Базовые концепции и гипотезы финансового менеджмента

Фиксированные и плавающие процентные ставки

Привлечение средств организацией может осуществляться как под фиксированную, так и под "плавающую", то есть изменяющуюся с течением времени процентную ставку. Очевидно, что когда средства привлекаются на долгосрочной основе для инвестирования в основные средства, то наиболее привлекательной является фиксированная ставка, позволяющая на стадии планирования рассчитать эффективность капитальных вложений. Однако структура пассивов коммерческих банков (особенно это относится к отечественным банкам) характеризуется краткосрочностью источников средств и их высокой чувствительностью к колебаниям общего уровня процентных ставок. Как следствие, банки стремятся максимально обезопасить себя от процентных рисков, "привязывая" стоимость кредита - процентную ставку - к какому-либо достаточно широко распространенному рыночному индикатору стоимости денег. Для кредитов в иностранных валютах в качестве подобных индикаторов обычно выступают ставки предложения типа LIBOR и др. Эти ставки рассчитываются ежедневно как среднее между ставками предложения крупнейших национальных банков другим крупным банкам по депозитам в соответствующей валюте. Ставка кредитования конкретного заемщика будет формироваться как LIBOR плюс некоторая рассчитанная банком риск-премия, отражающая уровень риска этого заемщика. Определение риск-премии является внутренним делом банка, однако на ее величину влияет ряд объективных факторов, например конкуренция на рынке банковских услуг и др. Даже долгосрочные кредиты (например, на пополнение оборотных средств) часто выдаются под плавающую ставку, которая позволяет пересчитывать вознаграждение кредитора каждые 3-6 месяцев.

Для целей анализа удобно представлять реальную процентную ставку в виде суммы "безрисковой ставки" и риск-премии. В качестве безрисковой ставки обычно используют ставку доходности по наиболее краткосрочным государственным ценным бумагам.

В основе финансового менеджмента, как и любой другой науки, лежит ряд основополагающих концепций и гипотез, наличие которых позволяет создать определенную модель функционирования системы управления финансами хозяйствующего субъекта и очертить рамки, в пределах которых анализ этой модели позволяет формулировать управленческие решения.

К числу основных (базовых) концепций и гипотез могут быть отнесены:

Концепция временной ценности (стоимости) денег. Концепция утверждает, что денежная единица сегодня и денежная единица той же номинальной стоимости, ожидаемая к получению через некоторый промежуток времени, неравноценны. Формально эту концепцию можно выразить через формулу математического дисконтирования[14]: PV = FV / (1+r),

или, если до получения платежа осталось n периодов: PV = FV / (1+r) ⁿ,

где через PV обозначена текущая (дисконтированная) стоимость будущего денежного потока; через FV – будущая (наращенная) стоимость текущего денежного потока.

Основными причинами, вследствие которых текущая и будущая стоимости денежного потока никогда не могут совпасть, являются инвестиционных риск, понимаемый, как неопределенность, связанная с получением денежной суммы в будущем; упущенная выгода от неинвестирования имеющихся сегодня средств, и, наконец, присутствующая практически в любой экономике инфляция.

Концепция (гипотеза) позитивной (прямо пропорциональной) зависимости между инвестиционным риском и ожидаемым от инвестиции доходом. Другими словами эту гипотезу можно сформулировать, как гипотезу несклонности инвесторов к риску: за более высокий риск, ассоциируемый с инвестицией, инвесторы объективно ожидают более высокую доходность. Именно эта концепция, как уже упоминалось выше, позволяет формулировать практически любую из задач, стоящих перед финансовым менеджментом, не в терминах максимизации дохода (прибыли), а как достижение компромисса между доходностью (экономической эффективностью) и риском, ассоциируемым с конкретным инвестиционным или финансовым решением.

Концепция стоимости капитала утверждает, что каждый источник долгосрочного финансирования[15] имеет свою стоимость, представляющую собой выраженное в относительной (процентной) форме вознаграждение поставщика капитала за использование принадлежащих ему средств. Очевидно, что разные уровни риска, ассоциируемые с различными по своей правовой природе, формам и срокам привлечения источникам финансирования, будут отражаться и в различной стоимости этих источников.

В соответствии с концепцией (гипотезой) информационной эффективности рынка (или просто эффективности рынка) при условии полного и свободного (и, как следствие, равного) доступа участников финансового рынка ко всей релевантной информации, рыночная цена акции (или иного финансового актива) на конкретный момент времени является наилучшим отражением ее реальной стоимости. Другими словами, любая новая информация по мере ее поступления мгновенно отражается на ценах на акции или другие финансовые активы. Кроме того, время поступления информации и степень ее важности заранее предсказать также невозможно.

