2020-01-14
557
Сущность еврооблигаций
Еврооблигации — это облигации, эмитированные на международном фондовом рынке и деноминированные в евровалютах — валютах, иностранных по отношению к стране-эмитенту. Одним из нововведений международного рынка капиталов стала секъюритизация1 евровалютных займов. Поскольку первоначально они принимали форму еврооблигаций, то и сейчас эмитируются в виде прежде всего краткосрочных ценных бумаг, например европолисов, со сроком погашения до 1 года, но их можно превратить и в долгосрочный заем. Еврокоммерческие бумаги — другая форма краткосрочных ценных бумаг, эмитируемых быстро растущими компаниями. Евроакции — новые эмиссии / первичные выпуски обыкновенных и привилегированных акций и других долевых ценных бумаг, распространяемых на международном фондовом рынке. К прочим акциям относятся вторичные эмиссии, размещаемые путем закрытой подписки и с помощью инвестиционных фондов закрытого типа. Эмиссии евроакций также пользуются большой популярностью. В частности, в начале 90-х гг. на евроакции приходилось около 2/3 объема рынка, соответственно на прочие международные акции — 1/3, а в конце 90-х гг. соотношение между ними составляло примерно 50:50. Основой иностранных международных заимствований в 90-х гг. были обыкновенные облигации, около 70% из них были деноминированы в американских долларах, а введение единой европейской валюты — евро — привело к расслоению рынка на евробумаги и долларовые ценные бумаги, потому что доля других валют в совокупности не превышает 10%. В 1999 г. было эмитировано евроакций на сумму 5 365,5 млрд ам. долл., из которых инструментов денежного рынка — на сумму 260 млрд долл. Основными эмитентами стали корпорации США (1 310,8 млрд долл.), зоны евро (1 746,5 млрд долл.) и Японии (338,3 млрд долл.). Прочие государства эмитировали евроакций на сумму всего 408 млрд долл. Основная валюта выпуска — американский доллар (2 512,2 млрд долл.)2.
Таблица 1
Основные параметры еврорынка (млрд ам. долл.3) 4
| 1998 г. | 1999 г. | 2000 г. | |
| Развитые государства | 567,3 | 449,9 | 332,5 |
| межбанковские займы | 288,7 | 29,9 | -228,9 |
| небанковские займы | 24,2 | 103,4 | 182,6 |
| долговые ценные бумаги* | 254,4 | 316,6 | 378,8 |
| Офф-шорные центры | -178,0 | -105,6 | -33,2 |
| межбанковские займы | -172,0 | -139,3 | -106,6 |
| небанковские займы | -27,1 | 6,3 | 39,7 |
| долговые ценные бумаги* | 21,0 | 27,4 | 33,8 |
| Развивающиеся страны5 | -83,0 | -71,2 | -59,4 |
| межбанковские займы | -63,9 | -61,6 | -59,3 |
| небанковские займы | -12,4 | -14,6 | -16,8 |
| долговые ценные бумаги* | -6,8 | 4,9 | 16,6 |
| Прочие | -33,9 | -20,0 | -6,1 |
| Синдицированные кредиты6 | 902,0 | 957,1 | 1012,2 |
| Итого | 272,4 | 253,1 | 233,8 |
| межбанковские займы | 28,1 | -219,9 | -467,9 |
| небанковские займы | -26,9 | 92,2 | 211,3 |
| долговые ценные бумаги* | 271,2 | 380,7 | 490,2 |
Однако, несмотря на довольно значительное разнообразие инструментов еврорынка, отечественные компании (и государство) пока что прибегают к выпускам на международном рынке капиталов только еврооблигаций — разновидности международных облигаций.
Виды международных облигаций
Облигации, размещаемые за пределами государства-эмитента, называются международными. Они подразделяются на еврооблигации (eurobonds) и зарубежные облигации (foreign bonds)7. Основную долю (80-90%) составляют еврооблигации. Также известны и другие разновидности международных облигаций, занимающие меньшую долю. Если облигации размещаются одновременно на еврорынке и на национальном рынке (одном или нескольких), они называются глобальными. Облигации одной эмиссии, предлагаемые к продаже одновременно в нескольких государствах в национальных для них валютах, называются параллельными.
