Анализ наилучшего и наиболее эффективного использования недвижимости

Наилучшее и наиболее эффективное использование объекта не­движимости представляет вариант использования свободного или застроенного участка земли, который юридически возможен и соответствующим образом оформлен, физически осуществим, обеспечи­вается соответствующими финансовыми ресурсами и дает макси­мальную стоимость.

Обычно анализ наиболее эффективного использования прово­дится по нескольким альтернативным вариантам и включает следую­щие направления:

- рыночный анализ;

- анализ реализуемости варианта;

- анализ наиболее эффективного использования.

Рыночный анализ предполагает определение спроса на варианты использования, альтернативные существующему, в целях изучения спроса и предложения, емкости рынка, динамики ставок арендной платы и т.д. по каждому варианту.

Анализ осуществимости предполагает расчет базовых составляю­щих стоимости: потока доходов и ставок капитализации для опреде­ления стоимости с учетом переменных параметров каждого юриди­чески обоснованного и физически осуществимого варианта.

Анализ наиболее эффективного использования предполагает раз­работку детального плана реализации каждого варианта с рассмотре­нием конкретных участников рынка, сроков осуществления проекта, источников финансирования для выбора варианта, обеспечивающе­го максимальную продуктивность оцениваемого объекта.

Критерии анализа наиболее эффективного использования:

- юридическая допустимость;

- физическая осуществимость;

- финансовая обеспеченность;

- максимальная продуктивность.

Проверка юридической допустимости каждого рассматриваемого варианта использования осуществляется во всех случаях в первую очередь. На выбор наиболее эффективного использования недвижимости может оказать влияние наличие долгосрочных договоров аренды. В течение остаточного срока аренды использование объекта зависит от условий договора аренды. Если наиболее эффективный вариант ис­пользования объекта сдерживается наличием договора аренды, это следует отразить в отчете об оценке.

Пример. Если объект ограничен договором аренды земли, срок которого истекает более чем через 12 лет, то, возможно, нет эконо­мической целесообразности в строительстве нового здания, у кото­рого экономический срок службы составляет 40 лет.

Пример. Строительство зданий определенной этажности, проти­вопожарные разрывы, требования инсоляции.

Физическая осуществимость. Критерии физической осуществимости — размер, форма, район, ди­зайн, состояние грунта и подъездные пути к участку, а также риск стихийных бедствий (таких, как наводнение или землетрясение) — влияют на предполагаемый вариант использования земли.

Финансовая обеспеченность. Вариант считается финансово приемлемым, ес­ли он обеспечивает доход от эксплуатации, равный или превышаю­щий объем эксплуатационных затрат, расходы на финансирование и требуемую схему возврата капитала. Если вид использования не предполагает получения регулярного дохода от эксплуатации, то в ходе анализа отбираются те варианты, которые создают недвижимость, по стоимости равную или превы­шающую издержки на строительство или реконструкцию объекта для этого нового вида использования. Оценщик должен сравнить прирост капитала или доход от использования недвижимости с по­несенными капитальными расходами. Если доход ниже расходов или превышает их лишь незначительно, такой вид использования при­знается невыполнимым в финансовом отношении.

Для оценки видов использования, приносящих регулярный доход от эксплуатации, по каждому из них оценщик рассчитывает общий чистый операционный доход, индивидуальную ставку дохода на ин­вестированный капитал, сумму дохода, относимую к земле. Если чистый доход соответствует необходимой доходности инвестиций и обеспечивает требуемую доходность земельного участка, этот вид ис­пользования является выполнимым в финансовом отношении.

Максимальная продуктивность — это наибольшая стоимость зе­мельного участка как такового, независимо от того, является он сво­бодным (фактически или условно) или застроенным. Таким обра­зом, реализация данного критерия предполагает из всех юридически разрешенных, физически реализуемых и обеспечивающих положи­тельную величину дохода вариантов выбор того вида использования, который обеспечивает максимальную стоимость основы недвижи­мости — земельного участка.

