Методы враждебных слияний и поглощений

Создание первоначальной позиции. Первым шагом, который зачастую осуществляется до использования различных тактик поглощения, является первоначальное накопление акций компании-цели. Делая это, покупатель стремится создать первичную позицию, с которой можно будет начать враждебное предложение. Одно из преимуществ такой покупки акций состоит в том, что если рынок не знает о его действиях, покупатель может избежать выплаты премии. Это снижает среднюю стоимость поглощения. Кроме того, это может дать покупателю некоторые из общих прав, которые имеют другие акционеры, тем самым устанавливая обязательства перед акционерами, которые отныне будет иметь совет директоров по отношению к покупателю в его двойственной роли и враждебного покупателя, и акционера компании-цели одновременно. Это нередко является предметом судебного разбирательства между компанией и покупателем.

В практике автора подобные методы применялись в отношении закрытых акционерных обществ и обществ с ограниченной ответственностью, в которых существует преимущественное право покупки акционеров/участников, обязывающее продавца сначала получить отказ уже имеющихся акционеров и общества, а при молчании выждать месяц и уже затем предложить акции/доли третьим лицам. В этом случае приобреталась небольшая часть акций/доли путем дарения, мены, обращения взыскания на залог и затем, начиная с этой позиции новый акционер/участник быстро скупал контрольный пакет акций/долей.

Неформальный подход. Прежде чем начать враждебные действия, покупатель может попытаться официально связаться с руководством компании-цели. Это иногда называется неформальным подходом. Инициатива может исходить от члена руководства покупателя или от одного из его представителей, такого как инвестиционный банк. Неформальный подход может использоваться, если покупатель не уверен в реакции компании-цели. Если целевая компания была объектом других враж­дебных попыток, которые она отразила, или публично заявила о своем желании оставаться независимой, этот шаг может дать мало выгод. Фактически он может работать против покупателя, потому что заранее обнаруживает интерес покупателя к компании-цели. В большинстве битв за поглощение целевая компания старается тянуть время, тогда как покупатель стремится подталкивать процесс к быстрому завершению.

«Медвежьи объятия». Покупатель иногда может попытаться оказать давление на руководство компании-цели до начала тендерного предложения. Это может быть сделано через установление контакта с советом директоров с проявлением интереса к поглоще­нию компании и выражением намерения обратиться напрямую к акционерам с тендерным предложением, если эти действия не будут благожелательно восприняты руководством компании-цели. Эта стратегия, известная как «медвежьи объятия», может также сопровождаться публичным объявлением о намерении покупателя сделать тендерное предложение. «Медвежьи объятия» заставляют совет директоров компании-цели занять официальную позицию по возможному поглощению стороны данного покупателя.

Такие предложения подразумевают, что, если он не будут благожелательно восприняты, за ними немедленно последует тендерное предложение непосредственно акционерам. «Медвежьи объятия» также оказывают давление на совет директоров, потому что директора должны внимательно рассмотреть это предложение, чтобы не сложилось впечатление, что они не выполняют свои обязательства перед акционерами.

Стратегия медвежьих объятий заключается в рас­сылке менеджерам и членам совета директоров корпорации-цели писем, содержащих предложение о приобретении их ком­пании и требование немедленного ответа на сделанное пред­ложение (иногда в течение нескольких часов).

Если агрессор не получает ответа (положительного) на пред­ложение, содержащееся в письме, то он перенаправляет свое предложение напрямую акционерам корпорации-цели, иными словами, начинает классическую процедуру враждебного поглощения.

В практике рынка корпоративного контроля встречается три типа медвежьих объятий

классические;

сильные;

суперсильные.

Стратегия классических медвежьих объятий заключается в рассылке менеджерам и членам совета директоров корпорации-цели писем, содержащих:

предложение о приобретении контрольного пакета акций
корпорации;

цену, по которой будет производиться выкуп.

Главная особенность классических медвежьих объятий за­ключается в том, что рассылка писем не сопровождается тен­дерным предложением на открытом фондовом рынке.

Стратегия сильных медвежьих объятий отличается от клас­сических агрессивным поведением агрессора, который сообщает о своем желании поглотить компанию не только ее менеджмен­ту и совету директоров, но и всему рынку. Агрессор прос­то выдвигает тендерное предложение на покупку определенно­го количества обыкновенных голосующих акций с открытого фондового рынка в средствах массовой информации. Придерживаясь подобной стратегии, агрес­сор пытается оказать давление на менеджмент корпорации-це­ли через ее акционеров, которые не захотят упустить возмож­ность продать свои акции со значительной премией и начнут требовать одобрения сделки у своего совета директоров, что­бы тот снял с нее защиту (если таковая имеется).

Суперсильные медвежьи объятия отличаются от сильных специальной оговоркой, которая содержится в письме. Ого­ворка предупреждает менеджмент корпорации-цели о том, что в случае его задержки с ответом и/или активного противодей­ствия поглощению первоначально объявленная цена выкупа одной голосующей акции будет снижена.

В России это является более слабым способом, чем в США и может быть реализован, там где в руках миноритарных акционеров имеется хотя бы блокирующий пакет акций. Для предприятий, где квалифицированное большинство акций находится в руках менеджмента этот способ очень слабый.

Субботний ночной специальный - это тендерное предложение корпорации-покупателя на выкуп контрольного пакета обыкновенных го­лосующих акций корпорации-цели, которое делается вечером в пятницу без каких-либо предварительных консультаций и пе­реговоров с корпорацией-целью и действительно только в те­чение определенного количества дней (чаще всего минималь­но разрешенного количества дней, на которое разрешает выд­вигать тендерное предложение действующее национальное законодательство). Используя подобную стратегию нападения, корпорация-по­купатель надеется:

- оказать значительное давление на менеджеров и совет ди­ректоров корпорации-цели.

Давление оказывает даже не агрессор, а сами акционе­ры корпорации-цели. Время существования возможности прибыльной продажи принадлежащих акционерам корпорации-цели акций ограничено временем действия тендер­ного предложения.

- замедлить реакцию совета директоров на сделанное предложение.

Пока менедж­мент корпорации-покупателя будет занят проблемами ор­ганизации встречи совета директоров, некоторые мораль­но неустойчивые акционеры корпорации-цели могут уже принять решение о продаже своих акций. И важно не то, как много акционеров успеет продать свои акции до появления официального обращения сове­та директоров. Важен сам факт продажи.

Стратегия надкусывания является наиболее эффективной стратегией враждебного поглощения. При этом сама стратегия очень проста и заключается в том, что за оп­ределенный промежуток времени до официального объявления о намерении поглотить компанию корпорация-покупатель приобретает относительно небольшой пакет ее обыкновенных голосующих акций.

Теоретически существует несколько причин «надкусывать» корпорацию-цель

Такая стратегия позволяет сократить издержки по проведению враждебного поглощения. При прочих равных условиях (среди «равных» первое место занимает сохранение анонимности покупателя и его целей) первоначальный пакет акций корпорации-покупателю всегда удастся приобрести по «нормальной» цене, избежав уплаты премии.

Обладание пакетом акций (даже очень незначительным) позволит получить список акционеров корпорации-це­ли и другую (в том числе и инсайдерскую) информацию, которая может пригодиться агрессору в процессе
поглощения.

