Налоги в модели стоимости капитала

Описание модели

Предметом рассмотрения данного раздела является учет налогов в модели стоимости капитала. Уплата налогов может сказываться на выгодности инвес­тиционных объектов. Кроме того, налоговый компонент играет важное значе­ние при постановке вопроса "покупка или лизинг?", который очень часто возникает в связи с инвестиционной деятельностью¹⁴⁰.

Далее необходимо вкратце остановиться на включении налогового компо­нента в инвестиционные расчеты. По этой причине в модель включаются только налоги, размер которых зависит от величины прибыли, т.е. от разницы между доходами и расходами. Конкретно, наряду с допущениями модели стоимости капитала¹⁴¹, должны иметь место следующие условия:

¹³⁸ Grab, H.L.: (Investitionsrechnung), с. 105; Grob, H.L.: (Capital), с. 62.

¹³⁹ Grob, H.L.: (Investitionsreclmung), с. 28; Grob, H.L.: (Einftlhnmg), с. 208, а также финансовые планы
и планы погашения задолженности см. в разделах 3.1.3.2. и 3.1.3.4.

¹⁴⁰ Об этом решении см. Kovac, J.: (Entscheidung), с. 59; Mellwig, W.: (Investition), с. 211; Spremann, К.:
(Finanzierung), с. 327; Gebhard, J.: (Fmanzierungsleasing), c. 60; Kruschwitz, L.: (Leasing); Spremann,
K.: (Investition), c. 327.

См. раздел 3.1.3.2.

- Предприятие должно платить налог на прибыль определенного периода,
который взимается в конце периода, и величина которого пропорцио­
нальна прибыли.

- Предприятие получает прибыль, независимо от осуществления инвести­
ционных проектов в каждом периоде. Ее размер достаточен для немед­
ленного покрытия убытков в периодах их возникновения вследствие
осуществления рассматриваемого инвестиционного проекта.

- Проценты по привлечению финансовых средств в полном размере
уменьшают налогооблагаемую прибыль, а проценты по вложению фи­нансовых средств соответственно повышают ее.

- Все вызванные эксплуатацией инвестиционного объекта выплаты и пос­тупления, за исключением затрат на приобретение и выручки от ликви­дации, являются одновременно доходами или расходами. Затраты на
приобретение приводят к конкретным затратам только в последующие
моменты времени в форме амортизационных отчислений.

Расчет стоимости капитала с учетом налогов предполагает два дополни­тельных шага, в отличие от ситуации, не учитывающей уплату налогов¹⁴³:

- Первоначальный платежный ряд необходимо модифицировать на плате­жи, возникающие вследствие налогообложения.

- Расчетная процентная ставка должна быть изменена.

Сначала необходимо пояснить процедуру изменения первоначального пла­тежного ряда. Нетто-платежи платежного ряда до отчисления налогов (N t) должны быть скорректированы на вызванные эксплуатацией инвестиционного объекта изменения налоговых платежей в момент времени t (St). Они рассчи­тываются при действенности вышеприведенных допущений посредством умножения налоговой ставки (st) на относящееся к данному инвестиционному объекту изменение прибыли в период t (AG(). Для нетто-платежей после уплаты налогов, обозначаемых как Nt* (t = 0,1,...,Т), действует соответственно следующее правило:

или

Изменение налоговых отчислений, а также нетто-платежей до уплаты нало­гов зависит от того, приносит ли осуществление инвестиционного.проекта в периоде увеличение прибыли (AGt>0) или убытки (AG_t<0). В первом случае

¹⁴² Bitz, M.: (Investition), с. 32; Blohm, H.; Liider, К.: (Investition), с. 122. Представленная здесь модель
соответствует нетто-методу П. См. Blohm, К; Luder, К.: (Investition), с. 121. Об обзоре других ва­
риантов включения налогов от прибыли и доходов в модель стоимости капитала, основывающихся
на прочих допущениях, см. Volpert, V.: (Kapitalwert), c. 25.

¹⁴³ Bitz, M.: (Investition), c. 33.

С учетом изменений платежного ряда и расчетной процентной ставки мож­но следующим образом определить стоимость капитала KW*:

величина st • AGt имеет положительное, а во втором - отрицательное значе-

ние.

Далее необходимо проанализировать изменение прибыли, вызываемое ин­вестициями при приведенных выше допущениях. В дополнение к этому необ­ходимо разделить нетто-платежи до уплаты налогов на компонент , влияющий на результат, и нейтральный компонент . Последний включает в себя только выплаты на приобретение и выручку от ликвидации, т.к. все поступления и выплаты, согласно допущениям рассматриваемой модели, представляют собой одновременно доходы и расходы. Изменение прибыли определяется на основе нетто-платежей, влияющих на результат, до уплаты налогов и скорректированных на сумму амортизационных отчис­лений предметов имущества . В виде формулы изменение прибыли можно представить следующим образом¹⁴⁴:

Таким образом, нетто-платежи после уплаты налогов составляют:

Включение налогов в модель сказывается не только на платежном ряде ин­вестиционного объекта, но и изменяет используемую расчетную процентную ставку.

При определении расчетной процентной ставки ориентируются на доходы по альтернативным вложениям, а также на издержки финансирования¹⁴⁵. При учете налогов отчисления налогов происходят вследствие поступлений и соответственно доходов от финансовых вложений. При начислении про­центов в размере расчетной процентной ставки i (до уплаты налогов) после налогообложения остаются еще проценты в размере (в расчете на

инвестированную 1 ЕВРО), т.е. процентная ставка соответствует i*¹⁴⁶.

