Облигационные займы, привлеченные предприятиями золотодобывающей отрасли в 2002-2006 гг

Эмитент	Вид долговых обяза тельств	Объем эмиссии, млн.	Цена размещения, % от номинала	Усреднен- ная ставка купона, % годовых	Дата разме-щения	Дата погаше-ния	Ведущий организа-тор	Фондовая площадка
Highland Gold Mining	Купонные облигации, руб.	750	100	12,375	Апрель 2005 г.	Апрель 2008 г.	ММБ	ММВБ
МНПО Полиметалл	Купонные облигации, руб.	750	100	18,25	Март 2003 г.	Март 2006г.	НОМОС- Банк	ММВБ
Золото Селигдара	Купонные облигации, руб.	300	100	14,5	Июль 2006 г.	Июнь 2011г.	Русские фонды	ММВБ
Золото Северного Урала	Купонные облигации, руб.	150	Н.д.	21	Март 2002 г.	Декабрь 2002 г.	НОМОС- Банк	ММВБ
Peter Hambro Mining	Купонные конверти-руемые еврообли-гации, долл.	140	Н.д.	7,125	Август 2005 г.	Август 2010 г.	JP Morgan	LSE
Angara Mining	Купонные конверти-руемые еврообли-гации, долл.	50,1	100	7	Апрель 2006 г.	Апрель 2008 г.	Nomura Interna-tional, ФК «Уралсиб»	LSE

Несмотря на существенный рост объемов банковского кредитования, отрасль по-прежнему нуждается в крупномасштабных инвестициях. Решать эту проблему предстоит в первую очередь российским банкам, так как в ближайшие годы именно они будут оставаться главными посредниками на финансовом рынке страны. Банки продолжат активно наращивать программы среднесрочного кредитования отрасли как за счет собственных ресурсов, так и с привлечением синдицированных кредитов из-за рубежа. Кроме того, золоторудная промышленность получает непосредственное финансирование от иностранных компаний. Например, компания Peter Hambro Mining (PHM) в конце 2007 г. разместила облигационный займ на 150 млн. долл. с золотым обеспечением в 150 тыс. унций (4,5 т) золота. По займу выплачивались купонные доходы (2 раза в год) по ставке 7 % годовых. К моменту погашения облигаций в 2012 г. их держатель может получить назад деньги, либо конвертировать их в золото по курсу 1000 долл. за тройскую унцию. Размещение этих облигаций вызвало ажиотажный спрос среди инвесторов. В итоге компании удалось привлечь 170 млн. долл. вместо запланированных 150. Выпуск облигаций с золотым обеспечением - это дешевый и гарантированный способ привлечения финансовых средств для основных проектов [16, 17].

В итоге можно утверждать, что российский золотодобывающий сектор до сих пор не консолидирован. По сути можно выделить три группы компаний. Особое положение занимает ОАО «Полюс Золото» с его недосягаемой пока для остальных участников добычей 30 т и более в год. Далее следует группа компаний из топ-10 с добычей 7-10 т в год. Остальные, включая артели, намывают по 100-200 кг за сезон. Таким образом, у потенциальных консолидаторов отрасли - неплохие перспективы. По данным Союза золотопромышленников, 2008 г. станет переломным в области производства золота за счет ввода новых местонахождений [18, с. 11].

За последние годы Россия накопила значительные золотовалютные резервы, приближающиеся к 500 млрд. долл., выйдя на третье место в мире по этому показателю. Задача заключается в том, чтобы эффективно использовать эти накопленные резервы.

2. Управление золотовалютными резервами.

ЗВР являются стратегическими международными резервными активами РФ, составная часть которых находится под управлением Банка России. Управление золотовалютными резервами Банка России осуществляется на основании п. 7 Ст. 4 Федерального закона «О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)» в соответствии с «Основными принципами управления валютными резервами Банка России», утвержденными Советом директоров Банка России. Цель управления резервными активами - обеспечение оптимального сочетания их сохранности, ликвидности и доходности. Для этого Банк России применяет комплексную систему управления рисками, строящуюся на использовании только высоконадежных инструментов финансового рынка, предъявлении высоких требований к своим иностранным контрагентам и ограничении рисков на каждого из них в зависимости от оценок его кредитоспособности. Банк России проводит эти операции на основании соглашений, заключенных с иностранными контрагентами.

