Введение. Ценные бумаги являются необходимыми финансовыми инструментами рыночного хозяйства, с помощью которых решаются инвестиционные

Ценные бумаги являются необходимыми финансовыми инструментами рыночного хозяйства, с помощью которых решаются инвестиционные, платежные, расчетные, организационные и прочие вопросы. Как финансовый инструмент ценные бумаги используются для привлечения инвестиций и вложения финансовых ресурсов, покрытия бюджетного дефицита, платежей, залога, кредита и его обеспечения, активизации товарного оборота, формирования и изменения уставного капитала, трансформации собственности, реструктуризации и других финансово-хозяйственных операций. Многообразие ценных бумаг как финансовых инструментов связано с их местом и ролью в рыночной экономике, сферой и сроками их обращения, формой выпуска порядком владения, доходностью и уровнем риска, объемом предоставляемых прав, степенью защиты и др.

Управление рисками представляет собой специфическую сферу экономической деятельности, требующую глубоких знаний в сфере хозяйственной деятельности, методик оптимизации хозяйственных решений, страхового дела и многого другого. Основная задача предпринимателя в этой сфере – отыскать вид действий, обеспечивающий оптимальное для данного проекта сочетание риска и дохода, исходя из того, что чем прибыльнее проект, тем выше степень риска при его осуществлении.

Обращение ценных бумаг – сложный процесс, в котором принимают участие многие профессионалы фондового рынка. Для организации данного процесса необходимо существование развитой сети специализированных лицензированных институтов, совершенной нормативной базы, квалифицированных аттестованных специалистов. В том числе очень важно гарантировать безопасность этого процесса, минимизировать риски.

Как общее правило, потенциально более высокую прибыль можно получить, только взяв на себя и большую долю риска. К такой практике прибегают не многие инвесторы. Большая часть лиц стремится полностью или в определенной степени исключить риск. Кроме того, многие прежде всего заинтересованы в планировании своих будущих расходов и доходов и поэтому готовы отказаться от потенциальной дополнительной прибыли ради определенности перспектив своего финансового положения.

Рынок ценных бумаг должен обеспечивать стабильность экономики и стимулировать инвестирование производства путем выпуска акций юридически оформленными компаниями и частными лицами, при условии безопасности рынка ценных бумаг.

В рыночной экономике постоянно наблюдаются изменения цен товаров, ценных бумаг, процентных ставок. Поэтому участники рынка ценных бумаг подвергаются риску потерь вследствие неблагоприятного развития конъюнктуры. Данный факт заставляет их, во-первых, прогнозировать будущую ситуацию, во-вторых, страховать свои действия.

В связи с этим тема работы по управлению рисками владения ценными бумагами представляется актуальной для изучения. При том, что существует достаточно много литературы по вопросам рынка ЦБ, на практике возникает множество вопросов по операциям хеджирования – некоторые частные инвесторы активно используют производные ценные инструменты в целях максимизации дохода от сделок с ценными бумагами.

Целью работы является изучение системы управления рисками на рынке ценных бумаг.

Задачами работы является:

изучение сущности ценных бумаг;

рассмотрение понятия и видов рисков;

изучение системы управления рисками;

анализ управления рисками на рынке ценных бумаг;

выявление перспектив развития методов управления рисками на рынке ценных бумаг.

Объект исследования – система управления рисками ценных бумаг.

Глава 1 Теоретические основы управления рисками ценных бумаг

1.1 Экономическая сущность ценных бумаг

Ценные бумаги являются специфической экономической категорией. С одной стороны, ценная бумага – это особая фиктивная форма существования капитала (фондовая ценность), с другой – специфический товар с конкретным набором товарных характеристик, а с третьей – своеобразный финансовый инструмент, имеющий определенную денежную характеристику. [9, 45] Ценная бумага как специфическая фиктивная форма существования капитала, отличная от его товарной, производительной и денежной форм, характеризуется тем, что может вноситься в уставный капитал акционерного общества и отдаваться в залог, обращаться на рынке как товар и приносить доход, а в отдельных случаях заменять деньги. Суть фиктивного капитала состоит в том, что у владельца капитала сам капитал отсутствует, но имеются права на него, которые зафиксированы в форме ценной бумаги как специфического финансового актива.

Ценные бумаги как экономическая категория характеризуются такими экономическими свойствами, как стоимость, ликвидность, доходность, наличие самостоятельного оборота, скорость обращения, инвестиционный потенциал. [8,51] Место и роль ценных бумаг в рыночной экономике связаны с распределительными, перераспределительными, контрольными, стимулирующими, учетными функциями, которые они выполняют.

Ценные бумаги можно передавать, покупать, продавать, обменивать, дарить, менять и т. д. Ценные бумаги могут использоваться и при оформлении целевых рыночных отношений между участниками рынка (фьючерс, опцион, варрант, коносамент). Таким образом, ценные бумаги одновременно выступают как носители прав и отражают права, которые осуществляются через использование ценных бумаг.

Ценная бумага – это не деньги и не материальный товар. Ее ценность состоит в тех правах, которые она, как специфический денежный документ, дает своему владельцу. Изменения соотношений различных имущественных прав по поводу владения и кредитования, распоряжения и управления ценными бумагами составляют основу фондового рынка. Как юридическая категория ценные бумаги определяют следующие права: владение самой ценной бумагой, удостоверение имущественных и обязательственных прав, право управления, удостоверение передачи или получения собственности. Данные права закрепляются за владельцами ценных бумаг в нормах действующего законодательства. Классификация ценных бумаг и имущественных прав их обладателей приведена в Приложении А. [9,54].

