Оценка активов: принципы и методы

Стоимость любого актива — материального или нематериального, тор­гового, производственного или финансового — это текущая приведен­ная стоимость предполагаемых денежных потоков, связанных с этим активом, при заданной стоимости капитала.

Следовательно, формула для расчета стоимости актива будет такой:

V=CF₁/(1 + k) + CF₂ / (1 + k)² +... + CF_n (1 + k) ⁿ, (1)

где:

♦ СF — это денежные потоки, доступные инвесторам (акционерам
и кредиторам), которые финансировали данный актив;

♦ k — это альтернативная стоимость капитала (opportunity cost of
capital), т. е. доходность, которую инвесторы могли бы получить
при ином, альтернативном, способе вложения капитала с таким
же уровнем риска, как и у рассматриваемого актива (см. главу 4);

♦ n — это предполагаемый срок службы актива.

5.1. Базовый подход на основе дисконтированных денежных потоков (DCF¹): простой пример

Этот базовый, основополагающий принцип может быть проиллюст­рирован простым примером.

Предположим, вы решили приобрести квартиру, но не для того, что­бы в ней жить, а чтобы сдавать ее, т. е. произвели инвестиции. Вы под­готовили прогноз ежегодной арендной платы, которую вы предпола­гаете получать в последующие три года, — на протяжении периода, в течение которого вы намерены владеть этой квартирой, — и цены пе­репродажи квартиры в конце третьего года.

DCF — Discounted Cash Flow. — Прим. перев.

Год1 Год 2 ГодЗ

Арендная плата, € 10000 10500 11000

Цена перепродажи, € 180000

С учетом того, что вам требуется доходность не менее 8% годовых — такую доходность вы можете ожидать от альтернативных инвестиций в активы с таким же уровнем риска, — сколько вы должны заплатить за эту квартиру сегодня?

Решение этой очень простой задачи следующее:

€10 000, которые вы ожидаете получить через год от текущего мо­мента, сегодня стоят для вас 10 000 / (1 + 0,08) = €9259', так как вло­жение €9259 под альтернативную ставку (8%) на один год принесло бы вам ровно €10 000.

Точно так же €10 500, ожидаемые в конце второго года (мы предпо­лагаем, что ваш арендатор будет платить вам в конце каждого года), стоят сегодня:

10 500/(1+0,08)²,т.е.€9002.

Если сегодня у вас есть €9002 и вы можете вложить эту сумму под 8% на два года, то вы получили бы 10500 в конце второго года.

«Лучше синица в руках, чем журавль в небе» — гласит известная народная пословица. С финансовой точки зрения один € на счете в бан­ке сегодня стоит больше, чем один €, который вы получите через год, просто потому, что, если бы вы имели его сегодня, вы могли бы полу­чить через год больше денег. Для сравнения «нынешних» и «будущих» денег мы применяем дисконтирование (discounting). Дисконтирова­ние — это метод перевода будущих стоимостей в текущие стоимости для того, чтобы мы могли сравнивать.

Так, €11 000, которые подлежат выплате через три года, сегодня стоят

11 000/(1+0.08)³, т.е. €8732.

Если мы предположим, что вы продадите квартиру в конце третьего года, сразу после завершения вашего трехгодичного контракта с арен­датором, предполагаемая сумма выручки от перепродажи €180 000 бу­дет равна €142 890 в сегодняшних деньгах.

Теперь вы можете получить ответ на ваш основной вопрос: стоимость данной квартиры для вас с учетом всех сделанных допущений будет €9259 + €9002 + €8732 + €142 890 = €169 883. Это означает, что если вы заплатите €169883 за эту квартиру и если ваши прогнозы окажутся

Цифра округлена. — Прим. перев.

верными, ваши инвестиции принесут вам доход точно 8%, что удовлет­воряет вашим исходным требованиям. Если вам повезет и вы заплатите меньше, чем €169 883 за эту квартиру, вы получите доход выше, чем 8%. Если, напротив, вам придется заплатить больше, чем €169 883, чтобы приобрести эту квартиру, ваш доход будет ниже, чем 8%.

Это выглядит совершенно очевидным, но это является базой для понимания оценки активов. Если теперь вам нужно оценить вид про­дукции, или подразделение предприятия, или предприятие целиком, вы будете применять тот же метод, даже если различные параметры (потоки денежных средств, стоимость перепродажи, стоимость капи­тала и т. д.) будет оценить труднее.

Статистика и практические исследования во всем мире говорят о вы­соком проценте неудач при слиянии компаний или приобретении ком­паний. Существует множество причин этого, но наиболее вероятно, что покупатели платят слишком высокую цену. Прежде всего покупатели часто излишне оптимистичны в своих оценках потенциального синер-гетического эффекта (управленческий термин для обозначения мечты!). Если вы дадите сильно завышенный прогноз относительно арендной платы, которую вы предполагаете получить за свою квартиру, нет со­мнений, что вы будете согласны заплатить больше. Второй причиной переплаты является тот факт, что многие компании, особенно в Европе, просто систематически недооценивают стоимость акционерного капи­тала и ставку дисконтирования. Чрезмерно оптимистично оценивать числитель формулы для DCFn недооценивать ее знаменатель — вот луч­ший рецепт для того, чтобы завысить стоимость любого актива.