Инвестирование в реальные опционы

Оценка инвестиционных проектов методом реальных опционов основана на предположении, что любая инвестиционная возможность для компании может быть рассмотрена как финансовый опцион, то есть компания имеет право, а не обязательство создать или приобрести активы в течение некоторого времени. Многие инвестиционные проекты содержат различные виды опционов. К примеру, компания рассматривает возможность приобретения лицензии на разработку месторождения нефти на конкретном участке земли. Но на данный момент стоимость добычи нефти в этом месте не окупится доходами от ее реализации, поэтому такой проект выглядит убыточным. С другой стороны, принимая во внимание, что цены на нефть на мировом рынке подвержены серьезным колебаниям, несложно предположить, что через год или два они резко вырастут и разработка месторождения принесет значительные прибыли. В таком случае лицензия на разработку нефти дает компании право, но не обязательство реализовать проект, если условия для этого будут благоприятны. Другими словами, покупая лицензию, компания приобретает реальный опцион. Если у компании нет возможности осуществлять проект поэтапно или в случае неудачи выйти из проекта до его завершения, минимизировав потери, то в таком случае компания сталкивается с выбором (инвестировать сейчас или нет), не содержащим реальных опционов. Основой для разработки теории реальных опционов стал финансовый опцион. Это ценная бумага, торгующаяся на бирже, которая дает своему владельцу право купить или продать в течение установленного срока определенное количество акций или других ценных бумаг по заранее зафиксированной цене. Существуют два типа опционов:

«колл» — право купить по фиксированной цене;

«пут» — право продать по фиксированной цене.

Применение метода реальных опционов дает г ибкость в принятии решений. Использование метода реальных опционов для принятия решений по инвестиционным проектам позволяет компаниям учесть возможность гибкого реагирования на изменяющиеся внешние условия

 

39.Разрешение противоречий интересов

Путь, ведущий к повышению благосостояния акционеров за счет решений, касающихся структуры капитала, состоит в сокращении числа потенциально дорогостоящих в своем разрешении противоречий между интересами различных заинтересованных лиц: например, конфликтов между менеджерами и акционерами или между акционерами и кредиторами.

Связанные с этим затраты обычно называются затратами на взаимоотношения между комитентом и комиссионером.

Проблемы мотивации: свобода в операциях с денежными средствами

Когда у управленческого персонала есть большая свобода действий в вопросах использования денежных средств фирмы, существует стремление направлять их для инвестирования в проекты, не ведущие к повышению благосостояния акционеров.

В качестве примеров можно привести инвестиции, которые хотя и имеют отрицательную величину NPV, повышают престиж фирмы или имидж самих менеджеров. Весьма действенным способом устранения этой психолого-мотивационной проблемы, связанной со свободой в определении направлений инвестирования, может оказаться наличие у фирмы заимствований определенных размеров.

Необходимость погашать долговые обязательства фирмы вынуждает ее менеджеров использовать на эти цели деньги фирмы в соответствии с заранее составленным календарным планом выплат процентов и основной суммы долга. Выпуск облигаций для выкупа акций может, таким образом, оказаться способом увеличения богатства акционеров за счет снижения объема свободных средств, находящихся в распоряжении менеджеров.

Конфликты между акционерами и кредиторами

Расходы, которые несет фирма в связи с тем, что она оказывается в зоне финансовой несостоятельности, и показали, как они ограничивают уровень заемного капитала. Однако существует также проблема, связанная с согласованием интересов акционеров (и действующих в их интересах менеджеров) с интересами кредиторов в тех случаях, когда у фирмы имеется большой объем долговых обязательств.

Психолого-мотивационная проблема возникает в связи с тем, что акционеры слабо заинтересованы в уменьшении размера потерь, которые несет фирма в случае банкротства. Менеджеры, действующие в интересах акционеров,

должны в связи с этим стремиться к использованию более рискованных инвестиций, повышающих благосостояние акционеров за счет кредиторов.

Предположим, например, что имеющиеся на данный момент активы фирмы равняются 100 млн. долл. Фирма также имеет долговые обязательства номинальной стоимостью 104 млн. долл., срок выплаты по которым наступает через год. Управленческий персонал стоит перед выбором: купить на 100 млн. долл. безрисковых казначейских векселей со сроком погашения через год и с процентной ставкой 4% или инвестировать в венчурный бизнес, который через год будет стоить либо 200 млн. долл., либо эти средства полностью пропадут. Даже в том случае, если вероятность того, что новое предприятие окажется успешным, очень мала, управленческий персонал (действуя в интересах акционеров) выберет участие в рискованном предприятии.

Причина состоит в том, что если будут куплены казначейские векселя, то курс акций фирмы упадет до нуля. Если у фирмы есть некоторый шанс, независимо от того, насколько он мал, повысить свою стоимость до величины, превышающей 104 млн. долл. через год, то акции будут сейчас иметь некоторую стоимость. В этом примере кредиторы фирмы несут весь риск, связанный с участием в венчурном бизнесе, а акционеры получают весь выигрыш, связанный с возможным ростом стоимости фирмы вследствие успеха.

