Обіг вітчизняних та іноземних корпоративних облігацій на вторинному ринку цінних паперів

 

Правовий режим цінних паперів визначає особливий порядок передачі прав на цінні папери і, як наслідок, зміни суб’єктів емісійно-посвідчувальних відносин, які наділені певними правами, і забезпечення оборотоздатності посвідчених ними майнових прав[19]. У цьому аспекті цінні папери постають як певний «фондовий інструмент», за допомогою якого можна одержати доступ до реальних цінностей чи забезпечити перехід цих цінностей від одного суб’єкта до іншого[20].

Відповідно до статті 1 ЗЦПФР обіг цінних паперів – це вчинення правочинів, пов’язаних із переходом права власності на цінні папери і прав за цінними паперами, за винятком договорів, що укладаються під час розміщення цінних паперів. Вторинний ринок цінних паперів визначається як сукупність відносин із приводу відчуження цінних паперів між учасниками ринку, що виникають після процесу їхнього випуску (розміщення).

В Україні домінує неорганізований ринок облігацій, адже більшість угод за корпоративними облігаціями укладається в так званому «телефонному ринку», тобто без участі професійних організаторів торгівлі цінними паперами. Однак переважна більшість корпоративних облігацій в обігу становлять бездокументарні цінні папери, тому система розрахунків та переходу прав власності за угодами щодо купівлі-продажу облігацій приходить через таких професійних учасників ринку цінних паперів як депозитарії та зберігачі. Як зазначає О. Вальчишен, сьогодні в Україні ринок корпоративних облігацій - це насамперед первинний ринок, де виходять нові емітенти і пропонують широкому загалу інвесторів свої облігації. Через те, що такі випуски є короткостроковими – термін обігу облігацій без можливості здійснення довгострокового погашення не перевищує один рік, а облігації з терміном обігу більше 1 року мають обов’язковий елемент у вигляді можливості дострокового погашення через кожні 6 місяців із дати початку обігу – більшість облігацій осідає в портфелях інвесторів до дати погашення або до дати найближчої можливості дострокового погашення облігацій емітентом[21]. Тому говорити про повноцінний вторинний ринок облігації підприємств в Україні поки що зарано.

Західні науковці визначають 3 основних джерел правового регулювання на вторинному ринку облігацій:

- регулювання правилами ринку;

- регулювання правилами, які встановлені самими учасниками ринку – бізнесовими структурами, фондовими біржами тощо;

- регулювання нормами адміністративного, цивільного та кримінального права.

Відмінністю вторинного ринку провідних іноземних країн від українського полягає в тому, що в першому випадку всі угоди, спрямовані на передачу майнових прав за цінними паперами, укладаються на цивілізованому ринку, у той час як в Україні вони укладаються на так званому «телефонному», або «вуличному» ринку[22]. Особливістю укладення угод на такому ринку є низький рівень залучення посередників на ринку, а також знижений рівень безпеки за такими угодами, оскільки на учасників правовідносин поширюється тільки остання група норм, а саме норми statutory law – цивільного, адміністративного та кримінального права.

Відчуження власності — процес розподілу власності, передачі її іншій фізичній чи юридичній особі, перерозподіл між іншими особами або її знищення[23]. Відчуження корпоративних облігацій здійснюється в різних формах, основними із яких є купівля-продаж, міна (обмін, конвертація), дарування, спадкування, конфіскація тощо. Купівля продаж – це основний спосіб її переходу від одного власника до іншого, який є найбільш поширений перед іншими способами, наприклад, міною[24]. Відчуження цінних паперів на ринку звичайно має форму двосторонніх угод. Предметом такого договору є цінний папір як такий, а не його майнові права[25].

