Анализ функционирования зарубежных внебиржевых электронных систем

 

 

Закономерностью развития организационных форм фондового рынка является постепенное стирание различий между биржевой и внебиржевой формами организации торговли ценными бумагами, появление различных переходных форм. Примером могут служить так называемые «вторые», «третьи», «параллельные» рынки, создаваемые фондовыми биржами и находящиеся под их регулирующим воздействием. Такого рода рынки функционируют с 80-х годов в важнейших европейских центрах торговли ценными бумагами. Их возникновение было обусловлено стремлением участников фондового рынка расширить границы рынка, желанием создать упорядоченный регулируемый рынок ценных бумаг для финансирования небольших и средних компаний, являющихся носителями наиболее современных технологий.

Поэтому эти рынки имеют в сравнении с биржевым более низкие требования к качеству ценных бумаг, включают в себя акции малых и средних компаний, но при этом поддерживают регулярность торговли, котировки, единство правил и т. д.

В то же время из внебиржевого оборота возникают системы торговли ценными бумагами, основывающиеся на современных средствах коммуникации и компьютерных технологиях. Эти системы представляют собой подобие территориально распределенной электронной биржи. Они имеют свои правила организации торговли, допуска ценных бумаг на рынок (листинг), отбора участников и т. д.

Рынок ценных бумаг США — самый мощный и разветвленный рынок среди национальных рынков западных стран. Он существенно влияет на рынки ценных бумаг других стран и тесно взаимодействует с ними.

Важная особенность первичного (внебиржевого) рынка США — ограничение вложений для коммерческих, сберегательных и других банков в новые эмиссии ценных бумаг. Портфель ценных бумаг американских банков складывается из государственных облигаций различных уровней власти (федеральных, штатных, региональных, городских).

Развитость, разветвленность и гибкость функционирования первичного рынка способствовали созданию стабильного посреднического механизма размещения. В США на этом рынке широко применяются пять методов размещения частных облигаций и акций.

1. Андеррайтинг (underwriting) — инвестиционные банки (один или несколько) приобретают облигационный заем у корпорации и затем реализуют (продают) инвесторам, получая комиссию за размещение и консультирование.

2. Прямое размещение (direct placement) — эмитент размещает свои средства у инвесторов, минуя инвестиционные банки, которые, однако, могут быть консультантом такого размещения и получать комиссию только за консультацию.

3. Публичное предложение (public offer) — инвестиционные банки выступают как посредники между эмитентом и инвестором и размещают ценные бумаги, не приобретая их у эмитента, но получая комиссию за размещение и консультирование.

4. Конкурентные торги (compettitive bidding) — группа инвестиционных банков от имени эмитента проводит торги на основе аукциона и продает ценные бумаги инвестору (инвесторам), предложившему большую цену, получая комиссионные за размещение и консультирование.

5. Новая технология размещения (new technology placement) — корпорация-эмитент сама размещает ценные бумаги на рынке, создав специальное финансовое подразделение, которое с помощью современных средств связи предлагает инвестору приобрести ее ценную бумагу. В США такой метод начал развиваться в начале 1990-х годов, но не получил достаточно широкого развития по ряду причин:

во-первых, создание специальных подразделений в рамках корпораций ведет к увеличению издержек;

во-вторых, корпорация не владеет полной информацией о спросе на рынке;

в-третьих, новый метод вызвал широкую волну недовольства инвестиционных банков, потерявших комиссионные;

в-четвертых, этот метод нарушал сложившиеся длительные связи между эмитентом (корпорациями) и посредником в лице инвестиционных банков.

В настоящее время приоритет по-прежнему отдается первым четырем методам размещения. Таким образом, в США на первичном рынке сложилась достаточно гибкая система размещения, позволяющая удовлетворить потребности эмитентов и посредников [29, с. 202].

В США существует две крупные внебиржевые площадки. Это “Розовые листки” (Pink Sheets) и система ОТС Bulletin Board (электронное информационное табло внебиржевого рынка). Здесь котируются компании, не отвечающие минимальным листинговым требованиям национальной фондовой биржи или Nasdaq. И если компании из секции ОТСВВ еще могут предоставлять в SEC (Комиссия по ценным бумагам и биржам) регулярную отчетность, то акции, котирующиеся в “розовых листках”, этого не делают. Как следствие, такие ценные бумаги относят к наиболее рискованным и подверженным манипуляциям инструментам.

Pink Sheets LLC является частной компанией и представляет собой внебиржевую электронную систему котировок ценных бумаг. Название “Розовые листки” возникло из-за того, что список акций и их цен на этом внебиржевом рынке ежедневно публикуется Национальным бюро котировок на бумаге розового цвета. Компаниям, которые хотели бы котировать свои акции в системе “Розовые листки”, не должны соответствовать каким-либо требованиям к листингу.

