Оценка эффективности портфельных вложений

В целом или в общем портфельные вложения представляют собой приобретение различных видов ценных бумаг как единично, так и пакетами.

Оценки эффективности в основном представляют собой выявление текущей стоимости ценной бумаги и сравнение текущей стоимости с той ценой, по которой предлагается ее приобрести.

Приобретение ценных бумаг будет считаться эффективным, если текущая стоимость оказывается выше, чем цена приобретения.

Приобретение ценной бумаги считается целесообразным, если фактическая выгодность для инвестора превышает минимально допустимую.

Для оценки эффективности приобретения, все ценные бумаги подразделяют на 2 вида:

1. Долговые

2. Долевые

Ценная бумага в виде долговых обязательств представляет собой обязательство одной стороны возвратить эмитенту (другой стороне) указанную в долговом обязательстве сумму. Эта сумма должны быть возвращена в установленный срок и в полном объеме. Фактически эффективность приобретения долговых обязательств определяется путем расчета текущей (курсовой) стоимости и дюрации (эффективный срок погашения) этой ценной бумаги.

На основе текущей (курсовой) стоимости рассчитывается относительный показатель курса ценной бумаги:

– цена приобретения, ТС – текущая стоимость.

Если это показатель больше 1, то приобретение ценной бумаги считается эффективным.

Для оценки текущей стоимости необходимо принять во внимание, что держатель ценной бумаги получает право на определенный процентный доход, который будет выплачивать ему эмитент, а также на возврат номинальной стоимости этой ценной бумаги в установленный на ценной бумаге срок.

Текущая стоимость ценной бумаги по формуле:

КД – купонный доход, который получает держатель ценной бумаги от эмитента, НС – номинальная стоимость этой ценной бумаги, которая указана на его бланке, d – норма дисконтирования, t – количество лет разрыва между текущим годом и годом приобретения ценной бумаги, T – срок на который была эмитирована ценная бумага.

Однако, при приобретении и/или погашения ценной бумаги на вторичном рынке, T означает количество лет нахождения ценной бумаги в собственности у держателя. Если ТС оказывается больше номинальной стоимости, то приобретение ценной бумаги эффективно и инвестор получит прибыль в размере разности между этими показателями.

Если ТС равна номинальной стоимости, то приобретение ценной бумаги безубыточно, инвестор вернет себе все вложенные средства, но не получит ни убытка ни прибыли. Если ТС меньше – убыточно, инвестор не вернет себе даже вложенных средств.

Сопоставление текущей стоимости с номинальной связано с тем, что на первичном рынке долговые обязательства могут размещаться только по номинальной стоимости. Поэтому относительный показатель курса, при размещении на первичном рынке и при погашении эмитентом определяется по видоизмененной формуле.

Дюрация ценной бумаги представляет собой эффективный срок его погашения, то есть дюрация – это тот период времени, за который достигается ее безубыточность, то есть инвестор получает сумму эквивалентную номинальной стоимости.

Если показатель дюрации меньше, чем срок на который выпущена ценная бумага, то приобретение ее считается эффективным, а разница между сроком эмиссии и дюрации – это то количество лет, в течении которых инвестор будет получать прибыль.

Если показатель дюрации равен сроку, на который эмитирована ценная бумага, то такое приобретение гарантирует инвестору сохранение вкладываемых средств, но не приносит ни прибыли ни убытка.

Если показатель дюрации оказался больше, чем срок на который выпущена ценная бумага, то такое приобретение принесет инвестору лишь убыток.

Если инвестору не задан никакой элемент кроме фактической дюрации, то точный вывод об эффективности или неэффективности приобретения построить невозможно. В этом случае инвестор должен оценить достаточно ли ему вернуть средства за 4.5 года. Для этого оценивается эффективность аналогичных ценных бумаг.

Существенным отличием оценки эффективности долевых обязательств, по сравнению с долговыми, является отсутствие заранее установленного срока их обратного выкупа. Это связано с тем, что примером долевых обязательств являются ценные бумаги в виде акций, которые не имеют установленного срока обращения. Поэтому оценка эффективности приобретения акций производиться только на основе получаемых по ним дивидендов.