На нашу думку, процедура переходу права власності за корпоративними облігаціями від одного власника до іншого, яка склалася в Україні, є дещо ускладненою. Передача права власності на емісійні цінні папери та прав за ними здійснюється в Національній депозитарній системі України за допомогою виконання своїх функцій, пов’язаних із здійсненням професійної діяльності на ринку цінних паперів, учасниками Національної депозитарної системи України, які є одночасно учасниками ринку цінних паперів[26]. Порядок обліку та передачі прав за корпоративними облігаціями відрізняються залежно від форми їх існування. Якщо облігації існують у бездокументарній формі, тоді правовідносини виникають, як правило, між такими особами: продавцем та покупцем облігацій, зберігачем та депозитарієм (див. Додаток 3). Між емітентом та депозитарієм (або кліринговим депозитарієм) укладається договір про обслуговування емісії цінних паперів, на підставі якого депозитарій відкриває емісійний рахунок, із якого здійснюватиметься списання цінних паперів на рахунки у цінних паперів зберігача. Між депозитарієм та зберігачем укладається депозитарний договір, за яким депозитарій (кліринговий депозитарій) відкриває для зберігача «рахунки у цінних паперах, на яких обліковує цінні папери, які обліковуються за кожним зберігачем окремо. При цьому, депозитарій не відображає на рахунках приналежність цінних паперів конкретному власнику, а відображає тільки загальну кількість цінних паперів конкретного випуску конкретного емітента, яка обліковується конкретним зберігачем цінних паперів для власників цінних паперів – депонентів цього зберігача[27]. Власник цінних паперів укладає зі зберігачем договір про відкриття рахунку у цінних паперах, на підставі якого здійснюється списання з рахунку зберігача. Нарешті, між продавцем та покупцем облігацій укладається цивільно-правовий договір, за яким відчужуються корпоративні облігації. Новий власник облігацій зобов’язаний буде також укласти договір про відкриття рахунку в цінних паперах зі зберігачем, куди зарахуються придбані ним цінні папери з попереднього рахунку.

Процедура відчуження корпоративних облігацій у документарній формі дещо відрізняється – тут процедура є менш складною та затратною, адже новий власник, якщо предметом правочину є іменні облігації, має укласти договір із попереднім власником облігацій, а також мають бути внесені зміни до реєстру власників іменних цінних паперів. На думку С. І. Бруса, наявність у паралельному обігу документарних і без документарних цінних паперів створює перешкоди для виходу українських цінних паперів на міжнародний фондовий ринок, що зменшує обсяг надходжень інвестицій в Україну. Такий порядок можна змінити, внісши до Закону України «Про Національну депозитарну систему та особливості електронного обігу цінних паперів в Україні» поправки, що дозволили б обіг цінних паперів лише у вигляді записів на електронних рахунках, що відповідає міжнародним вимогам[28].

 Залежно від строку виконання договори із корпоративними облігаціями можуть бути касовими (тобто договори з негайним виконанням, зазвичай у строк до двох днів), термінованими (договори з виконанням через певний строк у майбутньому) та комбінованими (так звані «пролонгаційні договори», які представляють собою сполучення двох протилежних договорів – касового і термінованого, однак на той самий об’єкт цивільного права – цінний папір)[29]. Касові угоди поділяються на угоди за рахунок власних коштів клієнта (інвестора) або із належними йому цінними паперами та маржинальні угоди (margin agreement). Терміновані угоди із цінними паперами поділяються на форвардні, опціонні, ф’ючерсні та свопові. Ці угоди, відповідно до статті 1 ЗЦПФР, відносяться до фінансових інструментів.