Приобретение опоры значительно упростит для корпора­ции-покупателя процесс контакта с акционерами корпо­рации-цели, так как теперь она будет выступать уже не как сторонний агрессор, а как «такой же» акционер.

В настоящее время существует множество теоретически работ, моделирующих оптимальную стратегию надкусывания среди них можно найти как работы, в которых эта стратегия подвергается критике, так и работы, которые, напротив настойчиво рекомендуют ее применение.

Однако если корпорация-покупатель ожидает появление конкурентов, которые выдвинут свои тендерные предложения на контрольный пакет акций корпорации-цели, то стратегия надкусывания: если и не отвадит конкурентов, то предоставит своеоб­разную страховку, гарантирующую корпорации-покупате­лю получение компенсации в случае ее проигрыша конкурен­там.

Страховка - это приобретенная опора, а компенсация - это разница между ценой покупки опоры и ценой ее продажи выигравшему конкуренту (такая продажа рано или поздно обязательно состоится - выигравший акционер просто не может не избавиться от столь агрессивного акционера).

Чем значительнее надкус, сделанный корпорацией-по­купателем, тем большую цену выкупа будут вынуждены устанавливать ее конкуренты в собственных тендерных предложениях.

Наиболее надежным источником информации о действи­ях компании для других участников рынка является официально раскрываемая информация. Хотя регулирующие органы не накладывают никаких ограничений на покупку и продажу акций любой компании, они компенсируют это требованиями по раскрытию информации, среди которых важнейшее место занимает требование по раскрытию ин­формации о покупке значительного пакета акций какой-то компании.

В Российской Федерации компания может не раскрывать информацию о своем «приобретении», если его объем меньше 5% обыкновенных голосующих акций корпорации-цели. Ес­ли же объем приобретенного пакета превышает установленное количество акций, то компания должна раскрыть рынку ин­формацию о сделанной покупке.] Данный способ применяется когда запасным планом при срыве попытки поглощения является осуществление гринмейла, когда покупатель вынуждает компанию-цель выкупить акции по завышенной цене.

Надо отметить, что в США требования по раскрытию ин­формации в подобных случаях не в пример более суровы и по­рог установлен на уровне 5%. Однако есть страны, где вообще отсутствуют подобные требования по раскрытию информации.

Двухъярусное тендерное предложение иногда называют тендерным предложением с нагрузкой первой части. Оно дает более высокую компенсацию за покупку на первом этапе, после которой следует меньшая компенсация для второго яруса, или завершающей части, сделки. Эта техника предназна­чена для оказания давления на акционеров, которые опасаются, что могут стать частью второго яруса и получить меньшую компенсацию, если не примут участие в тендере достаточно рано, чтобы участвовать в первом ярусе. Если в ходе первого этапа собрано достаточное количество акций и слияние или поглощение одобрено, оставшимся акционерам придется отдавать свои акции за меньшую компенсацию. Компенсация в два яруса может быть разбита на предложение полностью деньгами по более высокой цене за 51% компании-цели для первого яруса и предложение для второго яруса по более низкой цене с неденежной компенсацией, например облигациями.

В Европе регулирование тендерных предложений до некоторой степени аналогично Соединенным Штатам, но может налагать дополнительные огра­ничения на покупателя. Например, в Англии покупатель, имеющий 30 или более процентов находящихся в обращении акций с правом голоса, должен сделать предложение на все остающиеся акции по самой высокой цене, которую уже выплатил для приобретения этой позиции. Это делает неэффективными частичные и двухъярусные предложения.

В России подобные поглощения практически неизвестны, т.к. компании-покупатели стремятся не только приобрести акции не только без премии, но и по ценам значительно ниже рыночной. В ФЗ «Об акционерных обществах» внесены изменения, согласно которым лицо, приобретшее 30% акций обязано выставить предложение о покупке, но на практике это требование обходится.

Но происходящие в России процессы, такие как усиление внимания со стороны государства к враждебным поглощениям, осуществляемым с полулегальными методами с одной стороны и улучшение процесса оценки предприятий рынка с другой (например IPO компании Роснефть, ВТБ, SPO Сбербанка России и ряда других, произошедших в 2006-07г) приведут к тому, что покупатели будут приобретать акции компаний-целей по рыночной цене.

Покупки на открытом рынке Враждебный покупатель может аккумулировать акции компании-цели до совершения тендерного предложения. Как отмечалось ранее, покупатель обычно старается держать эти первоначальные покупки в секрете, чтобы как можно меньше влиять на повышение цен акций компании-цели. Приобретения зачас­тую делаются через различные посреднические корпорации и партнерства, чьи названия не раскрывают истинного имени конечного покупателя.

.

Крупного пакета акций, аккумулированных посредством покупок открытом рынке, может быть достаточно для того, чтобы скомпенсировать защитные меры, такие как положение о голосующем сверхбольшинстве. Акции могут быть использованы также как инструмент ведения переговоров, для того чтобы убедить компанию-цель согласиться на «дружественное тендерное предложение» и снизить интерес потенциальных «белых рыцарей» к выдвижению предложений на компанию-цель. Возможный «белый рыцарь» знает, что ему придется иметь дело с нежелательным крупным акционером даже если ему удастся приобрести контроль в компании-цели. Враждебный покупатель может не захотеть расстаться со своими акциями без получения высокой премии, что может быть аналогично гринмейлу. «Белый рыцарь» в этом случае оказывается перед неприятной перспективой выплаты премий другим акционерам целевой компании наряду с гринмейлом враждебному покупателю.

Покупка акций на открытом рынке может предшествовать тендерному предложению, а также может также стать эффективной альтернативой. Враждебный покупатель может решить и не начинать тендерное предложение, если придет к выводу, что ему не гарантирован успех. Результатом станет крупномасштабная покупка акций на открытом рынке. Целью таких покупок может быть попытка приобретения достаточного количества акций для получения контроля над компанией. Инвестиционный банк враждебного покупателя помогает обеспечивая необходимое финансирование этих покупок и находя крупные пакеты акций для покупки. Инвестиционный банк может не афишировать эти приобретения акций, осуществляя их через различные корпорации и партнерства.

Битва за доверенности представляет собой попытку со стороны отдельного акционера или группы акционеров получить контроль или произвести другие изменения в компании через использование механизма корпоративного голосования с помощью доверенностей. Состязания по сбору доверенностей являются политическими процессами, в которых лица, находящиеся у власти и «мятежники» соревнуются за голоса акционеров с помощью ряда средств включая почтовые рассылки, объявления в газетах и телефонные уговоры. В хо­де битвы за доверенности покупатель может попытаться использовать свои избирательные права и заручиться поддержкой со стороны других акционеров, чтобы отстранить от власти совет директоров и/или менеджеров.

Приблизительно 80% годовых собраний акционеров проводится весной в месяце выбираемом руководством. В России в частности, установлен промежуток с 1 марта по 30 июня, уставами предприятий могут быть установлены более сжатые сроки. Не все заинтересованные акционеры находят возможным посетить собрание акционеров, чтобы воспользоваться своим правом голоса, просто потому, что у них есть другие обязательства, или они разбросаны по всему миру. Процесс голосования облегчается через пользование доверенностей. В соответствии с системой доверенностей акционеры могут уполномочить другое лицо голосовать за них или в качестве их уполномоченного представителя. Большая часть голосований в корпорациях осуществляется представителями.