Таким образом, в ряде случаев, покупая корпоративные долговые обязательства, кредиторы могут столкнуться с проблемами морального характера. На фирмах с большим объемом заемного капитала менеджеры могут стремиться к такому перераспределению активов фирмы, которое приведет к фактическому снижению совокупной стоимости фирмы (размера всего пирога). Целью их действий является рост курса акций (размера той части капитала фирмы, которая приходится на акционерный капитал). Поскольку кредиторы отдают себе отчет в том, что в определенных неблагоприятных условиях менеджеры могут оказаться вынужденными поступать описанным выше образом, кредиторы будут стремиться уменьшить объем предоставляемых ими средст

 

 

40. СОЗДАНИЕ НОВЫХ ВОЗМОЖНОСТЕЙ ДЛЯ ЗАИНТЕРЕСОВАННЫХ СТОРОН

Путь, ведущий к увеличению стоимости фирмы в связи с принятием решений по вопросам структуры капитала, состоит в создании для определенной части заинтересованных в успехе фирмы лиц новых возможностей, которые в противном случае были бы доступны для них по более высокой цене или же недоступны вообще. Идея состоит в том, что за счет варьирования своих обязательств можно увеличить стоимость компании без каких-либо изменений в объеме или составе своих текущих активов. В качестве примера создания таких возможностей для заинтересованных лиц можно привести использование пенсионных обязательств в качестве одной из форм финансирования корпорации. Формирование пенсионных сбережений самими работниками фирмы имеет двоякий результат. С одной стороны, они участвуют в создании пенсионных накоплений, а с другой — акционеры фирмы привлекают квалифицированных сотрудников и в совокупности тратят меньше средств на их оплату, чем это было бы при отсутствии пенсионной программы. Однако создание для инвесторов новых финансовых инструментов обычно более эффективно осуществляется фирмами специализирующимися на предоставлении услуг в области финансов.

 

 

41. ФИНАНСОВЫЕ РЕШЕНИЯ НА ПРАКТИКЕ

В решениях по вопросам финансирования всегда присутствуют компромиссы, зависящие от конкретных условий, в которых работает фирма. Например, фирма, не платящая налог на прибыль вследствие понесенных убытков, должна определиться с тем, что ей выгоднее: выигрыш из-за отсутствия налогов или расходы, которые она несет в связи с бедственным финансовым положением. В свою очередь, компания, имеющая сильную финансовую позицию, решает другие проблемы по оптимизации своего финансового состояния. Перейдем теперь к рассмотрению конкретных примеров. Ниже описаны пять различных ситуаций, в которых находятся компании, и пять различных методов финансирования бизнеса.

Таблица 16.7. Подбор методов финансирования исходя из условий работы компании

Компания	Метод финансирования	Причины
On Oil Company	Облигации с варрантами	В случае обнаружения нефти стоимость акций компании Orr увеличится и для финансирования необходимых инвестиций можно будет привлечь новый акционерный капитал
Gormeh Foods, Inc.	Аренда	Отсутствие возможностей для дополнительных займов Аренда дает возможность финансирования с привлечением заемного капитала, обеспеченного взятым в аренду оборудованием
Bombay Textile Company	Факторинг	Вместо того чтобы нести издержки в связи с управлением дебиторской задолженностью, более эффективной оказывается их передача фактор-фирме
Holey's Burger Queen	Займы от друзей и родственников	Отсутствует возможность получить заем от любого кредитного учреждения в связи с отсутствием собственного значительного капитала Предоставить капитал в этой ситуации могут только хорошие знакомые и родственники
Lee Productions	Обыкновенные акции	Затраты на оплату услуг финансового посредника при финансировании с привлечением заемного капитала могут оказаться очень большими

Пять методов финансирования бизнеса

Займы от друзей и родственников

Такая "семейная" организационная форма финансирования оказывается подходящей в том случае, если бизнес начинается в виде малого предприятия и его перспективы в будущем достаточно неопределенны. Успех бизнеса будет в значительной степени зависеть от самого предпринимателя. В такой

ситуации ссудить требуемые средства могут только люди, лично знакомые с владельцами фирмы и оказывающие им доверие.

Аренда

Арендодатель предоставляет определенные реальные активы — офис, склад, оборудование — арендатору, который обязуется осуществлять за это в течение определенного периода оговоренные в контракте выплаты. По сути, аренда представляет собой финансирование с привлечением заемного капитала, обеспеченное арендованным имуществом и без права оборота на иное имущество должника.

Обыкновенные акции

Выпуск обыкновенных акций как метод финансирования используется в том случае, если фирма организована в виде корпорации (акционерного общества). Такой способ привлечения внешних средств обычно используется либо когда фирма только становится открытым акционерным обществом, либо если она собирается значительно расширить свой бизнес.

Долговые обязательства с варрантами

Варранты представляют собой опционы "колл", дающие их владельцам право покупать выпускаемые компанией акции по фиксированной цене. Варранты прилагаются к долговым обязательствам в том случае, если компания предвидит необходимость привлечения нового акционерного капитала за некоторое время до выплаты долга. По таким облигациям выплачивается меньший процентный доход, чем это было бы в случае отсутствия варрантов. Факторинг дебиторской задолженности

Компания может заключить договор с посторонней фирмой на обслуживание своей дебиторской задолженности. В этом случае она продает со скидкой свою дебиторскую задолженность фактор-фирме (factor), представляющей собой компанию, специализирующуюся на операциях с денежными требованиями

своих клиентов к их партнерам. Привлечение услуг фактор-фирм дает возможность получить денежные средства путем продажи активов (дебиторской задолженности) компании, а не с помощью займа или выпуска новых акций.