Форвардний контракт – це угода купівлі-продажу товару, іноземної валюти або фінансового інструменту з поставкою та розрахунком у майбутньому. Укладається на гнучких умовах, якими можуть встановлюватися будь-які терміни та суми операцій і не потребується внесення гарантованого депозиту. Опціон – це різновид строкової угоди, яка надає його власнику право купити або продати товар, валюту чи фінансовий інструмент упродовж певного строку за обумовленою ціною в обмін на сплату визначеної суми[30]. Ф’ючерсний контракт, відповідно до статті 1 Закону України «Про оподаткування прибутку підприємств», - це стандартний документ, який засвідчує зобов’язання придбати (продати) цінні папери, товари або кошти у визначений час та на визначених умовах у майбутньому, із фіксацією цін на момент виконання зобов’язань сторонами контракту. Своп – це торгово-обмінна фінансова операція у вигляді обміну різноманітними активами, за якою укладення угоди про купівлю-продаж цінних паперів, валюти супроводжується укладенням контр-угоди, угоди про зворотній продаж чи купівлю того самого товару через певний строк на тих самих чи інших умовах[31].

Якщо укладення договорів з цінними паперами відбувається на організованому ринку цінних паперів, зазвичай власники облігацій залучають для укладення таких угод торговців цінних паперів, для яких, відповідно до частини 1 статті 17 ЗЦПФР, операції з цінними паперами є виключним видом діяльності, а також банками. На вторинному ринку діють такі посередники як дилери, брокери та особи, які здійснюють діяльність з управління цінними паперами. Зі змісту частин 2, 3 та 5 частини 1 статті 17 ЗЦПФР випливає, що дилер укладає угоди від свого імені та за свій рахунок із метою перепродажу; брокер, діючи за дорученням і за рахунок іншої особи, укладає угоди від свого імені; а особа, яка здійснює діяльність із управління цінними паперами, за винагороду від свого імені управляє переданими йому на підставі договору цінними паперами, а також отриманими в процесі управління грошовими коштами, в інтересах установника управління чи третіх осіб.

Розрахунки за цінними паперами регулюються Рішенням ДКЦПФР від 17.10.2006 року № 1001 «Про затвердження Положення про розрахунково-клірингову діяльність за договорами щодо цінних паперів».

Правове регулювання вторинного ринку корпоративний облігацій є дуже складним, зважаючи на різноманітність фінансових інструментів та спекулятивних операцій, які необхідно детально врегулювати. Однак в Україні правове регулювання цього ринку знаходиться на досить низькому рівні, адже в найбільш фінансово розвинених державах світу поширений ринок корпоративних облігацій джерелами правового регулювання є не тільки закони та підзаконні акти, а також сформовані упродовж багатьох років звичаї, локальні норми, які встановлюються самими учасниками вторинного ринку цінних паперів.

Заключні висновки

У результаті проведеної роботи було здійснене загальне дослідження правового регулювання корпоративних облігацій в Україні. Зважаючи на об’ємність теми, основну увагу ми приділили двом аспектам, які покладені в основу двох основних розділів роботи: теоретичному і практичному. У першому розділі зосереджено увагу визначенню поняття «облігація підприємства», також охарактеризовано ознаки корпоративної облігації, за допомогою яких її можна виокремити з-поміж інших видів цінних паперів. Також здійснено спробу визначити критерії класифікації корпоративних облігацій, які виділяються в законодавстві та правовій доктрині і мають практичне значення. Другу частину присвячено правовому регулюванню випуску та обігу облігацій на вторинному ринку. За результатами виконаної роботи сформульовано такі висновки.

1. Здійснено визначення поняття «корпоративна облігація». Це цінний папір, що посвідчує внесення його власником грошей, визначає відносини позики між власником облігації та емітентом – юридичною особою, що є суб’єктом підприємницької діяльності, підтверджує зобов’язання емітента повернути власникові облігації її номінальну вартість у передбачений умовами розміщення облігації строк та виплатити доход за облігацією, якщо інше не передбачено умовами розміщення.

2. Визначальною ознакою корпоративної облігації, яка відрізняє її від інших видів облігацій за законодавством України, є те, що емітентом корпоративної облігації може бути тільки юридична особа – суб’єкт підприємницької діяльності.

