Электроэнергетический сектор

 

Мировой кризис нанес весьма болезненный удар по электроэнергетической отрасли. Впрочем, по сравнению с обвалами, наблюдавшимися в других секторах, ситуация в энергетике была менее плачевной. Наиболее очевидным последствием охватившего РФ экономического кризиса стало существенное снижение энергопотребления, обусловленное спадом в промышленности. В первый месяц года на фоне рекордного сокращения промпроизводства (на 16% в январе в годовом выражении) выработка электроэнергии упала на 7,5%.

Оживление в экономике, пришедшееся на весну-лето 2009г., способствовало восстановлению спроса на электроэнергию, однако по итогам трех кварталов 2009г. падение объема ее производства составило 6,4%, причем наибольшее снижение пришлось на тепловые станции, выработка у которых упала на 10,9%,. Спасти генерацию от убытков помог запаздывающий рост тарифов на газ. Так, индексация тарифа на электроэнергию была осуществлена в январе (в среднем на 17%), тогда как тариф на газ повышался ежеквартально (в I квартале - на 5%, во II и III кварталах - на 7%, в IV квартале - на 6,2%). В результате в подавляющем большинстве случаев выручка генераторов выросла, позволив им достичь рекордных за последние годы уровней рентабельности (до 20%).

Впрочем, уже в 2010г. из-за медленного роста спроса на электроэнергию и весьма скромных прогнозов повышения цен на нее генерация, по всей видимости, вернется на близкие к нулевым уровни рентабельности.

Схожая ситуация наблюдалась и в сетях, где снижение объемов передаваемой электроэнергии тоже было компенсировано ростом тарифов. Тем не менее, сетевой сегмент имеет более радужные перспективы в 2010г.: в связи с ожидаемым переходом на RAB (система образования тарифа на основе нормы возврата на инвестированный капитал) тарифы ФСК могут вырасти более чем на 50%, а по МРСК – на 15-20%, что будет способствовать заметному повышению операционной рентабельности компаний.

Однако инвестиционная активность в секторе на протяжении всего года показывала значительный спад. Финансовый кризис привел к стремительному росту ставок на кредитные ресурсы, что вкупе с ужесточением условий кредитования сделало невозможным выполнение инвестиционных программ компаний - даже государственных ("РусГидро" и ФСК ЕЭС) - в объемах, предусмотренных их инвестиционными программами. В результате для большинства представителей отрасли 2009г. стал годом простоя с точки зрения инвестиций. Компании преимущественно продолжали работу над уже начатыми проектами, консервация которых обошлась бы им дороже достройки. Инвестиции в новые проекты были заморожены, что как минимум на один-два года отодвинуло сроки выполнения инвестпрограмм, грозя серьезным риском штрафных санкций в случае срыва сроков ввода мощностей, указанных в договорах на их предоставление, заключенных с системным оператором.

Кризис выявил серьезные проблемы в частном бизнесе: перекредитованные компании без господдержки были не только вынуждены переносить сроки инвестпрограмм, но также лишились части активов – речь идет о потерях из-за неуплаты рядом новых владельцев генкомпаний пакетов акций, по которым действовала рассрочка, предоставленная РАО ЕЭС.

В целом госсектор показал себя как более устойчивый в рамках стресс-теста, который подготовил ему кризис, и в ряде случаев смог существенно упрочить свои позиции в отрасли.

В 2010г. "РусГидро" останется лидером отрасли по рентабельности, однако, по всей видимости, по этому показателю компания будет отброшена на год-два назад (рентабельность упадет до 30-35%). Основными причинами "просадки" прибыли станут падение выручки, связанное со снижением тарифа, и сокращение выработки электроэнергии из-за аварии на Саяно-Шушенской ГЭС.

 

Машиностроение

 

Финансовый кризис нанес немалый ущерб мировому автопрому, не пощадив даже казалось бы несокрушимых игроков сектора. Предприятиям пришлось бороться со значительно упавшим спросом на конечную продукцию, ухудшившимися условиями кредитования и цепочкой неплатежей. В меньшей опасности оказались те компании, которые в предшествующие годы смогли создать задел для поддержания стабильного объема производства, а также предприятия с низким уровнем долга. При этом некоторые игроки сектора справлялись с трудностями собственными усилиями, в основном благодаря эффективному менеджменту, другие же вынуждены были прибегнуть к государственной поддержке. Компании, ориентированные на экспорт продукции, получили даже выигрыш от ослабления рубля и продемонстрировали существенное улучшение финансовых показателей.