Выделяют 2 вида долевых обязательств в зависимости от того дохода, который эти обязательства приносят держателю:

1. Привилегированные

2. Обыкновенные

Привилегированные акции – имеют заранее объявленный дивиденд, который будет получать держатель каждый установленный период времени. Так как дивиденд по привилегированным акциям одинаков и получать этот дивиденд акционер сможет неопределенный промежуток времени, то для расчета текущей стоимости может применяться формула:

Математически преобразовав формулу с учетом того, что дисконтирование дивидендов будет продолжаться бесконечное количество периодов времени, ТС будем определяться по формуле:

В применении этой формуле существует одна погрешность: акционер не может быть уверен в том, что дивиденды будут начисляться постоянно, так как общество может отозвать эту акцию в порядке сокращения уставного капитала.

Так как общество может выкупить эти акции обратно в любой момент времени, то инвестор должен убедиться в том, что конечное продолжительность времени владения акции для него эффективно.

Для того, чтобы определить ту продолжительность времени, через которую привилегированная акция может быть отозвана, действуют поэтапно:

1. Определяют максимально возможное количество лет наблюдения за привилегированными акциями эмитента

2. Определяется величина уставного капитала эмитента по состоянию на момент выпуска привилегированных акций.

3. Если доля уставного капитала, сформированного за счет привилегированных акций меньше 20%, то количество лет, через которое акция может быть отозвана определяется по формуле.

N- количество лет наблюдения; удельный вес – доля капитала, сформированного за счет привилегированных акций.

Инвестор принимает решение о покупке или отказе от покупки такой акции, если за n-N количества лет собранные продисконтированные дивиденды окупят ту стоимость, по которой эта акция продается.

4. Если удельный вес от 20% до 40%, то n определяется по формуле:

5. Если удельный вес больше 40%, то риск приобретения такой привилегированной акции может превышать 50%, поэтому ее приобретение считается нецелесообразным.

При приобретении обыкновенных акций, инвестор не может быть уверен в том, что дивиденды будут начисляться постоянно, поэтому оценка эффективности приобретения обыкновенных акций заранее предполагает погрешность в расчетах и соответственно неточность ответа в размере не меньше, чем 10%.

Для оценки текущей стоимости таких акций могут применяться 2 модели американского экономиста Гордона.

В чистом виде они практически не применимы, но на их основе построены более реальные модели.

Модель постоянного роста Гордона предполагает, что дивиденд по выпущенной обыкновенной акции постоянно увеличиваются, причем темп роста дивиденда постоянен. Текущая стоимость такой акции равна:

g- постоянный темп роста дивиденда.

Модель придется видоизменить, если темп роста дивидендов окажется больше, чем норма дисконтирования.

Возможные несправедливость этой модели связана с тем, что не всегда получаемые дивиденды подчиняются законам постоянного роста. Сумма дивидендов может изменяться хаотично, то есть дивиденд может увеличиваться, сокращаться, может вообще не начисляться в какой-то промежуток времени. Частично неточность и несправедливость модели постоянного роста исправлена в модели переменного роста Гордона.

Эта модель предполагает, что до определенного промежутка времени дивиденд не подчиняется никакому закону, но с определенного промежутка времени, называемого n+1, дивиденд начинает подчиняться закону постоянного роста. И важным является определить этот промежуток времени.

Если норма дисконтирования оказывается меньше, чем тем роста дивидендов, то формула преобразуется:

На практике, применение и этой формулы может вызвать определенные сложности, так как периоды времени n+1 может не наступить, в таком случаем, оценка ТС может производиться:

· Трендовым

· вероятностным образом.

Трендовый способ оценки основан на наблюдении за подобными акциями и на основе построения линия тренда на определение наиболее вероятного следующего значения.

Трендовый метод можно применять только в том случае, если количество периодов наблюдения за ценной бумагой не меньше, чем 10. Если количество периодов наблюдения от 10 до 20, то можно предположить с достаточной долей вероятности динамику стоимости акций за 2 периода времени и за последующие 15 периодов можно предположить еще 1 следующий период.

Трендовый метод может применяться только в том случае, если выявлено нисходящая или восходящая динамика стоимости акций. Если волнообразная динамика – то трендовый метод применять нельзя и может применяться только статистический усредненный метод.

Поэтому статистические вероятностные методы основаны за наблюдениях за начисляемыми дивидендами и представляет собой корректировку закона переменного роста Гордона.

Так как в современных условиях обыкновенные акции, которые эмитированы не всегда приносит дивиденды, то трудно предположить через какой именно промежуток времени акции станут подчиняться закону постоянного роста, поэтому при корректировки моделей постоянного и переменного роста производят следующие изменения.