3. Ознаки корпоративної облігації, які дозволяють відмежувати її з-поміж інших об’єктів цивільних прав та видів цінних паперів, виведено з визначення цінного паперу та облігації. Це документ, який має бути встановленої форми, містити необхідні визначені законодавством реквізити, посвідчувати грошові або інші майнові права (посвідчувати внесення його власником грошей, визначати відносини позики між власником облігації та емітентом, підтверджувати зобов’язання емітента повернути власникові облігації її номінальну вартість у передбачений умовами облігації строк та виплатити дохід за облігацією) передбачати можливість передачі прав за цінним папером. Видаватися юридичною особою - суб’єктом підприємницької діяльності.

4. Спростовано класифікацію корпоративних облігацій залежно від наявності обмежень на обіг на облігації з вільним колом обігу, із обмеженим колом обігу та ті, що знаходяться поза обігом. Адже однією із ознак цінного паперу є можливість передачі прав за цим цінним папером. Відповідно, якщо за облігацією це робити заборонено, тоді цей документ не є цінним папером.

5. Закріплена на рівні Цивільного кодексу України можливість існування облігації як «документа в бездокумемнтарній формі» є нелогічною і неправильною з позиції граматичного тлумачення і заперечує сама себе, однак за змістом поняття «документ», який визначений у Законі України «Про інформацію», та поняття «документарна форма» і «бездокументарна форма» в статті 4 Закону України «Про Національну депозитарну систему та особливості електронного обігу цінних паперів в Україні» є різними і суперечності між ними немає.

6. Разом із тим, як облігація в документарній, так і в бездокументарній формі, є об’єктом матеріального світу, оскільки цінний папір в документарній формі існує як сертифікат облігації, виражений на паперовому носії, а цінний папір в бездокументарній формі фактично існує у вигляді запису на жорсткому диску комп’ютера у вигляді цілком матеріально виражених відбитків на ньому, здійснених за принципом магнітного запису на поверхні феромагнітного матеріалу, які можна побачити за допомогою спеціальних пристроїв та зчитати за допомогою комп’ютера. Із того факту, що людина без спеціального обладнання не може зчитати інформацію з матеріального носія, не випливає, що її, вираженої у формі об’єкта матеріального світу, не існує.

7. Проаналізовано класифікацію цінних паперів, яка міститься в Законі України «Про цінні папери та фондовий ринок», а також у Рішенні Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку «Про затвердження положення про порядок випуску облігацій підприємств» від 17.07.2003 № 322. За цими документами облігації підприємств можуть випускатися іменні та на пред’явника. Відповідно до частини 3 статті 7 Закону України «Про цінні папери та фондовий ринок», за способом виплати винагороди облігації можна класифікувати на відсоткові, цільові та дисконтні. Однак підпунктом а) частини 5 пункту 4. 4., підпунктом а) частини 9 пункту 5. 3. Глави 1 Розділу ІІ, підпунктом г) частини 8 пункту 1. 4. Глави 2 Розділу ІІ Рішення Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку від 17.07.2003 № 322 передбачена можливість розміщення облігацій підприємств за номінальною вартість, із дисконтом та з премією. Відповідно до частини 4 статті 8 Закону України «Про цінні папери та фондовий ринок», умови розміщення облігацій, що розміщуються акціонерним товариством, можуть передбачати можливість їх конвертації в акції акціонерного товариства. Заміна одного цінного паперу іншим і вважається погашенням облігації, тобто виплатою винагороди. Тому за способом виплати винагороди облігації підприємств доцільно класифікувати на відсоткові, цільові, дисконтні, облігації, розміщені за номінальною вартістю, із премією. За ступенем надійності облігації поділяють на забезпечені та незабезпечені. Рішенням Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку від 17.07.2003 № 322 передбачені забезпечення облігацій у вигляді поруки, гарантії чи страхування ризиків непогашення основної суми боргу та (або) невиплати доходу за облігаціями. Однак частиною 1 статті 546 Цивільного кодексу України передбачені також інші способи забезпечення виконання зобов’язань, такі як неустойка, порука, гарантія, застава, притримання, завдаток. Отже, доцільно згадувати в класифікації також всі способи забезпечення виконання зобов’язань, визначені в Цивільному кодексі України. Залежно від наявності будь-яких обмежень на обіг облігації підприємств поділяють на облігації з вільним колом обігу та з обмеженим колом обігу. Залежно від офіційного місця перебування емітента і території, на якій облігації знаходяться в обігу, корпоративні облігації поділяються на вітчизняні та іноземні.