The ОТС Bulletin Board (ОТСВВ) также представляет собой внебиржевую электронную систему котировок ценных бумаг. Эта система начала действовать как пилотный проект Комиссии по ценным бумагам и биржам США в июне 1990 года, а с апреля 1997 года – на постоянной основе.

Среди наиболее перспективных внебиржевых площадок мира можно выделить площадку альтернативных инвестиций Лондонской биржи ценных бумаг (AIM – Alternative Investment Market), Венчурную биржу Торонто (TSX Venture Exchange), “Рынок растущих компаний” (GEM – Growth Enterprise Market) Гонконгской фондовой биржи, единую компьютерную систему JASDAQ (Japanese Association of Securities Dealers Automated Quotation System) в Японии.

В России первое появление внебиржевых торговых систем приходится на период с 1992 г. по 1995 г. За это время было предпринято несколько попыток создать торговые системы внебиржевого рынка: созданная компанией “Брок-Инвест–Сервис” в 1992 г. первая в России телекоммуникационная система внебиржевой торговли ELBIS, а также многочисленные проекты 1994 г. – НТБС, Elm-Net, PicoNet, ExNet и другие.

Также, производились попытки реализовать проекты корпорации “ACT”, проекты с участием “КПМГ Пит Марвик”. Большинство из этих попыток не имели успеха в своей работе по причинам отсутствия деловой активности на рынках, проблем расчётов по сделкам, отсутствия средств. В этих системах не предусматривалось саморегулирование, что приводило к отсутствию доверия между различными участниками рынка.

Среди основных проблем, которые были характерны для начального этапа развития внебиржевых торговых систем, необходимо выделить следующие:

− отсутствие эффективных механизмов клиринга и расчётов, в особенности длительность оформления номинального владения, а также другие проблемы, связанные с перерегистрацией;

− неэффективность работы учетно-оперативных отделов (back offices) российских брокерских фирм, что может помешать росту оборота и ликвидности;

− несовершенство законодательства, что мешает потоку крупных инвестиций в Россию.

После нескольких лет стихийного развития российского рынка ценных бумаг его участники пришли к выводу, что дальнейшая работа без принятия единых правил поведения на фондовом рынке невозможна. Но это могло стать реальностью только после объединения брокеров в профессиональную ассоциацию, которая установила бы правила и следила за их выполнением.

15 мая 1994 года в Москве представителями 15-ти ведущих компаний была официально учреждена Профессиональная ассоциация участников фондового рынка (ПАУФОР), которая стала прообразом будущей саморегулируемой организации – НАУФОР (Национальная ассоциация участников фондового рынка). Первоначальными задачами ПАУФОР были разработка стандартов торговли ценными бумагами и комплекса мер дисциплинарного воздействия на их нарушителей, а также создание для участников ассоциации внебиржевой компьютерной торговой системы.

Единственной возможностью создать торговую систему оказалась организация внебиржевой торговли между членами ассоциации, которые добровольно обязались придерживаться взаимных договоренностей, правил информационной открытости и единого документооборота. Для обслуживания внебиржевого рынка акций была выбрана американская система ПОРТАЛ. В конце 1994 года систему установили в брокерских фирмах - членах ПАУФОР и были проведены пробные торги. Летом 1995 года на смену ПОРТАЛ пришла Российская торговая система (РТС). Тогда участники торгов, обладавшие терминалами, могли выставлять котировки и по телефону договариваться о заключении и исполнении сделки. РТС исполняла роль индикатора котировок, а переход прав собственности на бумаги происходил вне системы.

 

 

Рисунок  2.1  - Схема заключения сделок  с акциями  в РТС

      Примечание – Источник: [20, с. 56, рисунок 3].

 

На сегодняшний день РТС получила статус фондовой биржи, проводит торги по ценным бумагам, срочным инструментам и иностранной валюте. РТС включает в себя как биржевой, так и внебиржевой рынок. Система позволяет ее участникам в режиме реального времени выставлять котировки, получать оперативную информацию о состоянии рынка и заключать сделки. Сделки могут заключаться по телефону или собственно через торговую систему.

В настоящее время Группа РТС объединяет рынки, различающиеся как по обращающимся инструментам, так и по системе организации торговли и расчетов. В их числе:

− Классический рынок РТС;

− Биржевой рынок РТС, в том числе рынок акций ОАО “Газпром”

− FORTS – фьючерсы и опционы в РТС с расчетами в рублях;

− RTS Board – система индикативного котирования акций, не допущенных к обращению в РТС.