В переработанных моделях постоянного роста нельзя использовать какой либо темп роста дивидендов, так как его практически в действительности нет. Однако, при наблюдении за акциями, а точнее при анализе дивидендов, объявленных по акциям, этот темп роста выявить возможно.

Иркутская модель

Ограничение для этой модели связаны с количеством лет наблюдения за акцией, которых должно быть не меньше, чем 8 - гарантирует 60% вероятность правильности расчета.

Для оценки стоимости акций действуют поэтапно:

1. Определяют все суммы начисленных или объявленных по акции дивидендов.

2. Производят ранжирование дивидендов по принципу их возрастания

3. Из расчета исключают одно минимальное и одно максимальное значение дивидендов

4. Рассчитываются темпы роста каждого последующего года к предыдущему. Если не возможно рассчитать темп роста, то этот год в расчет не берется.

5. Определяется минимальный и максимальный темпы роста за весь период наблюдения и определяется усредненный темп роста по формуле простой средней арифметической.

6. Так как расчет предусматривает исключение некоторых составляющих, то это исключение уменьшает усредненный темп роста на 15% за каждый исключенный год.

7. Определяется текущая стоимость акций на основе простой модели постоянного роста Гордона, где в качестве дивиденда, начиная с которого начинает подчиняться закону постоянного роста, будет средняя арифметическая между всему дивидендами за весь период наблюдения.

Новосибирская модель

К стоимости обыкновенных акций может применяться, только, если количество лет наблюдения за акцией не меньше, чем 10. Модель также основана на определение среднего значения дивидендов и усредненного показателя g.

Расчет текущий стоимости ведется поэтапно:

1. Определяются и фиксируются все суммы дивидендов, которые были объявлены по этой акции

2. Из состава зафиксированных дивидендов исключают одно максимальное значение, заменяя его на минимальное.

3. Определяется коэффициент роста по базисной методике, где в качестве фактического значения используется максимальное значение показателя и в качестве базисного значения минимальное, отличное от 0.

4. Определяется усредненный коэффициент за весь период наблюдения, как корень степени n-1 от коэффициента роста.

5. Далее от усредненного коэффициент роста отнимается 1

6. Для расчета текущей стоимости определяется величина дивиденда, начиная с которой, дивиденды станут подчиняться закону постоянного роста. Этот дивиденд определяется по формуле:

7. Дельта дивидендов минимальная определяется а основе сопоставления, каждого последующего дивиденда к предыдущему после их ранжирования.

8. Рассчитав коэффициенты роста по ранжированной сумме дивидендов выбирается минимальное значение коэффициента роста.

9. Дельта дивидендов минимальная определяется по формуле:

10. Считаем ТС

И иркутская и новосибирская модели оценки стоимости акций основаны на динамике дивидендов, но не зависят от показателей деятельности организации–эмитента.

3я модель

Существует 3я модель оценки стоимости акций которая корректирует номинальную стоимость с учетом динамики показателей финансового состояния эмитента.

К учитываемым показателям финансового состояния относят:

1. Коэффициент быстрой ликвидности

2. Коэффициент текущей ликвидности

3. Коэффициент независимости

4. Коэффициент маневренности

5. Коэффициент структуры долгосрочных вложений

6. Коэффициент реальной стоимости основных средств

7. Коэффициент рентабельности продаж

8. Коэффициент рентабельности активов

Для каждого значения из этих коэффициентов установлено пороговое значение, а также градация значений коэффициентов в зависимости от двух факторов:

1. Соответствие или не соответствие установленному нормативу

2. Переходу значений от начала к концу периода.

Коэффициент быстрой ликвидност

Если коэффициент быстрой ликвидности соответствует своему нормативу, то есть находиться в пределах 0.7 и более, при увеличении этого коэффициента быстрой ликвидности составляет 1.05, при снижении – 1.03.

Если коэффициент быстрой ликвидности и в начале и в конце периода находится ниже нормативного значения, но в динамике увеличивается, то коэффициент 0.95, если сокращается – 0.85.

Если наблюдается переход и за период коэффициент достигает и превышает норматив, то коэффициент равен 1. Если быстрая ликвидность сокращается и становиться ниже норматива, то 0.5.

Коэффициент текущей ликвидности

Применяются следующие значения: