Средневзвеш и предельная цена капитала

19.11.13

12.11.13

II. СТОИМОСТЬ ИСТОЧНИКОВ СОБСТВЕННОГОКАПИТАЛА (1- заемный)

Стоимость собственного капитала – требуемая отдача на собственный капитал. Стоимость собственного капитала можно рассматривать как уровень доходности по альтернативным вариантам его использования с учетом риска. Основные элементы собственных средств:

· Акции (собственные и привилегированные)

· Нераспределенная прибыль

Развитие организации требует, прежде всего, мобилизацию и повышение эффективности использования собственного капитала (СК), т.к. это обеспечивает рост ее фин устойчивости и уровня платежеспособности. Поэтому первоочередное внимание должно быть уделено оценки стоимости СК в разрезе его отдельных элементов и в целом

Основными особенностями оценки СК явл:

a) Необходимость постоянной корректировки балансовой стоимости СК в процессе осуществления оценки. Такая корректировка основана на результатах переоценки активов, сформированных за счет СК в соответствии с рыночной их стоимостью.

b) Оценка стоимости вновь привлекаемого СК носит вероятностный, а следовательно в значительной мере условный характер.
Если привлечение заемного капитала основывается на определенных контрактных или иных фиксированных обязательствах организации, то привлечение основной суммы СК таких контрактных обязательств не содержит (за исключением эмиссии привилегированных акций).

c) Суммы выплат собственникам капитала входит в состав налогооблагаемой прибыли, что увеличивает стоимость СК в сравнении с заемным капиталом.

d) Привлечение СК связано с более высоким уровнем риска инвестора, что увеличивает его стоимость на размер премии за риск.

e) Привлечение СК не связано, как правило, с возвратным денежным потоком по основной его сумме, что определяет выгодность использования этого источника организации, не смотря на более высокую его стоимость.

2.1. Стоимость источника средств "привилегированные акции":

Стоимость привлекаемого капитала путем эмиссии своих ц/б определяется как стоимость собственного капитала увеличенная на затраты по эмиссии и сумму %(-ов) к рыночной цене акций. Рассчитывается отдельно по привилегированным и обычным акциям.

Причина такого разделения состоит в том, что привилегированные акции можно рассматривать как гибрид, сочетающий свойства обыкновенных акций и заемного капитала в виде облигаций.

Акционеры в обмен на предоставление своих средств организации рассчитывают на получение дивидендов. Их доход численно будет равен затратам организации по обеспечению данного источника средств. Поэтому с позиции организации стоимость такого источника приблизительно равна уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам. Т.к. по привилегированным акциям выплачивается фиксированный % от номинала (т.е. известна величина дивиденда), то стоимость этого источника средств равна доходности без срочной привилегированной акции для инвестора и рассчитывается:

где:
D - дивиденд, выплачиваемый по привилегированной акции
P - цена привилегированной акции

Дивиденды по акциям облагаются налогом, поэтому налоговая корректировка по ней не производится. Кроме выплаты дивидендов к расходам организации относится также эмиссионные затраты по выпуску акций (издержки размещения), которые составляют ощутимую величину.

С учетом этих особенностей стоимость дополнительно привлекаемого капитала за счет эмиссии привилегированных акций рассчитывается:

где:

СС ап‘ - стоимость собственного капитала привлекаемого за счет эмиссии привилегированных акций
СК ап - сума СК, привлекаемого за счет эмиссии привилегированных акций
З ап - затраты по эмиссии акций, выраженной в десятичной дроби по отношению к сумме эмиссии

2.2. СТОИМОСТЬ ИСТОЧНИКА СРЕДСТВ «ОБЫКНОВЕННОЙ АКЦИИ»

Стоимость привлечения дополнительного капитала за счет эмиссии обыкновенных акций требует учета следующих показателей:

• Суммы дополнительной эмиссии обыкновенных акций
• Суммы дивидендов, выплачиваемых в отчетном периоде на 1 акцию
• Планируемого темпа роста выплат прибыли собственникам капитала в форме дивидендов
• Планируемых затрат по эмиссии акций

В процессе привлечение этого вида СК следует иметь ввиду, что, как правило, по стоимости он явл. более дорогим, так как расходы по его обслуживанию не уменьшает базу налогообложения прибыли, а премия за риск - наиболее высокая, т.к. этот капитал при банкротстве организации защищен в наименьшей степени.

