Показатель, отражающий уровень дополнительно генерируемой прибыли на собственный капитал в различной доле использования заемных средств, называется эффектом финансового левериджа

Он рассчитывается по следующей формуле:

ЭФЛ = (1 - Снп) х (КВРа - ПК) х ЗК/СК,

где ЭФЛ — эффект финансового левериджа, заключающийся в приросте коэффициента peнтабельности собственного капитала,

Снп — ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью;

KBРа — коэффициент валовой рентабельности активов (отношение валовой прибыли к средней стоимости активов), %;

ПК — средний размер процентов за кредит, уплачиваемых предприятием за использование заемного капитала, %;

ЗК — средняя сумма используемого предприятием заемного капитала;

СК — средняя сумма собственного капитала предприятия.

3 Механизм формирования эффекта финансового левериджа

№№ пп.	Показатели (руб.)	Предприятие
		«А»	«Б»	«В»
1.	Средняя сумма всего используемого капитала (активов) за анализируемый
	период, в том числе:
2.	Средняя сумма собственного капитала
3.	Средняя сумма заемного капитала	—
4.	Сумма валовой прибыли (без учета
	расходов по уплате процентов
	за кредит)
5.	Коэффициент валовой рентабельности
	активов (без учета расходов по уплате
	процентов за кредит), %
6.	Средний уровень процентов
	за кредит, %
7.	Сумма процентов за кредит, уплаченная за использование заемного капитала (п.З х п.6):100	—
8.	Сумма валовой прибыли предприятия
	с учетом расходов по уплате процентов за кредит (п. 4 - п.7)
9.	Ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью	0,24	0,24	0,24
10.	Сумма налога на прибыль (п. 8 х п. 9)
11.	Сумма чистой прибыли, остающейся в распоряжении
	предприятия после уплаты налога (п. 8 - п. 10)
12.	Коэффициент рентабельности собственного капитала или	15,2	15,96
	коэффициент финансовой рентабельности, % (п.11 х 100):п.2
13.	Прирост рентабельности собственного капитала в связи с использованием заемного	—	0,76	3,8
	капитала, в % (по отношению к предприятию «А»)

Анализ приведенных данных позволяет увидеть, что по предприятию «А» эффект финансового левериджа отсутствует, так как оно не использует в своей хозяйственной деятельности заемный капитал.

По предприятию «Б» эффект финансового левериджа составляет:

ЭФЛ = (1-0,24) х (20-15) х (250000: 50000) = 0,76 % Соответственно по предприятию «В» этот показатель составляет:

ЭФЛ = (1-0,24) х (20-15) х (150000: 150000) = 3,8 %

Из результатов проведенных расчетов видно, что чем выше удельный вес заемных средств в общей сумме используемого предприятием капитала, тем больший уровень прибыли оно получает на собственный капитал. Вместе с тем необходимо обратить внимание на зависимость эффекта финансового левериджа от соотношения коэффициента рентабельности активов и уровня процентов за использование заемного капитала. Если коэффициент валовой рентабельности активов больше уровня процентов за кредит, то эффект финансового левериджа положительный.

При равенстве этих показателей эффект финансового левериджа равен нулю.

В случае же превышения уровня процентов за кредит над коэффициентом валовой рентабельности активов эффект финансового левериджа получается отрицательным.

Приведенная формула расчета эффекта финансового левериджа позволяет выделить в ней три основные составляющие:

1. Налоговый корректор финансового левериджа (1—Снп), который показывает в какой степени проявляется эффект финансового левериджа в связи с различным уровнем налогообложения прибыли.

2. Дифференциал финансового левериджа (КВРа—ПК), который характеризует разницу между коэффициентом валовой рентабельности активов и средним размером процента за кредит.

3. Коэффициент финансового левериджа (ЗК/СК), который характеризует сумму заемного капитала, используемого предприятием, в расчете на единицу собственного капитала.

Налоговый корректор финансового левериджа практически не зависит от деятельности предприятия, так как ставка налога на прибыль устанавливается законодательно. Вместе с тем, в процессе управления финансовым левериджем дифференциальный налоговый корректор может быть использован в следующих случаях:

а) если по различным видам деятельности предприятия установлены дифференцированные ставки налогообложения прибыли;

б) если по отдельным видам деятельности предприятие использует налоговые льготы по прибыли;

в) если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в свободных экономических зонах своей страны, где действует льготный режим налогообложения прибыли;

г) если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в государствах с более низким уровнем налогообложения прибыли.