При оценке стоимости ценных бумаг учитываются такие инвестиционные качества, как надежность, безопасность, ликвидность, доходность, степень инвестиционного риска. Особое внимание уделяется деловым качествам, репутации эмитента, его специализации, инвестиционному климату и потенциалу его месторасположения, перспективности бизнеса, которым он занимается. Управленческие возможности ценных бумаг характеризуются мерой контроля, набором определенных прав по владению, распоряжению, управлению активами, которые лежат в основе конкретной ценной бумаги. Чем больше управленческие возможности и выше инвестиционные качества, тем выше стоимость ценной бумаги. Сравнительная характеристика инвестиционных качеств и управленческих возможностей является одной из основ оценки стоимости ценных бумаг. Общая характеристика управленческих возможностей и инвестиционных качеств отдельных ценных бумаг приведена в Приложении Б. [9, 57]

Инвестиционные качества и управленческие возможности различаются по видам ценных бумаг. Они зависят от конкретных характеристик ценных бумаг, основными из которых являются финансовое состояние эмитента, надежность и безопасность, ликвидность ценной бумаги, ее доходность и возможности конвертации. Инвестиционные качества и управленческие возможности ценных бумаг тесно связаны с инвестиционным риском, который отражает вероятность получения доходов или убытков от фондовых операций.

На практике оценка инвестиционных качеств и управленческих возможностей осуществляется путем сравнительного анализа инвестиционного риска ценных бумаг, который, в свою очередь, проводится путем оценки надежности данных бумаг.

1.2 Понятие и виды рисков

В общем случае под риском понимают возможность наступления некоторого неблагоприятного события, влекущего за собой различного рода потери (например, получение физической травмы, потеря имущества, получение доходов ниже ожидаемого уровня и т.д.). [17,48]

Существование риска связано с невозможностью с точностью до 100% прогнозировать будущее. Исходя из этого, следует выделить основное свойство риска: риск имеет место только по отношению к будущему и неразрывно связан с прогнозированием и планированием, а значит и с принятием решений вообще. Следуя вышесказанному, стоит также отметить, что категории риск и неопределенность тесно связаны между собой и зачастую употребляются как синонимы. Однако между этими понятиями есть определённые различия.

Во-первых, риск имеет место только в тех случаях, когда принимать решение необходимо (если это не так, нет смысла рисковать). Иначе говоря, именно необходимость принимать решения в условиях неопределённости порождает риск, при отсутствии таковой необходимости нет и риска.

Во-вторых, риск субъективен, а неопределённость объективна. Например, риск, порожденный неопределенностью вследствие отсутствия маркетингового исследования для инвестиционного проекта, обращается в кредитный риск для инвестора (банка, финансирующего этот инвестиционный проект), а в случае не возврата кредита в риск потери ликвидности и далее в риск банкротства, а для реципиента этот риск трансформируется в риск непредвиденных колебаний рыночной конъюнктуры., причём для каждого из участников инвестиционного проекта проявление риска индивидуально как в качественном, так и в количественном выражении. [17,55]

Риск присутствует практически во всех сферах человеческой жизни, поэтому точно и однозначно сформулировать его невозможно, т. к. определение риска зависит от сферы его использования. Неслучайно в литературе можно встретить множество определений риска.

В зависимости от основной причины возникновения (базисный или природный признак), риски делятся на следующие категории: природно-естественные, экологические, политические, транспортные и коммерческие. Коммерческие риски представляют собой опасность потерь в процессе финансово-хозяйственной деятельности. Они означают неопределенность результата отданной коммерческой сделки.

По структурному признаку коммерческие риски делятся на имущественные, производственные, торговые, финансовые. [15,78] Имущественные риски – это риски, связанные с вероятностью потерь имущества гражданина-предпринимателя по причине кражи, диверсии, халатности, перенапряжения технической и технологической систем и т.п. Производственные риски – это риски, связанные с убытком от остановки производства вследствие воздействия различных факторов и, прежде всего, с гибелью или повреждением основных и оборотных фондов (оборудование, сырье, транспорт и т.п.), а также риски, связанные с внедрением в производство новой техники и технологии. Торговые риски представляют собой риски, связанные с убытком по причине задержки платежей, отказа от платежа в период транспортировки товара, непоставки товара и т.п.

Под риском при осуществлении операций на рынке ценных бумаг понимается возможность наступления события, влекущего за собой потери для инвестора.

Риски классифицируются по различным основаниям. Их классификация приведена в табл.1. [9, 36]

Таблица 1 – Классификация видов рисков ценных бумаг

Группы рисков
по источникам рисков	по факторам риска
– системный (рыночный); – несистемный (специфический); – отраслевой.	– экономический; – валютный; – инфляционный; – ликвидности; – процентный; – кредитный.

