Место векселей на финансовых рынках

Рисунок 6.2. Схема погашения и предъявления требований регресса по переводному векселю

Рисунок 6.1. Схема погашения и предъявления требований регресса по простому векселю

Векселя относятся к неэмиссионным долговым ценным бумагам. Их выпуск не требует государственной регистрации и не подлежит налогообложению, как это имеет место в случае эмиссии облигаций. Надежные заемщики с помощью векселей могут в короткие сроки (за 2-3 дня) привлечь значительные суммы. При этом векселя обычно размещаются без посредников, что сокращает затраты компаний на их обслуживание.

Выпуск векселей компаниями снижает их зависимость от банков-кредиторов. Тем более что ресурсный потенциал рынка несравним с возможностями российских банков, даже самых крупных. На рынке можно привлечь средства на сотни миллионов рублей, в то время как для крупнейших компаний даже пул банков зачастую не может дать кредита требуемой величины.

Векселя способствуют оперативному управлению денежными средствами, так как они могут быть выпущены на сколь угодно малый срок - даже на несколько дней. Это инструмент денежного рынка, на который банки и компании выходят, когда временно испытывают нехватку оборотных средств.

Процент и дисконт по векселям компаний выше, чем по корпоративным облигациям, но ниже процентной ставки по банковским кредитам. Однако с учетом того, что размещение облигаций требует дополнительных расходов (налог на операции с ценными бумагами, комиссия посредникам, расходы на рекламу и раскрытие информации и т.п.), стоимость привлечения денежных средств за счет векселей очень часто сопоставима со стоимостью обслуживания облигаций. Что касается инвесторов, для них вложения в векселя более доходны по сравнению с другими долговыми инструментами.

В последние годы роль векселя как средства расчета сокращается, а использование его в качестве инвестиционного инструмента, аналога корпоративной облигации, наоборот, расширяется. В настоящее время на рынке долговых инструментов векселя занимают 14,7% (рисунок 6.3). Эта цифра охватывает только банковские векселя, вместе с корпоративными векселями их доля на рынке долгов несколько выше. После краха рынка ГКО векселя постепенно заняли нишу краткосрочных финансовых инструментов. Сегодня обороты вексельного рынка, по некоторым оценкам, составляют около 75% от общего оборота на рынке рублевых долговых инструментов. Среднедневной оборот сделок с финансовыми векселями оценивается примерно в 5 млрд руб., в то время как среднедневной оборот рынка ГКО/ОФЗ составляет около 0,3 млрд руб., а корпоративных облигаций - 0,1 млрд руб.

Тенденция к росту инвестиционной роли векселей характерна для всего мирового рынка. В последние годы на рынке сформировался особый тип финансовых векселей, называемых коммерческими бумагами (commercial paper). В международной практике это простые финансовые векселя с очень крупными номиналами, выпускаемые оптовыми сериями со сроками погашения 3, 6 или 9 месяцев в рамках специальных программ выпуска коммерческих бумаг. Они обычно имеют форму дисконтных предъявительских бумаг без обеспечения. Коммерческие бумаги подлежат государственной регистрации в упрощенном режиме, а в некоторых странах вообще освобождены от регистрации.