Международные облигации можно рассматривать в широком и узком смысле слова. Часто понятие «международные облигации» используется для обозначения всех основных долговых инструментов, распространяемых за границей. К ним относятся долгосрочные долговые инструменты — облигации (бонды) и среднесрочные долговые инструменты (ноты). Международные облигации отличаются от национальных (domestic bonds) режимом налогообложения, методикой размещения, объемом доступной информации, кругом потенциальных покупателей. В узком смысле слова термин «международные облигации» соответствует долговым инструментам. Бонды и ноты очень часто не различаются по срокам, основное отличие состоит в способе выплаты дохода. Чаще всего ноты эмитируются с плавающей купонной ставкой, а облигации — с фиксированной. Около 70% эмиссий размещается банками и нефинансовыми компаниями, а остальное — государством и международными организациями.
Таблица 2
Динамика рынка международных облигаций8
| Годы | 70-е гг. | 1980-1985 гг. | 1986-1989 гг. | 1995 г. | 1997 г. | 2001 г. |
| Млрд. долл. | 5 | 100 | 200 | 500 | 800 | 1100 |
Еврооблигации — ценные бумаги, эмитированные в евровалютах, размещаются среди зарубежных инвесторов с помощью международного синдиката андеррайтеров9. Еврооблигации используются для долгосрочного кредитования. Они очень похожи на облигации, эмитируемые государством и компаниями на внутреннем рынке, но мобилизуют средства «европула»10, поскольку характеризуются низкими процентными ставками и сохранением неизменными долей акционеров (однако при этом сохраняются относительно высокие налоговые выплаты, необходимость отслеживания потоков капитала и возвратность и платность заемных ресурсов). После размещения облигаций на первичном рынке они могут котироваться и на вторичном. Чаще всего еврооблигации эмитируются в форме на предъявителя, а не в именной/регистрированной форме, что делает их привлекательными для инвесторов, не совсем честными перед налоговыми органами. Банк, обслуживающий эмиссии еврооблигаций, получает комиссионные в форме дисконта от эмиссионной цены. Еврооблигации могут приносить постоянный процент или эмитироваться в форме полисов с плавающим процентом.
Чтобы яснее представить себе различия между еврооблигациями и международными облигациями, рассмотрим их в зависимости от основных критериев.
Таблица 3
Сравнение еврооблигаций и международных облигаций
| Критерии | Еврооблигации | Международные облигации |
| Валюта | Иностранная для эмитента, евровалюта | Иностранная для эмитента из конкретного государства, валюта страны размещения займа |
| Инвестиционный данной страны | Специализированный синдикат андеррайтеров | Синдикат андеррайтеров из агентов по размещению |
| Владельцы | Иностранные инвесторы | Инвесторы страны размещения займа |
| Преимущества | Большое количество потенциальных инвесторов, расширенная территория размещения | Возможность тщательного изучения рынка размещения и минимизации страновых рисков |
| Недостатки | Высокий страновой риск | Относительно ограниченный круг инвесторов; ограниченная территория размещения |
Краткая история рынка еврооблигаций 11
Появление еврооблигаций тесно связано с интернационализацией мировой экономики и ростом потребностей транснациональных корпораций. Ограничения на операции иностранных инвесторов на рынке ценных бумаг США в 1963 г. способствовали развитию еврорынка (процентные ставки в США были ниже, чем в Европе). Несмотря на введение уравнительного налога на процент в США, увеличивающего стоимость кредита на 1% с 1963 г. (и 1,5% с 1967 г.), который затем был отменен в 1974 г., рынок евродолларов стал источником финансирования рынка еврооблигаций — преимущественно евродолларовых облигаций. В 1965 г. в США началась Программа добровольных ограничений на вывоз капитала, которая привела к мобилизации средств американских транснациональных корпораций на зарубежных рынках. В 1968 г. введение прямых ограничений на американские инвестиции за рубежом привело к бурному росту рынка еврооблигаций, основными эмитентами на котором стали частные компании. Однако отсутствие развитой инфраструктуры тормозило его развитие. Физические перемещения сертификатов ценных бумаг, невозможность их замены и необходимость строгого соответствия индивидуальных признаков ценных бумаг не способствовали ускорению темпов осуществления операций. Еврорынок развивался достаточно медленно до 1968 г., когда банком Morgan Guarantу был создан клиринговый центр по торговле еврооблигациями Euroclear, а в 1970 г. — Сedel12. В 1969 г. крупнейшие операторы еврорынка образуют Ассоциацию международных дилеров облигаций (Association of International Bond Dealers), переименованную в 90-х гг. в Ассоциацию участников международных фондовых рынков (International Securities Markets Association — ISMA). С того времени рынок еврооблигаций развивается динамично, поэтому на него не повлияла даже либерализация 70-х гг., мировой долговой кризис начала 80-х гг. и азиатский финансовый кризис 1997 г.