Портфели активов в резервных валютах. Для достижения оптимального сочетания уровня риска и доходности активов Банка России в резервных валютах в их составе выделяются два портфеля, сгруппированные по видам инструментов. Операционный портфель включает в себя краткосрочные активы в виде остатков на корреспондентских счетах, срочных депозитов, сделок РЕПО, краткосрочных бескупонных (дисконтных) ценных бумаг. Управление этим портфелем обеспечивает поддержание необходимого уровня низкорискованных краткосрочных валютных активов. Средства инвестиционного портфеля размещаются в долгосрочные, соответственно, более рисковые и, как правило, более доходные инструменты международного рынка капиталов. Таким образом, управление инвестиционным портфелем направлено на получение дополнительной доходности при соблюдении установленных ограничений по сохранности и ликвидности резервов. Увеличение доходности на фоне обеспечения необходимого уровня сохранности и ликвидности достигается путем принятия инвестиционных решений на основе текущей конъюнктуры мирового валютного и финансового рынков, а также прогнозов их будущей динамики. По итогам 2006 г. величина операционного портфеля резервных активов Банка России возросла со 136,8 до 213,3 млрд. долл. США. С целью повышения дохода от размещения резервных валютных активов в условиях избыточного объема операционного портфеля часть средств была переведена в инвестиционный портфель для приобретения облигаций, номинированных в долларах США, евро и английских фунтах стерлингов (около 13,8 млрд. долл. США, 13,5 млрд. евро и 5,2 млрд. английских фунтов стерлингов). Несмотря на рост операционного портфеля перевод средств из операционного в инвестиционный портфель более значительных объемов в 2006 г. не осуществлялся, что обусловлено, прежде всего, рыночной конъюнктурой, сформировавшейся на фоне проводимой ФРС США, ЕЦБ и Банком Англии политики повышения процентных ставок⁵.

Общая величина инвестиционного портфеля резервных валютных активов за 2006 г. увеличилась с 33,1 до 78,4 млрд. долл. США, а его доля в общей стоимости активов операционного и инвестиционного портфелей возросла с 19 до 27%.

Основным фактором роста резервных валютных активов в 2006 г. являлась покупка Банком России иностранной валюты на внутреннем валютном рынке (примерно 90% роста). Дополнительными факторами являлись получение дохода от операций с активами Банка России в иностранной валюте и драгоценных металлах и изменения курсов остальных резервных валют⁶ к доллару США.

По состоянию на 1.01.07, активы, составляющие портфели валютных резервов Банка России, были инвестированы в следующие классы инструментов⁷: депозиты и остатки по корреспондентским счетам - 36,5%; сделки РЕПО - 26,7%; ценные бумаги иностранных эмитентов - 36,8% (рис. 3) [19, с. 74]. Ценные бумаги иностранных эмитентов представляют собой в основном купонные государственные облигации США, Германии, Великобритании, Франции, Нидерландов, Австрии, Бельгии, Испании, Финляндии, Ирландии, дисконтные и купонные ценные бумаги федеральных агентств указанных стран.

Рис. 3. Распределение активов, составляющих портфели

Географическое распределение активов, составляющих портфели валютных резервов Банка России, по состоянию на 1.01.07, выглядело следующим образом. На США приходилось 28,1% активов, Германию - 19,7, Великобританию - 16,2, Францию - 11,0, Швейцарию - 8,7 и на остальные страны - 16,3%.

Распределение построено по принципу местонахождения головных контор банковских групп - контрагентов Банка России по операциям денежного рынка (остатки по корреспондентским счетам, депозиты, сделки РЕПО) и стран нахождения эмитентов ценных бумаг, входящих в состав портфелей резервных валютных активов Банка России.

Управление резервными валютными активами связано с принятием Банком России финансовых рисков, основными видами которых являются рыночный (валютный и процентный) и кредитный. Процесс управления рисками при

проведении операций с резервными валютными активами включает процедуры выявления рисков, их оценки, установления лимитов и контроль за их соблюдением.

3. Валютная структура резервных валютных активов.

В течение 2006 г. резервные активы Банка России были номинированы в следующих резервных иностранных валютах: доллар США, евро, фунт стерлингов Соединенного Королевства, японская иена, швейцарский франк. У Банка России в рассматриваемый период имелись также обязательства, выраженные в иностранных валютах (остатки на счетах клиентов в иностранных валютах и денежные средства, полученные по операциям прямого РЕПО с иностранными контрактами).

Разница между величиной активов Банка России в резервных валютах и величиной обязательств Банка России в указанных иностранных валютах представляет собой чистые резервные валютные активы, валютная структура которых является источником валютного риска. Принимаемый Банком России уровень валютного риска ограничивается нормативной валютной структурой валютных резервов Банка России, которая определяет целевые значения долей резервных валют в чистых резервных валютных активах и пределы допустимых отклонений от них.

Нормативная валютная структура чистых резервных валютных активов Банка России была изменена в 2006 г.: сокращена нормативная доля доллара США и увеличены нормативные доли евро и английского фунта стерлингов.