♠ ♦ ♣ МИРОВОЙ ОПЫТ: Коммерческие бумаги на зарубежных финансовых рынках ♣ ♦ ♠

Еще в начале 80-х годов рынок коммерческих бумаг (КБ) существовал практически только в США, Канаде и Австралии. В следующее десятилетие рынки КБ появились во многих странах. В конце 1986 г. доля США составляла 90%, к 1992 г. она снизилась до 60% (к 1995 г. вновь повысилась до 75%). В Европе рынок КБ стал развиваться с 80-х годов. В конце 2000 г. объем задолженности по КБ в мире составлял 2200 млрд. долл. (из них 1900 млрд. - внутренние КБ). Причины роста: налоговые льготы, понижение рейтинга коммерческих банков в 80-е годы в сравнении с рейтингом крупнейших небанковских компаний. Рост был очень неравномерным. В Японии первые КБ начали выпускать только в 1987 г. За короткий срок Япония превратилась во второй крупнейший национальный рынок КБ после США, однако после 1990 г. его развитие затормозилось. Появление французского и шведского рынков в середине 80-х годов тесно связано с процессом дерегулирования финансовой системы в этих странах. В Испании, где рынок поначалу развивался вне системы государственного регулирования, огромные объемы эмиссии пришлись на 1989 и 1990 гг. в связи с введением ограничений на банковские кредиты. В Германии КБ некоторое время являлись единственным инструментом денежного рынка, помимо межбанковских кредитов, и пережили период бурного роста с момента зарождения в 1991 г., однако ко второй половине 90-х рынок сжался. В Австралии рост начался после 1983 г., когда был отменен гербовый сбор (stamp duty) на простые векселя и другие обращающиеся инструменты денежного рынка.   Ведущие национальные рынки коммерческих бумаг   Страна Время открытия рынка Задолженность, млрд. долл. 1986 г. 1990 г. 1995 г. 1998 г. 2000 г. США ХIХ в. 326,1 557,8 677,7 1161 1602 Япония Конец 1987 - 126,5 101,9 133* 120* Франция Конец 1985 4,3 28,9 29,5 42 77 Швеция 1983 3,6 18,7 20,2 20 Австралия Середина 1970-х 4,2 9,5 16,4 Канада 1950-е годы 12,9 24,3 16,2 61 87 Испания 1982 7,3 22,1 10,0 11 Англия 1986 0,8 5,8 9,9 17 Норвегия Конец 1984 1,1 3,0 6,1 Бельгия 1990 - 0,0 4,2 Германия 1991 - - 4,0 3,4 12,5 Нидерланды 1986 0,1 1,9 2,2 Финляндия Середина 1986 г. 0,4 5,8 1,4 ВСЕГО 360,8 804,3 899,70 1530* 1983 Еврокоммерческие бумаги Середина 80-х г. 70* 87 133 239   * Оценка. Источник: S.Valdez. An Introduction to Global Financial Markets. L., 1997, p.106; Alworth J.S., Borio C.E.V. Commercial Paper Markets: a Survey. BIS Economic Papers No. 37, April 1993. Bank for International Settlements, Basle, 1993, p.12; Цифры за 1998-2000 гг. получены на Интернет-сайтах соответствующих центральных банков, пересчитано в доллары США по курсу на конец года.   Рынок евроКБ начал развиваться фактически лишь в середине 80-х годов, но к началу 90-х его объем достигал примерно 10% совокупного объема национальных рынков КБ. Примерно та же пропорция сохранилась и во второй половине 90-х годов (объем рынка евроКБ по задолженности составлял 150-250 млрд. долл.).   Рубцов Б.Б., профессор кафедры "Ценные бумаги и финансовый инжиниринг" Финансовой Академии при Правительстве РФ, д.э.н.

Коммерческие бумаги используются крупными компаниями для привлечения более дешевых в сравнении с банковскими кредитами денежных ресурсов. Размещаются напрямую, без финансовых посредников. В коммерческие бумаги большие средства вкладывают институциональные инвесторы (пенсионные и инвестиционные фонды, страховые компании). Обращаются в основном на внебиржевом рынке.

Учитывая потребности российских компаний в выпуске подобного рода бумаг, удобных с точки зрения технологии размещения и способных нормализовать баланс оборотных средств, а также заинтересованность фондового рынка в краткосрочных инструментах, ФКЦБ России выступила с инициативой о внесении поправок в законодательную базу, касающуюся выпуска долговых ценных бумаг в России. Речь идет о коммерческих бумагах. Согласно законопроекту, выпускать краткосрочные коммерческие бумаги смогут только наиболее стабильные и крупные открытые акционерные общества, акции которых уже обращаются на фондовом рынке. Это ограничение вводится с целью снижения рисков для инвесторов. Законопроект определяет краткосрочные коммерческие бумаги как облигации, предоставляющие их владельцам право на получение номинальной стоимости и фиксированного процента от номинальной стоимости в срок не позднее трех месяцев с даты их размещения. Предусматривается возможность их эмиссии без государственной регистрации. Это означает, что на вторичный рынок с такими бумагами можно будет выходить сразу после их размещения, не дожидаясь государственной регистрации отчета об итогах выпуска.

Законопроект также предусматривает освобождение от обложения налогом на операции с ценными бумагами номинальной суммы выпуска таких бумаг. (Сегодня данный налог существенно удорожает выпуск краткосрочных облигаций, иногда делая их невыгодными для эмитентов.) Размещение и обращение краткосрочных облигаций в соответствии с законопроектом допускается только путем проведения торгов у организаторов торговли, отвечающих установленным в законопроекте требованиям. Это требование направлено на создание организованного рынка коммерческих бумаг и снижение рисков инвестирования в подобного рода финансовые инструменты.