2020-04-12
74Глава 3. Долгосрочное финансовое планирование
Предварительные замечания
Планирование динамики состояния финансов фирмы – многоступенчатый и трудоемкий процесс. В зависимости от того, что находится в фокусе внимания, – финансовые ориентиры или процесс их достижения (и, конечно, от протяженности рассматриваемого периода) – различают «долгосрочное» и «текущее» планирование.
С одной стороны, для сбалансированного развития хозяйствующего субъекта требуется определить целевые ориентиры его финансового состояния в «узловые» моменты времени в будущем (как правило – на конец ближайшего года либо ряда следующих лет). Иными словами, необходимо спланировать «валовые» доходы и расходы предприятия за каждый из следующих лет, расчеты с его учредителями (акционерами), динамику его активов с учетом плана капитальных вложений на каждый год, ежегодной потребности во внешнем финансировании, а также обязательств с учетом требований к желаемой («целевой») структуре капитала. Описанный подход часто называют долгосрочным финансовым планированием [4,11].
|
|
|
С другой стороны, если в пределах текущего года не отслеживать происходящие и намечающиеся изменения в финансово-экономической деятельности предприятия, шансы выйти к концу года на запланированные ориентиры состояния финансов близки к нулю. В любом случае следует управлять движением ресурсов практически непрерывно, иначе затраты хозяйствующего субъекта существенно возрастают. Для этого необходим гораздо более детальный, чем с разбивкой по годам, план динамики доходов и расходов, а также притоков и оттоков денежных средств; во многих случаях для этого удобен помесячный формат. Такой тип планирования называют «текущим» (иногда говорят о краткосрочном финансовом планировании). Следует особо отметить роль управления денежными потоками в этом процессе [3,10,18] (при долгосрочном финансовом планировании большее внимание уделяется финансовому состоянию фирмы, а также показателям ее доходов и расходов).
Таким образом, если долгосрочное финансовое планирование определяет, какими должны быть результаты каждого хозяйственного года, текущее финансовое планирование призвано «прописать» путь к достижению этих результатов (разумеется, текущее финансовое планирование имеет смысл лишь на ближайший – текущий – год).
Как взаимосвязаны долгосрочные и краткосрочные плановые решения? Очевидно, долгосрочное планирование, увязываемое со стратегией компании, должно предшествовать текущему, в противном случае «вектор» ее развития становится неопределенным.
На сколько лет готовятся долгосрочные планы? Это зависит от многих обстоятельств, в которых существует предприятие, и в большой степени от состояния его внешней среды. Вероятно, имеет смысл строить перспективу развития финансов соответственно тому периоду в «жизни» компании, который более или менее четко просматривается. Планы, впрочем, не должны становиться «догмой» – при изменении ситуации вокруг фирмы, например, при смене фазы экономического цикла, при появлении новых тенденций в спросе на продукцию и т.п., они по необходимости пересматриваются в большей или меньшей степени.
|
|
|
Процедура долгосрочного финансового планирования несколько различается в зависимости от того, строится ли план развития уже существующего бизнеса или же дело «начинается с нуля» (последний вариант иногда называют «проектом в чистом поле»). В большинстве случаев в практике корпоративного планирования приходится встречаться с первой ситуацией, которая и рассматривается ниже, при этом обычно следуют принципу планирования «от достигнутого».
Предположим, исходными данными для построения плана является информация о состоянии финансов (стандартные формы финансовой отчетности – Бухгалтерский баланс, Отчет о прибылях и убытках, Отчет о движении денежных средств и др.) предприятия на конец некоторого года Х, который условно называется ниже «отчетным». Нашей задачей является создание «картины» целевых ориентиров финансового развития предприятия за ряд последующих лет:
· финансовых результатов каждого года;
· активов и обязательств на конец каждого года в пределах горизонта планирования.
Чтобы не загромождать дальнейшее изложение, рассмотрим схему долгосрочного планирования на примере одного последующего Х+1-года, называемого ниже «плановым».
Планирование финансовых результатов
Отправной точкой финансового планирования обычно является план продаж [3,11,14] (предшествующие ему этапы, связанные с маркетинговым исследованием конкурентной ситуации в отрасли, емкости рынка, эластичности спроса и т.д. выходят за рамки задач финансового отдела), в этой связи описываемую ниже схему планирования называют «методом процентной зависимости от объема продаж» [11,14]. В различных ситуациях на основании плана продаж в натуральном («физическом») выражении определяют вначале либо ожидаемую выручку от продаж, либо ожидаемую себестоимость. Такой подход к планированию финансов отражает то обстоятельство, что динамика финансов организации должна непосредственно увязываться с ее экономической деятельностью; из различных финансовых показателей наиболее тесно связаны с экономическими результатами показатели Отчета о прибылях и убытках – доходы и расходы (существенными частями которых являются соответственно выручка и себестоимость).
Конкретный выбор в пользу выручки либо себестоимости в качестве первичного целевого финансового показателя в большой степени определяется конкурентной ситуацией, в которой приходится работать организации, а также механизмом ценообразования на продукцию. Во многих случаях фирмы вынуждены действовать в «плотном» конкурентном окружении, так что возможности «маневрировать» в области ценовой политики довольно ограниченны. Цена на продукцию при этом в большей или меньшей степени является экзогенным фактором, и планирование продаж выводит на приоритетную позицию среди «спектра» финансовых показателей выручку от продаж.
Реже встречаются ситуации, когда имеется возможность вначале спланировать издержки, а затем с учетом требуемой рентабельности продукции установить ее цены. В таком случае первичным из планируемых показателей Отчета о прибылях и убытках может оказаться себестоимость продукции (работ, услуг), а производным от него показателем – выручка от продаж.
|
|
|
В дальнейшем мы будем рассматривать схему планирования, отвечающую ситуации, когда с объемом продаж соотносится выручка, а себестоимость выступает в качестве управляемого показателя, который должен быть оптимизирован, поскольку такая ситуация более типична для финансового менеджмента предприятия в условиях конкурентной экономики. В таком случае логика долгосрочного финансового планирования заключается в том, чтобы, исходя из прогноза выручки и плана капитальных вложений (инвестиций), определить:
- целесообразную величину издержек;
- среднегодовую потребность фирмы в оборотных средствах, а также
- план финансирования внеоборотных и оборотных активов.