Расчет стоимости дополнительного капитала, привлекаемого за счет эмиссии обыкновенных акций, рассчитывается:

где:

СС ао - стоимость СК, привлекаемого за счет эмиссии простых (обыкновенных) акций
Ч ао - количество дополнительно эмитируемых акций;
К д - планируемый темп выплат дивидендов, выраженный десятичной дробью.
З ао - затраты по эмиссии акции по отношению к сумме эмиссии акций

Стоимость акционерного капитала, представленного обыкновенными акциями нельзя определить точно, т.к. размер дивидендов по ним заранее не известен и зависит от результатов работы организации.

2.3. СТОИМОСТЬ ИСТОЧНИКА «НЕРАСПРЕДЕЛЕННАЯ ПРИБЫЛЬ»

Другим источником собственного капитала явл. нераспределенная прибыль - чистый доход организации, остающийся после н/о, выплаты дивидендов по привилегированным акциям и %(-ам) по облигациям. Она принадлежит владельцам обыкновенных акций и может быть использована на реинвестирование в развитие производства или выплату дивидендов акционерам.

Реинвестированная прибыль чаще всего явл. основным источником пополнения средств организации, как для расширения текущей деятельности, так и для реализации инвестиционных проектов. Причины:

1. Эти средства мобилизуются максимально быстро и не требуют какого-либо специального механизма как в случае с эмиссией акций или облигаций.
2. В некотором смысле этот источник обходится дешевле других, т.к. не возникает эмиссионных расходов.
3. Он безопасен в смысле отсутствия эффекта негативного влияния информации о новой эмиссии

Стоимость источника средств "нераспределенная прибыль" примерно равна стоимости источника средств "обыкновенной акции". Если быть предельно точным, то стоимость источника "нераспределенная прибыль" несколько ниже стоимости источника "новые обыкновенные акции", т.к. эмиссия ц/б всегда сопровождается дополнительными расходами.

2.4. СТОИМОСТЬ ФУНКЦИОНИРУЮЩЕГО СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА

Функционирующий СК имеет наиболее надежный базис расчета в виде отчетных данных организации. В процессе его оценки учитываются:

1. Средняя сумма используемого СК по балансовой стоимости
2. Средняя сумма используемого СК по текущей рыночной цене
3. Сумма выплат собственникам капитала за счет ЧП

Стоимость функционирующего капитала в отчетном периоде определяется:

где:

СС фк о - стоимость функционирующего собственного капитала в отчетном периоде, в %(-ах)
П чс - сумма ЧП, выплаченная собственникам организации в процессе ее распределения в отчетном периоде
СК - средняя сумма СК в отчетном периоде

Соответственно стоимость функционирующего СК в плановом периоде определяется:

где:

СС фк п - стоимость функционирующего собственного капитала в плановом периоде
К пс - планируемый темп роста выплат прибыли собственникам на ед вложенного капитала, выраженный десятичной дробью.

СРЕДНЕВЗВЕШЕННА ЦЕНА КАПИТАЛА.

Т.к. стоимость источников средств различна, стоимость капитала организации находится по формуле средней арифметической взвешенной, т.е. показателем, отражающим относительный уровень общей суммы расходов на поддержание оптимальной структуры капитала, явл-ся средневзвешенная стоимость капитала (WACC). Этот показатель рассчитывается как средняя арифметическая взвешенная величина стоимости отдельных элементов капитала. В качестве «весов» каждого элемента выступает его удельный вес в общей сумме сформированного или намечаемого к формированию капитала:

где:

СС_j – стоимость (цена) j-того источника средств

d_j – удельный вес j-того источника средств в общей их сумме (сумма d_j = 1)

Средневзвешенная стоимость капитала показывает минимальный возврат средств организации на вложенный в её деятельность капитал или его рентабельность, то есть показатель средневзвешенной стоимости капитала отражает сложившийся в организации минимум возврата на вложенный в её деятельность капитал.

WACC характеризует стоимость капитала, авансированного в деятельность организации.

Экономический смысл этого показателя в том, что организация может принимать любые решения, если уровень их рентабельности не ниже текущего значения показателя средневзвешенной стоимости капитала. Показатель средневзвешенной стоимость капитала организации интегрирует в себе информацию о конкретном составе элементов, сформированного капитала, их индивид стоимости и значимости в общей сумме капитала. Он определяет относительный уровень расходов за пользование авансированными в деятельность организации финансовыми ресурсами.

