Оцінювання інвестиційного клімату країни. Оцінювання інвестиційної привабливості галузі та фірми-емітента

Для успішного здійснення інвестицій у цінні папери інвестору необхідно провести попередній аналіз якості фінансових інстру­ментів. Традиційний підхід до аналізу з метою прийняття інвести­ційного рішення щодо стратегічного і портфельного інвестування у разі формування великих портфелів цінних папе­рів із залучен­ням закордонних цінних паперів, тобто підхід «згори — вниз», по­чинається з дослідження на макроекономічному рівні з метою з'ясування харак­теру та особливостей інвестиційного клімату країни, фінансові активи емітентів якої зацікавили інвестора, потім стосується конкретніших, специфічних секторів (галузей, підга-лузей, виробництва, далі — галузей) — так званого індустріаль­ного аналізу і завершується оцінюванням фінансового й економіч­ного стану фі­рми-емітента й прогнозуванням (моделюванням) ринкової ціни фінансових ін­струментів.

Розглянемо послідовні етапи, які є основними складовими комплексного аналізу в процесі прийняття інвестиційних рішень.

Початковим етапом передінвестиційних досліджень є загаль­ноекономічний або макроекономічний аналіз для визначення ін­вестиційного клімату країни. Стан економіки аналітик оцінює з урахуванням статистичних даних стосовно темпів зростання ва­лового національного продукту, доходів на душу насе­лення, рів­ня зайнятості, темпів інфляції, рівня відсоткових ставок, валютного курсу тощо. Додатково він визначає фіскальну й монетарну політику уряду, її вплив на функціонування ринку цінних папе­рів. На підставі цих досліджень нада­ється загальна оцінка інвес­тиційного клімату країни.

На другому етапі здійснюється індустріальний аналіз, який передбачає компле­ксний підхід до аналізу функціонування пев­них галузей. На підставі дослідження ділового циклу в економіці здійснюють відповідний розподіл галузей за рівнем ді­лової актив­ності, а також за стадіями розвитку з метою з'ясування їхньої ін­вести­ційної привабливості.

Наступний етап — аналіз конкретного емітента — підприємства, фірми, корпора­ції, передбачає встановлення стадії життєвого ци­клу й аналіз фінансового стану компанії (підприємства) на під­ставі визначення фінансових коефіцієнтів, оціню­вання плато­спроможності й фінансової стійкості, визначення ціни фірми тощо, а та­кож дослідження перспектив розвитку менеджменту, органі­заційних і комерцій­них умов функціонування. Підсумковим ета­пом є прогнозування (моделювання) ринкової ціни цінних папе­рів з метою прийняття інвестиційного рішення.

Макроекономічний аналіз передбачає, зокрема, дослідження ринку цінних па­перів на основі попиту і пропозиції. Ціна фінан­сових інструментів передусім за­лежить від сукупного капіталу, що інвестується в цінні папери (попит), і від обся­гів цінних папе­рів для продажу (пропозиція).

Співвідношення попиту і пропозиції визначає кон'юнктуру ринку цінних па­перів.

На стадії високої кон'юнктури відбувається приплив грошо­вої маси до ринку цінних паперів, що супроводжується підви­щенням курсів фінансових інструмен­тів. За умови низької кон'юнктури обсяг цінних паперів на продаж перевищує плато­спроможний попит, що призводить до відпливу капіталу з рин­ку. Власники цінних паперів не здатні реалізувати їх або реалі­зують за нижчими цінами, зі зна­чними втратами коштів. Макро­економічний аналіз досліджує вплив різних чинни­ків на цей рин­ковий процес.

Переважну частку інвестицій на ринок цінних паперів поста­чають приватні ін­вестори (населення), якщо вони мають доходи, які перевищують витрати на спо­живання, тому такі важливі чин­ники, як зростання доходів на душу населення, збільшення рівня зайнятості, зниження податків сприяють припливу заощаджень населення на ринок цінних паперів. Гальмує процес інвестування чинник інфляції, який може призвести до того, що переважну частину доходів приватні інвестори використовуватимуть з метою споживання.