Финансовые риски, связанные с операциями с ценными бумагами – это вероятность наступления потерь в связи с высокой степенью неопределенности результатов таких операций, а также влияния на них множества экономических и не экономических факторов, в том числе случайных. [9, 22]

Потери в результате реализации финансовых рисков в операциях с ценными бумагами могут проявиться в разных формах, а именно:

прямые финансовые потери (например, ценная бумага, купленная по высокой цене, не может быть реализована без убытков в случае падения ее курсовой стоимости)

упущенная выгода (например, инвестор вместо того, чтобы купить акцию, которая продемонстрировала в будущем высокий рост курсовой стоимости, оставил денежные средства на расчетном счете в банке)

снижение доходности (например, в случае приобретения облигации с «плавающим» купонным доходом в ситуации, когда происходит понижение рыночных процентных ставок).

1. По источникам рисков.

Системный (рыночный) риск – это вероятность наступления потерь в результате падения рынка ценных бумаг в целом. Этот вид риска не связан с какой-то конкретной ценной бумагой, он является общим для всех вложений в ценные бумаги. Инвестор не может каким-либо образом повлиять на значение этого риска, снизить его, поэтому системный риск является недиверсифицируемым и непонижаемым. Конечно, с течением времени этот риск может измениться в результате стабилизации экономической ситуации, развития производства и т.д., но в данный конкретный момент времени значение этого риска изменить нельзя. Оценивая системный риск, инвестор может принять только два решения: работать на рынке ценных бумаг или уйти в другую сферу для инвестирования (на рынок недвижимости, на валютный рынок, на рынок драгоценных металлов и т.д.).

Несистемный, или специфический риск – это вероятность наступления потерь в связи с операциями с конкретной ценной бумагой (портфелем ценных бумаг), это обобщенное понятие, характеризующее все виды рисков, связанных с конкретными ценными бумагами. Этот риск не связан непосредственно с состоянием рынка, напротив, он связан с деятельностью, положением на рынке, качеством менеджмента компании, но наряду с системным риском, свойственным всему рынку в целом, является частью общего риска инвестиций в ценные бумаги.

Несистемный риск является диверсифицируемым и понижаемым. Это означает, что инвестор, производя отбор ценных бумаг, удовлетворяющих его с точки зрения риска, диверсифицируя свои вложения (диверсификация вложений – это покупка ценных бумаг разных эмитентов, непосредственно не связанных между собой), может понизить значение данного риска.

Несистемный риск включает в себя три группы рисков: макроэкономические риски, риски предприятия (эмитента), риски управления портфелем и технические риски. [13,59]

Отраслевой риск – это вероятность возникновения потерь из-за вложения денежных средств в ценные бумаги конкретной отрасли. С каких позиций оцениваются отрасли при оценке финансовых рисков, связанных с ценными бумагами. Здесь принимаются во внимание два критерия: подверженность отрасли циклическим колебаниям и стадия жизненного цикла отрасли.

Ценные бумаги отраслей, попавших в разные группы по этим классификациям, по-разному проявляют себя на рынке, имеют разные уровни доходности, чувствительности к рыночным колебаниям, разную динамику курсовой стоимости, и все это должен учитывать инвестор при оценке отраслевого риска.

2. По факторам риска:

Экономический – риск возникновения неблагоприятных событий экономического характера. Среди таких рисков можно выделить следующие:

Валютный риск – это вероятность наступления потерь при вложении средств в валютные ценные бумаги из-за неблагоприятного изменения курса иностранной валюты по отношению к внутренней валюте.

Инфляционный риск – это вероятность возникновения потерь из-за обесценения доходов от вложений в ценные бумаге в результате инфляции.

Риск ликвидности – это вероятность наступления потерь из-за падения курсовой стоимости ценных бумаг.

Процентный риск – это вероятность наступления потерь из-за изменения рыночных процентных ставок. Интересно, что этот вид риска относится не только к инвесторам, но и к эмитентам ценных бумаг.

Кредитный риск – это вероятность наступления потерь из-за того, что эмитент не сможет выполнить свои обязательства по выплате основной суммы долга, оформленного ценными бумагами, или процентов по нему. Кредитный риск относится только к тем ценным бумагам, по которым эмитент имеет фиксированные обязательства, например, это могут быть облигации, векселя, депозитные и сберегательные сертификаты банков, а также привилегированные акции с фиксированным дивидендом. К обыкновенным акциям кредитный риск не относится, поскольку акционерное общество не обязано выплачивать дивиденды (например, если нет прибыли).

Самострахование представляет собой децентрализованную форму создания натуральных и страховых (резервных) фондов непосредственно в хозяйствующем субъекте, особенно в тех, чья деятельность подвержена риску.

Основная задача самострахования заключается в оперативном преодолении временных затруднений финансово-коммерческой деятельности. В процессе самострахования создаются различные резервные и страховые фонды. Эти фонды в зависимости от цели назначения могут создаваться в натуральной или денежной форме.

Оценкой кредитного риска является законодательный документ, соглашение «Международная конвергенция измерения капитала и стандартов капитала: новые подходы» Базельского комитета по банковскому надзору Базель II. Главной целью соглашения Базель II является повышение качества управления рисками в банковском деле, что, в свою очередь, должно укрепить стабильность финансовой системы в целом.

Макроэкономические риски возникают в результате факторов, действующих на уровне экономики в целом, однако разные ценные бумаги по-разному восприимчивы к действию этих факторов.

Страновой риск – это вероятность наступления потерь из-за вложений в ценные бумаги конкретной страны. Инвестор (например, инвестиционный фонд, работающий на международном рынке ценных бумаг) при оценке данного риска отвечает на вопрос: а стоит ли вообще вкладывать средства в ценные бумаги данной страны.