В рамках внебиржевой торговли можно рассматривать классический рынок РТС и RTS Board.

Классический рынок начал работу 5 июля 1995 году.

С самого начала торгов Российская Торговая Система была построена на базе не анонимных котировок без предварительного депонирования ценных бумаг и денежных средств, что позволяет организовать торги по максимально широкому спектру ценных бумаг.

Главным преимуществом не анонимной торговли является возможность "улучшить цену", позвонив выставившему котировку участнику и договорившись с ним о заключении сделки в спрэде. Знать контрагента важно еще и для того, чтобы управлять рисками торговли без предварительного депонирования. Кроме того, возможность договориться с контрагентом о нестандартных условиях расчетов увеличивает вероятность заключения сделки.

Расчеты по сделкам, заключенным в режиме не анонимной торговли производятся на условиях “поставка против платежа” с постдепонированием активов, либо возможна торговля на условиях свободной поставки (предоплаты или предпоставки).

Торговля на условиях “поставка против платежа” с постдепонированием активов подразумевает, что на момент исполнения сделки стороны переводят активы (деньги и ценные бумаги) в Расчетный банк и Расчетный депозитарий на специальные счета. Биржа, проверив наличие активов на счетах, осуществляет их одновременный перевод контрагентам.

Стандартный срок исполнения обязательств составляет 3 дня с момента заключения сделки. Расчеты по заключенным сделкам производятся в российских рублях и в иностранной валюте. Информацию об исполнении сделок на условиях “поставка против платежа” РТС получает из расчетной системы.

При условиях свободной поставки стороны, заключив сделку, могут самостоятельно договариваться о месте, дате, способе и валюте расчетов.

Параметры расчетов сделки фиксируются в договоре купли – продажи, оформляемом в Центре электронных договоров (ЦЭД) согласно условиям Торгового соглашения РТС.

Участники обязаны направлять в РТС отчеты об исполнении сделок, заключенных на условиях свободной поставки.

Выставление котировок производится через Рабочую станцию RTS Plaza. Торговый день режима неанонимной торговли совпадает со временем торгов всех рынков акций РТС и длится с 10:30 до 18:45 московского времени.

Список бумаг, допущенных к торгам в режиме неанонимной торговли Классического рынка РТС, – самый широкий среди всех организованных рынков России – более 300 акций и облигаций, за исключением торгуемых в анонимном режиме.

Анонимная торговля на Классическом рынке РТС осуществляется с 15 ноября 2005г. по наиболее ликвидным акциям (АО “Татнефть”, АО “ГМК Норильский никель”, ОАО Нефтяная компания “ЛУКойл”, ОАО МТС, РАО “Ростелеком”, АО “Сургутнефтегаз”, РАО “Единая энергетическая система”).

По данным ценным бумагам не раскрывается информация о коде участника, выставившего безадресную заявку. Котировки принимаются только на условиях “поставка против платежа” с расчетами в долларах США, а заключение сделок происходит в режиме двойного аукциона встречных заявок. Подавать безадресные заявки могут только участники, прошедшие процедуру допуска к торгам в анонимном режиме. Торговый день режима анонимной торговли совпадает со временем торгов всех рынков акций РТС и длится с 10:30 до 18:45 московского времени. Цены, формирующиеся на Классическом рынке РТС, являются общепризнанным ориентиром для инвесторов, совершающих операции с российскими акциями и депозитарными расписками на них как через РТС, так и на внебиржевом рынке и на биржевых площадках России, Европы и США. Информация о торгах в РТС транслируется огромному числу потребителей в России и за рубежом и является базой расчета главного индикатора фондового рынка России - индекса РТС.

RTS Board – это информационная система, предназначенная для индикативного котирования ценных бумаг (акций, облигаций), не допущенных к торгам в Некоммерческое партнерство  "Фондовая биржа “Российская Торговая Система”. В настоящее время в RTS Board обращается более 780 ценных бумаг 623 эмитентов. Задача системы обратить внимание инвесторов на перспективные ценные бумаги. Некоторые из них уже переведены из RTS Board в список ценных бумаг, допущенных к торгам на рынках Группы РТС.

Участниками RTS Board являются более 250 крупнейших банков и инвестиционных компаний. Подключиться к системе может любая организация, обладающая лицензией профессионального участника рынка ценных бумаг. Участники торгов Некоммерческое партнерство "Фондовая биржа "Российская Торговая Система" получают доступ к системе RTS Board автоматически.