2010г. для машиностроительного сектора в целом будет более благоприятным, чем предыдущий. Во-первых, ситуация в экономике постепенно стабилизируется, что приводит к снижению процентных ставок по кредитам. Во-вторых, задолженность компаний уже не вызывает таких опасений, как в 2009г.: основные проблемные долги были рефинансированы с помощью госгарантий или госбанков. В-третьих, к потребителю медленно, но верно возвращается уверенность в завтрашнем дне, а значит, эффект отложенного спроса может оказать дополнительную поддержку машиностроительным компаниям.

В 2009г. объем продаж легковых и легких коммерческих автомобилей (рассчитанный по методике Ассоциации европейского бизнеса, АЕБ) в РФ составил 1,47 млн штук, что на 50% меньше показателя 2008г. Столь существенное снижение продаж автомобилей больно ударило по рентабельности предприятий на фоне не самой высокой гибкости политики компаний в деле сокращения издержек. В результате правительством были разработаны специальные меры по стимулированию спроса на продукцию отечественного автопрома (например, субсидирование процентной ставки по автокредитам), а самим предприятиям была оказана беспрецедентная финансовая поддержка в виде госгарантий и рефинансирования задолженности в госбанках. Кроме того, в бюджете на 2010г. зарезервировано 10 млрд руб. на новую программу правительства по стимулированию продаж автомобилей, подразумевающую утилизационную премию в 50 тыс. руб. Зарезервированных средств хватит на первый взнос для покупки 200 тыс. автомобилей.

Сейчас рынок новых автомобилей постепенно стабилизируется на объеме продаж в 115-120 тыс. в месяц, указывает эксперт "КИТ Финанса". По его мнению, за счет снижения процентных ставок по кредитам, принятия стимулирующих мер правительства и общей стабилизации ситуации в российской экономике во второй половине 2010г. российский автопром выйдет на объем продаж порядка 150-160 тыс. машин в месяц.

 

ОБЛИГАЦИИ

 

В 2009г. российский долговой рынок восстанавливался после мирового кризиса. В начале года на рынке преобладал "медвежий" тренд - на фоне слабеющей валюты РФ рублевые облигации не интересовали инвесторов. Активность торгов долговыми инструментами была невысокой, а котировки под давлением низкой ликвидности падали. Выпуски первого эшелона на вторичном рынке стали активно "размораживаться" со II квартала 2009г. При этом уже в указанном квартале был зафиксирован сильный рост объемов первичного предложения во втором эшелоне. Значительный избыток спроса на рублевые облигации наблюдался практически на всем протяжении III квартала 2009г.

Конец 2008г. - начало 2009г., по сути, стало пиком кризиса ликвидности банковской системы на фоне оттока капитала и стремительной девальвации национальной валюты. В связи с этим ликвидность банковской системы находилась на уровне 400-500 млрд руб. В такой ситуации институциональные инвесторы были вынуждены продавать бумаги фактически по любой цене – доходность облигаций первого эшелона доходила до 16-17% годовых.

Среди основных факторов, позволивших стабилизировать положение, необходимо отметить достаточно оперативные действия монетарных властей, которые смогли вернуть веру участников рынка в рубль и стали активно наводнять банковскую систему ликвидностью. Еженедельные аукционы по размещению бюджетных средств проводились успешно и до марта 2009г. были, пожалуй, основным источником поддержки банковской системы. Не менее эффективной оказалась и программа ЦБ по предоставлению беззалоговых кредитов. Краткосрочная ликвидность в сектор поступала путем выдачи необеспеченных кредитов 30 самым крупным банкам страны (в их число входят все основные госбанки).

С началом февраля наметился рост котировок рублевых облигаций на фоне стабилизации на валютном и денежном рынках. Смена настроений инвесторов могла быть связана с тем, что они поверили в окончание девальвации и облигации вновь стали привлекательными для игроков с точки зрения соотношения риск/доходность. Между тем, давление на котировки долговых бумаг оказывали происходящие дефолты. Так, дефолты по оферте или погашению допустили 9 компаний, по купону – 13. При этом в январе таких случаев насчитывалось 5 и 10 соответственно. Самыми громкими дефолтами стали дефолты группы "ГАЗ", которая не дождалась помощи от государства, и "Амурметалла".

Между тем, несмотря на все еще нестабильную конъюнктуру, в феврале на первичный рынок вернулись эмитенты. Однако, если судить по купонным ставкам, которые были установлены ниже рыночного уровня, размещения носили технический характер. На благоприятных условиях удалось разместить выпуски ВТБ-24-4 (на 8 млрд руб.) и ЛК Уралсиб-3 (на 1,5 млрд руб.).

С началом весны на рынок стали возвращаться покупатели. В результате на протяжении всего марта на торгах рублевыми облигациями наблюдался умеренный позитив. Улучшению настроений игроков способствовала стабилизация ситуации на денежно-кредитном рынке, где даже во время налоговых выплат ставки не поднимались выше уровня 10% годовых. Заметно снизился спрос на денежные средства, привлекаемые в рамках беззалоговых аукционов и операций РЕПО с ЦБ. Дополнительными факторами подъема послужили существенное укрепление курса рубля относительно бивалютной корзины и произошедшее на этом фоне ослабление девальвационных ожиданий. Основная активность по-прежнему была сосредоточена в коротких выпусках второго эшелона с доходностью порядка 20% годовых. Ближе к концу марта спросом стали пользоваться более длинные бумаги первого эшелона, преимущественно облигации банков с государственным участием. В третьем эшелоне наблюдалось затишье ввиду значительно повысившихся рисков дефолта и реструктуризации долга эмитентов.

В апреле активность на рынке первичных размещений наконец возобновилась, хотя их и было немного. Самым ярким размещением стал вызвавший ажиотаж выпуск "Газпром нефти". Несмотря на то что эмитент вдвое увеличил объем размещаемых облигаций - с 5 млрд до 10 млрд руб., спрос на бумаги не был удовлетворен и наполовину - он достиг 23 млрд руб. Доходность облигаций к двухлетней оферте составила порядка 17%. Объем дефолтов по оферте или погашению в апреле в абсолютном выражении достиг 19,7 млрд руб., превысив мартовский показатель на 41%.

В мае на рынке облигаций сохранилась позитивная динамика. Лидерами были эмитенты первого эшелона. По итогам месяца их суммарная доходность увеличилась на 1,63%. Второй и третий эшелоны шли следом с доходностью 1,43% и 0,18% соответственно. Восходящий тренд сохранился и в последующие месяцы. Предпосылками подъема рынка стали достаточная ликвидность банков, уменьшающиеся процентные ставки (благодаря замедлению инфляции Банк России снизил ставку рефинансирования до 11,5%) и относительно стабильный рубль. Поддержку облигациям в мае оказала благоприятная ситуация на денежном рынке. Уровень ликвидности приблизился к 1 трлн руб., а ставки МБК (overnight) снизились до докризисного уровня — 6-7%.

В июне количество новых размещений было рекордным. Свои выпуски на общую сумму 75 млрд руб. разместили РЖД, "ВТБ-Лизинг", ЛУКОЙЛ, правительство Москвы и "Газпром". При этом спрос на бумаги, как правило, превышал предложение в два раза. Это обеспечило позитивную ценовую динамику выпусков указанных эмитентов на вторичном рынке. Среди эмитентов второго эшелона на первичный рынок вышла торговая сеть Х5 Retail Group.

Настоящее ралли наблюдалось на рынке облигаций в июле. Спрос в основном был сосредоточен на первичном рынке, но частично распространялся и на недавно размещенные выпуски с хорошим уровнем ликвидности. По результатам июля можно отметить формирование определенных трендов на первичном рынке. Так, стали пользоваться популярностью биржевые облигации (особенно после появления возможности удлинения их срочности до трех лет), существенно увеличились размеры выпусков. Спрос на долговые бумаги был обусловлен ожиданием снижения процентных ставок, а также возможностью хорошо заработать на сделках РЕПО, заключаемых с Банком России по ставкам на уровне 9%, тогда как доходность "репуемых" облигаций составляла 12-14%.