Максимальная продуктивность земельного участка определяется путем соотнесения суммы его дохода со ставкой капитализации, тре­буемой рынком для данного вида использования. Вид использования, обеспечивающий наибольшую доходность земли, является наиболее эффективным. В основе всех используе­мых методов определения стоимости земельного участка с целью вы­бора наиболее эффективного варианта лежит так называемая техни­ка остатка.

Доход от земли рассматривается как остаток между сово­купным доходом, генерируемым недвижимостью, и теми суммами дохода, которые обеспечиваются привлечением рабочей силы, капи­тала, основных средств (функционирующих зданий и сооружений). Стоимость земельного участка, в свою очередь, представляет разни­цу между суммарной стоимостью всего объекта недвижимости и ос­таточной стоимостью строений либо затратами на их возведение.

Способ наилучшего использования недвижимости может либо достигаться на основе уже существующих строений, либо предпола­гать сооружение принципиально новых улучшений, что требует рас­смотрения земельного участка как свободного.

Исходя из этого оценщики применяют при анализе наилучшего использования не­движимости два приема:

- наиболее эффективное использование участка как незастроен­ного;

- наиболее эффективное использование участка как застроенного.

Прием определения наилучшего и наиболее эффективного использо­вания оцениваемой недвижимости как незастроенного земельного уча­стка базируется на допущении, что она не имеет строений, либо мо­жет быть освобождена от строений в результате их сноса. В итоге оп­ределяются стоимость земли на основе выбора возможных вариантов использования, обеспечивающих доходность недвижимости, и подбора параметров объектов недвижимости в соответствии с конкрет­ным назначением.

Вариант использования участка земли как незастроенного имеет две основные разновидности:

Использование участка земли для спекуляции, т. е. для прода­жи его без улучшений инвестору, который впоследствии в соот­ветствии с требованиями рынка или собственными предпочте­ниями проведет его застройку. Данный вариант применим в
случае, когда рынки недвижимости перенасыщены.

Застройка земельного участка новыми зданиями и сооружениями, в том числе:

- застройка без промежуточного использования, если рас­сматривается вариант нового использования, принимаемый рынком на дату анализа;

- застройка с промежуточным использованием предполагает временное сохранение существующего варианта использо­вания, до того момента как новый вариант будет востребо­ван рынком, исходя из прогноза рыночной ситуации;

- разделение или объединение земельного участка для дости­жения наиболее эффективного использования;

- застройка участка новыми строениями, аналогичными по назначению и физическим параметрам существующему объ­екту.

Прием наиболее эффективного использования земельного участка как застроенного предполагает сохранение на анализируемом участке существующих строений.

Вариант использования участка земли как застроенного имеет две основные разновидности:

- сохранение существующего назначения оцениваемой недви­жимости;

- изменение существующего назначения оцениваемой недвижи­мости.

Оценка максимальной продуктивности в за­висимости от оценки коэффициента капитализации, проводится с использованием следующих методов.

Первый метод: Земельный участок рассматривается как незаст­роенный, коэффициенты капитализации для земли и строений раз­личны.

1. Определение стоимости застройки условно свободного земель­ного участка зданиями и сооружениями определенного назна­чения, с учетом рыночного спроса и предложения.

Расчет потенциального валового дохода.

Внесение поправок с учетом коэффициента загрузки и потерь при сборе платежей.

Определение возможности получения и величины прочих до­ходов.

Оценка действительного валового дохода.

6. Расчет эксплуатационных расходов.

7. Расчет резерва затрат капитального характера.

8. Расчет чистого операционного дохода.

9. Расчет коэффициента капитализации для зданий.

10. Оценка дохода, приносимого построенными зданиями и со­оружениями.

11. Расчет дохода, относимого к земле.

12. Расчет коэффициента капитализации для земельного участка.

13. Оценка стоимости земельного участка методом капитализа­ции дохода, приносимого землей.

Второй метод: Земельный участок рассматривается как незаст­роенный, коэффициенты капитализации для зданий и земли одина­ковы.

Определение стоимости застройки условно свободного земель­ного участка зданиями и сооружениями, определенного назна­чения с учетом рыночного спроса и предложения.

Расчет потенциального валового дохода.