Тем не менее в задачу финансового планирования входит не только согласование между собой различных показателей форм финансовой отчетности. Финансовый план должен быть оптимизирован [4]: очевидно, существует бесчисленное количество вариантов финансового состояния предприятия, которые можно установить в качестве ориентиров; за целевой, однако, должен быть принят наилучший из этих вариантов. Критериями оптимизации во многих случаях выступают аналитические финансовые коэффициенты – показатели ликвидности, финансовой устойчивости, рентабельности и оборачиваемости. В параграфе 3.4 мы рассмотрим некоторые примеры оптимизации финансового плана.
Построить «хороший» финансовый план «с первой попытки» практически никогда не удается – в большинстве случаев плановикам приходится встречаться с различного рода препятствиями[1]: это может быть недостаток ресурсов предприятия (либо, наоборот, их излишек, что также нельзя признать удачным решением), риск утраты платежеспособности либо финансовой устойчивости, отрицательное восприятие инвесторами политики финансирования и т.п.
Кроме того, «планотворческой» деятельности в определенной степени свойственна цикличность: лишь пройдя один «круг» финансового планирования, можно получить представление о проблемах финансового менеджмента предприятия в предстоящем периоде, которые предстоит решить. Например (как ясно из рассматриваемого ниже примера), если на завершающем этапе планирования выявилась потребность в заемном финансировании, приходится учитывать необходимость процентных выплат по нему, что увеличивает расходы, которые были предварительно «запланированы» на начальном этапе.
|
|
|
Поэтому план обычно подготавливается методом последовательных приближений: на первом этапе делается черновой («начальный») вариант, который затем постепенно улучшается до тех пор, пока не будет признан удовлетворительным. Нет нужды говорить, что для оптимизации плана методом итераций исключительно удобны электронные таблицы и программные продукты, построенные на их основе.
Рассмотрим принципиальную схему долгосрочного финансового планирования на примере модельной задачи. Предположим, что на конец отчетного года Х известны финансовые результаты предприятия по итогам года (в у.е.):
Таблица 3.1
| Доходы (выручка от продаж) | 5000 |
| Расходы | 4200 |
| в том числе: | |
| Расходы по обычным видам деятельности (себестоимость, коммерческие и управленческие расходы): | 4050 |
| Проценты к уплате | 150 |
| Прибыль до налогообложения | 800 |
| Налог на прибыль[2] | 192 |
| Чистая прибыль отчетного года | 608 |
| Дивиденды | 60 |
| Нераспределенная прибыль отчетного года | 548 |
Допустим, в следующем году намечается 10%-ный рост продаж, который ассоциируется с ростом выручки от продаж; согласно прогнозу выручка должна составить 5500 у.е.
Чтобы спланировать расходы по обычным видам деятельности, затраты обычно разделяют на условно-переменные и условно-постоянные [3,4,18]. Если фирма увеличивает объем реализации, часть расходов по необходимости возрастает: примером являются затраты на сырье и материалы, а также часть фонда оплаты труда, «привязанная» к объему реализации. Такие затраты называют условно-переменными. Другая же часть расходов, несмотря на рост выпуска, может быть оставлена на прежнем уровне: во многих случаях к этой части расходов относятся арендные платежи, амортизация основных средств и пр.; эту часть расходов называют условно-постоянными затратами.
Вообще говоря, не существует общего правила для отнесения определенного вида затрат к переменным и постоянным; в зависимости от ситуации одни и те же издержки могут выступать и в роли переменных, и в роли постоянных затрат. Если, например, для увеличения выпуска необходимы дополнительные складские помещения, которые необходимо арендовать, арендные платежи уже не будут постоянными затратами – они возрастают вместе с объемом производства. Аналогично обстоит дело и с заработной платой персонала, если она фиксирована (имеет характер оклада), но для наращивания производства приходится принимать в штат дополнительные единицы работников.
Допустим, с учетом разделения затрат на постоянные и переменные принято решение о том, что для 10%-ного увеличения выпуска необходимо увеличить расходы по обычным видам деятельности на 300 у.е.[3]; в таком случае плановые расходы составят 4500 у.е.[4] При этом финансовые результаты Х+1-го года будут следующими (в у.е.):
Таблица 3.2 (начало)
| Доходы (выручка от продаж) | 5500 |
| Расходы | 4500 |
| в том числе: | |
| Расходы по обычным видам деятельности (себестоимость, коммерческие и управленческие расходы) | 4350 |
| Проценты к уплате | 150 |
| Прибыль до налогообложения | 1000 |
| Налог на прибыль | 240 |
| Чистая прибыль | 760 |
Прежде чем продолжить составление плана, полезно сравнить тенденцию изменения доходов и расходов (а следовательно, и прибыли) в новом (планируемом) году. Такое сравнение проводится в рамках изучения операционной зависимости (операционного левереджа [4,14]) предприятия[5] и тесно связано с исследованием динамики его рентабельности.
Согласно плану, чистая прибыль в новом году должна возрасти на 
, что в относительном выражении (по сравнению с прибылью в базисном году) составляет 
. Таким образом, 10%-ный прирост продаж по нашим оценкам приводит к 25%-ному приросту чистой прибыли.
Как следует расценивать полученный результат? То обстоятельство, что прибыль при увеличении продаж растет опережающими темпами по сравнению с выручкой, известно в финансовом менеджменте [4,14] как операционная зависимость. Очевидно, при этом возрастает и рентабельность продаж (доля чистой прибыли в выручке: 
) предприятия: если в отчетном году она составляла 12,2%, то в планируемом году должна достигнуть 13,8%. Не останавливаясь здесь на деталях вопроса, заметим, что слишком сильная операционная зависимость (показателем величины которой служит отношение 
, имеющее смысл эластичности прибыли по выручке; в нашем случае оно, очевидно, равно 2,5) означает высокий деловой риск предприятия [4] и сигнализирует о недостаточном запасе финансовой прочности (близости объема реализации к порогу рентабельности, что создает угрозу для обеспечения безубыточности бизнеса).
