Структура капитала: модели Модильяни-Миллера

Модель Модильяни — Миллера без учета налогов приводит к выводу, что стоимость предприятия не зависит от способа ее финансирования и что по мере увеличения доли заемного капитала цена его акционерного капитала также увеличивается. Эта модель утверждает, что в отсутствие налогов как стоимость предприятия, так и общая цена его капитала не зависят от структуры источников.

Модель Модильяни — Миллера с учетом налогов на прибыль. В 1963 г. Модильяни и Миллер предложили усовершенствованную модель, в которой было учтено влияние налогов. Они пришли к заключению, что заемное финансирование увеличивает стоимость предприятия, так как проценты по займам вычитаются из налогооблагаемой прибыли и, следовательно, инвесторы получают большую долю прибыли. Согласно модели рыночная стоимость финансово зависимого предприятия определяется таким образом:

где V_U - рыночная стоимость финансово независимого предприятия;

h - ставка налога на прибыль;

D - рыночная оценка заемного капитала.

Рыночная стоимость финансово независимого предприятия может быть определена как:

где S - общая рыночная стоимость всех обыкновенных акций предприятия;

EBIT - прибыль до вычета процентов и налогов;

a_sU - цена акционерного капитала финансово независимого предприятия.

Цена акционерного капитала финансово зависимого предприятия в модели равна сумме цены акционерного капитала финансово независимого предприятия из той же группы риска и премии за риск. Величина премии за риск зависит от разницы между ценой акционерного и заемного капиталов финансово независимого предприятия, соотношения заемного и собственного капитала и ставки налога на прибыль:

где a_sL - цена акционерного капитала финансово зависимого предприятия;

D/S - соотношение рыночных оценок заемного и собственного капитала предприятия.

Из этой модели вытекает, что стоимость предприятия увеличивается, а цена его капитала уменьшается по мере роста доли финансирования за счет заемных средств, что не согласуется с практикой; это послужило причиной дальнейшего усовершенствования модели.

Модель Миллера, основанная на тех же допущениях, что и ранее приведенные модели, вводит уточнения, связанные с другими налогами. Модель может быть представлена следующей формулой:

где h_c — ставка налогов на прибыль;

h_s и h_d - соответственно ставки налогов на личные доходы держателей акций и налога на доходы получателей процентов на ссудный капитал.