Риски управления портфелем и технические риски – это вероятность наступления потерь из-за неправильных действий управляющего инвестиционным портфелем, а из-за сбоев в системе поставки ценных бумаг, в системе расчетов по сделкам с ценными бумагами, а также сбоями в операционной системе, начиная от ошибок операционистки и кончая компьютерным мошенничеством. Потери от этих рисков могут быть очень велики, причем в настоящее время, когда использование компьютерной техники и Интернета позволяет очень быстро передавать информацию до огромного количества пользователей, значимость технических ошибок возрастает на много порядков. Приведем несколько примеров, связанных с реализацией этих рисков.

Риск законодательных изменений – это вероятность наступления потерь из-за изменений законодательных норм или принятия новых, в результате чего изменяется положение ценной бумаги на рынке. Эти изменения могут касаться как непосредственно ценных бумаг (порядок их выпуска и обращения), так и других сфер, например, изменение налогового законодательства, касающиеся доходов от операций с ценными бумагами, антимонопольного законодательства, и т.д. [13,47]

Региональный риск – это вероятность наступления потерь из-за вложения денежных средств в ценные бумаги конкретного региона. Выделяют регионы двух видов:

Регионы внутри данного государства (например, отдельные регионы России – Уральский, Центральный, Дальневосточный и т.д., отдельные штаты в США)

Регионы за пределами национальных государств (например, страны Юго-Восточной Азии, страны Карибского бассейна, Латинская Америка и т.д.).

Регионы могут иметь (даже в рамках одного государства) особенности в законодательстве, в степени экономического и политического развития, что и определяет возможные потери инвестора в региональные ценные бумаги.

Риски предприятия (эмитента) – это вероятность наступления потерь из-за покупки ценных бумаг конкретного эмитента (эмитентами могут быть не только предприятия, но и государство и муниципальные образования). В эту группу входят кредитный и процентный риски, риск ликвидности и риск мошенничества. [13,30]

Риск мошенничества – это вероятность наступления потерь из-за нарушения законодательства, прямого мошенничества, нарушения прав акционеров.

Риск мошенничества существует всегда, но особенно он повышается в периоды грюндерства. Грюндерство (от нем. Grunder – основатель, учредитель) – это массовое лихорадочное учредительство новых предприятий, банков, сопровождаемое биржевыми спекуляциями, нездоровым ажиотажем. Само по себе учредительство – это не мошенничество, однако вероятность мошенничества в такие периоды велика.

Надежность ценных бумаг определяется после анализа и диагностики финансово-хозяйственной деятельности эмитента, уровня его экономической состоятельности, платежеспособности, ликвидности баланса, рентабельности, финансовой устойчивости. К положительным факторам при оценке инвестиционных качеств ценных бумаг относятся значительная величина собственных средств и сумма стоимости имущества. Показатели эффективности характеризуют способность предприятия извлекать максимум прибыли от произведенной и реализованной продукции. Структурный анализ изменения финансового положения предприятия позволяет оценить степень воздействия отдельных факторов (возрастания величины заемных средств) на финансовое положение. Важным методом оценки инвестиционного риска является комплексный анализ финансового состояния предприятия, диагностика его финансовой устойчивости и платежеспособности. Факторный анализ инвестиционного риска приведен в табл.2. [9, 40]

Таблица 2 – Факторный анализ инвестиционного риска вложений в ценные бумаги

Фактор	Удельный вес, %
Вид ценной бумаги
Срок действия ценной бумаги
Эмитент
Форма выпуска (документарная или бездокументарная)
Обеспеченность, гарантии выпуска
Конвертируемость
Размер учетной ставки Центрального банка РФ
Общая экономическая ситуация в стране
Инфляция

Каждый специалист может выполнить экспертную оценку финансового риска предприятия и на основе общераспространенных показателей эффективности, таких, как рентабельность, оборачиваемость, фондоотдача, затраты на рубль произведенной продукции (услуг, работ). Далее необходимо выполнить комплексный анализ инвестиционных качеств и управленческих возможностей.

1.3 Система управления рисками ценных бумаг

Поскольку фундаментальная экономическая теория базируется на предположении о невозможности прогнозирования будущих изменений цен активов, систематический риск рассматривается ею как неснижаемый (в отличие от несистематического риска, который может быть в значительной степени устранен путем диверсификации вложений). Поэтому практически все методы управления риском (исключение составляет метод избежания) ставят основной целью не уменьшение вероятности возникновения систематических рисков, а возмещение или сокращение негативных последствий их проявлений.

Методы управления рисками представлены на рис.1. [9, 78]

Рисунок 1 – Методы управления рисками ценных бумаг

Оценивая перспективность и целесообразность использования этих методов индивидуальным инвестором на российском фондовом рынке, стоит отметить следующее. Поскольку индивидуальной инвестор в отличие от институциональных инвесторов не обременен обязательством поддержания необходимой кредитоспособности, целесообразность создания резервов для покрытия материального ущерба от проявления рисков выглядит сомнительной. Помимо прочего этот метод предусматривает и отвлечение денежных средств, изъятие их из оборота. Вместе с тем, это единственный из методов, теоретически позволяющий практически полностью устранить потери вследствие систематического риска.