Право созыва собрания акционеров очень важно для покупателя, который уже также является акционером целевой компании. Приобретя пакет акций компании-цели, враждебный покупатель может попробовать сместить совет директоров и заменить его советом, благожелательно настроенным к самому покупателю. Такой совет директоров может затем одобрить установление других отношений с покупающей компанией.

Совет директоров быть также использован для того, чтобы заставить акционеров совершить некоторые действия корпорации, такие как деактивацию противозахватных защитных мероприятий или продажу определенных активов и выплату дивидендов от выручки от продажи этих активов. Если следующее годовое общее собрание не предполагается провести раньше чем через несколько месяцев, покупатель может попытаться созвать такое собрание раньше. Право созывать внеочередное собрание, на котором будет обсуждаться вопрос о слиянии или новых выборах, регламентируется уставными документами, которые определяется действующими законом об акционерных обществах в России и положением ФКЦБ (в настоящее время ФСФР) о дополнительных требованиях к порядку подготовки и проведения собраний акционеров. Срок подготовки собрания может колебаться от 20 до 70 дней. [2] В качестве противозахватной защиты компании иногда стараются изменить устав корпорации так, чтобы существовали ограничения на возмож­ность для определенных типов акционеров созывать специальные собрания.

Корпорация должна уведомить всех акционеров, включенных в реестр, о выборах. Только те акционеры, которые записаны в документах, фиксирующих куплю-продажу акций, как владельцы акций компании на дату закрытия реестра, могут голосовать на выборах. Даты закрытия реестра использу­ются и для других целей, таких как принятие решения о том, кто будет получать дивиденд, или для уведомления о каком-то конкретном собрании. Дата закрытия реестра важна, поскольку торговля акциями компании может идти активно и их владельцы могут постоянно меняться. Как правило, дата закрытия реестра отстоит от даты собрания не более чем на 70, но не менее чем на 20 дней. Поскольку владельцы акций меняются, дата закрытия реестра указывает, какие акционеры могут голосовать. Акционеры, которые покупают акции до собрания, но после даты закрытия реестра, не получат уведомления о собрании.

Помимо «классических методов» можно привести методы, имеющие в настоящее время исключительно российскую специфику

Банкротство. С начала 1998 г. с введением в действие Федерального за­кона от 08.01.1998 № 6-ФЗ «О несостоятельности (банкрот­стве)» был открыт новый способ борьбы за контроль над собственностью в российских условиях - банкротство.

Эффективность этого способа «отъема» была настолько вы­сока, что он занял одно из наиболее видных мест среди мето­дов нападения и занимал его вплоть до начала 2003 г.

Надо сказать, что изначально внедрение и применена статута банкротства в России, по замыслу его сторонни должны были обеспечить решение двух основных задач:

1. ликвидацию абсолютно нежизнеспособных предприятий

2. финансовое оздоровление предприятий.

Однако сразу стало очевидным, что банкротство в российских условиях станет на долгие годы одним и основных, если не главным, инструментов перехвата контроля над собственностью.

В значительной степени массовый характер банкротств и их активное использование для перераспределения собственности были обусловлены относительной легкостью инициирования процесса банкротства в российских условиях в связи с введением «принципа неплатежеспособности» вместо «принципа неоплатности».

Наличие огромного количества действующих лиц должники, кредиторы, арбитражные управляющие, арбитражные суды, Федеральная служба по финансовому оздоровлению и банкротству РФ и т. д. - и разнонаправленность их интересов, порядок назначения и снятия арбитражных управляющих, бесконечные судебные разбирательства - все это приводило к процедурам банкротства зачастую с совершенно непредсказуемыми исходами.

В самых общих чертах сценарий «поглощение через банкротство» выглядел следующим образом

Корпорация-покупатель скупает просроченные долговые обязательства корпорации-цели.

Используя приобретенные долговые обязательства, кор­порация-покупатель инициирует процедуру банкротства.

На пост внешнего управляющего продвигается лицо представляющее интересы корпорации-покупателя.

Внешний управляющий:

а) начинает шантажировать те­кущих акционеров корпорации-цели, требуя от них про­дать принадлежащие им акции захватчику по демпинговой цене, в противном случае угрожая разрушить пред­приятие, и/или

б) создает новую компанию (где контролирующим акционером является корпорация-покупатель) и выводит на ее баланс наиболее ценные активы корпорации-цели.

Враждебные поглощения при помощи привилегированных акций проводится в ситуациях, когда агрессор владеет крупным пакетом обыкновенных голосующих акций (естественно, не контрольным) и привилегированных акций. Этот сценарий, как правило, проводится в пять этапов.

Агрессор созывает внеочередное собрание акционеров. Акционера, владеющего контрольным паке­том обыкновенных голосующих акций, на него не при­глашают, а точнее говоря, он просто не знает о проведе­нии собрания.

На этом внеочередном собрании агрессор принимает два решения.

Первое - решение о конверта­ции принадлежащих ему привилегированных акций в обыкновенные голосующие акции корпорации-цели.

Вто­рое - решение о переизбрании совета директоров корпо­рации-цели.

Начинается массированная PR-кампания, демонстрирующая негативную информацию в отношении владельца контрольного пакета обыкновенных голосующих акций и руководителей компании-
цели.

Зачастую агрессору удается полностью заблокировать доступ менеджмента корпорации-цели и поддерживающих его
акционеров к средствам массовой информации, и они не
могут «поделиться с общественностью» своей точкой зре­ния на сложившуюся ситуацию.

«Блокирование» СМИ осуществляется с помощью административного ресурса, или подкупа, или того и другого одновременно. Эта мера вносит раскол в среду миноритариев компании-цели и ограничивает возможность использования административного ресурса компанией-целью.

Новый совет директоров избирает нового топ-менеджера (генерального директора общества) и открывает новый фактический офис для нового руководства.

Корпорация-цель (как правило, через подставных лиц)возбуждает ряд судебных исков и получает судебные ак­ты, подтверждающие законность назначения нового ге­нерального директора и т.д. До того как эти судебные ак­ты будут оспорены, агрессор будет иметь возможность ут­верждать, что все его действия были законными.

Агрессор пытается взять предприятие под полный контроль. Как правило, для этого он, опираясь на получен­ные определения суда, привлекает к проведению операции по захвату предприятия вооруженных сотрудников частных охранных предприятий или милиции.

Если не удается первая попытка захвата, агрессор предпримет еще несколько, стремясь по возможности максимально быстро «дожать» корпорацию-цель.

Агрессор пытается воспрепятствовать поставкам на предприятие исходного сырья и сбыту продукции с помощью личных судебных решений и определений, рассчитывая парализовать работу предприятия как минимум на несколько месяцев.

Используя определения судов, агрессор пытается арестовать банковские счета корпорации-цели, взять под а контроль реестр акционеров общества, назначить нового регистратора и старается получить решение суда, обеспечивающее законность выбора нового регистратора.

Враждебное поглощение при помощи миноритарных акционеров. Под этим названием автор подразумевает целое семейство стра­тегий нападения, которые активно используются сегодня в рос­сийских враждебных поглощениях.

Главный отличительный признак стратегий, принадлежащих к данному типу, заключа­ется в использовании жалоб миноритарных акционеров о за­щите своих прав для начала процесса перераспределения собственности на открытое акционерное общество.