Внесение поправок с учетом коэффициента загрузки и потерь при сборе платежей и величины прочих доходов.

Оценка действительного валового дохода.

Расчет эксплуатационных расходов и резерва затрат капиталь­ного характера.

Расчет общего чистого операционного дохода.

Расчет общего коэффициента капитализации для оцениваемой недвижимости.

Оценка недвижимости методом капитализации чистого опера­ционного дохода, приносимого недвижимостью.

Оценка стоимости земельного участка дохода как разницы между расчетной стоимостью недвижимости и затратами на улучшения.

Третий метод: Земельный участок рассматривается как незастро­енный, и известна рыночная цена продажи недвижимости предпола­гаемого назначения:

1. Определяется рыночная стоимость готового объекта недвижи­мости конкретного назначения, которую можно построить на анализируемом земельном участке.

2. Рассчитывается стоимость строительства, включая прибыль девелопера.

3. Оценивается стоимость земельного участка как разница между
ценой продажи объекта недвижимости и совокупными затратами.

Четвертый метод: Земельный участок рассматривается как за­строенный, строения требуют проведения некоторых улучшений:

Расчет чистого операционного дохода, приносимого недвижи­мостью.

Определение общего коэффициента капитализации.

Оценка стоимости недвижимости методом капитализации чис­того операционного дохода.

Расчет затрат на усовершенствование объекта.

Расчет прироста стоимости недвижимости с учетом произве­денных улучшений.

Пятый метод: Земельный участок рассматривается как застроен­ный, не требующий перестройки:

Расчет чистого операционного дохода, приносимого недвижи­мостью.

1. Определение общего коэффициента капитализации.

Оценка стоимости недвижимости методом капитализации чис­того операционного дохода.

Выявленные особенности объектов недвижимости и развития рыночной ситуации могут потребовать нестандартных видов использования.

Обособленные виды использования

Как правило, наиболее эффективные варианты использования анализируемой недвижимости не отличаются от использования ана­логичных объектов. Однако в силу необычности или уникальности оцениваемого объекта его наиболее эффективный вид использова­ния может отличаться.

Промежуточные виды использования

Если вариант наиболее эффективного использования недвижи­мости основывается на изменениях рыночной ситуации в будущем и, следовательно, может быть осуществим через какое-то время, сло­жившийся на дату оценки вариант использования рассматривается как промежуточный. Промежуточный вид использования, которое может измениться через некоторое время, можно также идентифи­цировать как наиболее эффективный вариант для данного периода.

Юридически противоречивые виды использования

Если фактическое использова­ние объекта, разрешенное законом, не соответствует нормам, дейст­вующим в районе его расположения. Обычно это следствие измене­ния или возникновения новых норм зонирования.

Виды использования, не относящиеся к наиболее эффективным

На практике реально существующая застройка может не соответ­ствовать наиболее эффективному способу использования участков, на которых она расположена. Изменение ситуации может требовать как изменения существующего назначения недвижимости, так и его сохранения, но на качественно иной основе, требующей определен­ных капитальных затрат.

Многопрофильные виды использования

Так, крупное здание может предусматривать жилые помещения, офисы, магазины, сервисные центры и т. д. Аналогично на земель­ном участке можно построить жилье, торговый и развлекательный центры и другие объекты инфраструктуры.

Виды использования специального назначения

Например, наиболее эффективное использование завода, выпус­кающего оборудование для тяжелого машиностроения, вероятно, бу­дет продолжение выпуска данного оборудования, а наиболее эффек­тивным использованием зернового элеватора, вероятно, будет сохра­нение его дальнейшего использования в качестве элеватора.

Спекулятивные виды использования

Находящийся в собственности земельный участок, предназна­ченный для продажи в будущем, рассматривается как спекулятив­ный инвестиционный инструмент.

Избыточная и лишняя площадь участка

Застроенные участки могут иметь избыточную площадь, не требуе­мую текущим использованием зданий. Незастроенные участки могут иметь площадь, которая не требуется для основного наиболее эф­фективного использования. Наиболее эффективным способом ис­пользования избыточных площадей участка может стать застройка дополнительными зданиями или сохранение их незастроенными.