Далее, важным вопросом, касающимся распределения чистой прибыли, является выплата дивидендов по акциям в плановом году[6]. Предположим, при разработке финансового плана признано целесообразным рекомендовать собранию акционеров оставить дивиденды на уровне прошлого года[7]; это позволяет спланировать нераспределенную прибыль следующего года (часть прибыли, которая, согласно прогнозу, должна пополнить капитал предприятия в Х+1-ом году и, наряду с амортизационными отчислениями, является собственным источником финансирования капитальных вложений и прироста оборотных активов [4]):
Таблица 3.2 (продолжение)
| Дивиденды | 60 |
| Нераспределенная прибыль планируемого года | 700 |
Таким образом, в ходе планирования финансовых результатов (пока еще предварительного) делаются оценки некоторых важных показателей работы компании в следующем году:
· оценивается динамика ее рентабельности (показатели рентабельности продаж и рентабельности производства [4,10,14]);
· исследуется изменение запаса финансовой прочности в результате реализации плана;
· выявляются возможности собственного финансирования дальнейшего развития (строится прогноз «сбережений» фирмы – ее нераспределенной прибыли);
· устанавливается величина дивидендов по акциям (основным и привилегированным).
После того, как «в нулевом приближении» сформирована картина ожидаемых финансовых результатов предприятия, переходят к планированию ориентиров его финансового состояния – активов, капитала и обязательств.
Планирование активов и пассивов предприятия
Допустим, на конец отчетного года Х агрегированный баланс нашего предприятия выглядит следующим образом (в у.е.):
Таблица 3.3
| Активы | Пассивы | ||
| Внеоборотные активы | 4000 | Капитал и резервы | 3800 |
| в том числе: | |||
| Оборотные активы | 3000 | уставный, добавочный и резервный капитал | 800 |
| в том числе: | нераспределенная прибыль | 3000 | |
| товарно-материальные запасы | 1800 | Долгосрочные обязательства | – |
| дебиторская задолженность | 900 | Краткосрочные обязательства | 3200 |
| краткосрочные финансовые вложения | 200 | в том числе: | |
| денежные средства | 100 | кредиторская задолженность: | 2000 |
| краткосрочные кредиты | 1200 | ||
| Итого: | 7000 | Итого: | 7000 |
Прежде чем приступить к процедуре планирования активов и пассивов, обычно выполняют анализ финансового состояния предприятия на момент планирования (конец отчетного – начало планового года). Такой анализ позволяет выявить «проблемные» моменты состояния финансов, обычно требующие притока ресурсов для улучшения ситуации. Предположим, аналитики считают недостаточной ликвидность предприятия, что выражается в чрезмерно «раздутой» кредиторской задолженности. В то же время сокращение каких-либо активов при сохранении нынешнего стиля финансового менеджмента они полагают нецелесообразным. Аналитики рекомендуют в следующем году увеличивать долю долгосрочных обязательств в структуре пассивов, сокращая соответственно долю кредиторской задолженности, что усилит ликвидность (платежеспособность) предприятия. В этих же целях они предлагают наращивать опережающими темпами (по сравнению с объемом продаж) высоколиквидные активы – денежные средства и краткосрочные финансовые вложения.
Планирование финансового состояния начинают обычно [4,11] с активов предприятия (хотя предварительная «прикидка» доступного объема собственного финансирования уже сделана в ходе оценки нераспределенной прибыли планового года). Такой подход отражает принципиальную позицию финансового менеджмента [4], отдающую приоритет инвестиционным решениям перед решениями по долгосрочному финансированию.
Вначале в соответствии с программой инвестиций определяют политику управления внеоборотными активами в предстоящем году. Во-первых, согласно спланированной структуре затрат начисляют амортизацию основных средств и нематериальных активов. Во-вторых, необходимо решить, какие капитальные вложения должны быть сделаны и, напротив, какая часть внеоборотных активов подлежит выбытию. Наряду с капитальными вложениями в основные средства рассматривается целесообразность вложений в финансовые активы; например, собственники и руководители предприятия могут поставить цель приобретения акций другой интересующей их компании.
Предположим, амортизация в плановом году должна составить 250 у.е., а инвестиционная программа предусматривает капитальные вложения в объеме 900 у.е. (это может быть, например, приобретение нового оборудования); по итогам года величина внеоборотных активов тогда возрастает на 
В отличие от внеоборотных активов, оборотный капитал предприятия (по крайней мере, некоторые его составляющие) «в нулевом приближении» может быть спланирован методом процентной зависимости от объема продаж [11,14]. Это относится к той группе оборотных средств, которые поддаются нормированию (то есть соотнесению с объемом производства). Обычно считают, что нормируемыми элементами оборотного капитала являются товарно-материальные запасы и (в большей или меньшей степени) дебиторская и кредиторская задолженности (последняя относится к источникам финансирования оборотных средств).
Поэтому на начальном этапе составления плана можно «заложить» 10%-ное (пропорциональное выручке) увеличение запасов, дебиторской задолженности и кредиторской задолженности в следующем году[8]. Рекомендуемое финансовыми аналитиками сокращение кредиторской задолженности будет учтено позднее на этапе корректировки плана. Что касается наиболее ликвидных активов (денежных остатков на расчетном счете и краткосрочных финансовых вложений), о необходимости прироста которых говорилось выше, «в нулевом приближении» заложим в план 50%-ное увеличение денежных средств к концу следующего года, оставив пока капитал, инвестированный в высоколиквидные ценные бумаги (краткосрочные финансовые вложения), без изменения.
В таком случае предварительная оценка активов предприятия и его кредиторской задолженности на конец планового года будет следующей (в у.е.):
Таблица 3.4
| Активы | Пассивы | ||
| Внеоборотные активы | 4650 | ||
| Оборотные активы | 3320 | ||
| в том числе: | |||
| товарно-материальные запасы | 1980 | ||
| дебиторская задолженность | 990 | ||
| краткосрочные финансовые вложения | 200 | ||
| денежные средства | 150 | кредиторская задолженность | 2200 |
| Итого: | 7970 | Итого: | |
Перейдем к планированию обязательств предприятия, которые позволят профинансировать прирост активов в следующем году. Прежде всего, вспомним, что согласно плану прибылей и убытков нераспределенная прибыль следующего года должна составить 700 у.е.; таким будет в планируемом году объем собственного финансирования; на конец планируемого года нераспределенная прибыль, отражаемая в балансе нарастающим итогом (включая нераспределенную прибыль прошлых лет), достигнет 3000 у.е.+700 у.е.=3700 у.е., а собственный капитал предприятия («Капитал и резервы») – 4500 у.е.