Тема 6. Корпоративный шантаж и методы его реализации: Определение и признаки корпоративного шантажа. Субъект корпоративного шантажа. Объект корпоративного шантажа. Основные методы корпоративного шантажа.

Корпоративный шантаж (или Гринмейл) относится к выплате значительной премии за крупный пакет акций в обмен на согласие акционера не выдвигать заявку на приобретение контроля над компанией. Гринмейл — это форма целевого обрат­ного выкупа акций, что является общим термином, применяемым более широко и включающим также другие выкупы акций у той или иной группы акционеров, которые, возможно, даже и не подумывали о том, чтобы совершить поглощение компании.

Выплата гринмейла затрагивает некоторые вопросы этики, касающиеся от­ветственности руководства и директоров, которые обязаны максимизировать богатство акционеров. Критики руководства, однако, утверждают, что управ­ляющие используют такие инструменты, как гринмейл, для преследования своих собственных целей, которые могут вступать в противоречие с целью максимизации богатства акционеров.

Одно из ведущих исследований воздействия выплат гринмейла на богатство акционеров было проведено М.Брэдли и Л.Вэйкманом.

Их исследование касалось произведенных с 1974 по 1980 гг. 86 обратных выкупов у служащих компаний или частных лиц, не связанных с компанией Исследование М.Брэдли и Л.Вэйкмана показало, что осуществленный в частном порядке выкуп отдельного пакета акций у акционеров, которые не были связаны с компанией, уменьшал богатство акционеров, не участвовавших в продаже ак­ций. Обратный выкуп у инсайдеров, однако, приводил к увеличению богатства акционеров. Следовательно, исследование М.Брэдли и Л.Вэйкмана поддерживает гипотезу укрепления руководства. Учитывая, что акционеры теряют деньги в результате целевого обратного выкупа акций у внешних покупателей, иссле­дование приводит к выводу, что этот целевой выкуп акций осуществляется не в интересах акционеров. Это также означает, что, занимаясь таким обратным выкупом, руководство оказывает акционерам плохую услугу.

В 1986 г. Вэйн Миккельсон и Ричард Рабэк проанализировали 111 обрат­ных выкупов и нашли, что только 5 из них происходили после объявления о попытке поглощения. Одна треть обратных выкупов имела место после менее очевидных попыток изменения контроля, таких как формулирование предварительных планов поглощения или битвы за доверенности. Почти 2/3 повторных выкупов произошло без какого-либо явного указания на грозящее поглощение. Их исследование поддерживает гипотезу интересов акционеров, поскольку с его помощью выясняется, что обратный выкуп акций компании-цели фактически приводит к выгоде для нынешних акционеров.

По ряду причин гринмейл стал нечастым явлением в США и Европе. Во-первых, в 1990-е гг. ко­личество враждебных поглощений значительно снизилось, тем самым уменьшив потребность в выплате гринмейла. Кроме того, федеральные налоговые законы наложили 50%-ный налоговый штраф на прибыль, полученную от гринмейла В этих законах гринмейл определяется как вознаграждение, выплаченное любому, кто делает или угрожает сделать тендерное предложение на публичную корпо­рацию. Для того чтобы выплата была расценена как гринмейл, предложение не должно быть доступно всем акционерам. Более того, хотя некоторые судебные решения поддержали законность гринмейла, ответчики по искам, возбужденным в связи с ним, не были настолько уверены в исходе дела, чтобы согласиться на выплату крупных сумм по урегулированию. Например, как сообщалось, в 1989 г. Disney и Сол Стайнберг выплатили акционерам 45 млн. долл., чтобы урегулировать иск, вызванный якобы имевшей место выплатой гринмейла в 1984 г., вклю­чавшей премию в 59,7 млн. долл. Известно также, что Дональд Трамп выплатил 6,5 млн. долл., чтобы урегулировать судебный иск, касавшийся якобы имевшей место выплаты гринмейла, включавшего премию в размере 18 млн. долл. Объ­единенный эффект от налоговых штрафов, поправок в уставных документах, направленных против гринмейла, от снижающегося объема враждебных погло­щений, а также от боязни судебных издержек вызвал практически исчезновение гринмейла из сферы поглощений периода 1990-х гг.

В России гринмейл стал распространенным явлением, удачный гринмейл может увеличить ресурсы захватчика, поможет собрать информацию, оценить позицию менеджмента компании-цели и перерасти дальнейшем во враждебное поглощение. Как правило, гринмейл в России строится по следующему алгоритму:

1.Запрос на получение информации от имени миноритарного акционера.

2.В случае отказа- обжалование в суде и понуждение предоставить документы.

3.Правовая и бухгалтерская экспертиза полученных документов.

4.Обжалование совершенных сделок и корпоративных действий.

5.Инициирование налоговых проверок, проверок ФСФР и т.д.

6. Выкуп акций у гринмейлера по завышенной цене.

Как способ защиты гринмейл для менеджмента еще удобнее, т.к. менеджмент лучше представляет ситуацию на предприятии и, как правило, при враждебном захвате не обходится без каких-либо нарушений со стороны рейдера.

Тема 7. Превентивные методы противодействия корпоративным угрозам.

Судебная защита. Преюдициальные меры. Золотые парашюты. Ядовитые пилюли. Реструктуризация корпораций. Потенциальные последствия методов противодействия.

«Ядовитые пилюли» были изобретены знаменитым юристом, специализирую­щимся в области поглощений, Мартином Липтоном

«Ядовитые пилюли» приняли форму предложения прав, поз­воляющих владельцам покупать акции приобретающей компании по низкой цене. Права являются формой колл-опционов корпорации, давая право их держателям покупать определенное количество акций по определенной цене в течение указанного периода времени. Сертификаты прав, используемые в современных «ядовитых пилюлях», распределяются между акционерами как дивиденд и активизируются после определенного пускового события.

«Внутренние ядовитые пилюли» стали нововведением, предназначенным для решения проблемы, когда покупатель не пытается приобрести 100% компании-цели. При наличии положения о «внешней пилюле» покупатель может избежать ее влияния, просто не выкупив все находящиеся в обращении акции цели. Положения о «внутренней пилюле» позволяют владельцам прав приобретать акции компании-цели в отличие от «внешних» прав, которые позволяют своим владельцам приобретать акции компании-покупателя. «Внутренние» права предназначены для того, чтобы размыть доли собственников компании-цели независимо от того, планирует ли покупатель объединять компанию-цель со своей собственной компанией или нет. Они могут быть эффективны против рейдеров, которые стремятся приобрести контрольное влияние в цели, даже не приобретая контрольного большинства. Контролирующая доля собственности может быть достигну та с помощью пакета акций менее 51%. Это особенно справедливо для крупных корпораций с большим числом акционеров, многие из которых владеют незначительными пакетами акций. Наличие «внутренних» прав делает приобретение контрольного пакета в таких корпорациях очень дорогостоящим.

План приобретения акционерами компании-цели акций покупателя может также содержать положения о приобретении владельцами прав акций компании-цели, комбинируя таким образом преиму­щества «внешней пилюли», которая используется против 100%-ных враждебных поглощений, с «внутренней пилюлей», которая используется против приобре­тения контрольного пакета акций, составляющего менее 100%. В настоящее время в России этот способ мало распространен, но положения ФЗ об акционерных обществах позволяют при проведении ряда мероприятий миноритарному акционеру требовать выкупа акций общества. Российское гражданское законодательство позволяет заключать сделки под условием, которые активизируются при наступлении определенных событий, поэтому предприятие может заключить сделки в форме внутренних или внешних пут-опционов.