В определенных случаях дополнительная площадь, не нужная для имеющихся зданий и не подлежащая отделению от объекта и прода­же, представляет собой лишнюю площадь.

Оценка стоимости недвижимости доходным подходом

Основные понятия

Принцип ожидания

Оценка рыночной стоимости с использованием доходного подхо­да основана на преобразовании доходов, которые, как ожидается, оцениваемый актив будет генерировать в процессе оставшейся эко­номической жизни в стоимость. С теоретической точки зрения ис­точник дохода может быть любым: аренда, продажа, дивиденды, прибыль. Главное, чтобы он был продуктом оцениваемого актива. С помощью этого подхода возможна и целесообразна оценка тех ак­тивов, которые используются или могут использоваться в интересах извлечения дохода (недвижимость, акции, облигации, векселя, не­материальные активы и т.п.).

Основные принципы оценки доходного актива — принцип ожи­дания и принцип замещения. Принцип ожидания для данного под­хода является основным методообразующим принципом. Он гласит, что стоимость К актива определяется нынешней (сегодняшней, теку­щей) ценностью (PV — от англ. present value) всех его будущих дохо­дов I: , где к — период владения активом.

Чем выше доходный потенциал оцениваемого актива, тем выше его стоимость. При этом анализ доходов должен осуществляться на протяжении всей оставшейся экономической жизни актива при усло­вии его использования в течение этого периода наиболее эффектив­ным образом.

В соответствии с принципом замещения максимальная стоимость Fактива не должна превышать наименьшей цены Va, по которой мо­жет быть приобретен другой аналогичный актив с эквивалентной до­ходностью: , где т — количество аналогов. Дан­ный принцип является аналогом экономического принципа альтер­нативности инвестиций.

В рамках доходного подхода различают метод прямой капитали­зации и метод капитализации доходов по норме отдачи на капитал (рис. 3.1). В основе этих методов лежит анализ и оценка чистого опе­рационного дохода и коэффициента капитализации или дисконти­рования.

При прямой капитализации осуществляется оценка чистого опе­рационного дохода первого года использования актива при условии, что он находится в стадии генерации типичных доходов, и оценка коэффициента капитализации для преобразования дохода в текущую стоимость, а в методе капитализации по норме отдачи на капитал — прогноз чистого операционного дохода в процессе использования актива, включая чистый доход от реверсии в конце прогнозного пе­риода, оценку коэффициента дисконтирования и определение сум­мы текущих стоимостей этих доходов.

Рисунок 3.1 – Классификация методов оценки по доходу.

Отличаются эти методы способами анализа и построения потока доходов и коэффициентов их преобразования в текущую стоимость. В методе прямой капитализации для оценки рыночной стоимости чистый доход первого года от использования актива делится на ко­эффициент капитализации, полученный на основе анализа данных о коэффициентах капитализации доходов активов, аналогичных оце­ниваемому активу. При этом нет необходимости оценивать тенден­цию изменения дохода во времени, а при оценке коэффициента ка­питализации — учитывать отдельно его составляющие: норму отдачи на капитал и норму его возврата.

Предполагается, что учет тенден­ций всех составляющих оцениваемого актива заложен в рыночных данных. Необходимо отметить, что метод прямой капитализации применим для оценки действующих активов, используемых наибо­лее эффективным образом и не требующих на дату оценки больших по длительности капиталовложений в ремонт или реконструкцию. При оценке же методом капитализации по норме отдачи на капитал отдельно учитывается тенденция изменения чистого дохода во вре­мени и анализируются отдельно все составляющие коэффициента капитализации.

Метод прямой капитализации — метод оценки рыночной стои­мости доходного актива, основанный на прямом преобразовании наиболее типичного дохода первого года в стоимость путем деления его на коэффициент капитализации, полученный на основе анализа рыночных данных о соотношениях дохода к стоимости активов, ана­логичных оцениваемому.