Наиболее перспективными, на наш взгляд, можно считать метод лимитирования, который применительно к инвестированию на фондовом рынке будет означать определение оптимального объема денежных средств, направляемых на инвестиции и избежание, то есть отказ от проведения инвестиционных операций, если их риск будет слишком высок (такой вывод может быть сделан как на основе субъективной оценки, так и на основе объективных данных). Стоит указать, что эти два последних метода довольно широко используются в практической деятельности инвесторами, применяющих методы технического анализа. Лимитирование является одним из методов управления капиталом (money management), а избежание является одной из основ использования этих методологий в реальной инвестиционной деятельности.

Страхование или хеджирование состоит в нейтрализации неблагоприятных колебаний конъюнктуры рынка для инвестора/производителя или потребителя того или иного актива.

Хеджирование – это способ получения прибыли в процессе биржевой фьючерсной торговли, основывающийся на различиях в динамике цен реальных товаров и цен фьючерсных контрактов на этот же товар.

Страхование предполагает выплату премии (цены, которую вы платите за страховой полис) во избежание убытков. Приобретая страховку, вы соглашаетесь пойти на гарантированные потери (страховой взнос, который выплачивается за полис) взамен вероятности понести гораздо больший ущерб, вполне вероятный в отсутствие страхового полиса.

Диверсификация – объединение и распределение риска. Диверсификация портфеля ценных бумаг означает распределение инвестиций между несколькими видами акций вместо концентрации их в одном из активов. Неустойчивость диверсифицированного портфеля в целом ниже, чем неустойчивость каждой из его составляющих.

Биржевая спекуляция – это способ получения прибыли в процессе биржевой фьючерсной торговли, базирующейся на различиях в динамике цен фьючерсных контрактов во времени, пространстве и на разные виды товаров.

В экономическом смысле и хеджирование, и биржевая спекуляция представляют собой просто спекуляцию, то есть способ получения прибыли, основывающийся не на производстве, а на разнице в ценах.

Селективный риск – риск ошибочного выбора объекта для инвестиций (его учет является обязательным при оптимизации основных элементов торговой методологии), вероятность того, что вследствие неправильной оценки инвестиционных характеристик конкретной ценной бумаги инвестор понесет потери.

В наибольшей степени рассматриваемому риску подвержены инвестиции, предусматривающие достаточно продолжительный период владения ценными бумагами, поэтому при недостаточном внимании, уделяемом процессу анализа акций, селективный риск в общей структуре рисков может составлять значительную величину. Тем не менее, имея инвестиционный капитал, достаточный для формирования широко диверсифицированного портфеля ценных бумаг инвестор может практически без труда снизить его.

Поскольку средний индивидуальный инвестор лишен такой возможности, единственным наиболее эффективным, на наш взгляд, способом снижения данного риска в рамках торговой методологии технического анализа можно считать ограничение круга анализируемых акций, что позволяет поднять качество создаваемых прогнозов относительно предполагаемой динамики изменения курсов анализируемых акций и, соответственно, снизить за счет этого возможные потери, обусловленные наличием этого риска.[33,37]

Ограничение круга анализируемых акций, в качестве наиболее вероятных кандидатов для включения в который, будут выбираться голубые фишки (которых к тому же на российском фондовом рынке насчитывается не много), также положительно отразится и на уровне риска ликвидности.

Самой важной при создании и оптимизации торговых методологий технического анализа является задача снижения временного риска – риска возникновения потерь, связанных с ошибочным выбором конкретного момента для покупки или продажи ценных бумаг. Применительно к торговым методологиям технического анализа можно утверждать, что их конечная эффективность будет на 90% определяться эффективностью действий инвестора, направленных именно на снижение временного риска (в отличие от фундаментальных аналитиков, утверждающих, что оценка момента закупки ценных бумаг лишь на 2% определяет успех инвестиций).

В отличие от рассмотренных выше рекомендуемых методов снижения рисков ликвидности и селективного риска при уменьшении их негативного влияния на эффективность результатов инвестиционного процесса, для снижения временного риска не существует универсальных рекомендаций, подходящих для большинства ситуаций. Однако, с учетом приведенных выше рекомендаций, можно более или менее четко определить приоритетные моменты создания торговых методологий, ориентированных на минимизацию риска инвестиций.

Итак, предполагается, что индивидуальный инвестор должен использовать в инвестиционном процессе торговую методологию технического анализа, имеющую следующие характерные черты:

методы, ориентированные на анализ торговых ситуаций в краткосрочной перспективе;

объект инвестиций и анализа представлен ограниченным кругом акций – голубых фишек. [9, 64]

Хотя для технического аналитика по большому счету неважно является ли снижение цены акции следствием проявления систематического риска или индивидуального, его интересует лишь сам факт этого изменения, игнорирование рассмотрения влияния рисков и их учета при создании торговых методологий самым негативным образом может сказаться на эффективности его деятельности. При создании любой торговой методологии, и, в особенности, ориентированной на минимизацию риска инвестиций, анализ рисков и их учет является обязательным начальным этапом, на котором формулируется ее основная концепция.