В этих случаях, воздействуя на отраслевую или региональную структуру производства (а, соответственно, и на состав прибыли по уровню ее налогообложения), можно, снизив среднюю ставку налогообложения прибыли, повысить воздействие налогового корректора финансового левериджа на его эффект (при прочих равных условиях).

Дифференциал финансового левериджа является главным условием, формирующим положительный эффект финансового левериджа. Этот эффект проявляется только в том случае, если уровень валовой прибыли, генерируемый активами предприятия, превышает средний размер процента за используемый кредит. Чем выше положительное значение дифференциала финансового левериджа, тем выше при прочих равных условиях будет его эффект. В связи с высокой динамичностью этого показателя он требует постоянного мониторинга в процессе управления эффектом финансового левериджа. Этот динамизм обусловлен действием ряда факторов.

Прежде всего, в период ухудшения конъюнктуры финансового рынка стоимость заемных средств может резко возрасти, превысив уровень валовой прибыли, генерируемой активами предприятия.

Кроме того, снижение финансовой устойчивости предприятия в процессе повышения доли используемого заемного капитала приводит к увеличению риска его банкротства, что вынуждает кредиторов увеличивать уровень ставки процента за кредит с учетом включения в нее премии за дополнительный финансовый риск. При определенном уровне этого риска (а, соответственно, и уровне общей ставки процента за кредит) дифференциал финансового левериджа может быть сведен к нулю (при котором использование заемного капитала не даст прироста рентабельности собственного капитала) и даже иметь отрицательную величину (при которой рентабельность собственного капитала снизится, так как часть чистой прибыли, генерируемой собственным капиталом, будет уходить на формирование используемого заемного капитала по высоким ставкам процента).

Наконец, в период ухудшения конъюнктуры товарного рынка сокращается объем реализации продукции, а, соответственно, и размер валовой прибыли предприятия от производственной деятельности. В этих условиях отрицательная величина дифференциала финансового левериджа может формироваться даже при неизменных ставках процента за кредит за счет снижения коэффициента валовой рентабельности активов.

В свете вышесказанного можно сделать вывод о том, что формирование отрицательного значения дифференциала финансового левериджа по любой из выше перечисленных причин всегда приводит к снижению коэффициента рентабельности собственного капитала. В этом случае использование предприятием заемного капитала дает отрицательный эффект.

Коэффициент финансового левериджа является тем рычагом (leverage в дословном переводе — рычаг), который вызывает положительный или отрицательный эффект, получаемый за счет соответствующего его дифференциала. При положительном значении дифференциала любой прирост коэффициента финансового левериджа будет вызывать еще больший прирост коэффициента рентабельности собственного капитала, а при отрицательном значении дифференциала прирост коэффициента финансового левериджа будет приводить к еще большему темпу снижения коэффициента рентабельности собственного капитала. Иными словами, приросткоэффициента финансового левериджа вызывает еще больший прирост его эффекта (положительного или отрицательного в зависимости от положительной или отрицательной величины дифференциала финансового левериджа).

Таким образом,

При неизменном дифференциале коэффициент финансового левериджа является главным генератором как возрастания суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансового риска потери этой прибыли.

Аналогичным образом,

При неизменном коэффициенте финансового левериджа положительная или отрицательная динамика его дифференциала генерирует как возрастание суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансовый риск ее потери.

Знание механизма воздействия финансового капитала на уровень прибыльности собственного капитала и уровень финансового риска позволяет целенаправленно управлять как стоимостью, так и структурой капитала предприятия.

Вопросы для самопроверки?

1. Приведите примеры, когда две компании имеют: а) одинаковый уровень финансового левериджа и различный уровень производственного левериджа; б) одинаковый уровень производственного левериджа и различный уровень финансового левериджа.

2. Какими методами можно влиять на уровни операционного и финансового левериджей?

3. Что такое резервный заемный капитал? С какими видами риска и левериджа связано это понятие?