После небольшой паузы в августе ралли на долговом рынке в сентябре 2009г. продолжилось. ОФЗ в среднем выросли в цене на 2,23%, выпуски Москвы – на 5,07%, а высоколиквидные корпоративные облигации – на 3,33%. Спрос на рублевые бумаги был обусловлен укреплением российской валюты и снижением процентных ставок. Вместе с тем активность на первичном рынке уменьшилась. Крупнейшими заемщиками месяца стали Минфин и Москомзайм.

В конце октября на рынке рублевых облигаций произошла коррекция без явных причин. Скорее всего, влияние на ситуацию оказала смешанная статистика США, а также психологический фактор: инвесторы фиксировали прибыль после продолжительного роста. Цены на выпуски ОФЗ и Москвы в среднем упали на 1 п.п. Из-за коррекции Минфин отказался от запланированных размещений ОФЗ. Корпоративные размещения, напротив, состоялись, но при этом некоторые прошли без премий.

В ноябре-декабре рост котировок на долговом рынке РФ замедлился. Поддержку бумагам оказывала благоприятная конъюнктура денежного рынка - высокий уровень ликвидности и низкие ставки МБК. Однако в конце ноября новости из Дубая вызвали панику у инвесторов. Правительство эмирата обратилось с просьбой отсрочить на полгода платежи инвестиционного госхолдинга Dubai World и его "дочки" - компании Nakheel. Начавшееся бегство спекулятивного капитала затронуло и Россию.

При этом на первичном рынке в конце года, наоборот, возросла активность. На рынок вышли новые классы заемщиков - банки, регионы, а также эмитенты третьего эшелона, для которых до сих пор долговой рынок был закрыт. Результаты размещений свидетельствовали, что спрос по-прежнему был сконцентрирован в сегментах ОФЗ и первоклассных заемщиков.

Таким образом, в 2010г. можно ожидать дальнейшего восстановления рынка рублевого долга. Основными источниками поддержания достаточного уровня ликвидности в 2010г. будут дефицит федерального бюджета России и интервенции ЦБ. Сильное влияние на российский рынок продолжит оказывать внешняя конъюнктура и, в частности, политика ФРС США.

На первичном рынке ожидается увеличение количества размещений эмитентов второго и третьего эшелонов с хорошим кредитным качеством. При этом стоит отметить, что основная часть оферт и погашений по выпускам первого и второго эшелонов приходится на первую половину 2010г., поэтому можно прогнозировать, что эмитенты будут достаточно активны на первичном рынке.

На вторичных торгах до момента сужения спрэдов (т.е. сокращения разницы между ценой спроса и ценой предложения) оптимальной выглядит стратегия инвестирования в длинные по дюрации выпуски ОФЗ, Москвы и эмитентов первого эшелона. Кроме того, в качестве инвестиций стоит рассматривать облигации средней дюрации качественных эмитентов второго эшелона. По мере сужения спрэдов в секторах ОФЗ, выпусках Москвы и эмитентов первого эшелона оптимальной является постепенная переориентация вложений в более короткие бумаги качественного второго эшелона.

 

ПИФы

2009г. выдался непростым для рынка коллективных инвестиций. Кризис американской sub-prime ипотеки, крах Lehman Brothers и последующие события 2008г. серьезно отразились на бизнесе управляющих компаний и счетах пайщиков. Падение стоимости паев привело к снижению стоимости чистых активов (СЧА). Так, с июня 2008г. по май 2009г. (пик кризиса) совокупная СЧА открытых и интервальных фондов снизилась на 48%, отмечают в НЛУ.

