Состоятельность проектов. Критические точки и анализ чувствительности

 

Инвестиционные решения рисковы по определению. Невозможно с абсолютной точностью спрогнозировать значения всех параметров инвестиционного проекта, поэтому при принятии проекта желательно иметь некоторый резерв безопасности, суть которого состоит в формулировании некоторых аргументов, позволяющих с достаточной степе­нью уверенности утверждать, что инвестор не понесет критических убытков даже в том случае, если в ходе прогнозирования были допущены ошибки в сторону завышения (занижения) ключевых параметров. Поскольку основными характеристиками инвестиционного проекта являются элементы денежного потока и ставка дисконтирования, снижение рисковости осуществляется поправкой одного из этих параметров. Рассмотрим несколько наиболее распространенных подходов.

Имитационная модель учета риска

Первый подход связан с корректировкой денежного потока и последующим расчетом NPV для всех вариантов (имитационное моде­лирование, или анализ чувствительности). Методика анализа в этом случае такова:

· по каждому проекту строят три его возможных варианта развития: пессимистический, наиболее вероятный, оптимистический; по каждому

· По каждому из вариантов рассчитывается соответствующий NPV, т. е. получаю три величины: NPV_п, NPV_нв, NPV_о;

· для каждого проекта рассчитывается размах вариации NPV по формуле:

R(NPV) = NPV_о-NPV_п;

· из двух сравниваемых проектов тот считается более рисковым, у которого размах вариации NPV больше.

Существуют модификации рассмотренной методики, предусматривающие применение количественных вероятностных оценок. В этом случае методика может иметь вид:

· по каждому варианту рассчитывается пессимистическая, наиболее вероятная и оптимистическая оценки денежных поступлений и NPV,

· для каждого проекта значениям NPV_п, NPV_нв, NPV_o присваиваются вероятности их осуществления;

· для каждого проекта рассчитывается вероятное значение NPV, взвешенное по присвоенным вероятностям, и среднее квадратическое отклонение от него;

· проект с большим значением среднего квадратического отклонения считается более рисковым.

Еще одним вариантом снижения рисковости проекта является уменьшение прогнозируемых значений элементов денежного потока. Логика рассуждений очевидна — если даже при заниженных значениях ожидаемых поступлений счетные критерии свидетельствуют об эффективности проекта, проект можно принять; и противном случае нужно прибегнуть к дополнительным аргументам или попросту отказаться от проекта. Уменьшенные значения элементов денежного потока называются безрисковыми эквивалентами (очевидно, что данное название условно, поскольку полностью элиминировать риск весьма сложно).

Как же на практике находят безрисковые эквиваленты? Существуют различные способы. Например, можно попытаться оценить вероят­ность появления заданной величины денежного поступления для каждого года и каждого проекта. После этого составляются новые проекты на основе откорректированных с помощью понижающих коэффициентов денежных потоков, и для них рассчитываются NPV (понижающий коэффициент представляет собой вероятность появления рассматриваемого денежного поступления). По суш, откорректированный поток и представляет собой поток из безрисковых эквивалентов. Предпочте­ние отдается проекту, откорректированный денежный ноток которого  имеет наибольший NPV; этот проект считается менее рисковым.

Более совершенные методики построения безрисковых эквивалентов базируются на идеях, развитых в рамках теории полезности и теории игр. В частности, крупнейшие специалисты в этой сфере научных исследований Дж. фон Нейман и О. Моргенштерн показали, что принятие решений, в том числе и в области инвестиций, с помощью критериев, основанных только па монетарных оценках, Не является безусловно оптимальным — более предпочтительно использование специальных критериев, учитывающих ожидаемую по­лезность того или иного события.

Эта методика не предполагает корректировки элементов денежного потока — вводится поправка к ставке дисконтирования. Несложно заметить, что в формуле основного критерия — NPV — увеличение ставки дисконтирования приводит к уменьшению приведенной стои­мости возвратного потока, а следовательно, к более осторожной оценке в отношении анализируемого проекта. Поэтому снижение рисковости решения в отношении оцениваемого инвестиционного проекта может быть достигнуто следующим образом: к традиционно используемой станке дисконтирования вводится поправка на риск, эту ставку увеличивающая.

Таким образом, методика имеет вид:

* устанавливается исходная стоимость капитала, СС, предназна­ченного для инвестирования (нередко в качестве ее WACC);

* определяется (например, экспертным путем) премия за риск, ассоциируемый с данным проектом: для проекта A — г_а, для проекта В — г_b;

рассчитывается NPV со ставкой дисконтирования г:

-  для проекта A: г = СС + г_a;

- для проекта В: г = СС + г_b;

*проект с большим NPV считается предпочтительным.

По свидетельству западных специалистов, из рассмотренных ме­тодов учета риска именно последняя методика пользуется большей популярностью. Обычно называют две причины: (а) менеджеры и аналитики предпочитают работать с относительными показателя­ми, в частности с показателями доходности; (б) ввести поправку к ставке дисконтирования гораздо легче, нежели рассчитывать безрисковые эквиваленты, тем более что в любом случае решение явля­ется субъективным. Во многих компаниях для удобства вводят спе­циальную шкалу, в которой указаны значения станки дисконтирова­ния в зависимости от того, какой уровень риска может быть приписан данному проекту, например: ниже среднего, средний, выше среднего и весьма высокий. Как градация шкалы, так и значения, ставки дисконтирования периодически пересматриваются и, кроме того, могут специфицироваться по видам инвестиций, подразделениям, регионам и другим классификационным признакам.

Современные методы оценки эффективности проектов и стоимости предприятий десятилетиями разрабатывались для условий стабильно функционирующих экономических систем с преобладанием рыночных регуляторов. Для российской экономики эти методы нуждаются в адаптации.

Сложности информационного обеспечения анализа проектов возрастают по мере роста прогнозируемого цикла их жизни. Цикл жизни многих проектов достигает 20 и более лет. Между тем даже в относительно стабильной экономике трудно обеспечить сопоставимость стоимостных показателей за пределами 15 лет. В этих условиях иногда целесообразно вести расчеты эффективности не за полный цикл жизни проекта, а только на предстоящие 4 – 5 лет до момента выхода объекта на проектную мощность.

Можно рекомендовать два правила, особенно полезных для условий экономики России:

1. Не следует переоценивать результаты сложных методов расчета и пренебрегать простыми.

2. Расчеты должны включать анализ чувствительности, основанный на изучении влияния возможных ошибок в исходных данных на конечные результаты. 

При этом следует учитывать, что разные участники инвестиционного процесса располагают неодинаковыми возможностями для использования современных методов оценки проектов и предприятий.

 

Контрольные вопросы по теме 5