Предположим далее, что в целях укрепления ликвидности мы ставим задачу выйти в плановом году хотя бы на неотрицательное значение чистого оборотного капитала [11,14] (ЧОК), определяемого как разница текущих активов (ТА) и краткосрочных обязательств (КрО)
(3.1)
или, в силу балансового тождества, как разница долгосрочных пассивов (ДП) и внеоборотных активов (ВнА)
(3.2)
(заметим, что в отчетном году чистый оборотный капитал имел отрицательное значение 
). Это означает, что долгосрочные пассивы, включающие наряду с собственным капиталом (СК) также долгосрочные обязательства (ДО)
,
необходимо довести до уровня по крайней мере 4650 у.е.
Каким образом осуществить такой прирост долгосрочных пассивов? Очевидно, это возможно двумя способами:
· путем расширения акционерного капитала (выпуск новых акций) либо
· путем привлечения долгосрочных заемных средств (эмиссия долговых ценных бумаг (облигаций) либо долгосрочный кредит).
Предположим, более удобным в данной ситуации признается заемное финансирование (для выпуска новых акций – первичного размещения – обычно стараются подобрать благоприятный момент [4]), и мы планируем выпуск долгосрочного облигационного займа для привлечения 150 у.е. – именно такой прирост долгосрочных обязательств необходим для выхода на (по крайней мере) неотрицательное значение чистого оборотного капитала. Следует учитывать, однако, что заемное финансирование увеличивает расходы (проценты к уплате) предприятия и снижает прибыль (а следовательно, и нераспределенную прибыль), поэтому прирост собственного капитала в планируемом году окажется несколько меньше, чем 700 у.е, как это было запланировано в Таблице 3.2 (продолжение), и цель выравнивания долгосрочных пассивов и внеоборотных активов не будет достигнута.
Положим, что цена долгосрочного заемного капитала составляет 10% годовых; при объеме заимствования в 150 у.е. это привело бы к увеличению расходов (процентов к уплате) на 0,1*150 у.е. = 15 у.е.; величина налога на прибыль при этом также изменяется. В этой связи имеет смысл заложить в план несколько больший объем долгосрочного заимствования; планируя, например, выпуск облигаций на общую сумму 180 у.е., получаем:
В результате показатели прибылей и убытков будут иметь следующий вид (в у.е.):
Таблица 3.5
| Доходы (выручка от продаж) | 5500 |
| Расходы | 4518 |
| в том числе: | |
| Расходы по обычным видам деятельности (себестоимость, коммерческие и управленческие расходы) | 4350 |
| Проценты к уплате | 168 |
| Прибыль до налогообложения | 982 |
| Налог на прибыль | 235,68 |
| Чистая прибыль | 746,32 |
| Дивиденды | 60 |
| Нераспределенная прибыль планируемого года | 686,32 |
Теперь долгосрочные пассивы удовлетворяют поставленной цели неотрицательности чистого оборотного капитала 
(Таблица 3.6), который согласно соотношению (3.2) равен:
Таблица 3.6
| Активы | Пассивы | ||
| Внеоборотные активы | 4650 | Капитал и резервы | 4486,32 |
| в том числе: | |||
| уставный, добавочный и резервный капитал | 800 | ||
| нераспределенная прибыль | 3686,32 | ||
| Долгосрочные обязательства | 180 | ||
| Итого долгосрочных пассивов: | 4666,32 | ||
Мы можем завершить «начальную» редакцию финансового плана, определив краткосрочное финансирование деятельности предприятия в следующем году. Поскольку общий объем необходимых краткосрочных обязательств, очевидно, составляет
, (3.3)
не представляет труда отыскать потребность в дополнительных краткосрочных кредитах, если имеется прогноз кредиторской задолженности (см. Таблицу 3.4).
Уточнение (корректировка) плана
Насколько удачным, однако, является построенный план?
Вспомним, что по итогам финансового анализа рекомендована была тенденция к сокращению кредиторской задолженности в следующем году. Между тем, если в отчетном году период оплаты кредиторской задолженности составил (см. [10,14])
то в случае реализации предложенного 10%-ного увеличения кредиторской задолженности до 2200 у.е. (см. Таблицу 3.4) он еще увеличивается до
Поэтому в построенной предварительной «модели» финансового развития предприятия в следующем году наиболее «проблемный» момент его финансового состояния не только не решается, но и усугубляется.
Каким образом снизить краткосрочные обязательства предприятия (кредиторскую задолженность)? Во-первых, можно пойти по пути замещения их другими источниками финансирования (долгосрочными). Во-вторых, можно попытаться сократить какую-либо часть активов.
Первый способ (наращивание долгосрочных пассивов) частично был уже использован для прироста чистого оборотного капитала. Допустим, мы хотим исследовать экономическую эффективность другого пути: снижения потребности в кредиторской задолженности, например, за счет реформирования политики управления товарно-материальными запасами на предприятии (ускорения их оборачиваемости).
Предположим, ожидается, что внедрение новой системы управления запасами, предусматривающей автоматизацию их учета на складах и более оперативную доставку в случае необходимости, позволяет снизить необходимый уровень запасов на 40%. Для внедрения этой системы необходимы вложения в
· покупку офисного оборудования – 200 у.е.
· разработку программного комплекса для совершенствования учета и управления запасами – 370 у.е.
Кроме того, новая система менеджмента запасов требует введения дополнительных штатных единиц персонала, оплату труда которому предполагается установить на уровне 120 у.е. в год.
С другой стороны, результатом значительного сокращения запасов должна стать экономия на издержках их хранения, содержания и доставки; ожидается, что эта экономия составит не менее 330 у.е. в год[9]. Еще одно достоинство реформирования системы управления запасами связано с появлением возможности сдачи части складских помещений в аренду, денежные поступления от которой составят (согласно прогнозу) 40 у.е. в год.
Планируемая к внедрению система управления запасами предназначена для использования в течение ряда лет, поэтому его экономическая эффективность должна оцениваться по инвестиционным критериям, опирающимся на дисконтирование будущих денежных потоков [4]. Предположим, исходя из перспектив развития рынка и объемов продаж признано целесообразным считать горизонт расчета равным трем годам. Тогда прогноз «дополнительного» (приростного) чистого денежного потока, связанного с внедрением системы управления запасами, можно представить следующим образом (по годам):
Таблица 3.7
| Год t | 0 | 1 | 2 | 3 |
| Приростный чистый денежный поток от проекта CFt, (у.е.) | -570 | 250 | 250 | 250 |
При построении прогноза чистого денежного потока учтено, что на начальной стадии реализации проекта (CF0) происходят оттоки денег (приобретение оборудования и финансирование разработок программного обеспечения силами собственных программистов), в дальнейшем же приростный чистый денежный поток каждого года (CF1, CF2 и CF3) формируется из поступлений (связанных с сокращением затрат содержания запасов и доходами от аренды) и оттоков (оплатой труда дополнительного персонала).