Отказ Мексики и ряда других развивающихся государств от выполнения обязательств по международным займам вызвал долговой кризис. Потери кредиторов были частично компенсированы за счет переоформления долга в ценные бумаги — секъюритизации займа. Появление облигаций Брейди (занимающих сейчас значительную нишу) в большой степени было вызвано падением рейтингов банков-кредиторов, ростом убытков и выгодой транснациональных корпораций при эмитировании облигаций, а не при получении кредита по высоким ставкам. Поэтому еврооблигации практически вытеснили синдицированные займы, и в середине 90-х гг. занимали около 2/3 международного рынка.
Таблица 4
Эмиссии международных долговых инструментов (млрд ам.долл.)13
| 1994 г. | 1995 г. | 1996 г. | 1997 г. | 1998 г. | 1999 г. | 2000 г. | |
| Итого14 | 251,9 | 260,6 | 532,0 | 563,2 | 680,9 | 1225,2 | 1201,5 |
| Инструменты денежного рынка15 | 4,5 | 18,7 | 39,9 | 14,8 | 9,8 | 68,6 | 52,9 |
| Облигации и ноты16 | 247,3 | 241,9 | 492,0 | 548,4 | 671,1 | 1156,6 | 1148,6 |
| Развитые государства | 203,1 | 226,9 | 404,2 | 439,0 | 574,8 | 1149,4 | 1080,6 |
| США | 22,9 | 55,4 | 130,2 | 176,0 | 280,3 | 484,5 | 494,4 |
| зона евро | 126,5 | 132,1 | 177,3 | 172,0 | 210,7 | 494,0 | 425,6 |
| Япония | -6,9 | -3,8 | 17,1 | -1,3 | -17,4 | 4,1 | -1,8 |
| Офф-шорные центры | 7,2 | 0,7 | 17,1 | 13,9 | 10,0 | 15,7 | 17,5 |
| Прочие страны | 32,5 | 22,0 | 87,7 | 89,1 | 40,1 | 35,5 | 58,2 |
| Международные институты | 8,9 | 11,0 | 23,0 | 21,2 | 56,0 | 24,6 | 45,3 |
| Ам. доллар | 64,4 | 68,4 | 259,1 | 331,6 | 410,4 | 546,2 | 630,8 |
| Валюты зоны ЕВРО | 80,6 | 84,2 | 134,5 | 133,9 | 223,6 | 576,2 | 495,1 |
| Иена | 85,3 | 79,8 | 85,7 | 33,4 | -26,8 | -5,8 | -40,8 |
| Прочие валюты | 21,4 | 28,2 | 52,7 | 64,4 | 73,7 | 108,7 | 116,6 |
| Финансовые институты17 | 134,8 | 167,0 | 342,3 | 355,6 | 369,5 | 659,1 | 662,3 |
| Публичный сектор18 | 103,4 | 72,6 | 118,9 | 85,4 | 178,2 | 213,5 | 212,0 |
| Центральные правительства | 50,1 | 37,3 | 53,5 | 31,6 | 45,1 | 40,4 | 38,8 |
| Корпоративные эмитенты | 13,5 | 21,1 | 70,7 | 122,3 | 133,2 | 352,7 | 327,3 |
Обычно (классические еврооблигации) эмитируются в форме на предъявителя с фиксированной ставкой купона и ежегодной выплатой дохода после предъявления купона к оплате, а погашаются по истечении срока еврооблигаций единовременно. Если погашение будет осуществляться в течение определенного времени, образуется специальный погасительный фонд. Сразу необходимо отметить, что известно огромное число разновидностей еврооблигаций, разнообразных прежде всего с точки зрения конструкции.
Особенности налогообложения еврооблигаций заключаются в отсутствии выплаты налога на проценты и дивиденды (witholding tax). Доходы по еврооблигациям подлежат обложению подоходным налогом — наряду с прочими доходами физических или юридических лиц, однако они легко могут быть выведены из-под налогообложения. Если в соответствии с местным законодательством заемщик должен удержать налог на процент, ему необходимо довести величину процентных платежей до соответствующего номинальному купону уровня процентного дохода.