Другим вариантом «ядовитых пилюль» являются планы минимальной цены, известные также как планы прав на покупку векселей. Первый план минимальной цены был разработан в 1984 г. В соответствии с ним акционеры получают дивиденд в виде прав, которые позволяют им обменять это право вместе с акциями на деньги или ценные бумаги более высокого порядка, равные по стоимости определенной минимальной цене, устанавливаемой советом директоров эмитента. Эти права могут исполнять­ся после того, как покупатель приобретает количество акций, превышающее определенный процент акций компании-цели, находящихся в обращении. Минимальная цена устанавливается выше рыночной цены, поэтому планы минимальной цены устанавливают возможную минимальную цену поглощения. Совет директоров должен добросовестно установить разумную цену.

Изменения в уставных документах компании являются распространенно противозахватной тактикой. Степень их применения зависит от законодательства, которое различается в США от штата к штату. Изменение уставных документов как правило, требует одобрения акционеров. Большинство противозахватных изменений в уставных документах получает такое одобрение. Только в крайних случаях плохого руководства акционеры действительно активно противодействуют противозахватным поправкам.

Это происходит отчасти потому, что руководство, как правило, гораздо лучше организует свои лоббистские усилия, чем те акционеры, которые могут выступать против предполагаемых изменений в уставе.

Некоторыми из наиболее типичных противозахватных изменений в уставе корпораций являются:

многоступенчатые условия выборов в совет директоров;

положения о сверхбольшинстве;

положения о справедливой цене;

двойная капитализация;

одобрение сделок.

Многоступенчатые условия выборов совета директоров. Совет директоров назначает руководство, которое, в свою очередь, управляет повседневной деятельностью корпорации. Директора обычно не в кура подробностей повседневных операций компании и полагаются на руководстве в том, что касается такой информации. Они часто дают лишь общее направление развития корпорации и принимают решения только по важным вопросам и предполагаемым изменениям.

Многие советы директоров состоят из внутреннего и внешнего совета. Внутренний совет состоит из менеджеров, а членами внешнего совета являются те директора, которые не имеют прямых управленческих обязанностей в повседневной деятельности корпорации

Такой вопрос, как предложение о покупке корпорации, требует рассмотрения на совете директоров. Совет директоров устанавливает правила и может рекомендовать, чтобы тот или иной вопрос был вынесен на одобрение акционеров. В некоторых случаях акционеры подавали в суд на корпорации требуя, чтобы совет директоров выносил на их рассмотрение все предложена о покупке.

Если акционеры хотят сменить руководство корпорации, им может понадобиться сменить совет директоров. Например, враждебный покупатель, захватывающий контроль над компанией, может пожелать заменить топ- менеджеров. Если покупатель набрал требуемое число голосов и не сдерживается какими-либо противозахватными защитными мерами, которые ограничивают его способность проводить выборы и избирать новых директоров, он сможет избрать новых директоров. Эти новые директора назначат новый исполнительный орган в соответствии с предпочтениями покупателя. Как правило, управляющие избираются простым большинством голосов совета, при выборе самого совета директоров принята кумулятивная система голосования, а именно: одна акция имеет один голос, который можно отдать за каждое место директора. Кумулятивное голосование позволяет акционерам объединять свои голоса таким образом, что все голоса, которые мог­ли бы быть использованы для голосования на выборах для каждого директора могут быть поданы в пользу одного или нескольких директорских мест. Это дает миноритарным акционерам, желающим принимать участие в управлении компанией, власть назначать своих представителей в совет директоров, чтобы представлять их интересы.

Квалификационные требования - наличие специального образования, стаж работы в отрасли.

Репутационные требования – отсутствие судимости, административных правонарушений в налоговой сфере, сфере порядка управления и т.д.

При введении данных требований следует быть аккуратным и не вводить дискриминационных ограничений.

Например, в 2000 г. корпорация «Иркутск­энерго» внесла в свой устав следующее ограничение по кан­дидатуре генерального директора: кандидат должен был прора­ботать в энергетике не менее 10 лет.

Положения о сверхбольшинстве. Устав корпорации указывает число голосующих акций, необходимых для из­менения устава или одобрения таких важных вопросов, как слияние. Другими операциями, которые могут требовать одобрения акционеров, являются лик­видация корпорации, аренда важных активов, продажа компании или сделки с заинтересованными сторонами или важными акционерами. Определение «важного акционера» может различаться, но в большинстве случаев оно озна­чает акционера, который имеет более 5% или более 10% акций компании, находящихся в обращении.

В России квалифицированное большинство (сверхбольшинство) в ряде случаев законом установлено в размере 75% (например при внесении изменений в учредительные документы), но закон позволяет вводить и более высокий порог, включая его в устав компании.

Положение о справедливой цене представляет собой изменение уставных документов корпорации, которое требует, чтобы покупатель уплатил мино­ритарным акционерам как минимум справедливую рыночную цену за акции компании. Это может быть выражено в форме определенной цены или в виде коэффициента цена/прибыль компании (price-earnings, P/E). Этот ко­эффициент обычно рассчитывается на основе исторических коэффициентов Р/Е или базируется на комбинации коэффициента Р/Е компании и отрасли.

Двойная капитализация представляет собой реструктуризацию акционерного капитала в два вида акций с различными правами голосования. Помимо пред­отвращения враждебного поглощения, существуют и другие причины, чтобы иметь более одного класса акций.

План двойной капитализации подлежит одобрению акционеров, после чего они добровольно обменивают выданные им акции с низкими голосующими правами на акции с дивидендом. Они могут сделать это, даже если одобре­ние и обмен будут означать, что в последующем стоимость их собственности может оказаться меньшей из-за более низкой вероятности получить премию поглощения в случае, когда внутренние акционеры используют право вето в отношении слияния или поглощения. Некоторые исследователи полагают, что акционеры добровольно принимают такие предложения, потому что управляю­щие этих компаний способны блокировать поглощения. Это, однако, не может быть удовлетворительным объяснением, потому что не дает ответа на вопрос, зачем управляющие идут на затраты и усилия с целью приобретения контро­ля, которым они, как предполагается, уже обладают. Поскольку они стремятся усилить свой контроль, можно сделать вывод, что они обладают возможностью заблокировать поглощение без использования двух классов акций. В России этот способ довольно часто применяется, т.к. в ходе первичной приватизации, о которой автор рассказывал в первой главе было выпущено довольно много привилегированных акций наряду с обыкновенными. Привилегированные акции можно конвертировать в обыкновенные, но автор предлагает при наличии привилегированных акций использовать следующий гибкий метод. Определить в уставе обязательный минимальный размер дивидендов для данных акций, при выплате дивидендов привилегированные акции являются не голосующими, при необходимости достаточно не выплатить дивиденды и привилегированные акции получают право голоса. Когда необходимость в голосовании привилегированными акциями прекращается достаточно выплатить дивиденды и они снова превращаются в не голосующие.