Допустим, ставка дисконтирования денежных потоков от внедрения проекта оценена на уровне 14%. Расчет чистой приведенной стоимости (NPV) проекта [4,11] тогда показывает целесообразность его реализации:
Как будет выглядеть в таком случае наш финансовый план следующего года?
Внесем прежде всего изменения в план прибылей и убытков (Таблица 3.5). Очевидно, можно ожидать
1. увеличения расходов на 370 у.е. – сумму оплаты труда программистов отдела автоматизации, которым надлежит разработать программный комплекс (финансирование НИОКР);
2. сокращения расходов планируемого года на 330 у.е. в связи с более «экономным» управлением запасами в результате автоматизации управления ими;
3. увеличения расходов на 120 у.е. в связи с необходимостью оплаты труда дополнительного персонала, обслуживающего новую систему управления запасами;
4. увеличения доходов на 40 у.е. за счет сдачи в аренду части площадей.
В итоге расходы планируемого года возрастают на 
, доходы – на 40 у.е., и прогнозный отчет о прибылях и убытках формируется следующим образом (в у.е.):
Таблица 3.8
| Доходы | 5540 |
| в том числе: | |
| выручка от продаж | 5500 |
| прочие доходы | 40 |
| Расходы | 4678 |
| в том числе: | |
| Расходы по обычным видам деятельности (себестоимость, коммерческие и управленческие расходы) | 4510 |
| Проценты к уплате | 168 |
| Прибыль до налогообложения | 862 |
| Налог на прибыль | 206,88 |
| Чистая прибыль | 655,12 |
| Дивиденды | 60 |
| Нераспределенная прибыль планируемого года | 595,12 |
Видно, что финансирование проекта реформирования менеджмента запасов заметно уменьшает конечный финансовый результат – нераспределенную (капитализируемую) прибыль фирмы.
Обратимся теперь к прогнозу финансового состояния предприятия – динамики его имущества и обязательств. В структуре активов намечаются значительные изменения:
1. к внеоборотным активам добавляется приобретаемое в рамках проекта офисное оборудование (200 у.е.);
2. среди оборотных активов благодаря внедрению автоматизированной системы управления удается провести 40%-ное сокращение запасов от предварительного планового значения (Таблица 3.4) до уровня в 1980*0,6=1188 у.е.
В итоге ожидаемая стоимость активов к концу года составит 7378 у.е. (см. Таблицу 3.9).
Прирост собственного капитала в следующем году в результате принятия проекта несколько снижается (по сравнению с Таблицей 3.6): на конец года нераспределенная прибыль, показываемая в балансе нарастающим итогом, составит 
Это позволяет рассчитать аналогично соотношению (3.3) уточненную потребность предприятия в краткосрочном финансировании:
Если краткосрочные обязательства по кредитам (Кредиты) в следующем году оставить на прежнем уровне (1200 у.е.), то кредиторская задолженность – наиболее «проблемная» статья агрегированного баланса – заметно снижается:
;
вместе с ней уменьшается и средний период ее оплаты:
В итоге на конец планируемого года мы имеем прогнозный баланс следующего вида (в у.е.):
Таблица 3.9
| Активы | Пассивы | ||
| Внеоборотные активы | 4850 | Капитал и резервы | 4395,12 |
| в том числе: | |||
| Оборотные активы | 2528 | уставный, добавочный и резервный капитал | 800 |
| в том числе: | нераспределенная прибыль | 3595,12 | |
| товарно-материальные запасы | 1188 | Долгосрочные обязательства | 180 |
| дебиторская задолженность | 990 | Краткосрочные обязательства | 2802,88 |
| краткосрочные финансовые вложения | 200 | в том числе: | |
| денежные средства | 150 | кредиторская задолженность: | 1602,88 |
| краткосрочные кредиты | 1200 | ||
| Итого: | 7378 | Итого: | 7378 |
Обсудим кратко основные «параметры» построенного плана финансового развития предприятия на следующий год. Ввиду весьма непростой задачи – финансирования значительных капитальных вложений в предстоящем году (внеоборотные активы согласно плану должны возрасти более чем на 20%) – цель выйти по крайней мере на неотрицательное значение чистого оборотного капитала в данном варианте плана в итоге не достигнута. Несмотря на это, можно ожидать, что в последующие годы ситуация с чистым оборотным капиталом будет улучшаться: в планируемом году значительную часть прибыли «съело» финансирование разработки программного комплекса; в дальнейшем необходимости в этих расходах уже не будет (основные оттоки денежных средств, связанные с внедрением системы управления запасами, ложатся на первый год реализации инвестиционного проекта).
Впрочем, при желании решить проблему повышения ликвидности (наращивания чистого оборотного капитала) уже в планируемом году это можно сделать, увеличив объем долгосрочного заимствования; при этом, разумеется, ухудшится финансовая устойчивость предприятия (увеличивается финансовая зависимость от заемных источников в долгосрочной перспективе).
Тем не менее, если разработанный вариант плана удастся реализовать, значительным улучшением финансового состояния следует считать снижение кредиторской задолженности более чем на четверть. В целом (имея в виду как долгосрочные, так и краткосрочные заемные средства) финансовая зависимость предприятия [14] в предстоящем году уменьшится: прирост активов на 378 у.е. сопровождается приростом собственного капитала на 595,12 у.е. (следовательно, обязательства предприятия перед его кредиторами сокращаются).
Оценивая «вектор» финансового развития предприятия, его можно признать позитивным: несмотря на то, что и в отчетном, и в планируемом году оно имеет проблемы с ликвидностью (строго говоря, структура баланса не может считаться удовлетворительной), достаточно высокая рентабельность бизнеса (показатели рентабельности по уточненному варианту плана (Таблицы 3.8 и 3.9) в следующем году составят:
- Рентабельность продаж
- Рентабельность активов
)
создает предпосылки устойчивого роста: бизнес имеет значительную чистую прибыль (даже после финансирования проекта реформирования управления запасами), которая является источником наращивания собственного капитала и снижения финансовой зависимости. Можно сказать, что текущие финансовые проблемы являются «трудностями роста».