В течение 2006 г. в связи со значительными объемами покупки доллара США на внутреннем валютном рынке, изменением величины и структуры обязательств Банка России в иностранных валютах перед клиентами (федеральное казначейство)⁸ и погашением государственной задолженности Парижскому клубу кредиторов (преимущественно в евро) Банком России проводились операции по покупке евро и английских фунтов стерлингов за доллар США на международном валютном рынке с целью приведения фактической валютной структуры чистых резервных валютных активов к нормативно установленным пропорциям.

В качестве показателей уровня процентного риска, заключающегося в финансовых потерях вследствие изменений процентных ставок по каждой из резервных валют, использовались показатели эффективной дюрации⁹. В целях ограничения процентного риска устанавливались пределы отклонений указанных показателей фактических портфелей резервных валютных активов Банка России от аналогичных показателей нормативных портфелей.

Кредитный риск ограничивался лимитами, установленными на контрагентов Банка России, и требованиями, предъявляемыми к кредитному качеству

эмитентов ценных бумаг, входящих в состав резервных валютных активов

Банка России. Минимально допустимый рейтинг долгосрочной кредитоспособности контрагентов и должников Банка России по операциям с резервными валютными активами Банка России установлен на уровне «А» по классификации рейтинговых агентств Fitch Ratings и Standard & Poor's (либо «А2» по классификации Moody's Investors Service). Минимальный рейтинг выпусков долговых ценных бумаг (либо эмитентов долговых ценных бумаг) установлен на уровне «АА-» по классификации рейтинговых агентств Fitch Ratings и Standard & Poor's (либо «АаЗ» по классификации Moody's Investors Service). Сделки, связанные с управлением резервными валютными активами, заключались с иностранными контрагентами, включенными в соответствующий перечень, в пределах установленных на них лимитов по кредитному риску.

Распределение активов в составе портфелей резервов Банка России в зависимости от их кредитного рейтинга, по состоянию на 1.01.07, складывалось следующим образом: 36,1% приходилось на активы с рейтингом «ААА», 42,5% - с рейтингом «АА» и 21,4% - «А» (рис. 4, 5) [19, с. 75]. Распределение построено на основе информации о рейтингах долгосрочной кредитоспособности, присвоенных контрагентам Банка России, эмитентам ценных бумаг и облигациям, входящим в состав портфелей валютных резервов Банка России, рейтинговыми агентствами Fitch Ratings, Standard & Poor's и Moody's Investors Service. Если рейтинги контрагента или эмитента по классификации указанных агентств различались, то во внимание принимался худший из присвоенных рейтингов. Распределение по рейтингу представлено по основным рейтинговым категориям: «ААА», «АА», «А» без детализации рейтинговой шкалы внутри каждой категории¹⁰.

Рис. 4. Географическое распределение активов, составляющих портфели валютных резервов Банка России

Рис. 5. Распределение активов, составляющих портфели валютных резервов Банка России, по кредитному рейтингу

4. Доходность резервных валютных активов.

Одним из способов оценки результатов управления активами Банка России в резервных валютах с точки зрения доходности является сопоставление доходностей операционного и инвестиционного портфелей с доходностями нормативных портфелей.

Нормативный портфель представляет собой расчетный набор ценных бумаг, депозитов и иных разрешенных инструментов, составленный по определенным правилам. Для формирования нормативных портфелей ценных бумаг берутся все выпуски обращающихся ценных бумаг, которые разрешены для приобретения в портфели резервных активов, за исключением выпусков ценных бумаг некоторых эмитентов с длительным сроком погашения. Определяется общая рыночная стоимость таких выпусков ценных бумаг. Далее для каждого выпуска определяется его доля в нормативном портфеле, рассчитываемая как отношение рыночной стоимости этого выпуска к рыночной стоимости всех взятых выпусков ценных бумаг. Сформированный таким образом нормативный портфель, по сути, представляет собой индекс долговых ценных бумаг, в целом характеризующий рынок долговых ценных бумаг, разрешенных для приобретения в портфели резервных валютных активов. Для нормативных портфелей краткосрочных активов берутся депозиты и сделки РЕПО разных сроков, веса которых задаются безотносительно к объему рынка этих инструментов. Соответственно инструменты в нормативный портфель в действительности не приобретаются, однако ежедневно в течение всего инвестиционного периода фиксируются их цены, чтобы в любой день в течение данного периода и по его окончании можно было подсчитать доходность нормативного портфеля. Инструменты, составляющие нормативный портфель, и их доли в нормативном портфеле в течение инвестиционного периода не меняются (за исключением ребалансировок, связанных с погашением обращающихся и выпуском новых ценных бумаг).

В табл. 6 приведена доходность фактических и нормативных портфелей резервных валютных активов за 2006 г.