4. С целью диверсификации своей деятельности и получения дополнительной прибыли компания планирует крупные инвестиции. Обсуждаются альтернативные проекты приобретения небольшой авиационной компании и строительства технологической линии по переработке сельскохозяйственной продукции. Какие виды риска необходимо учесть в данном случае?

5. Предположим, что руководство компании обсуждает вопрос о целесообразности повышения уровня финансового левериджа. Какими способами теоретически это можно сделать?

6. Приведите аргументы «за» и «против» в отношении обсуждаемого вопроса с позиции: а) собственников компании; б) ее высшего управленческого персонала;

в) кредиторов.

Тема 2.3 Формирование рациональной структуры источников средств предприятия

1. Стоимость капитала
2. Источники капитала
3. Лизинг и факторинг

1 Стоимость капитала

Стоимость капитала количественно выражается в сложившихся в компании относительных годовых расходах по обслуживанию своей задолженности перед собственниками и инвесторами, т.е. это относительный показатель, измеряемый в процентах.

Любая компания обычно финансируется из нескольких источ-
ников одновременно. С позиции стратегии оптимизация структуры источников - это проявление разумной и осознанной финансовой политики. С позиции текущего финансирования возникновение тех или иных источников, изменение структуры текущих пассивов осуществляется не только в плановом порядке, но и нередко спонтанно (в частности, расширение объемов деятельности обычно сопровождается ростом кредиторской задолженности). Все источники затрат можно подразделить на две группы:

а) платные источники (таких большинство, например, за привлечение кредитов и займов платятся проценты, акционерам платятся дивиденды, кредиторская задолженность по товарным операциям нередко связана с отказом от скидки, т.е. тоже не является бесплатной, и т.п.)

б) бесплатные источники (сюда относятся некоторые виды текущей кредиторской задолженности, например задолженность по заработной плате)

Капитал имеет свою цену. Цена, или стоимость, капитала представляет собой средневзвешенную цену составных частей капитала:

Ц_с*С + Ц_з*З + Ц_п*П

Ц =,

где Ц – цена капитала, руб.;

Ц_с - цена собственного капитала (сумма выплаченных дивидендов, выплаченной прибыли и связанных с ними затрат), руб.;

Ц_з - цена заемного капитала (сумма процентов за полученный кредит, уплаченных по выпущенным облигациям и связанных с ними затрат), руб.;

Ц_п - цена привлеченного капитала (сумма уплаченных штрафов и связанных с ними затрат), руб.;

С – удельный вес собственного капитала в общей сумме капитала, %;

З - удельный вес заемного капитала в общей сумме капитала, %;

П - удельный вес привлеченного капитала в общей сумме капитала, %.

2 Источники капитала

Можно выделить пять основных источников капитала, стоимость которых необходимо знать для расчета средневзвешенной цены фирмы:

1. банковские кредиты и займы
2. облигационные займы
3. привилегированные акции
4. обыкновенные акции
5. нераспределенная прибыль

3 Лизинг и факторинг

Кроме традиционных форм кредита, существует и ряд таких форм «внешнего» финансирования, которые непосредственно к кредитным операциям не относятся, но так же, как и кредит, связаны с привлечением заемных средств (заемного капитала). К таким операциям, которые осуществляют как специализированные компании, так и банки, относятся лизинг и факторинг.

Допустим, авиакомпания решила пополнить парк самолетов и взамен износившихся «ТУ-154» и «ИЛ-86» использовать на международных линиях несколько новых «Боингов». У авиакомпании есть несколько вариантов дальнейших действий.

Вариант 1. Компания покупает «Боинги». Но хватит ли у авиакомпании средств для этой операции: все-таки «Боинг» — это не импортная авторучка и даже не зерноуборочный комбайн?

Вариант 2. Компания берет кредит в банке, на кредитные средства покупает «Боинг», начинает его эксплуатировать и из прибыли выплачивает банку проценты за кредит. Но хватит ли прибыли на оплату процентов, если ставки высоки, а прибыли ожидаются отнюдь не сверхвысокими?

Если эти два варианта по тем или иным причинам не подходят, то перед компанией открываются еще три пути: отказаться от заманчивой идеи, взять самолеты в аренду на срок, совершить лизинговую операцию.