Приведенный вариант финансового плана, разумеется, не следует считать «истиной в последней инстанции»; если план не удовлетворяет требованиям руководства компании по каким-либо критериям, он должен дорабатываться и совершенствоваться. В настоящем изложении мы не будем этого делать и остановимся на «достигнутом» варианте прогнозного отчета о прибылях и убытках, а также прогнозного баланса.
Планирование поступления и расходования денег
Для полноты картины финансового состояния предприятия имеет смысл также построить план поступления и расходования денег в предстоящем году (прогнозный отчет о движении денежных средств в укрупненной – агрегированной – форме). Составление плана денежных потоков позволяет лучше представить себе механизм финансирования различных видов расходов, а также движения активов и пассивов предприятия. Кроме того, оценивая ожидаемые за год денежные потоки, мы проверяем построенный финансовый план на отсутствие в нем ошибок.
Для составления прогноза отчета о движении денежных средств удобен косвенный метод расчета денежных потоков (см. [10,14]), основанный на взаимосвязи различных форм финансовой отчетности. Опираясь на план доходов и расходов за некоторый период времени и учитывая изменения показателей различных разделов баланса за тот же период, можно оценить ожидаемые совокупные поступления и оттоки денег предприятия.
Как известно [3], движение денежных средств рассматривается по трем видам деятельности предприятия – основной (операционной), инвестиционной и финансовой. Планируемые поступления денег по основной деятельности 
(средства, полученные от покупателей и заказчиков плюс прочие доходы – в нашем случае доходы от аренды) могут быть рассчитаны как разность величины ожидаемых доходов за следующий год и планируемого изменения по итогам года дебиторской задолженности (
):
(3.4)
(увеличение дебиторской задолженности означает сокращение поступления денег). Пользуясь данными Таблиц 3.8, 3.3 и 3.9, получаем 
Для увязывания планируемых оттоков денег по основной деятельности 
с величиной ожидаемых расходов, во-первых, необходимо вычесть из последних планируемую в следующем году амортизацию основных средств; амортизация, являясь частью учитываемых расходов (себестоимости), не вызывает оттоков денег с предприятия в рассматриваемом периоде. Во-вторых, к ожидаемым расходам необходимо добавить величину налога на прибыль (НалПр), который, согласно плану доходов и расходов (см. Таблицу 3.8), будет начислен в следующем году. В-третьих, аналогично соотношению (3.4) для притока денег, мы принимаем во внимание, что сокращение кредиторской задолженности в планируемом году (
) увеличивает денежные оттоки (предполагается ускорение выплат кредиторам – поставщикам, персоналу (оплата труда) либо бюджету и внебюджетным фондам (налоги и отчисления)). В-четвертых, определенное снижение оттока денег связано будет с планируемым сокращением запасов (
) в результате перехода к новой (требующей меньших остатков товарно-материальных запасов и ценностей) политике управления ими в следующем году. В-пятых, оттоками денег по основной деятельности считаются дивидендные выплаты (в целях упрощения изложения предполагаем, что дивиденды планируемого года будут в этом же году и выплачены).
Оттоки денег по основной деятельности 
в таком случае могут быть найдены из соотношения
,
что дает 
Ожидаемое сальдо денежного потока (чистый денежный поток NCF (осн)) по основной деятельности в планируемом году находим как алгебраическую сумму притоков 
и оттоков 
По инвестиционной деятельности в следующем году, очевидно, запланированы оттоки денег, связанные:
· с реализацией инвестиционной программы (приобретение внеоборотных активов стоимостью 900 у.е.);
· с реформированием системы управления запасами (покупка в рамках проекта офисного оборудования стоимостью 200 у.е.).
В итоге ожидаемый чистый денежный поток по инвестиционной деятельности составит
Сравнение ожидаемых чистых денежных потоков по основной и по инвестиционной деятельности показывает, что для осуществления капитальных вложений текущих поступлений денег окажется недостаточно; в этом случае дефицит средств должен покрываться поступлениями по финансовой деятельности. Источником таких поступлений в предстоящем году, согласно построенному плану, станет выпуск облигаций с общим объемом эмиссии в 180 у.е. Что касается краткосрочной задолженности по банковским кредитам, то поскольку ее решено сохранить в следующем году на прежнем уровне, денежный поток от ее рефинансирования по итогам года будет нулевым. В результате чистый денежный поток по финансовой деятельности будет происходить лишь от нового облигационного займа:
Суммируя ожидаемые чистые денежные потоки по основной, инвестиционной и финансовой деятельности предприятия, находим планируемое сальдо итогового движения денег:
На эту сумму, очевидно, должен возрасти согласно плану денежный остаток к концу следующего года по сравнению с его текущим значением (остатком на начало года).
Сводя результаты проведенных расчетов в таблицу, получаем прогнозный отчет о движении денежных средств в агрегированной форме (в у.е.):
Таблица 3.10
| Остаток денежных средств на начало года: | 100 |
| Денежные потоки по основной деятельности: | |
| Поступление денег | 5450 |
| Расходование денег | 4480 |
| Чистый денежный поток по основной деятельности | 970 |
| Денежные потоки по инвестиционной деятельности: | |
| Поступление денег | - |
| Расходование денег | 1100 |
| Чистый денежный поток по инвестиционной деятельности | -1100 |
| Денежные потоки по финансовой деятельности: | |
| Поступление денег | 180 |
| Расходование денег | - |
| Чистый денежный поток по финансовой деятельности | 180 |
| Итоговый чистый денежный поток (сальдо) за год | 50 |
| Остаток денежных средств на конец года | 150 |
Величина денежного остатка на конец года (150 у.е.), полученная согласно прогнозному отчету о движении денежных средств, совпадает с запланированным в балансе (Таблица 3.9) показателем, что служит подтверждением правильности составления плана (различные формы финансовой отчетности согласуются между собой).
Особенности планирования в условиях неопределенности. «What – if» анализ.
После того, как построена «удовлетворительная» на первый взгляд модель развития финансов в следующем году, обычно проводят исследование этой модели по методу «что будет, если…». Выше в главе 2 отмечалось, что, планируя показатели финансов предприятия, зависящие от его взаимоотношений с «внешней средой» (к таким показателям относятся, конечно, объем реализации, некоторая часть издержек, в определенных условиях цена продукции, прочие доходы и расходы, дебиторская задолженность и др.), нужно допускать возможность их хаотических изменений (заранее неизвестных) в ту или иную сторону. Иными словами, планирование в большинстве случаев приходится осуществлять в условиях неопределенности (риска). Определенные риски могут возникать и в связи с внутренними факторами предприятия: ошибками персонала, стихийными бедствиями, утечкой информации и пр.