«Золотые акции». При приватизации многих государственных компаний некоторые правительства не склонны полностью передавать права собственности на эти предприятия свободному рынку. В Европе и Азии некоторые правительства используют «золотые акции», которые являются акциями, находящимися в собственности государства и дающими государству определенный контроль, например, в форме значительных голосующих прав, над компаниями после их приватизации. Правительства утверждают, что это необходимо, особенно когда речь идет о стратегических интересах, которым может быть нанесен ущерб, и какие-либо внешние акционеры захватят контроль над предприятием. альтернативой «золотым акциям» являются законы, принимаемые с целью ограничения числа акций или голосов, которые может контролировать любой внешний акционер.

Поправки к уставным документам, направленные против гринмейла, ограничи­вают способность целевой корпорации выплачивать гринмейл потенциально­му враждебному покупателю. Некоторые поправки разрешают такую выплату при условии одобрения акционерами. Другие варианты позволяют выплату некоторой предельной суммы, например, на уровне рыночной цены. В случае битвы за поглощение, которая обычно вызывает рост курса акций, это может все же обеспечить враждебному акционеру прибыль от предпринимаемых им действий. Гринмейл рассматривается далее вместе с активными защитными мерами против поглощения.

Ограничение права созыва собраний. Если в уставных документах корпорации нет конкретных ограничений, большинство корпоративных законов требует, чтобы корпорации созывали специальное соб­рание акционеров, если этого требует определенный процент акционеров. Такие собрания используются в качестве форума, посредством которого мятежники могут попытаться захватить контроль над компанией. На собра­ниях акционеров могут быть отменены такие защитные меры, как «ядовитые пилюли». Эти собрания могут также использоваться с целью продвижения битв за доверенности. С учетом возможностей, предоставляемых собрания­ми акционеров покупателям, компании могут попытаться изменить уставные документы так, чтобы ограничить возможность созыва собраний. Некоторые из наиболее крайних ограничений сужают способность созыва собрания до прерогативы совета директоров или только если этого требует определенный высокий процент акционеров. Кроме того, существуют ограничения, наклады­ваемые на характер вопросов, которые могут рассматриваться на собраниях акционеров. В России, владельцы 10% пакета могут инициировать общее собрание акционеров, а при отказе Совета директоров в проведении собрания самостоятельно провести его.

«Золотые парашюты» представляют собой специальные со­глашения о компенсации, которые компания заключает с высшим руководством. Хотя компании обычно утверждают, что они заключают такие контракты по причинам иным, нежели предотвращение поглощений, эти контракты, тем не менее, могут оказывать некоторое противозахватное воздействие. Такое воздействие может проявляться, когда «парашюты» используются в качестве как превентивной, так и активной меры. Они могут использоваться накануне враждебного предложения, чтобы сделать компанию менее желанной, но их также можно использовать и в разгар битвы за поглощение. Следует помнить, что выплаты «золотых парашютов», особенно в отношении крупных поглощений, составляют небольшой процент от общей цены покупки. Это означает, что противозахватный эффект этих льгот относительно мал.

Типичное соглашение о «золотом парашюте» обеспечивает разовую выплату определенным высшим руководителям в случае их добровольного либо принудительного увольнения. Это соглашение обычно вступает в силу, если увольнение происходит в течение одного года после смены контроля.

Соглашения между служащими и корпорацией могут иметь фиксированный cpoк или быть постоянно действующими соглашениями, которые имеют срок один год, но автоматически продлеваются на следующий год, если в течение данного года не происходит изменения в контроле.

Сумма компенсации обычно определяется годовой зарплатой служащего, его трудовым стажем. Например, соглашение может предусматривать, чтобы уволенный служащий получил сумму в несколько годовых зарплат прошлого года с возможным включением в последнюю также премий и бонусов за определенное число лет.

Применение «золотых парашютов» в настоящее время в России не ограничено и дополнительными налогами не облагается.

Изменение места регистрации. Поскольку противозахватные законы штатов в США, Европы, России отличаются по степени защиты, компания может решить перенести место своей регистрации (юридический адрес) так, чтобы оно было защищено законами другого штата, имеющими более сильные про­тивозахватные положения. Это обычно осуществляется путем создания дочерней компании в новом штате и затем слияния материнской и дочерней компаний.

Соглашение о бездействии возникает, когда целевая корпорация и потенциальный покупатель достигают контрактного соглашения, в соответствии с которым потенциальный покупатель обязуется не увеличивать свою долю собственности в компании-цели в течение определенного периода времени. Такое соглашение заключается, когда покупающая компания аккуму­лирует достаточный пакет акций, чтобы представлять угрозу поглощения для компании-цели. Многие соглашения о бездействии сопровождаются согласием компании-цели предоставить покупателю право первой покупки в случае, если покупатель решит продать акции, которыми в настоящее время владеет. Это соглашение предназначено для того, чтобы не допустить попадания этих акций в руки другого покупателя, который может заставить компанию-цель уплатить ему компенсацию за невмешательство или, еще хуже, попытаться поглотить цель. Другая версия соглашения о бездействии имеет место, когда покупатель соглашается не увеличивать свою долю сверх определенного процента. Иными словами, компания-цель устанавливает потолок, сверх которого покупатель не может увеличивать свою долю акционерного капитала. Покупающая компания соглашается на эти ограничения за вознаграждение. Как и гринмейл, соглашения о бездействии обеспечивают покупателю компенсацию за то, что он не угрожает захватить контроль над компанией-целью. На самом деле, соглашения о бездейс­твии часто применяются вместе с гринмейлом.

В России соглашение о бездействии может иметь ограниченный эффект, т.к. после заключения данного соглашения рейдер может совершить попытку захвата через подставных лиц и доказать аффиллированность этих лиц с рейдером сложно.

Тема 8. Оперативные методы противодействия корпоративным угрозам. Судебная защита. Защита Пэкмена. Соглашения о бездействии. Защита с помощью «белого сквайра. Защита с помощью «белого рыцаря». Изменение структуры капитала. Потенциальные последствия методов противодействия.

«Белые рыцари» Когда корпорация является целью нежелательной покупки или угрозы покупки со стороны потенциального покупателя, она может обратиться за помощью к «белому рыцарю», т.е. к другой компании, которая будет для нее более приемлемым покупателем. «Белый рыцарь» затем сделает предложение купить всю или часть целевой компании на более благоприятных условиях чем условия первоначального покупателя. Эти благоприятные условия могут быть более высокой ценой, но руководство может также искать «белого ры­царя», который пообещает не распродавать компанию-цель или не увольнять руководство или других сотрудников. Иногда бывает трудно найти покупателя, который согласится на такие ограничительные условия. Компания-цель обычно должна торговаться, чтобы осуществить наилучшую из возможных сделку и не попасть в руки первого покупателя.

Находящиеся у власти управляющие компании-цели поддерживают конт­роль, достигая соглашения с «белым рыцарем», которое позволит им сохранить свои текущие должности. Они также могут добиться этого, продав «белому рыцарю» некоторую часть активов и сохранив контроль над остальной частью компании-цели.

Целевая компания может найти «белого рыцаря» через свои собственные контакты в отрасли или с помощью инвестиционного банка, который опросит потенциальных покупателей. Потенциальный «белый рыцарь» может потребовать выгодных условий или другой компенсации в качестве стимула для вступления в драку.