Далее мы рассмотрим только те риски, анализ которых необходим при создании торговых методологий. Анализ остальных рисков, по нашему мнению, для индивидуального инвестора не будет представлять практической ценности по причине отсутствия возможности их снижения в рамках технического анализа (равно и как в рамках фундаментального анализа). К ним можно отнести валютный риск, процентный риск, инфляционный риск, биржевой риск и риск форс-мажорных событий. Относительно валютного, процентного и инфляционного риска можно сказать, что при более или менее стабильном состоянии экономики и при необходимом подходе к проведению инвестиционных операций на фондовом рынке потери, возникающие вследствие их проявления, будут полностью компенсироваться получаемыми доходами от инвестиций.

Кроме того, не всегда повышение ставки рефинансирования (неблагоприятное изменение валютного курса или увеличение инфляции) оказывается неожиданным для участников фондового рынка, многие из этих событий прогнозируются более информированными участниками фондового рынка, поэтому индивидуальный инвестор, следуя за преобладающими на рынке тенденциями, может даже снизить вероятность потерь от них, используя метод избежания. То же, но в меньшей степени можно отнести и к риску события. Это может оказаться возможным только, если кто-то из крупных участников фондового рынка, обладая инсайдерской информацией, выйдет на рынок с крупными продажами.

Итак, перечень рисков, учет которых необходим при создании торговых методологий, ориентированных на минимизацию риска инвестиций на российском фондовом рынке включает в себя:

риск ликвидности акций компании и рынка в целом;

отраслевой риск;

селективный риск;

риск банкротства;

временной риск;

операционные риски. [9, 55]

Однако, прежде чем перейти к их рассмотрению, нам хотелось бы отметить, что ввиду наличия небольшого инвестиционного капитала, не превышающего 4-5 тысяч долларов российский индивидуальный инвестор не имеет возможности эффективного использования метода диверсификации денежных средств на фондовом рынке, поскольку издержки на формирование диверсифицированного портфеля в этом случае будут значительными. Распределение же денежных средств между 2-3 акциями не будет иметь практического смысла по причине наличия сильных положительных корреляционных связей между наиболее ликвидными на российском фондовом рынке акциями голубых фишек и первого эшелона. На основании вышеизложенного, при определении наиболее эффективных методов снижения несистематических рисков в рамках торговых методологий технического анализа мы будем исходить из этого факта.[25,58]

В стандартном определении риск ликвидности представляет собой риск, связанный с возможностью потерь при реализации ценной бумаги вследствие отсутствия или наличия недостаточного спроса, предъявляемого на нее. Снижение уровня ликвидности акций какой-либо из компаний может являться следствием изменения инвесторами ее инвестиционной оценки и (или) недостаточного предложения денежных средств, направляемых на финансовые инвестиции в какой-либо из сегментов рынка ценных бумаг, в нашем случае, в фондовый рынок.

Риск ликвидности в значительной степени определяется уровнем капитализации компании, стабильностью финансовых результатов деятельности и, в конечном счете, интересом со стороны потенциальных инвесторов. На фондовом рынке риску ликвидности в наименьшей степени подвержены акции так называемых голубых фишек – предприятий с наибольшей капитализацией, при этом либо являющихся монополистами в своей отрасли, либо контролирующих значительную ее долю, имеющих достаточно продолжительный срок существования, позволяющий сделать вывод о стабильности их финансового положения на основе имеющихся тенденций изменения финансовых показателей деятельности.

Ликвидность этих ценных бумаг поддерживается крупными профессиональными участниками фондового рынка, называемыми маркет-мейкерами, на которых возложено обязательство по выставлению котировок. При этом выполнение данного требования тщательно контролируется соответствующими структурами, входящими в состав бирж или организаций, обслуживающих компьютеризованные системы внебиржевого рынка.

Исходя из этого, очевидным и в то же время единственно возможным в условиях российского фондового рынка выбором в качестве объекта анализа торговых методологий, ориентированных на минимизацию риска, можно назвать голубые фишки. Важным моментом, играющим на руку инвесторам, является то, что ликвидность акций, имеющих характеристики голубых фишек не подвержена резким колебаниям, она либо плавно растет, либо плавно падает. При этом можно проследить одну характерную закономерность, заключающуюся в наличии зависимости между изменениями курсовой стоимости акций и их ликвидностью.

Рост курсовой стоимости акций сопровождается ростом их ликвидности и, наоборот, падение ликвидности акций в большинстве случаев является следствием снижения их рыночных котировок. В первом случае, эйфория от наличия на рынке большого количества оптимистичных прогнозов относительно вероятной будущей стоимости акций, сопровождающая их рост, приводит к увеличению количества торговых операций, совершаемых инвесторами с данными ценными бумагам. Во втором, преобладающие среди инвесторов пессимистические настроения заставляют большинство из них сократить количество проводимых операций и (или) долю своего участия в акциях компании.

Однако для эффективного снижения риска ликвидности недостаточно выбрать менее подверженные этому риску акции. Другим способом снижения риска ликвидности, дополняющим указанный выше метод, является установление определенных рамок инвестиционного периода и оптимизация на его основе параметров используемых методов анализа.

В определенной выше зависимости между стоимостью акций и их ликвидностью достаточно очевидной, на наш взгляд, представляется необходимость продажи акций в ситуации, когда ожидается падение их стоимости, поскольку в случае если падение акций окажется достаточно продолжительным, это может привести к существенному снижению их ликвидности. Поэтому столь же очевидным является использование в рамках торговых методологий таких методов анализа, которые могли бы обеспечить решение данной задачи с наибольшей эффективностью, что в свою очередь указывает на предпочтительность использования методов, ориентированных на краткосрочный анализ как имеющих минимальную задержку по времени при формировании сигналов.

