Структура капитала при совершенном рынке

Так называемый парадокс ММ (модель Модильяни — Миллера) показывает, что на совершенном рынке (конкурентном, без "трений", с рациональными инвесторами) финансовая стратегия (по структуре капитала и дивидендной политике) не играет роли в создании стоимости. Стоимость бизнеса определяется операционными и инвестиционными решениями, т.е. общим денежным потоком па фирму (FCFF), который компания может производить с определенной периодичностью. Справедливая рыночная стоимость компании иррелевантна к структуре капитала, т.е. не зависит от выбираемого способа ее финансирования. Эта теория иррелевантности структуры капитала строится на достаточно жестких предпосылках относительно рынка капитала и поведении инвесторов на нем.

По образному выражению Ф. Модильяни, результаты деятельности компании, в финансовом выражении представленные ежегодным денежным потоком, имеют ценность "пирога" для владельцев финансового капитала. На совершенном рынке размер пирога зависит только от эффективности инвестиций, т.е. от возможности роста денежных поступлений от созданных активов. Финансовые решения влияют на дележ созданного пирога между владельцами собственного и заемного капитала, но не могут изменить величину самого пирога.

Доказательство теоремы ММ строится через сопоставление рыночных стоимостей двух корпораций (рычаговой с оценкой VL (Levered value) и безрычаговой) при определенных предпосылках (ограничениях).

Теорема ММ1. Справедливая стоимость корпорации на совершенном рынке не зависит от способа ее финансирования.

Следствие. Требуемая (и ожидаемая в ситуации рыночного равновесия) доходность акций рычаговой (финансово зависимой) компании равна доходности безрычаговой компании того же класса риска и премии за финансовый риск, которая может быть оценена как (КиЬи-Ю*-^; 5 — рыночная оценка собственного капитала.

Следовательно, по мере роста финансового рычага стоимость акционерного капитала компании растет следующим образом:

С ростом заемного капитала в структуре капитала требуемая доходность акционерного капитала растет. Однако доходность активов не меняется (остается на уровне VACC), поэтому стоимость компании (бизнеса) неизменна при любых значениях финансового рычага.