Результаты исследований в США показывают, что положение «белого рыцаря» за­частую оказываются не в интересах акционеров покупающей компании. Отрицательное воздействие на богатство акционеров, по мнению автора, объясняется тем, что та­кие покупки не являются частью запланированных стратегических поглощений и не приносят чистой выгоды акционерам приобретающей компании. Кроме того, «белые рыцари» выступают в роли покупателей на конкурсном аукционе, где цены обычно выше, чем при неаукционных поглощениях. Исследования показывают, что конкуренция оказывает отрицательное влияние на богатство акционеров покупающих компаний. Это отрицательное влияние еще более усиливается для последующих покупателей.

Яркий пример того, как он работает, - передача контроля над «Варьеган-нефтью» в пользу «Славнефти» весной 2001 г. в качестве защиты от «Альянса».

Но следует учитывать, что «белый рыцарь» может быть и в сговоре с рейдером. Например «Центр корпоративной защиты (ЦКЗ) в 2004 г. на улицах столицы развесил биллборды с надписью: “Защита от недружественных поглощений”. Когда сохранить предприятие невозможно, ЦКЗ помогает договориться о продаже акций либо о способах сотрудничества с новым владельцем. Аналогичные услуги предлагают компании “Стратегия защиты”, Агентство антикризисных технологий и инвестиций (АНТИ), ГК “Росразвитие”, ИК “Минфин”. По мнению многих участников рынка слияний и поглощений, такие компании, как правило, создаются, чтобы поглощать, а не защищать: они собирают информацию о предприятии, а потом могут порекомендовать атакуемой компании дружественного инвестора.

Защита с помощью «белого сквайра» подобна защите с помощью «Белого Рыцаря». Однако здесь компания-цель стремится реализовать стратегии «Белого рыцаря», но сохранит ее независимость. «Белым сквайром» называется компании соглашающаяся купить большой пакет акций целевой компании. Для этого часто используют конвертируемые привилегированные акции. Выпуск таких акций может быть уже одобрен поправкой к уставным документам компании «Белый сквайр», как правило не заинтересован в приобретении контроля над целью. С точки зрения цели привлекательность здесь состоит в том, что большое количество акций цели с правом голоса будет находиться в руках компании или инвестора, который не продаст их враждебному покупателю. Сделка может быть организована так, чтобы акции, продаваемые «белому сквайру», не могли быть проданы враждебному покупателю.

Другой версией защиты с помощью «белого сквайра» является ее сочетание с защитой «белого рыцаря». Здесь компания-цель передает «белому рыцарю» пакет акций или опционов на покупку акций с правом голоса. Эта стратегия призвана дать «белому рыцарю» преимущество над первоначальным поку­пателемЛегендарным «белым сквайром» является Уоррен Баффет. Через свою ком­панию Berkshire Hathaway он, как сообщалось, инвестировал 2 млрд. долл. в позиции акций «белых сквайров» в таких компаниях как Gillette, Coca-Cola, U.S. Air и Champion International Corporation. В 1989 г., например, он купил привилегированные акции Gillette на 600 млн. долл., которые являлись конвертируемыми в 11% обыкновенных акций Gillette. Компании-цели могут стремиться вступить в соглашение с дружественными инвесторами, такими как «белые рыцари», что обеспечивает этим сторонам определенные выгоды, стимулирующие их участие в процессе слияния. Такие стимулы которые выражаются в форме опционов закрытия, компенсирующей выплаты v выплаты за неудачу, могут работать в интересах компании-цели, делая поглощение со стороны враждебного покупателя более трудным и дорогостоящим. Примером «белого сквайра» может выступить компания Роснефть, которая приобрела крупный пакет московского завода «Красный пролетарии» в 2006 при попытке его враждебного поглощения со стороны стороннего рейдера, но не вмешивается в настоящее время в управление данным предприятием.

Компенсирующие выплаты и выплаты за неудачу имеют место, когда компания-цель соглашается компенсировать за­траты проигравшего покупателя. Эти гонорары могут принимать форму покрытия некоторых издержек покупателя в процессе торгов. Иногда они используются для поощрения покупателя, у которого, возможно, нет жела­ния вовлекаться в дорогостоящий процесс покупки с неопределенным исхо­дом. Эти выплаты — своего рода антистимул для рейдера, потому что они являются обязательствами компании-цели и, следовательно, представляют собой затраты, которые он понесет, если сделка состоится. Самой большой выплатой за неудачу была выплата приблизительно 1,8 млрд. долл., которые American Home Products получила от Pfizer Corp. в 2000 г. за разрыв своего соглашения о слиянии 1999 г. с Warner-Lambert. Pfizer победила в процессе торгов за Warner-Lambert, но American Home Products получила эти деньги как заранее согласованный «утешительный приз».

Хотя эти два термина иногда используются взаимозаменяемо, выплатами за неудачу обычно называют выплаты, которые компания-цель соглашается сделать, если решит аннулировать сделку. Оба типа выплат могут быть предме­том судебного разбирательства, если их сочтут ограничивающими аукционный процесс. С другой стороны, если они используются компанией-целью, чтобы способствовать установлению покупателем более высокой цены предложения для акционеров, они, вероятно, будут признаны законными. С точки зрения автора использование данного метода имеет негативную перспективу, т.к. создает определенную страховку для будущих агрессоров.

Изменения структуры капитала. Целевая корпорация может предпринять некоторые изменения в структуре своего капитала, стремясь отпугнуть враждебного покупателя.

В конце 1980-х гг. рекапитализация стала более популярной, хотя и радикаль­ной противозахватной защитной мерой. После рекапитализации корпорация оказывается в значительно изменившемся финансовом положении, чем до нее. План рекапитализации часто включает выплату акционерам супердивиденда, который обычно финансируется через принятие значительного долга. По этой причине эти планы иногда называются рекапитализацией с долговым финанси­рованием. Когда компания рекапитализируется, она заменяет большую часть своего собственного

Одной из привлекательных черт плана рекапитализации является то, что он позволяет корпорации действовать в роли своего собственного «белого рыцаря». Многие компании в аналогичных ситуациях будут или искать вне­шнего субъекта экономической деятельности, который послужил бы «белым рыцарем», или попытаются осуществить выкуп с использованием долгового финансирования. План рекапитализации является альтернативой этим двум способам. Кроме того, значительное увеличение долга компании, как показано в таблице, делает ее менее привлекательной для последующих покупателей. Рекапитализация может привести к поражению враждебного предложения потому, что акционеры получают за свои акции цену, которая обычно значительно превосходит историческую цену акций. Эта цена назначается с таким расчетом, чтобы превосходить предложение враждебного покупателя.

Другим свойством рекапитализации, особенно привлекательным для ру­ководства целевой компании, является то, что она может дать ему больший контроль над голосами в своей компании. Компания-цель может передать часть обыкновенных акций в фонд ESOP. Она может также создать другие виды ценных бумаг, которые дадут руководству больше голосующей силы. Другие акционеры, однако, получат только одну акцию рекапитализированной ком­пании («корешок»), а также некую предлагаемую комбинацию облигаций и наличных денег. Компания должна обеспечить, чтобы все акционеры, не явля­ющиеся менеджерами, получили за свои обыкновенные акции денежную сумму, по меньшей мере сопоставимую с тем, что получает руководство.