Основная сложность при расчётах этого показателя – в исчислении цены единицы капитала, полученного из конкретного источника средств, т.к. от этого зависит точность расчёта WACC.

Взвешивание может быть:

• первоначальным
• целевым.

Первоначальное – основано на существующей структуре капитала, которая признаётся оптимальной и должна сохраниться в будущем, и может осуществляться по балансовой или рыночной стоимости источников. Взвешивание по балансовой стоимости предполагает, что новое дополнительное финансирование будет осуществляться с использованием тех же методов, которые применялись для формирования существующей структуры капитала. Удельный вес каждого источника опр-ся: балансовая стоимости/ балансовая стоимость всех долгосрочных источников капитала. При взвешивании по рыночной стоимости источников капитала: рыночная стоимость каждого источника/общая рыночная стоимость всех источников. Этот метод явл-ся более точным по сравнению с предыдущим, т.к. учитывает реальную конъюнктуру фондового рынка и др.

Целевое – применяется, если организация хочет сформировать оптимальную для себя структуру капитала, когда запланированное соотношение собственных и заёмных средств в общем объёме источников должна сохраняться в течение длительного промежутка времени.

Средневзвешенную стоимость капитала организации можно определять:

§ Фактическая средневзвешенная стоимость капитала – рассчитывается по фактически сложившейся структуре эл-тов капитала и фактическому уровню стоимости каждого из них.

§ Прогнозируемая средневзвешенная стоимость капитала – рассчитанная по планируемой динамике структура эл-тов капитала и по прогнозируемому уровню стоимости каждого из них.

§ Оптимальная средневзвешенная стоимость капитала – рассчитывается по оптимальной целевой структуре эл-тов капитала и прогнозируемому уровню стоимости каждого из них.

При оценке и прогнозировании средневзвешенной стоимости капитала организации должны учитываться след факторы:

1. Структура эл-тов капитала по источникам формирования

2. Продолжительность использования привлекаемого капитала

3. Уровня риска хоз деятельности организации, характеризуемой состоянием фин устойчивости, платёжеспособности, деловой активности и рентабельности.

4. Средняя оценка ссудного процента, то есть динамика, определяемая колебанием конъюнктуры рынка денег, рынка капитала.

5. Уровень ставки налогообложения прибыли, установленного для данного вида деятельности.

6. Дивидендная политика организации, определяемая стоимостью собственного капитала.

7. Доступность различных источников финансирования, определяющая фин гибкость организации.

8. Отраслевые особенности деятельности организации, опр длительность её производственного цикла и уровень ликвидности активов.

9. Соотношение объёмов капитала, используемых в производственной и инвестиционной деятельности организации

10. Стадия жизненного цикла организации

Корректность расчётов WACC по формуле средней арифметической взвешенной предполагает определённую сопоставимость её слагаемых (стоимость источников), в частности сопоставимость по методологии исчисления.

ПРЕДЕЛЬНАЯ СТОИМОСТЬ (ЦЕНА) КАПИТАЛА.

Цена капитала – оценка его стоимости по данным истекших периодов при существующей в этих периодах структуре источников средств. Но стоимость отдельных источников формирования капитала и его структура постоянно меняются под воздействием внутренних и внешних факторов. Поэтому и средневзвешенная стоимость капитала меняется с течением времени, находясь под влиянием многих факторов.

Для отражения такого факта вводится понятие предельной (маргинальной) стоимости капитала, рассчитанной на основе прогнозных значений расходов, которые организация вынуждена понести, наращивая объём инвестиций. Например, организация планирует реализовать крупный инвестиционный проект, что требует доп. источников финансирования, которые можно получить на фондовом рынке. В этом случае прогнозная стоимость капитала может существенно отличаться от текущей.
Предельная стоимость капитала – уровень стоимости каждой его новой единицы, дополнительно привлекаемой организацией.

Показатель предельной стоимости капитала отражает цену последней денежной единицы вновь привлекаемого капитала.

Цена д/е рассчитывается на основе прогнозной величины расходов, которые организация понесёт при воспроизводстве целевой структуры капитала в усл-ях сложившейся конъюнктуры фондового рынка.

Предельная стоимость капитала увеличивается с ростом объёма привлечённых средств и изменений в структуре капитала.