Формирование портфеля ценных бумаг складывается из пяти этапов. Они приведены на рис.2. [9, 47]

Рисунок 2 – Основные этапы формирования портфеля ценных бумаг

Первый этап – это определение инвестиционных целей. Все инвесторы, как индивидуальные, так и институциональные, покупая те или иные ценные бумаги, стремятся достичь определенных целей. Основными целями инвесторов могут быть: безопасность вложений, доходность вложений, рост вложений. Под безопасностью понимается неуязвимость инвестиций от потрясений на рынке инвестиционного капитала и стабильность получения дохода. Безопасность обычно достигается в ущерб доходности и росту вложений, т. е. эти цели являются в известной степени альтернативными. Самыми надежными, безопасными являются государственные ценные бумаги, они практически исключают риск инвестора. Хотя в виду недавних событий, всё относительно. Более доходными являются ценные бумаги акционерных компаний, но они же несут в себе и большую степень риска. Самыми рискованными являются вложения в акции молодых наукоемких компаний, но они могут оказаться самыми выгодными с точки зрения прироста капитала.

В качестве одной из инвестиционных целей иногда выделяют ликвидность вложений. Ликвидность не обязательно связана с другими инвестиционными целями, она лишь означает способность быстрого и безубыточного для владельца обращения ценных бумаг в деньги. Инвестиционные цели определяются типом инвестора и его отношением к риску. Сбалансированным – называется портфель, который соответствует представлению инвестора об оптимальном сочетании инвестиционных целей. Приоритет тех или иных целей определяет тип портфеля. Если основной целью инвестора является обеспечение безопасности вложений, то в свой консервативный портфель он будет включать ценные бумаги, выпущенные известными и надежными эмитентами, с небольшими рисками и стабильными средними или небольшими доходами, а также обладающие высокой ликвидностью. Наоборот, если наиболее важным для инвестора является наращивание капитала, то предпочтение будет отдано агрессивному портфелю, состоящему из высоко рискованных ценных бумаг молодых компаний. К консервативным инвесторам относятся многие люди среднего и пожилого возраста, а также большинство институциональных инвесторов: инвестиционные фонды, пенсионные фонды и т.д.

Под управлением рисками, связанными с инвестированием в ценные бумаги (на основе формирования портфеля ценных бумаг или одиночных вложений), понимаются поиск и применение методов их снижения и измерения. Всю совокупность рисков, связанных с инвестированием в ценные бумаги, объединенную под названием «общий» или «капитальный» риск, можно условно разделить на две группы:

1) риски, которые можно снизить с помощью диверсификации (снижаемые, диверсифицируемые, несистемные риски);

2) риски, которые нельзя снизить с помощью диверсификации (недиверсифицируемые, неснижаемые, системные риски). [14, 90]

Методы снижения рисков, связанных с вложениями в ценные бумаги. Под риском понимается вероятность наступления неблагоприятного события, поэтому риск нельзя полностью устранить. Риск можно только снизить. В финансовом менеджменте под устранением риска понимается его максимальное снижение (минимизация). Портфель, в котором нейтрализован риск, вызванный тем или иным событием, называется сбалансированным по отношению к риску.

К основным методам снижения рисков, связанных с инвестициями в ценные бумаги на основе формирования портфеля, относятся:

1) диверсификация рисков;

2) хеджирование рисков (как частный случай диверсификации);

3) перенесение убытков на другое лицо с помощью гарантий или страхования;

4) распределение рисков между большим количеством лиц («диверсификация наоборот»);

5) специальные механизмы исполнения сделок, снижающие вероятность потерь за счет усложнения и удорожания технических процедур. [14, 84]

Под диверсификацией понимается пересмотр набора ценных бумаг в портфеле с целью снижения рисков. При этом эффект достигается только в том случае, если портфель формируется из ценных бумаг, доходность которых в разной степени реагирует на воздействие одних и тех же внешних факторов. Другими словами, портфель формируется из ценных бумаг с некоррелированными доходностями, изменения которых частично компенсируют друг друга, а общая доходность портфеля стабилизируется.

Хеджирование означает страхование. Под хеджированием, в случае операций с ценными бумагами, понимается страхование от инвестиционного риска, а в случае формирования портфеля ценных бумаг — от портфельного риска (как частного случая инвестиционного). Остальные мероприятия по страхованию инвестиционных рисков так или иначе сводятся к пересмотру портфеля с целью поддержания его состава только из ценных бумаг, обладающих требуемыми инвестиционными качествами, в связи с чем хеджирование можно рассматривать как частный случай диверсификации. Замена ценных бумаг может осуществляться на основе заключения контрактов, дающих право купить или продать партию ценных бумаг на заранее оговоренных условиях. Такие контракты (опционы и фьючерсы) специально созданы для защиты от рисков, связанных с вложениями в активы рынка, обращающиеся на валютном рынке, рынке золота, кредитном и рынке ценных бумаг. Пересмотр портфеля основывается на прогнозе как среднерыночной доходности, так и доходности отдельных ценных бумаг. При этом учитывается возможное воздействие различных внешних факторов на доходность отдельных ценных бумаг. Так, при формировании портфеля из корпоративных ценных бумаг, например, из акций авиа- и железнодорожных компаний, риск снижения доходности акций авиакомпаний в связи с потерями их прибыли из-за подорожания авиационного топлива будет компенсирован возрастанием доходности акций железнодорожных компаний, чьи прибыли возрастут за счет увеличения числа пассажиров.