То же самое действует для издержек финансирования. Если они (в расчете на 1 ЕВРО) до учета налогообложения равняются i, то отсюда вытекает эконо­мия на налогах в размере st • i таким образом, что начисление процентов в со­вокупности также составляет Независимо от вида финансирова­ния, при применении представленной здесь модели стоимости капитала с уче­том налогов необходимо использовать модифицированную расчетную про­центную ставку i*, которая рассчитывается следующим образом¹⁴⁷:

В модели стоимости капитала с учетом налогов действуют те же правила определения выгодности, что и в модели без их учета¹⁴⁸. Учет налогов изме­няет величину стоимости капитала по сравнению с ситуацией, не принимаю­щей их во внимание, как это иллюстрируется на нижеприведенном примере. Связанные с этим изменения могут привести к изменениям в оценке абсолют­ной и/или относительной выгодности инвестиционных объектов. Например, может иметь место случай, когда объект станет абсолютно выгодным при включении в модель налогов (стоимость капитала выше нуля). В противном случае (без учета налогов) эта оценка будет недействительна (стоимость капи­тала ниже нуля). В этом случае говорят также о налоговом парадоксе¹⁴⁹. Та­кие изменения в оценке выгодности можно объяснить двумя факторами. С од­ной стороны, негативное влияние на стоимость капитала оказывают более низкие значения нетто-платежей, возникающие на основе налоговых отчисле­ний, по сравнению с моделью, не учитывающей налоги. С другой стороны, этому противостоит более низкое значение дисконтирования, объясняющееся модификацией расчетной процентной ставки. Какой из факторов оказывает более сильное влияние, зависит от структуры лежащего в основе платежного ряда

Пример

Рассмотрению подлежит пример, приведенный при объяснении метода расчета стоимости капитала без учета налогов. Ниже еще раз приводятся дан­ные для обоих анализируемых инвестиционных объектов А и В.

¹⁴⁴ Busse von Colbe, W.; LaCmann, G.: (Betriebswirtschaftstheorie), c. 67.

¹⁴⁵ См. раздел З.1.3.2.

^14<> О неучитываемой здесь зависимости корректур от формы финансирования за счет собственных и/или привлеченных средств см. Wittmann, W.: (Investitionsplanung), к. 2005.

¹⁴⁷ Bitz, M: (hivestition), с. 36; Busse von Colbe, W.; LaЕвроann, G.: (Betriebswirtschaftstheorie), c. 68; Buchter, D.: (Investitionsentscheidungen), c. 44.

¹⁴⁸ См. раздел 3.1.3.2.

¹⁴⁹ LUcke, W.: (Investitionslexikon), с. 364; Schneider, D.: (Investition), с.

Данные	Объект А	Объект В
Выплаты на приобретение, руб
Срок эксплуатации, лет
Выручка от ликвидации, руб.
Приток денежных средств в момент времени
t=1
t=2
t=3
t=4
t=5		-
Расчётная процентная ставка

Далее необходимо предположить, что налоговая ставка (st) составляет 50%, и производятся линейные амортизационные отчисления.

Для расчета стоимости капитала альтернативы А необходимо сначала определить величину амортизационных отчислений AtA. Они составляют в данном случае 19.000 ЕВРО. Далее можно следующим образом определить влияющие на результат и нейтральные нетто-платежи Nt^e и Nt^u, показатель изменения прибыли ∆GtA, налоговые отчисления St, а также модифициро­ванные платежи NtA*:

Таким образом, обе альтернативы абсолютно выгодны, а относительно вы­годной является альтернатива А. Тем самым в этом примере получаются оцен­ки выгодности, идентичные с оценками в ситуации без учета налогов.

Оценка модели

Сначала необходимо указать на то, что приведенная здесь модель пред­ставляет собой специфическую форму модели стоимости капитала. Выводы по оценке модели стоимости капитала можно перенести на данную модель. Поэтому необходимо, главным образом, сосредоточиться на учете налого­обложения в модели. В данном случае это происходит в сильно упрощенной форме Так предполагается, что происходит взимание налога на прибыль, и при этом налогообложение носит линейный характер. В реальности же налогообложение прибыли и доходов осуществляется дифференцированно в виде различных видов налогов (подоходного налога, налога на корпорации, налога на доход от коммерческой деятельности). Соответствующая налоговая ставка зависит от величины и характера использования прибыли и, таким образом, является переменной величиной. Кроме того, могут различаться основы расчета налогообложения. Поэтому расчет какой-то ставки процента для представленной в данном разделе модели является проблематичным.

Упрощением по отношению к реальной действительности является также допущение о том, что инвестиции оказывают влияние на налоговые отчисле­ния только через изменение прибыли. Инвестиции изменяют также размер имущества предприятия и, возможно, степень задолженности предприятия. Но размер имущества и задолженности предприятия являются ключевыми величинами для расчета субстанциональных налогов: налога на капитал, нало­га на имущество и налога на недвижимость. Таким образом, инвестиции ока­зывают влияние также и на их величину'⁵³. Такое влияние инвестиций, подоб­но другим допущениям относительно налогообложения прибыли, может учи­тываться в более сложных моделях¹⁵⁴.

t
Nt	-100000
At	-
Nte
Ntu	-100000	-	-	-	-
∆Gt=Nte- At
St=st x ∆Gt
Nt*= Nt - St	-100000

151 Об учете налогов в модели конечной стоимрсга имущества см. LUder, К.: (Beurteilung), с. 136.

¹⁵² Lflder, К.: (Beurteilung), с. 120.

¹⁵³ О различных видах налогов см. Wacker, W.H.: (Lexikon), с. 677.