Предельная стоимость капитала может оставаться неизменной, если увеличение капитала осущ-ся за счёт нераспределённой прибыли организации при сохранении неизменной его структуры. Существует определенная критическая точка, после которой взвешенная стоимость капитала будет увеличиваться при привлечении новых источников изменения структуры капитала. Обычно организация удовлетворяет свои потребности в наращивании производственного потенциала за счёт реинвестирования прибыли. Однако при реализации крупн проектов организация начинает привлекать внешние источники финансирования. Это приводит к изменению структуры источников, заключающемуся в увеличении доли привлечён средств, что влечёт повышению фин риска.

Хотя долгосрочные заёмные источники явл-ся относительно дешёвыми, по сравнению с другими, но получение банковской ссуды ведёт к росту предельной стоимости капитала, так как банк очередную ссуду рассматривает неизолировано, в контексте предыдущих заимствований. В этом случае организация привлекает дополнительные средства при ухудшенных усл-ях кредитования, что ведёт к повышению уровня затрат на обслуживание этих доп. источников.

ПРИМЕНЕНИЕ ПОКАЗАТЕЛЕЙ СРЕДНЕВЗВЕШ И ПРЕДЕЛЬНОЙ СТОИМОСТИ КАПИТАЛА

Основные сферы и особенности применения этих показателей, связан с формированием и использованием капитала:

1. Смысл расчёта средневзвешенной стоимости (WACC) как и стоимость любого источника состоит в определении стоимости вновь привлекаемой д/е. То есть определение стоимости капитала не явл-ся самоцелью. Этот показатель характеризует деятельность организации с позиции долгосрочной перспективы

2. Значение WACC – относительно стабильная величина, отражает сложившуюся (являющуюся оптимальной) для определенных усл-ий структуру капитала.

3. При анализе инвестиционных проектов использования WACC в качестве коэффициента дисконтирования правомерно в том случае, если имеется основание полагать, что новые и существующие инвестиции имеют одинаковую степень риска и финансируются из источников, являющихся типовыми для финансирования инвестиционной деятельности данной организации.

Средневзвешенная стоимость капитала:

1. Применяется в процессе выбора оптимальных схем финансирования нового проекта. Оценка стоимости отдельных эл-тов капитала и WACC составляет основу формирования управленческих решений, связанных с привлечением капитала из альтернативных источников. На основе этих показателей формируется и оптимизируется структура капитала по источникам его привлечения.

2. Служит мерой оценки достаточности формирования прибыли организации от операционной деятельности. Так как WACC характеризует ту часть прибыли, которая должна быть уплачена собственником (инвестором) или кредитором организации, то этот показатель выступает минимальной нормой формирования операционной прибыли организации. Чем выше положительная разница между уровнем рентабельности операционной деятельности и уровнем WACC, тем большим внутренним фин потенциалом обеспечения своего развития обладает организация.

3. Служит критерием принятия управленческих решений при использовании ден. средств организации в сфере финансового инвестирования. Так как фин инвестирование должно обеспечивать генерирование доп. денежных потоков, то при оценке доходности отдельных фин инструментов инвестирования исходной базой сравнения выступает уровень WACC.

4. Выступает критерием принятия управленческих решений относительно использования лизинга ОПФ. Если стоимость обслуживания фин лизинга превышает уровень WACC, использование этого направления формирования ОПФ для организации невыгодно, так как оно приведёт к снижению рыночной стоимости организации.

5. Прогнозируемый уровень WACC явл-ся одним из эл-тов обоснования эффективности управленческих решений по вопросу слияния организаций. Эта эффективность обеспечивается, если уровень WACC, создаваемый новой организацией будет ниже WACC объединяемых организаций.

6. Достигнутый или прогнозируемый уровень стоимости капитала используется организацией как норма процентной ставки в процессе наращивания или дисконтирования стоимости ден потоков.

7. Выступает критериальным показателем в принятии управленческих решений в сфере реального инвестирования организации. Если внутренняя ставка доходности по рассматриваемому инвестиционному проекту ниже уровня WACC, такой проект должен быть отвергнут, так как он не будет генерировать рост капитала в результате своей реализации.

8. Является критериальным показателем оценки эффективности возможного типа политики, финансирования организацией своих оборотных активов.

9. Применяется как важнейший измеритель уровня рыночной стоимости капитала. Снижение WACC способствует повышению рыночной стоимости капитала и наоборот. Максимизация рыночной стоимости организации достигается в значительной степени за счёт минимизации стоимости используемых источников.