Метод капитализации по норме отдачи на капитал — метод оценки рыночной стоимости доходного актива, основанный на преобразова­нии всех денежных потоков, которые он генерирует в процессе остав­шейся экономической жизни, в стоимость путем дисконтирования их на дату оценки с использованием нормы отдачи на капитал, извлекае­мой из рынка альтернативных по уровню рисков инвестиций.

Метод капитализации по норме отдачи на капитал, в свою оче­редь, может иметь с формальной (математической) точки зрения две разновидности: метод анализа дисконтированных денежных потоков (ДЦП-анализ) и метод капитализации по расчетным моделям.

Метод анализа дисконтированных денежных потоков — метод ка­питализации по норме отдачи на капитал, при котором для оценки рыночной стоимости с использованием в качестве ставки дисконти­рования нормы отдачи на капитал отдельно дисконтируются с по­следующим суммированием денежные потоки каждого года эксплу­атации оцениваемого актива, включая денежный поток от его пере­продажи в конце периода владения.

Метод капитализации по расчетным моделям — метод капитализа­ции по норме отдачи на капитал, при котором для оценки рыночной стоимости наиболее типичный доход первого года преобразуется в стоимость с использованием формализованных расчетных моделей дохода и стоимости, полученных на основе анализа тенденций их из­менения в будущем.

Чистый операционный доход, который генериру­ет актив, является разностью действительного валового дохода и операционных расходов.

В общем случае в соответствии с принципом ожидания математи­ческое выражение для оценки рыночной стоимости актива с ис­пользованием доходного подхода имеет следующий вид:

(3.1)

где V_o — оценка рыночной стоимости, q — текущий номер периода, I_q — чистый операционный доход q-то периода, Y— норма отдачи на капитал (ставка дисконтирования доходов), V_P — денежный поток от реверсии, к — номер последнего периода владения (При оценке объекта недвижимости в качестве периода владения рассматривается прогнозный период.)

В объекте недвижимости неамортизируемой частью является зе­мельный участок, а амортизируемой — улучшение земельного участ­ка. Земельный участок как часть поверхности Земли не подвержен износу, т.е. с экономической точки зрения земельный участок следу­ет рассматривать как бесконечный (неистощимый) источник дохода, стоимость которого со временем может только возрастать. Улучше­ния же имеют конечный срок экономической жизни — период вре­мени, в течение которого сумма доходов, которые генерирует объект, превышает сумму расходов на его эксплуатацию К амортизируемому активу следует также отнести инвестиции, направленные на приобретение права аренды актива в течение конечного промежутка времени.

Таким образом, доход I_q (от англ. слова — Income) некоторого q-то года можно разбить на две составляющие:

где — доход на инвестиции (доход на капитал) и — доход для возврата первоначальных инвестиций (доход для возврата капитала).

Доход на инвестиции q-то года, в свою очередь, можно разде­лить также на две составляющие: доход на инвестиции, равные рыночной стоимости улучшений в начале q-то года, и доход на инвестиции, равные рыночной стоимости земельного участка в этом же году:

Норма отдачи на капитал, инвестированный в землю, равна нор­ме отдачи на капитал, инвестированный в улучшения: Y_L = Y_B = Y.

Следовательно, доход на капитал можно представить в виде про­изведения стоимости этого капитала на единую норму отдачи:

- от улучшений

Из (6.1.2) следует, что доход на капитал, относимый к улуч­шениям, и текущая рыночная стоимость связаны между собой прямо пропорциональной зависимостью¹. При этом доход по­зиционирован в конце года, а стоимость улучшений — в конце предыдущего года или в начале текущего. Улучшения из-за естественного износа теряют свою стоимость. Следовательно, до­ход, связанный с улучшениями, также является убывающей функ­цией времени.

Для объектов, требующих опреде­ленных капитальных вложений на их улучшение (свободный земель­ный участок, «недострой», реконструируемый объект т.п.), первона­чальные инвестиции с экономической точки зрения следует определить как сумму невозмещенных инвестиций V_HU т.е. будущую стоимость потока капиталовложений (расходов) на создание объекта как источника доходов или, что то же самое, аккумулированную к да­те эксплуатации доходного актива по некоторой норме процента сум­му затрат на его создание