Другой противозахватной мерой, имеющейся в распоряжении целевой компании является дополнительный выпуск акций. Выпуск дополнительных акций изме­няет структуру капитала компании, поскольку увеличивает собственный капитал сохраняя на прежнем уровне заемный капитал. Выпуская больше акций, целевая компания делает более трудным и дорогостоящим приобретение большинства своих акций. Идея увеличения числа акций с целью затруднения приобретения контроля для рейдера используется уже довольно давно. Патрик Грэхем своей книге отмечает, что эта тактика использовалась для предотвращения приобретения контроля над Erie Railroad со стороны Корнелиуса Вандербильта: «Это объясняет, каким образом «банда Эри» из Erie Lackawanna Railroad успешно предотвратила захват контроля со стороны New York Central Railroad, предшественника сегодняшней Conrails, и Корнелиуса Вандербильта. Каждый раз, когда К. Вандербильт приближался к покупке большинства, Erie выпускала еще больше акций». Отрицательная сторона выпуска дополнительных акций заключается в том, что это размывает долю собственности акционеров. Есть основания ожидать, что в результате выпуска дополнительных акций их цена снизится. Это нисходящее движение цены акции компании является реакцией рынка на стоимость выпуска.

Примером выпуска акций с защитными целями может служить случай, когда в 1999 г. Gucci, зарегистрированная в Нидерландах (из налоговых соображе­ний), но работавшая в Италии, выпустила дополнительные акции для защи­ты от попытки враждебного приобретения со стороны LVMH Moet Hennessy Louis Vuitton. Gucci продала 40%-ную долю компании Франсуа Пино (Francois Pinault), владельцу Pinault-Printemps. Pinault взяла на себя обязательства пре­вратить Gucci в крупного противника LVMH. Gucci заявила, что использует 3 млрд. долл., полученные от Pinault, чтобы покупать больше торговых марок товаров роскоши, которые позволят ей лучше конкурировать с LVMH на рынке предметов роскоши. LVMH контролирует Givenchy и Christian Dior.

Другим способом предотвращения поглощения является обратный выкуп компанией-целью своих собственных акций. Такой обратный выкуп акций имеет несколько преимуществ для целевой корпорации, а именно:

Обратный выкуп акций может сделать акции недоступными для враждебного покупателя. После того как компания-цель купит определенные
акции, они уже недоступны для приобретения покупателем.

Обратный выкуп акций может также предотвратить попадание акций в
руки арбитражеров. Последние могут оказать огромную помощь враждебному покупателю, поскольку они приобретают акции с единствен­ной целью заработать высокие доходы на перепродаже их покупателю,
дающему самую высокую цену. Этим покупателем нередко оказывается
корпорация, осуществляющая враждебное поглощение. Предотвращая
попадание акций в руки враждебного покупателя, компания-цель таким
образом может усложнить процесс поглощения.

Приобретая собственные акции, корпорация может исчерпать свои ресур­сы. Покупатель мог бы использовать эти ресурсы для финансирования
поглощения компании-цели. Например, если цель исчерпала некоторые
избыточные резервы наличных средств для приобретения собственных
акций, покупатель не сможет использовать эти деньги, чтобы распла­титься с долгами, созданными в процессе поглощения.

Хотя обратный выкуп акций имеет некоторые очевидные преимущества для целевой корпорации, ему присущи и некоторые недостатки. Обратный выкуп акций может быть первой инстинктивной реакцией осажденного главного управляющего компании-цели, который стремится сохранить независимость компании. Однако, осуществляя обратный выкуп акций компании, главный управляющий изымает их из обращения на рынке. Когда в обращении остается меньше акций, покупателю может быть легче прибрести контроль, потому что ему нужно купить меньшее число акций, чтобы получить 51% компании-цели. Решением этой дилеммы является использование целевого обратного выкупа акций. Согласно этой стратегии акции изымаются только из рук тех, кто наиболее вероятно продаст их враждебному поку­пателю. Если эти акции помещаются в дружественные руки, стратегия может быть успешной.

Компания-цель может осуществить план обратного выкупа акций тремя путями:

1.Общий нецелевой выкуп.

2.Целевой обратный выкуп акций.

3.Автотендерное предложение компании на свои собственные акции.

При общей нецелевой покупке просто производится обратный выкуп определенного числа акций вне зависимости от их собственника. Целевые обратные выкупы акций, с другой стороны, предназначены для того, чтобы изъять акции из рук т акционеров, которые могут продать их враждебному покупателю. Автотендер происходит, когда компания-цель делает тендерное предложение на свои собственные ценные бумаги. Правила, регулирующие автотендеры, отличаются от тех, которые применяются для тендерных предложений внешних покупателей.

Судебное разбирательство является одной из наиболее распространенных противозахватных мер. На ранних стадиях эры враждебных поглощений это было эффективным средством предотвращения поглощения, но сила в этой области несколько уменьшилась. Сегодня судебное разбирательство является лишь одним из возможных защитных действий, которая может предпринять компания-цель в надежде предотвратить поглощение. Четыре цели судебного разбирательства связанного с противозахватными мерами:

1.Выбор более благоприятного суда.

2.Подача иска первыми, чтобы перехватить инициативу у рейдера

3.Задержать покупателя, пока компания-цель ищет «белого рыцаря»

4.Оказать психологическую поддержку руководству компании-цели

Одним из первых юридических маневров, которые может попытаться пользовать компанию-цель, является требование, чтобы суд выпустил судебный запрет, который прекратит дальнейший процесс поглощения. Такой судебный запрет в сочетании с ограничивающим постановлением может воспрепятс­твовать враждебному покупателю в приобретении дополнительных акций до тех пор, пока покупатель не убедит суд в том, что претензии компании-цели являются необоснованными.

Временная приостановка поглощения может отсрочить его, давая компании-цели время на создание более эффективной обороны. Дополни­тельный срок может также позволить компании-цели найти «белого рыцаря» Судебное разбирательство и предоставление судебного запрета могут дать необ­ходимое время, чтобы позволить развиться процессу торгов. Другие покупатели теперь получают время, чтобы взвесить выгоды предложения на покупку целе­вой компании. Процесс торгов может привести к более высокому предложению. Другой важной выгодой судебного разбирательства является предоставление покупателю времени для поднятия цены предложения. Компания-цель может косвенно дать понять покупателю, что если цена предложения и условия будут улучшены, она откажется от судебного разбирательства.

Наиболее распространенными формами защитного судебного разбиратель­ства являются:

Антимонопольные ограничения.

Неадекватное раскрытие информации. Иск такого типа часто утверждает, что покупатель не обеспечил полного раскрытия информации. Компания-цель может утверждать, что, не обеспечив полного или исчерпывающего раскрытия информации, покупатель или дал акционерам адекватной информации, или дал информацию, которая представляет неточную картину покупателя или его намерений. В таких судебных исках целевая компания обычно утверждает, что покупатель недостаточно убедительно объяснил, как он будет привлекать капитал необходимый для завершения покупки всех акций, которые он х приобрести. Покупатель же в свою очередь обычно утверждает, что сокрытие информации является более чем адекватным, или соглашается дополнить представленные им документы.

Мошенничество. Это более серьезное обвинение и его труднее доказать, исключением экстремальных обстоятельств, нельзя полагаться, что но сыграет важную роль в защите компании-цели.

Защита Пэк-Мэн, является одной из наиболее ярких защитных мер, применяемых компаниями-це­лями. Она имеет место, когда компания-цель делает предложение купить рейдера ответ на его заявку купить цель. Из-за своего экстремального характера эта защитная техника рассматривается как «машина судного дня».

Реструктуризация корпораций является еще одной радикальной формой противозахва