Таблица 6

Доходность активов операционного и инвестиционного портфелей валютных резервов Банка России за 2006 г., %

Активы

Долл. США

Евро

Фунты стерлингов Соединенного Королевства

Японская иена

Операционный портфель
фактический	3,64	2,07	3,47	0,19
нормативный	3,66	1,99	3,29	0,19
Инвестиционный портфель
фактический	3,12	1,03	1,90	-
нормативный	3,07	1,00	1,84	-
Итого	3,60	1,88
фактический	3,60	1,88	3,13	0,19

В 2006 г. доходность фактического операционного портфеля в долларах США незначительно отставала от доходности соответствующего нормативного портфеля. В составе фактического операционного портфеля в долл. США доля сделок купли-продажи ценных бумаг с обязательством обратного выкупа (сделок РЕПО), приносивших меньший доход и обладающих меньшим риском по сравнению с не обеспеченными залогом

активами (депозитами), была выше, чем в нормативном портфеле. Указанное отставание было частично сокращено за счет размещения части средств операционного портфеля в долл. США в негосударственные дисконтные

ценные бумаги в большей пропорции, чем доля этих ценных бумаг в нормативном портфеле. Негосударственные дисконтные ценные бумаги обладают более высоким уровнем доходности по сравнению с государственными дисконтными ценными бумагами.

В 2006 г. процентные ставки в долларах США и евро выросли, при этом краткосрочные ставки повысились в большей степени, чем долгосрочные. Фактические инвестиционные портфели в долларах США и евро содержали большие доли краткосрочных и долгосрочных облигаций по сравнению с долями таких ценных бумаг в соответствующих нормативных портфелях. В результате доходность соответствующих фактических портфелей превысила доходность нормативных портфелей.

В связи с тем, что на фоне роста процентных ставок краткосрочные процентные ставки по ценным бумагам, номинированным в английских фунтах стерлингов, превышали долгосрочные, активы соответствующего

инвестиционного портфеля размещались в более краткосрочные облигации по сравнению с нормативным портфелем. По итогам года доходность фактического инвестиционного портфеля в английских фунтах стерлингов превысила нормативное значение.

Фактическая доходность одновалютных частей активов Банка России в резервных валютах (строка «Итого» см. табл. 6) ближе к показателям доходности операционных портфелей, так как в 2006 г. в среднем 80% активов в резервных валютах инвестировались в краткосрочные долговые инструменты ввиду ожидавшегося и произошедшего за этот период повышения уровня процентных ставВок2.006 г. в рамках диверсификации резервных активов Банк России увеличил объем монетарного золота, находящегося в хранилищах на территории РФ, на 15,9 т (на 4,5% по отношению к началу года) за счет операций с российскими кредитными организациями.

Банк России в 2006 г. продолжал размещать золото, находящееся на счетах в иностранных кредитных организациях, в краткосрочные депозиты сроком до 6 мес. в банках высокой категории надежности.

В итоге доходность Банка России по управлению золотовалютными резервами в 2006 г. превысила 10 млрд. долл.¹¹

Для оценки показателей риска и доходности портфелей фактических активов использовались нормативные портфели, которые формировались Банком России в соответствии с процедурой, установленной его внутренними документами.

Доходность и эффективная дюрация фактических портфелей и соответствующих им нормативных портфелей оценивалась на ежедневной основе. Показатели доходности учитывали как реализованные ходы, так и изменения в стоимости активов, составляющих портфели. Доходность оценивалась отдельно по каждой одновалютной части операционного и инвестиционного портфелей.

Из пяти стран-лидеров по золотовалютным резервам (КНР, Япония, Россия, Тайвань, Южная Корея) все страны, кроме Японии, начали уменьшать долю долларов США в пользу евро. Банк России в 2006 г. уменьшил удельный вес доллара США в своих валютных резервах до 50% (в 1999-2002 гг. - 90%), увеличил удельный вес евро до 40%, английского фунта - до 8% (1%) и других валют - до 2%.

Основными критериями определения валютной структуры международных резервов являются: валютная структура внешнего долга России, структура основных мировых рынков государственных облигаций и внешней торговли товарами и услугами нашей страны по группировкам валют сбыта и платежа.

По данным центральных банков стран мира, удельные веса основных валют в их валютных резервах изменялись следующим образом (табл. 7).

Таблица 7

Оценка структуры валютной корзины валютных резервов Центральных банков стран мира, % к итогу

Валюта	1999 г.	2006 г.
Долл. США	71	64
ЭКЮ/Евро	18	24
Английский фунт стерлингов	3	5
Иена	6	5
Другие валюты	2	2

Источник: Оценка по различным материалам Банка Международных расчетов (Bank for International settlements, BIS).

Важным шагом в развитии курсовой политики Банка России был переход с 1 февраля 2005 г. от использования операционного ориентира на основе одной валюты — доллара США - к ориентиру на основе рублевой стоимости бивалютной корзины, включающей доллар США и евро в пропорциях, устанавливаемых Банком России (табл. 8) [19-21].