Тема 18. Цена собственных источников финансирования

Нахождение цены средств финансирования, полученных в ходе нового выпуска акций компании, основывается на предположе­нии, что дивидендные выплаты с позиции эмитента рассматрива­ются в качестве финансовых издержек. В соответствии с этим цена акций предприятия приблизительно равна уровню дохода, по­лучаемого держателями акций. Расчет цены привилегированных акций не представляет большой сложности из-за достаточной предсказуемости получения инвесторами дивидендного дохода.

Некоторые компании осуществляют выпуск привилегирован­ных акций на условиях, предоставляющих инвестору право вы­купить их в определенный момент времени по заранее установ­ленной цене. В этом случае цена привилегированных акций ис­числяется из нижеприведенной формулы:

Ца = Dp / Pp = Dp / (Po - FC),

где Dp – дивидендный доход по привилегированным акциям

Pp – чистая сумма средств, полученных предприятием от продажи одной привилегированной акции

Ро – эмиссионная цена привилегированной акции

FC – затраты предприятия на выпуск привилегированной акции

В последнее время российские компании в целях привлече­ния инвестиционного капитала для финансирования крупномас­штабных проектов все чаще стали размещать свои акции на фон­довых торговых площадках (например, успешно размещены ADR на NYSE компаниями «Вымпелком», «Вимм-Билль-Данн», МТС, «Ростелеком» и др.).

Для нахождения цены вновь выпускаемых обыкновенных акций необходимо особое внимание уделять прогнозу уровня дивидендных выплат в различные периоды времени. В финансо­вой практике рассматриваются обыкновенные акции с постоян­ной величиной дивиденда, с постоянным и с изменяющимся тем­пами прироста дивидендов.

Если рассматриваются обыкновенные акции с постоянной динамикой изменения уровня дивидендов, цена ка­питала рассчитывается по формуле:

D₁

Ца = ------------------------ + t

Po * (1 + K)

где D₁ — ожидаемая величина дивиденда на ближайший период, тыс. руб.;

Ро — эмиссионная цена одной обыкновенной акции, тыс. руб.;

К — коэффициент издержек по выпуску и реализации обыкновенных акций, равный отношению их абсолютного значения к эмиссион­ной цене;

t — ожидаемый темп прироста дивидендов. Определяется по формуле

t = (D₁ – D₀) / D₀

Следовательно, величина дивидендов в t периоде находится из выражения

Dt = D₀ * (1 + Тпр)^t

где D₀— величина дивидендов в базовом периоде, тыс. руб.

Особенности расчета:

1. Бесконечный горизонт планирования
2. Плавающий доход, отсутствует фиксированный процент
3. Не предусмотрен выкуп акций

Активная инвестиционная деятельность предполагает раз­работку оптимальных управленческих решений, лежащих в рам­ках одновременно дивидендной политики и политики в области накопления капитала компании. В этой связи выбор между реин­вестированием полученной прибыли и выплатой дивидендов вли­яет не только на взаимоотношения между менеджментом и акцио­нерами (собственниками) организации, но и в конечном итоге определяет стратегические (инвестиционные) перспективы компа­нии, функционирующей в условиях жесткого конкурентного ок­ружения. Отсюда можно утверждать, что уровень дивидендного дохода оказывает существенное влияние на интенсивность деятель­ности компании в сфере долгосрочного инвестирования.

На следующем этапе анализа необходимо определить цену нераспределенной прибыли, направляемой на цели финансиро­вания долгосрочных инвестиций. Как правило, это часть прибы­ли предприятия, оставшаяся после отчислений налогов, уплаты дивидендов и других распределений чистой прибыли согласно компетенции общего собрания акционеров (участников). Перед собственниками и менеджментом коммерческой организации встает сложная задача решить, на какие цели использовать не­распределенную прибыль.

Если будет принято решение направить прибыль на цели ин­вестирования, цена данного источника финансирования Цпр бу­дет равна рентабельности, которую смогли бы получить акцио­неры (собственники) организации при вложении полученного ими дивидендного дохода в альтернативные проекты со сравнимыми рисковыми характеристиками (реализация принципа вмененных издержек: определение цены каждого компонента инвестированного капитала должно базироваться на оценке потенциальной доходности альтернативного вложения средств, соответствующей конкретным условиям данного рынка).

Исходя из вышеизложенного, в практике инвестиционного анализа существуют методики расчета цены нераспределенной прибыли.

1. предполагает использование альтернативных ставок рентабельности. В этом случае в качестве цены реинвести­рованной прибыли рекомендуется использовать депозитный про­цент по вкладам в стабильной иностранной валюте (выбор бан­ка осуществляется по уровню безопасности вложенных средств) или депозитную ставку Сбербанка России.

2. строится на основе безрисковой ставки рен­табельности (r _f) и субъективно оцениваемой надбавки (премии) за риск. В качестве безрисковой рентабельности (доходнос­ти) принято использовать ставку дохода по долгосрочным пра­вительственным облигациям. В современных российских усло­виях для оценки инвестиционных операций, совер­шенных в долларах США применяется ставка, предложенная на лондонском межбанковском рынке (LIBOR: в последнее время 6—7% годовых), по операциям в российских рублях в качестве безрисковой ставки рекомендуется использовать величину, равную 0,25—0,3 ставки рефинансирования ЦБ России. Наиболее безопасный вид кре­дитных операций — ипотечное кредитование (под залог недви­жимости), осуществляемых российскими коммерческими банка­ми с юридическими и физическими лицами, имеет премию за рискв пределах от 8 до 20%.