Наиболее простой способ обеспечения «гибкости» [1,2,13] финансового плана[10] заключается в
· использовании в случае необходимости краткосрочного заемного финансирования – кредитов банков для покрытия текущей финансовой потребности либо (в ограниченных пределах) наращивания кредиторской задолженности;
· поддержании запаса краткосрочных финансовых вложений – ликвидных и «почти безрисковых» ценных бумаг, приносящих доход (хотя и минимальный) и конвертируемых в деньги практически в любой момент.
Такой стиль работы, однако, весьма напоминает практику «латания дыр наспех» и, вообще говоря, ухудшает прогнозируемость развития предприятия в долгосрочной перспективе.
Более последовательный подход к обеспечению гибкости финансового планирования связан с проведением «what-if»-анализа (что будет, если..). Во второй главе указывалось, что это подразумевает исследование «запаса устойчивости» плана к неизвестным заранее обстоятельствам, могущим повлиять на его реализацию (обычно большее внимание уделяется внешним факторам). Не «рухнет» ли построенный план и можно ли будет его «спасти», если, например, издержки в следующем году окажутся выше, чем ожидалось (см. Таблицу 3.8)?
Выше отмечалось, что «what-if»-анализ вполне вписывается в концепцию стратегического менеджмента, предусматривающую вариативный («многосценарный») характер планирования в условиях высокой изменчивости внешней среды предприятия [1,2]. Подробное рассмотрение этих практически очень важных вопросов выходит за рамки настоящего изложения, и мы отсылаем интересующегося читателя к фундаментальным книгам [1,2,13].
В главе 2 были описаны наиболее простые методы проведения «what-if»-исследования, известные как анализ чувствительности и сценарный анализ [4,5]. Оба этих метода предусматривают выделение экзогенных факторов неопределенности – экономических переменных, являющихся внешними по отношению к предприятию параметрами (такими, например, обычно оказываются цены на сырье, платежеспособный спрос населения, уровень процентных ставок, цены на продукцию и смежные товары и пр.). Учет воздействия этих факторов на показатели финансового плана производится в этих методах различным образом (см. параграфы 2.1 и 2.2).
Метод анализа чувствительности предназначен для исследования частных зависимостей плановых показателей от каждого из факторов неопределенности при условии, что остальные факторы имеют ожидаемые (наиболее вероятные – прогнозные) значения. С помощью этого метода удобно изучать поведение таких показателей, как доходы, расходы и прибыль предприятия, а также связанные с ними денежные потоки. Например, выше (см. параграф 3.2) уже упоминалась зависимость чистой прибыли и выручки от объема продаж (операционная зависимость).
Результаты анализа чувствительности могут быть выражены как в табличной или графической форме (построение графиков зависимости результирующего показателя от факторов неопределенности), так и в аналитической. В параграфе 2.1 указывалось, что для этого «силу» зависимости результирующих показателей от факторов неопределенности часто выражают в терминах эластичности (см. соотношение (2.2)).
Поскольку планирование по своей сути представляет собой увязку в единую систему целого комплекса показателей состояния финансов, анализ чувствительности, будучи методом раздельного исследования влияния факторов неопределенности на планируемые показатели, имеет ограниченную применимость при составлении планов.
Во многих случаях более подходящим методом исследования «что – если» является сценарный анализ [4,5], при котором планируются несколько вариантов развития предприятия в предстоящем периоде (вполне естественным представляется планирование по трем сценариям: пессимистическому, наиболее вероятному и оптимистическому, см. параграф 2.2). Например, рассмотренный в настоящей главе финансовый план, отвечающий принятым за основу значениям внешних факторов, определивших такие показатели, как доходы, расходы бизнеса, его дебиторскую задолженность и некоторые другие, считается наиболее вероятной перспективой предприятия. Два других варианта плана должны описывать «наихудший» и «наилучший» сценарии его развития.
В соответствии со сказанным в параграфе 2.2 «наихудший» сценарий обычно строится в предположении, что весь набор экзогенных факторов неопределенности «повернулся» против рассматриваемого предприятия (например, объем продаж не достиг запланированного уровня; расходы, напротив, превысили ожидания; оплата покупателями отгруженной продукции затянулась; внедрение системы управления запасами не удалось провести в установленный срок и т.п.). В «наилучший» же сценарий финансовые показатели закладываются из расчета, что все основные внешние факторы «сработали» в пользу предприятия[11].
Смысл такого трехсценарного планирования заключается в том, чтобы
1. очертить «границы» возможных колебаний финансовых показателей;
2. предусмотреть наличие «буфера», позволяющего обеспечить гибкость плана при колебаниях финансовых показателей в этих границах[12].
Дело в том, что без построения «экстремальных» вариантов плана (пессимистического и оптимистического сценариев), вообще говоря, остается неясным, каким запасом прочности он должен обладать и какова должна быть «емкость» буфера, позволяющего обеспечить этот запас. Если запас прочности недостаточен, существует угроза того, что план не удастся реализовать. С другой стороны, чрезмерный запас прочности (обычно он бывает связан с повышением ликвидности и финансовой устойчивости предприятия) всегда означает неоптимальный стиль финансового управления, так как приводит к излишним издержкам (это могут быть как прямые затраты, так и издержки упускаемых альтернативных возможностей использования капитала). Таким образом, анализ риска в ходе долгосрочного финансового планирования выступает как необходимый элемент оптимизации «сконструированного» плана.
В заключение настоящей главы заметим, что еще лучших результатов можно достичь, обеспечивая «наступательную гибкость» [1,2] плана (в отличие от «оборонительной гибкости», о которой шла речь в данном параграфе). Под этим подразумевается активный стиль менеджмента предприятия, предусматривающий «агрессивное» реагирование на происходящие в его внешней среде изменения (например, фирма может не «подстраиваться» под изменения рыночной конъюнктуры, но «делать» себе рынок сама). В таком случае метод простого сценарного анализа модифицируется в более совершенную процедуру анализа древа решений, позволяющую выбирать сценарии финансового развития в зависимости от поведения факторов неопределенности [4]. Необходимость такого активного стиля планирования возрастает вместе с временным горизонтом, в пределах которого прогнозируется финансовое развитие предприятия. Подобные методы планирования, однако, достаточно сложны в теоретическом отношении; их освещение выходит за рамки настоящего пособия.