Фахівці ринку цінних паперів, які займаються макроекономіч-ними дослі­дженнями, вивчають також умови, за яких різні групи інвесторів надають пе­ревагу інвестуванню в цінні папери порів-няно з іншими видами використання заощаджень. Конкуренція може спостерігатися не лише між реальним і фінансо­вим інвес­туванням, а й між окремими сегментами фінансового ринку. На­при­клад, існує альтернатива вкладання коштів у валюту, на бан­ківські депозити, а також у коштовності. Тому вивчають зміни відсоткових ставок і динаміку валю­тного курсу порівняно з мін­ливістю показників дохідності ринку.

Інвестиційний рейтинг країни узагальнює оцінку її інвести­ційного клімату. Інвестиційний клімат визначається як сукуп­ність політичних, правових, еко­номічних і соціальних умов (пе­редумов), що забезпечують і сприяють (або пе­решкоджають) інвестиційній діяльності вітчизняних і закордонних інвесторів. Інвестиційний клімат характеризується, зокрема, сукупністю ін­вестиційних ри­зиків (тобто непередбачуваних фінансових втрат капіталу і доходів).

Чинники, що забезпечують подолання або зниження інвести­ційних ризиків, формують сприятливий інвестиційний клімат. Розглянемо класифікацію таких чинників. Насамперед, це — надійність законодавства з інвестиційної й зов­нішньоекономіч­ної діяльності (правове регулювання), а також сталість політич­ної системи і національної валюти, сприятливі умови припливу інозем­них інвестицій, валютне регулювання та інші політичні чинники.

Для закордонного інвестора особливу роль відіграють сприят­ливий режим іноземного інвестування й реєстрації іноземних інвестицій, позитивні умови створення спільних підприємств і вільних економічних (офшорних) зон (статус іноземного інвестора). Сприятливі передумови портфельного інвестування фо­рмують також достатня активність фондових бірж і позабіржового сектору, наяв­ність досконалої інфраструктури тендерів (стан інвестиційного ринку); достатній рівень інвестиційної активності комерційних бан­ків і фінансових компаній (стан фінансово-кредитної системи): наявність альтернативних форм власності, гос­подарських това­риств, особливо відкритих акціонерних товариств (інвести­ційна активність населення); достатній розвиток і раціональна структу­ра виро­бничого потенціалу, інвестиційна активність суб'єктів підприємницької діяль­ності (рівень розвитку продуктивних сил), а також достатній рівень розвитку й структура інвестиційного (будівельного) комплексу та системи матеріально-технічного за­безпечення, сприятливі умови забезпечення вітчизняним та імпорт­ним устаткуванням (рівень розвитку інвестиційної сфери).

Найважливішими світовими авторитетними системами оціню­вання інвести­ційного клімату країн є такі рейтингові агенції, як Institutional Investor, Euro­money та Business Environment Risk Index (BERI).

З метою визначення загальних пріоритетів інвестування здійс­нюють також галузевий (індустріальний) аналіз, безпосередньо пов'язаний із власне макро­економічним аналізом. Ціни на біль­шість фінансових інструментів змінюються відповідно до ринкової кон'юнктури. Слід зважати на те, що в разі загального зниження ринкових цін найбільше падає курс акцій тих галузей (підгалузей, ви­робництв), які мають слабку виробничу базу або потужні конку­рентні виробниц­тва. Галузевий (індустріальний) аналіз виявляє внутрішні галузеві тенденції й прогнозує відповідні відхилення від змін загальної ринкової кон'юнктури. Саме ця частина аналізу на­дає інформативну базу для класифікації галузей стосовно рівня ді­лової активності й за стадіями життєвого циклу.

Галузевий аналіз передбачає детальне дослідження дохідності галузі та її пе­рспектив. Він починається з розгляду галузі як найагрегованішої системи, ви­вчення якої дає змогу в загальному вигляді визначити перспективи галузі, зок­рема передбачувані до­ходи та необхідні інвестиції для підтримування або під­вищення дохідності. Відбір галузей для портфельного інвестування здійс­нюють з огляду на мету інвестора щодо отримання доходу за цінними паперами і/або примноження капіталу.