Достижение информационной эффективности рынков возможно лишь при выполнении ряда условий, в том числе достаточно жестких. Перечень этих условий и их анализ можно найти в любом достаточно полном курсе финансового менеджмента. В частности, необходимо, чтобы

· на рынке присутствовало множество покупателей и продавцов, и сделки любого из участников рынка не могли оказать влияния на общий уровень цен;

· любая релевантная информация становилась известной всем участникам рынка одновременно и ее получение не было связано с какими либо затратами;

· отсутствовали трансакционные издержки, налоги и другие факторы, ограничивающие совершение сделок на рынке

· все участники рынка действовали рационально, стремясь максимизировать извлекаемый доход при минимальных рисках;

· в силу равнодоступности информации, и, как следствие, равновероятности ожидаемых доходов, извлечение сверхдоходов от операций с ценными бумагами было невозможно.[16]

Основным следствием принятия перечисленных условий, и, как следствие, гипотезы эффективности рынка, является вывод о невозможности ожидать более высокой, чем среднерыночная, доходности инвестиций. Другое дело, что на практике большинство инвесторов предполагает, обоснованно или нет, что они обладают некоей эксклюзивной информацией, недоступной остальным участникам рынка.

Продвинутые курсы финансового менеджмента и корпоративных финансов (см. список литературы) приводят классификацию степени (форм) эффективности финансовых рынков на слабую, умеренную и сильную, а также элементы дискуссии по поводу их реализуемости на практике. Здесь лишь отметим, что на практике большинство перечисленных выше условий полностью не выполняется даже в условиях развитых финансовых рынков, что снижает степень информационной эффективности последних.

Несмотря на очевидные ограничения, гипотеза эффективности финансовых рынков имеет важный для практики вывод: на эффективном рынке не существует и не может существовать научно обоснованных методов формирования инвестиционного портфеля, позволяющих при заданном уровне риска регулярно извлекать более высокую, чем среднерыночная доходность. Оценка же степени эффективности рынка и интерпретация поступающей ко всем в равной мере информации представляют собой уже искусство управления инвестициями.

Тесно связана с предыдущей концепция асимметричной информации, которая гласит, что отдельные категории лиц могут по определению владеть информацией, недоступной в равной мере остальным участникам рынка. Важность этой концепции заключается в том, что определенная степень информационной асимметрии рынку показана: именно убеждение участника рынка в том, что он владеет определенной информацией или методами ее интерпретации, недоступными другим участниками рынка, активизирует операции на рынке капиталов. С другой стороны, информационная симметрия, близкая к абсолютной, равно, как и высокая степень информационной асимметрии угнетают рынок. В первом случае это происходит из-за того, что чистая дисконтированная доходность замены одной инвестиции на другую стремится к нулю; во втором – из-за запретительно высоких рисков, ассоциируемых с информационно непрозрачным рынком.

В условиях усложнения форм организации бизнеса и финансовых отношений, реализующих движение финансовых ресурсов в экономике, когда в хозяйственную деятельность вовлекаются средства множества инвесторов, непосредственно в управлении финансами хозяйствующих субъектов не участвующих, важное значение приобретает концепция агентских отношений. В соответствии с этой концепцией вследствие разделения функций владения и управления бизнесом возникает разрыв между интересами собственников и интересами менеджеров – наемных агентов, бизнесом управляющих. Следствием возникающих агентских проблем являются так называемые агентские издержки, которые представляют собой денежное выражение потерь, которые несут собственники бизнеса в случаях, когда менеджеры не действуют в лучших интересах собственников.

Принимая инвестиционные и финансовые решения субъект управления финансами не должен игнорировать так называемые альтернативные издержки или издержки упущенных возможностей. Концепция альтернативных издержек утверждает, что любое управленческое решение связано с отказом от какого-то альтернативного варианта, также имеющего стоимостную оценку. Финансовые последствия принятия альтернативного решения (например, потенциальный чистый доход от альтернативного использования тех или иных активов) должны обязательно приниматься во внимание и рассматриваться в ходе анализа., как затраты.

Наконец, единственной гипотезой финансового менеджмента, общей с гипотезами финансового учета, является гипотеза бессрочности существования хозяйствующего субъекта. В соответствии с ней предполагается, что субъект хозяйствования, будучи раз созданным, продолжит свое существование бессрочно долго. Эта гипотеза используется при оценке экономической эффективности инвестиционных проектов, в оценке долевых ценных бумаг методом дисконтирования чистых денежных потоков и т.д.