Пользователю RTS Board предоставляются следующие возможности:

− ввод и просмотр индикативных котировок по ценным бумагам, включенным в RTS Board;

− возможность оформления договоров в Центре электронных договоров (ЦЭД);

− заключение сделок на условиях: свободная поставка, свободная поставка с оформлением в ЦЭД и “поставка против платежа”;

− информация о ценных бумагах и компаниях-участниках RTS Board;

− оперативное общение on–line с представителями участников RTS Board;

− доступ в режиме просмотра к биржевым рынкам РТС.

 

 

Рисунок  2.2 - Основные элементы интерфейса терминала

Примечание – Источник: [35, с. 11, рисунок 2].

 

Торговля в системе RTS Board проводится на условиях “поставка против платежа” или свободной поставки с расчетами в рублях или долларах США.

Основанием рассмотрения вопроса о включении ценных бумаг в листинг RTS Board является заявление на включение ценных бумаг в Перечень, направленное членом партнерства или пользователем системы RTS Board в Департамент листинга. В соответствии с утвержденным Советом директоров Некоммерческое партнерство РТС "Порядком допуска ценных бумаг к системе RTS Board" в систему могут быть включены ценные бумаги, выпущенные эмитентами (управляющими компаниями), в соответствии с требованиями действующего законодательства Российской Федерации.

Система RTS Board является эффективным инструментом первоначального повышения ликвидности ценных бумаг.

В нынешнем своем виде РТС уже вышла за статус внебиржевого рынка. Для внебиржевого рынка характерно отсутствие единого центра организации торгов, разновременное заключение сделок в разных местах, отсутствие единого курса по обращающимся на нем ценным бумагам.

Для РТС же характерна организационная целостность самой системы и жесткая организация торгов в ней, единое место и время проведения торгов, выставление котировок по обращающимся в РТС ценным бумагам и выпуск биржевых бюллетеней. По своему содержанию РТС ближе к фондовой бирже, но бирже не в традиционном понимании, а бирже телекоммуникационной – возможно, бирже будущего.

Кроме классического рынка РТС и системы RTS Board являются примерами внебиржевой торговли в Российская Внебиржевая Сеть и

В рамках Российской Внебиржевой Сети (РВС) существует несколько направлений – РВС Векселя, Металлторг, Зерно Он–Лайн. Наибольший интерес представляет направление РВС–Векселя, так как остальные направления связаны с товарами, а не с ценными бумагами.

Система РВС–Векселя является глобальной распределенной информационной системой, которая обеспечивает свободный и оперативный обмен актуальной коммерческой информацией на долговом рынке России.

Доступ в систему РВС–Векселя производится с помощью терминала, который может быть установлен в любом удобном для пользователя месте (при наличии телефонной линии) или одновременно в нескольких местах. Терминал представляет из себя программу, которая устанавливается на обычный компьютер с операционной системой Windows, имеющий выход в Интернет. Данная программа позволяет «входить» в систему РВС–Векселя и выполнять все необходимые операции.

Информация, введенная в терминал, после сеанса связи с сервером распространяется по всем терминалам, т.е. фактически немедленно становится общедоступной. Во время этого же сеанса связи пользователь получает информацию, размещенную с других терминалов.

Систему РВС–Векселя можно рассматривать как один глобальный банк информации, доступ к которому осуществляется через терминал. На каждом из терминалов хранится копия этого банка информации, которая обновляется при каждом сеансе связи с сервером системы. Эта особенность позволяет терминалу и системе в целом работать быстро, надежно и экономно.

Для конечного пользователя терминала все технологические особенности реализации системы РВС–Векселя скрыты и защищены от некорректного (либо сознательно недобросовестного) использования. Вся работа с терминалом, помимо выполнения непосредственных функций (размещение, модификация, просмотр, анализ и поиск заявок), сводится к нажатию одной кнопки связи с сервером РВС (в режиме автоматической связи не нужно даже этого) и не требует никакой дополнительной квалификации.

С технической точки зрения система РВС–Векселя реализована в архитектуре клиент-сервер, роль клиентов выполняют терминалы, устанавливаемые в любом удобном для пользователей системы месте, а роль серверов выполняют специализированные сервера РВС, оптимальным образом территориально распределенные для равномерного, гарантированного и максимально быстрого обслуживания терминалов. Для связи терминалов с серверами РВС используются широко распространенные каналы сети Интернет, что обеспечивает высокую надежность и низкую стоимость коммуникаций.

Терминал системы РВС–Векселя позволяет просматривать, вносить, изменять и удалять заявки в общей базе данных системы, а также предоставляет необходимые сервисные функции по обработке, анализу и поиску информации. Кроме того, терминал осуществляет сеанс связи с сервером системы РВС–Векселя для обновления базы данных. Примерный вид отображения информации о изменении индекса РВС представлен в Приложении Л.