Якщо інвестор зацікавлений у стабільних високих дивідендах, пріоритет на­даватиметься галузям, підприємства яких виплачу­ють такі дивіденди постійно. Схема такого відбору полягає у ви­явленні найбільш дивідендоємних галузей, а в межах таких галу­зей — компаній-лідерів, які тривало стабільно виплачують високі дивіденди.

За такого підходу всі галузі класифікують за типами: галузі, що тільки форму­ються; галузі, що зростають (характеризуються по­стійним і випереджувальним порівняно з іншими галузями зростан­ням темпів обсягів продажу і прибутку); стабільні галузі (обсяги продажу й прибутку відносно стабільні); циклічні галузі (з особли­вою чутливістю до фаз ділового циклу); спекулятивні галузі (про їхню ак­тивність відсутня достовірна інформація); галузі, що відми­рають (із застарілою технологією й неконкурентною продукцією).

Оцінювання циклічності розвитку галузі ґрунтується на зіставленні її дина­міки із загальноекономічними тенденціями. Виріз-няють, зокрема, галузі, що зростають, але їхня активність затьмарюється загальноекономічним спадом; за­хищені галузі, незалежні від загальноекономічного стану (виробництво продуктів харчуван­ня) циклічні галузі, які за показниками обсягів виробництва і цін розви­ваються синхронно до загальноекономічних циклів; контр-циклічні, які найін­тенсивніше розвиваються саме під час віднос­но нетривалих і неглибоких спадів (видобуток мінеральної сиро­вини, особливо нафти, золота); а також чутливі до зміни доходів галузі (до змін ставок відсотка).

Галузевий аналіз передбачає специфічні дослідження, щоб з'я­сувати, на якій стадії розвитку перебуває галузь. Виокремлюють п'ять стадій розвитку галузі (рис. 8.1).

Рис. 8.1. Стадії розвитку галузі

Перша стадія символізує початковий розвиток. Вона характери­зується розроб­кою і впровадженням на ринок принципово нових видів продукції. Потреба в них викликає створення нових вироб­ництв, що формують підгалузь (виробни­цтво), а згодом-- уве­дення нових спеціалізованих підприємств, які відокремлю­ються у самостійну галузь. Нова галузь привертає до себе і поглинає значні інве­стиції. На цій стадії від підприємницької діяльності зазвичай Ще немає прибу­тку.

На другій стадії швидкого зростання продукція нової галузі широко схвалю­ється споживачами на ринку, спостерігається зрос­тання попиту на цю продукцію і збільшення кількості виробників, триває різке зростання припливу інвестицій у галузь. Прибуток реінвестується, дивіденди на цій стадії виплачують перева­жно у вигляді додаткових акцій.

Третя стадія — поступове зростання. Це період між високи­ми темпами зро­стання продукції за рахунок збільшення кількос­ті (зростання потужностей) підприємств і поступовим уповіль­ненням зростання (стабілізація). Ще трап­ляються випадки введення нових підприємств, але головним напрямом інвесту­вання стає розширення діючих підприємств. Дивіденди випла­чують у вигляді додаткових акцій, частішають випадки сплати готівкою.

Четверта стадія — це період найвищого рівня попиту на про­дукцію, схва­лення її якості, технічного переозброєння виробни­чої бази. Високими є ви­плати дивідендів готівкою. Для товарів постійного вжитку (сільськогосподар­ська продукція, переробка сільськогосподарської сировини, сировинні галузі) ця стадія — завершальна.

П'ята стадія— гальмування зростання й падіння. Спостеріга­ється різке зме­ншення, а потім і припинення попиту на продук­цію галузі через появу нової конкурентоспроможної взаємозамін­ної продукції. Дивіденди падають. Частіша­ють випадки банкрутства підприємств.