8. Описано етапи розміщення корпоративних облігацій під час приватного та публічного розміщення, вказано на відмінності цих двох процедур (див. Додаток 1). Вказано на розмитість у Рішенні Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку «Про затвердження положення про порядок випуску облігацій підприємств» від 17.07.2003 № 322 підстав для скасування випуску облігації та відмови у реєстрації емісії. Наприклад, у пункті 13 Глави 1 Розділу 3 Положення від 17.07.2003 № 322, зазначено, що Державна комісія з цінних паперів та фондового ринку може відмовити у реєстрації емісії у випадку визнання емісії облігацій недобросовісно, відсутності будь-якого з документів, визначених у пунктах 2, 4, 7 Глави 1 Розділу 3 Положення. Однією із підстав визнання емісії недобросовісною є порушення емітентом вимог Закону України «Про цінні папери та фондовий ринок», невідповідність поданих емітентом документів або відомостей, що в них містяться, вимогам законодавства та (або) переліку, визначеному Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку. Безумовно, таке визначення підстави для відмови в реєстрації облігації є занадто розмитим і надає завеликі дискреційні повноваження Державній комісії з цінних паперів та фондового ринку. Адже Закон України «Про цінні папери та фондовий ринок» містить багато різних правових норм, і суперечність, наприклад, на рівні визначення термінів чи тлумачення тієї чи іншої норми уже може бути підставою для визнання рішення Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку недійсним. Наступною підставою Рішення Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку від 17.07.2003 № 322 визначає «порушення порядку прийняття рішення про відкрите (публічне) або закрите (приватне) розміщення облігацій. Таким чином, відповідно до цієї норми, ДКЦПР може не надавати емітентові можливості виправити помилки в рішенні про розміщення облігацій і одразу відмовити в реєстрації одразу всього випуску.

9. Проаналізовано особливості погашення облігацій у випадку припинення емітента та визначено послідовність дій емітента та Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку у ході здійснення кожної з цих процедур (див. Додаток 2).

 Рішення Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку від 17.07.2003 № 322 визначає 4 процедури зупинення обігу облігацій у випадку припинення емітента:

I. зупинення обігу облігацій, якщо прийняте рішення про припинення емітента;

II. скасування реєстрації випуску облігацій та анулювання свідоцтв про реєстрацію випуску облігацій, якщо емітент ліквідується шляхом реорганізації і усі його облігації погашені;

 III. заміна свідоцтв про реєстрацію випуску облігацій, якщо емітент ліквідується шляхом реорганізації і облігації не погашені;

IV. скасування реєстрації випуску облігацій та анулювання свідоцтва про реєстрацію випуску облігацій, якщо прийнято рішення про ліквідацію емітента.

10. Здійснено огляд правового регулювання вторинного ринку корпоративних облігацій, який починає формуватися в Україні та ринків найбільш розвинених іноземних країн. Україна поки не має повноцінного вторинного ринку облігацій підприємств, оскільки переважна більшість облігацій після першої купівлі не продається і залишається у першого власника до моменту її погашення, а ті договори, які укладаються, належать до так званого телефонного або вуличного ринку, тобто не здійснюються через професійних учасників ринку цінних паперів, тому, зважаючи на незначну кількість правовідносин, про повноцінний ринок корпоративних облігацій в Україні говорити поки що зарано. Оборотоздатність корпоративних облігацій як на внутрішньому ринку України, так і на міжнародному ринку, може бути збільшена, якщо дозволити існування корпоративних облігацій тільки в бездокументарній формі.

Список літератури