Список литературы
1. Ансофф И. Стратегический менеджмент. Классическое издание: пер. с анг. / под ред. А.Н. Петрова. – СПб.: Питер, 2009. – 344 с.
2. Ансофф И. Новая корпоративная стратегия. Изд-во СПб: Питер. 1999. – 416 с.
3. Бланк И. А. Основы финансового менеджмента. В 2 т. 3-е изд., перераб. и доп. М.: Омега-Л, 2011 г. – 1330 с.
4. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов: 2-е русск. изд. (пер. с 7-го междунар. изд.) - М.: Олимп-Бизнес, 2008. — 1008 с.
5. Бригхем Ю., Эрхгардт М. Финансовый менеджмент. 10-е изд./Пер. с англ. Под ред. к.э.н. Е.А. Дорофеева. – СПб.: Питер, 2009. – 959 с.
6. Вентцель Е.С. Теория вероятностей. М.: КноРус, 2010. – 480 с.
7. Воробьев С.Н., Балдин К.В. Управление рисками в предпринимательстве. М.: Дашков и К. 2009. – 772 с.
8. Капитан М., Барановский Д. Паевые фонды: современный подход к управлению деньгами. – Изд-во Питер, СПБ. 2007. – 256 с.
9. Кендалл М., Стьюарт А. Многомерный статистический анализ и временные ряды. Т.3. М.:Наука. 1976. – 736 с.
10. Кокин А.С., Ясенев В.Н. Финансовый менеджмент. М.: Юнити - Дана, 2009. – 511 с.
11. Росс С., Вестерфилд Р, Джордан Б. Основы корпоративных финансов: пер. с англ. – М.: Лаборатория базовых знаний. 2001. – 719 с.
12. Рытов С.М. Введение в статистическую радиофизику. Ч.1. М.: Наука. 1976 г. – 496 с.
13. Томпсон А.А., Стрикленд А.Дж. Стратегический менеджмент. Концепции и ситуации для анализа. М.: Вильямс, 2007. – 928 с.
14. Финансовый менеджмент: теория и практика. Учебник /Под ред. Е.С. Стояновой.- 6-е изд.. М., Перспектива. 2010. – 656 с.
15. Шапкин А.С., Шапкин В.А. Теория риска и моделирование рисковых ситуаций. М.: Издательско-торговая корпорация «Дашков и К0». 2005. – 880 с.
16. Шарп У.Ф., Александер Г.Дж., Бэйли Дж.В. Инвестиции: пер. с англ. - М.: «Инфра-М». 2009. – 1028 с.
17. Шоломицкий А.Г. Теория риска. Выбор при неопределенности и моделировании риска. Изд.дом ГУ ВШЭ. М.: 2005. – 400 с.
18. Щиборщ К.В. Бюджетирование деятельности промышленных предприятий России. Изд-во ДиС. 2005. – 592 с.
Электронные источники (источники в сети Интернет)
1. http://www.elobook.com/
2. http://www.aonb.ru/
3. http://www.mirkin.ru/
4. http://www.aup.ru/
5. http://www.finanalis.ru/
6. http://www.iteam.ru/
7. http://www.cfin.ru/
8. http://bibliotekar.ru/
Вопросы и задания:
1. Предположим (см. параграф 3.2), для 10%-ного увеличения выпуска в плановом году необходим прирост затрат на 450 у.е.
Оцените, как изменятся в таком случае в плановом году по сравнению с отчетным:
- рентабельность продаж бизнеса;
- относительный прирост чистой прибыли
.
Какие организационные выводы относительно целесообразности реализации плана можно сделать в таком случае?
2. Какие еще (кроме выпуска новых акций и долгосрочного заимствования) варианты возможны для наращивания долгосрочных пассивов (см. параграф 3.3)? Каким образом можно это сделать, управляя показателями отчета о прибылях и убытках?
3. Из каких соображений может быть оценена ставка дисконтирования приростных денежных потоков от внедрения проекта реформирования управления запасами (параграф 3.4)? С чем можно было бы сравнить такую ставку?
4. Предположим (параграф 3.4), что ставка дисконтирования приростных денежных потоков оценена на уровне не 14%, а 16%. К каким изменениям в финансовом плане это должно привести? Разработайте один из вариантов плана в таком случае.
5. Предположим (параграф 3.4), принимается решение не разрабатывать программный комплекс силами собственных программистов, а закупить в начале планового года лицензионное программное обеспечение, стоимость которого также составляет 370 у.е. Это программное обеспечение ставится в активы баланса предприятия («расходы будущих периодов»); за первый год работы (планируемый год) на него предполагается начислить амортизацию в размере 123 у.е.
Составьте финансовый план (прогнозный баланс, отчет о прибылях и убытках и отчет о движении денежных средств) развития предприятия в таком случае.
6. Постройте финансовый план (составьте прогноз активов и пассивов, прибылей и убытков, денежных потоков) на основе данных модельной задачи, рассмотренной в параграфах 3.2.и 3.3, если предприятие планирует меньшее увеличение объема продаж (например, 7%) в следующем году. Остальные условия (включая прирост расходов по обычным видам деятельности на 300 у.е. в следующем году, а также требование неотрицательности чистого оборотного капитала) считать неизменными.
Как изменяется потребность в долгосрочном и краткосрочном заемном финансировании? Почему?
7. Агрегированный баланс предприятия и его отчет о прибылях и убытках на конец отчетного года Х имеют вид, показанный в таблицах соответственно 3.3 и 3.1. Компания планирует в предстоящем Х+1-ом году достичь 10%-ного роста объема реализации (выручки) при увеличении расходов по обычным видам деятельности (себестоимости) на 300 у.е. Выплаты дивидендов предполагается оставить на уровне отчетного года (60 у.е.).
В предстоящем году амортизация по имеющимся внеоборотным активам составит 250 у.е.; приобретение новых внеоборотных активов не предусматривается. Оборотные активы, непосредственно связанные с производством и реализацией продукции – товарно-материальные запасы и дебиторскую задолженность, планируется увеличивать пропорционально выручке, краткосрочные финансовые вложения – оставить на прежнем уровне.
Из средств нераспределенной прибыли планируется направить 100 у.е. на выкуп части собственных акций, 500 у.е. – на погашение части кредиторской задолженности. Считая, что долгосрочные заемные средства в предстоящем году привлекаться не будут, а краткосроч