С помощью терминала системы РВС–Векселя возможно проведение переговоров и почтовой переписки по вопросам заключения сделок через Интернет, что позволяет частично отказаться от международных и междугородних звонков по телефону.

Каждый участник системы РВС может выполнять следующие операции:

− просмотр заявок, выставленных остальными участниками системы РВС. Существует возможность просмотра всех заявок, либо заявок только определенного типа, например, на покупку или продажу векселей определенного эмитента, выставленных с определенных терминалов и т.д.;

− внесение своих заявок на покупку или продажу векселей. Допускается вносить заявки на срок от 1 до 7 дней;

− изменение и удаление своих заявок;

− поиск заявок в базе данных по таким параметрам, как дата внесения заявки, эмитент и примечание к ней;

− просмотр справочника, содержащего подробную информацию по эмитентам и организациям, которым принадлежат терминалы;

− размещение объявления на публичной доске объявлений, что позволяет оперативно информировать участников рынка о существенных событиях на рынке. Кроме того, доска объявлений используется в качестве средства неформального общения участников системы РВС;

− отправление сообщения – на терминал любого участника можно отправлять сообщения и таким образом вести деловую переписку;

− экспорт списка заявок в формат таблиц Microsoft Excel;

− расчет доходности векселей. В терминал встроен финансовый калькулятор, позволяющий по трем известным параметрам из следующих четырех: цена, дата внесения, дата погашения и доходность векселя, вычислять четвертый.

Внебиржевая Вексельная Система (ВВС) предназначена для обмена в режиме реального времени информацией на внебиржевом рынке векселей, зачетов, тарифов и других долговых обязательств. Система позволяет осуществлять on-line доступ к базе данных внебиржевой информации: предложений на покупку/продажу векселей, текстовых сообщений, справочных сведениях о векселях, векселедателях и участниках системы.

На сегодняшний день ВВС – это огромный массив оперативных данных по векселям, долгам и зачетам в режиме on–line (более 13 000 котировок от более 300 операторов), а также самые последние новости по вексельному рынку, доступ к записям текущего дня и самой большой в России архивной базе Информационного агества “Финмаркет” по внебиржевому рынку векселей, долгов, зачетов, котировки банковских долгов на организованных площадках (МФК-Ренессанс, МФК, РТС, МФД, Инвестиционная компания  «Регион»), процентные банковские векселя, средняя и лучшая доходность внебиржевого рынка векселей, аналитика, нормативные документы, информация по похищенным и утраченным векселям, арбитражная практика и др. На сегодняшний момент в системе ВВС зарегистрированы более 1,5 тысяч компаний [9, с. 264].

Таким образом, проанализировав зарубежные электронные внебиржевые системы, можно сделать вывод, что  из внебиржевого оборота возникают системы торговли ценными бумагами, основывающиеся на современных средствах коммуникации и компьютерных технологиях. Эти системы представляют собой подобие территориально распределенной электронной биржи. Они имеют свои правила организации торговли, допуска ценных бумаг на рынок (листинг), отбора участников и т. д. В каждом регионе мира существуют свои внебиржевые площадки: в США - “Розовые листки” (Pink Sheets) и система ОТС Bulletin Board (электронное информационное табло внебиржевого рынка). Среди наиболее перспективных внебиржевых площадок мира можно выделить площадку альтернативных инвестиций Лондонской биржи ценных бумаг (AIM – Alternative Investment Market), Венчурную биржу Торонто (TSX Venture Exchange), “Рынок растущих компаний” (GEM – Growth Enterprise Market) Гонконгской фондовой биржи, единую компьютерную систему JASDAQ (Japanese Association of Securities Dealers Automated Quotation System) в Японии. На Российском рынке представлена Российская торговая система (РТС).

Главной особенностью Российского внебиржевого электронного рынка ценных бумаг является объединение брокеров в профессиональную ассоциацию. Для обслуживания внебиржевого рынка была выбрана американская система ПОРТАЛ. Участники торгов, обладавшие терминалом, могли выставлять котировки и по телефону договариваться о заключении и исполнении сделок, а переход прав собственности на бумаги происходил вне системы.

Особенностями функционирования внебиржевых систем является то, что с помощью электронных терминалов возможно просматривать, вносить, изменять и удалять заявки в общей базе данных систем, а также предоставлять необходимые сервисные функции по обработке, анализу и поиску информации. Кроме того, дает возможность проведения переговоров и почтовой переписки через интернет, что позволяет частично отказаться от международных и междугородних звонков по телефону.