Наиболее масштабные закрытия среди открытых ПИФов коснулись следующих управляющих компаний (УК): "Авангард Эссет Менеджмент" (три фонда), "Формула Инвестиций" (четыре фонда), "Ингосстрах-Инвестиции" (четыре фонда), "Максвелл Эссет Менеджмент" (два фонда), "Ист Коммерц Управление Активами" (шесть фондов), "РИГрупп-управление активами" (три фонда). Достаточно большое количество управляющих компаний закрыло один-два фонда. Кроме того, две УК передали свои фонды в управление другим компаниям - это "Элемтэ-Гарант", передавшая четыре фонда УК "Ак Барс Капитал", и АВК "Дворцовая Площадь", передавшая девять фондов в управление УК "Адекта".

По состоянию на конец 2009г. на рынке обращалось 1101 открытых, интервальных и закрытых ПИФов под управлением 486 управляющих компаний. Сумма их чистых активов составляла 316,54 млрд руб.

 

Таблица 1. Прирост числа ПИФов за 2009 г.

Категория фонда	Открытые	Интервальные	Закрытые	Всего
Фонды акций	-11	-3	-1	-15
Фонды облигаций	-10	0	1	-9
Фонды смешанных инвестиций	-10	-8	5	-13
Фонды денежного рынка	0	0	0	0
Индексные фонды	-3	0	0	-3
Фонды фондов	-2	0	0	-2
Фонды товарного рынка	-	1	0	1
Хедж-фонды	-	0	2	2
Ипотечные фонды	-	-	-1	-1
Фонды венчурных инвестиций	-	-	13	13
Фонды недвижимости	-	-	53	53
Фонды прямых инвестиций	-	-	17	17
Рентные фонды	-	-	25	25
Кредитные фонды	-	-	36	36
Всего	-36	-10	150	104

 

Таблица 2. Количество управляющих компаний

 

	На 01.01.2009	На 01.01.2010	Изменение
Кол-во работающих УК	527	465	-62
Кол-во УК, у которых есть ПИФы под управлением	298	336	38
Кол-во УК, у которых нет ПИФов под управлением	229	129	-100

 

По состоянию на 01.01.2010 в десятку ПИФов по стоимости чистых активов (СЧА) вошли (таблица 3):

 

№	ПИФ	УК	Тип фонда	Категория фонда	СЧА, руб
1	УралСиб Фонд Первый	Уралсиб	Открытый	Акций	8912047725.15
2	Тройка Диалог-Добрыня Никитич	Тройка Диалог	Открытый	Акций	7769956079
3	Петр Столыпин	ОФГ Инвест	Открытый	Акций	4423300358.03
4	Малый бизнес Москвы	Атон-менеджмент	Интервальный	Смешанных инвестиций	3840823020.81
5	Альфа-капитал Акции	Альфа-Капитал	Открытый	Акций	3351268063.72
6	УралСиб Фонд Отраслевых инвестиций	Уралсиб	Интервальный	Акций	2980054935.06
7	Тройка Диалог-Дружина	Тройка Диалог	Открытый	Смешанных инвестиций	2151607040
8	Лукойл Фонд перспективных вложений	Уралсиб	Интервальный	Акций	1738634228.45
9	Райффайзен-Акции	Райффайзен Капитал	Открытый	Акций	1413342345.47
10	Интерфин Энергия	Интерфин Капитал	Интервальный	Акций	1410294566.93

Стоит отметить, что если раньше в десятке открытых и интервальных фондов половина фондов обладала активами в размере более 5 млрд руб., то на конец года таких фондов было всего два - это "УралСиб Фонд Первый" и "Тройка Диалог - Добрыня Никитич".

Таблица 4. Самые доходные ПИФы за 2009г.

№	ПИФ	Управляющая компания	Тип фонда	Прирост
1	Тройка Диалог - Телекоммуникации	Тройка Диалог	Акций	306,09%
2	Максимум Возможностей	Столичная Финансовая Корпорация	Акций	304,71%
3	Энергокапитал — Сбалансированный	Энергокапитал, УК	Смешанный	262,10%
4	Арсагера – ФА	Арсагера	Акций	256,94%
5	Агрессивный	Кэпитал Эссет Менеджмент	Смешанный	256,56%
6	Трубная площадь – Российская металлургия	УК Банка Москвы	Акций	252,54%
7	Интерфин ТЕЛЕКОМ	Интерфин Капитал	Акций	249,19%
8	ВТБ – Фонд Телекоммуникаций	ВТБ Управление активами	Акций	246,45%
9	КИТ Фортис - Российские телекоммуникации	КИТ Фортис Инвестментс	Акций	246,06%
10	Замоскворечье – Российская энергетика	УК Банка Москвы	Акций	243,09%
11	Русь-Капитал - Телекоммуникации	Русь-Капитал	Акций	242,68%
12	Газпромбанк – Фонд развивающихся отраслей	Газпромбанк — Управление активами	Акций	240,62%
13	Тройка Диалог - Потребительский сектор	Тройка Диалог	Акций	236,58%
14	Глобал Капитал – Акции	Глобал Капитал	Акций	234,28%
15	ОЛМА – МИРОВЫЕ ТЕЛЕКОММУНИКАЦИИ И ВЫСОКИЕ ТЕХНОЛОГИИ	ОЛМА-ФИНАНС	Акций	233,06%
16	Останкино - Российская связь	УК Банка Москвы	Акций	228,69%
17	Малахитовая шкатулка	Инвестстрой	Смешанный	224,84%
18	Райффайзен – Телекоммуникации	Райффайзен Капитал	Акций	222,36%
19	Альфа–Капитал Телекоммуникации	Альфа Капитал	Акций	219,39%
20	АВК - Фонд связи и телекомуникаций	Адекта	Акций	208,46%

 

Динамика рынка ПИФов находилась в полной корреляции с движением российского фондового и долгового рынков. Таким образом, отток средств пайщиков из открытых ПИФов сменился притоком с началом роста индекса ММВБ и стабилизацией цен на нефть. Значения индекса в ноябре 2008г. - январе 2009г. оставались крайне низкими - в коридоре 600-700 пунктов. Поэтому падение стоимости чистых активов российских ПИФов в январе замедлилось, а уже с февраля наблюдался приток (в указанном месяце он составил 1338 млн руб.

В целом за прошлый год чистый отток средств из открытых ПИФов составил почти 11,6 млрд руб., это почти на 5 млрд руб. меньше, чем в 2008 году, когда пайщики вывели из фондов 16,5 млрд руб.

 

 

Тем не менее, 2009 год оказался очень тяжелым для бизнеса по управлению активами, и особенно это сказывалось на тех компаниях, которые не смогли предложить клиентам новые инвестиционные продукты. За 2009 год количество открытых ПИФов сократилось с 446 до 408.

В целом можно отметить, что интерес к паевым фондам постепенно возвращается, а пайщики все более активно доверяют свои средства управляющим компаниям.

Что касается прогнозов на 2010г., можно предположить, что рынок коллективных инвестиций продолжит восстанавливаться. По мнению специалистов НЛУ, ближайший период будет временем "оптовых" инвесторов, а потом вернется и время розницы. Большей популярностью будут пользоваться закрытые ПИФы, в частности фонды недвижимости. Кризис сделал рискованным вложения практически во все виды активов. При этом риск снижения стоимости недвижимости и арендных ставок на фоне возможного падения цен прочих финансовых инструментов - от акций до иностранной валюты - кажется инвесторам приемлемым. Таким образом, не исключено, что количество рыночных ПИФов будет сокращаться наравне с ростом закрытых фондов.

Кроме того, в 2010г. можно ожидать большего роста некоторых типов фондов, в частности, товарные ПИФы могут стать альтернативой бумажным активам, позволив стабилизировать инвестиционный портфель в условиях кризиса. Хедж-фонды тоже позволят диверсифицировать риски.

Что касается самих управляющих компаний, то, вероятно, в 2010г. их количество продолжит сокращаться. На рынке останутся лишь крупные УК, имеющие устойчивые материнские компании, богатый опыт за плечами и диверсифицированный бизнес.

Рыночные ПИФы, естественно, будут испытывать сильное влияние конъюнктуры внутренних и внешних рынков. Так, аналитики Morgan Stanley прогнозируют, что в 2010г. фондовые рынки emerging markets продолжат свой рост, однако его темпы при этом сократятся по сравнению с 2009г.