Додатково до такого аналізу враховують можливості структур­ної перебудови в галузі, оцінюють показники дохідності й ризику, експортний потенціал проду­кції, інфляційну захищеність продук­ції та послуг, рівень цінової захищеності їх від імпорту. Дослі­дження доповнюється вивченням динаміки обсягів вироб­ництва й реалізації продукції. Найвищі темпи приросту цих показників харак­терні для стадій зростання — другої, третьої й четвертої стадій циклу, які вва­жають найпривабливішими як для стратегіч­них, так і для портфельних інвесто­рів.

Утім, слід пам'ятати, що на четвертій стадії вибір для фінан­сового інвесту­вання успішно працюючої упродовж тривалого часу галузі може виявитися помилковим. Напрям, який напере­додні був дуже ефективним, невдовзі може виявитися безнадій­но застарілим через появу нових ефективних конкурентних ви­робництв. Тому не завжди вважають за доцільне інвестування в галузі, які в минулому гарантовано забезпечували високу дохід­ність. Інвестиції доцільно насамперед спрямовувати у перспек­тивні галузі.

Результативність фінансових інвестицій пов'язана також зі ста­діями життєвого циклу компанії-емітента. Дослідженнями темпів приросту економічних показни­ків визначено п'ять таких стадій.

Перша стадія: передпроектні дослідження, проектування й освоєння інвес­тицій (народження фірми). Стадія характеризується великими витратами вла­сних коштів або залучених чи отриманих у борг. На цій стадії фірмі загрожу­ють різноманітні ризи-ки. Прибуток відсутній.

Друга стадія: початок експлуатації фірми. На цій стадії вели­кими є потреби у банківських позиках або венчурному капіталі. Зазвичай фірма не сплачує диві­дендів. Якщо прибуток присутній, він реінвестується. Починають даватися взнаки ризики, пов'язані з конкуренцією на ринку.

Третя стадія: швидке зростання. Фірма починає диктувати власні ціни на продукцію, проте конкуренція посилюється. Рі­вень продажу зростає і значно покриває витрати виробництва. Характерним є високий рівень прибутку, але іс­нує потреба у ве­ликих витратах на маркетинг і в інвестиціях. Компанія може здійснювати додаткову емісію акцій, але сплачує невеликі диві­денди. Банк якщо й надає позику, то під високі відсотки.

Четверта стадія: стабільне функціонування фірми. На цій стадії компанія відшкодовує власні борги. Високий рівень кон­куренції не дає змоги диктувати ціни, але невисокі витрати вможливлюють отримання середніх за галуззю прибутків. Це вже добре відома компанія з надійною репутацією. Вона має ве­ликі можливості щодо отримання позик і реалізації акцій. У неї великий широ­кодиверсифікований інвестиційний портфель, спла­чуються солідні дивіденди, хоча немає потреби у великих інвес­тиціях. На цій стадії компанія має розроб­ляти стратегію запобі­гання занепаду. Ці заходи, як правило, зумовлені суттє­вим під­вищенням інвестиційної активності. Стратегія «другого наро­дження» передбачає різноманітні шляхи: придбання інших ком­паній галузі, придбання компаній інших галузей, інвестування нових проектів тощо.

П'ята стадія: занепад або друге народження. На цій стадії продукція не ко­ристується попитом. Дуже високою є конкурен­ція. Банки не зацікавлені у спів­праці, якщо й надають кредит, то під високі відсотки. Акції компанії вже не ко­ристуються попитом. Через поступове зниження доходів доводиться зменшу­вати диві­денди. Якщо на попередній стадії не було вироблено стратегії відро­дження й не здійснено солідних інвестицій, на компанію очікують занепад і ба­нкрутство.

Найвищі темпи приросту показників динаміки випуску продук­ції (надання послуг) і прибутку спостерігаються на третій стадії. Ця стадія вважається най­привабливішою для стратегічних і портфельних інвесторів. На четвертій стадії інвестиції доцільні, якщо емітент має сприятливі маркетингові перспективи.