Перенесение убытков на другое лицо осуществляется с помощью гарантий или страховки. При этом страхующийся не уменьшает свои средние потери, а лишь делает их предсказуемыми. Страховщик же фактически занимается диверсификацией рисков, заключая договоры с разными страхователями и страхуя разные риски.

Распределение рисков между большим числом лиц («диверсификация наоборот») происходит посредством создания разного рода совместных страховых пулов или фондов, в которых участвуют много лиц. При этом убыток перераспределяется на всех участников.

Под специальными механизмами торговли и исполнения сделок понимается резервирование средств на покупку ценных бумаг (валюты), депонирование выставляемых на продажу ценных бумаг, использование взносов в клиринговую палату и т.д. Перечисленные меры требуют принятия сторонами сделки дополнительных обязательств и потому используются в основном на биржах.

В управлении портфелем можно выделить две основные стратегии, которые приведены на рис.3. [9, 56]

Рисунок 3 – Стратегии управления портфелем ценных бумаг

Как подтверждает мировой опыт, чем выше риски на рынке ценных бумаг, тем более высокие требования предъявляются к портфельному управляющему.

Пассивное управление заключается в приобретении бумаг на длительный срок. Это относительно новое направление в инвестиционной деятельности. До середины 1960-х инвесторы стремились найти неверно оцененные акции. Определенные черты пассивной стратегии носила покупка на длительный срок «голубых фишек» (акций надежных, первоклассных компаний). Концепция широкой диверсификации и пассивного управления на практике не использовалась. Отношение изменилось в 60-е годы, когда стала общеизвестной концепция выбора портфеля Марковица и представлена гипотеза эффективности рынка. [17, 28] В начале 50-х годов Гарри Марковиц предложил математическую модель выбора оптимального портфеля. Эффективным рынком был признан такой рынок, на котором цена на каждую ценную бумагу всегда равна ее инвестиционной стоимости – стоимости бумаги на данный момент с учетом перспективной оценки цены спроса на нее и доходов по ней в будущем.

Пассивной стратегии придерживаются менеджеры, которые полагают, что рынок является эффективным. В таком случае нет необходимости часто пересматривать портфель, поскольку эффективный рынок всегда «правильно» оценивает активы. Сущность пассивного управления состоит в том, что инвестор выбирает в качестве цели некий показатель и формирует портфель, изменение доходности которого соответствует динамике движения показателя. Выбранный целевой показатель обычно представляет собой широко диверсифицированный рыночный индекс. Поэтому пассивное управление называют индексированным, а сами пассивные портфели – индексными фондами. Примером пассивной инвестиционной стратегии может служить равномерное распределение средств между ценными бумагами с разными сроками обращения и полярной срочности. А для определения наиболее эффективного набора ценных бумаг проводится мониторинг (детальный анализ общего положения эмитентов ценных бумаг). При этом существует целый ряд показателей, позволяющих произвести подробный анализ эмитента (рентабельность, объем продаж, цены на акции, уровень дивиденда ценных бумаг). Важным принципом проведения мониторинга является сопоставимость результатов, для обеспечения которой необходимо применять единую методику и использовать ее через равные интервалы времени. Результативность мониторинга во многом зависит от качества построения системы показателей портфеля, степени ее репрезентативности, а также чувствительности к неблагоприятным изменениям, имеющим отношение к рассматриваемому инвестиционному объекту.

Активное управление имеет множество подходов, однако любое активное управление включает поиск неверно оцененных бумаг или их групп. Точное выявление и умелая покупка или продажа этих ценных бумаг дают возможность активному инвестору получить более высокие результаты, чем пассивные и за меньший срок. Вместе с тем комиссионные, взимаемые активными менеджерами, как правило, значительно выше, чем у пассивных, выше при активном управлении и трансакционные расходы. Все это позволяет сторонникам пассивного управления утверждать, что они получают лучшие результаты, чем активные менеджеры. Сторонники же активного управления стоят на такой точке зрения, что наличие портфеля ценных бумаг – явление динамичное, временное, поэтому оперативно отслеживаются и покупаются высокодоходные ценные бумаги. Такие управляющие легко расстаются с низкодоходными и ненадежными ценными бумагами.

Но, несмотря на быстрый рост активов, которые управляются пассивными менеджерами, при управлении большей частью национальных и международных портфелей акций и облигаций используются методы активного управления. Крупные институциональные инвесторы, так же как пенсионные фонды, выбирают средний вариант управления: они пользуются услугами и пассивных и активных управляющих.

Что же касается российской практики, то портфельное инвестирование еще не стало «нормой жизни», поскольку рынок ценных бумаг еще формируется, нет нормальных статистических рядов по большинству финансовых инструментов, исторической статистической базы, что препятствует широкому применению классических западных методик. Однако во многих банках и других институциональных инвесторах создаются отделы по управлению портфельным инвестированием.

Глава 2 Анализ системы управления рисками на рынке ценных бумаг

Понравилась статья? Добавь ее в закладку (CTRL+D) и не забудь поделиться с друзьями: