2020-08-05
138
Сказанное по поводу использования ссудного кредита во многом предвосхищает тему, связанную с особенностями капитала современного делового предприятия. Так и должно быть, ибо именно обширное использование кредита при управлении капиталом создает наиболее поразительный контраст нашего времени с соответствующими характеристиками более ранней фазы развития бизнеса. Следуя терминологии, предложенной немецкими авторами, существующую схему экономической жизни можно охарактеризовать как “кредитную экономику” в противовес “денежной экономике”, характерной для более раннего периода современного экономического развития. В нынешних условиях более полноценного развития кредитной экономики природа капитала предприятия и его связей с производственным процессом в известной мере отличается от положения дел, которое имело место до того, как полностью свободное использование кредита стало занимать главное место в сфере бизнеса; еще более далеко современные реалии расходятся с теоретическими представлениями старого поколения экономистов.
Для них было привычным интерпретировать понятие “капитал” как совокупность материальных средств, необходимых для развития промышленности: промышленное оборудование, сырье и средства существования работников. Такое представление восходит к положению дел в сфере бизнеса и промышленности во времена Адама Смита и даже к еще более ранним эпохам, когда присущие им образ жизни и схема мышления служили материалом и концептуальной основой его теоретических рассуждений. В дальнейшем подобное представление стало общей позицией как самого Адама Смита, так и поколения, сре-
ди которого он распространял свои воззрения. Иными словами, основой разработанных Смитом теоретических формулировок, трактующих понятие капитала делового предприятия и его связи с промышленностью, служило такое положение дел, которое преобладало в эпоху “денежной экономики”, прежде чем кредит и методы, характерные для современной корпорации, стали играть первостепенную роль в экономической деятельности. Эти формулировки были призваны всесторонне осветить соответствующие вопросы с точки зрения материального благополучия общества в целом, т.е. в ракурсе, выдвинутом философией утилитаризма. В данной системе социальной философии благосостояние общества воспринимается как наиболее значимая цель, являющаяся центром тяготения естественного порядка вещей с присущей ему всеобъемлющей гармонией. Рассуждения, характерные для ранней фазы развития бизнеса, ориентированы на то, чтобы отразить влияние этого развития на богатство народов, которое должно вписаться в общий порядок вещей, “естественно настроенный” на обеспечение благосостояния всего человечества.
Теория капитала делового предприятия или что-то в этом духе, просматривающееся в доктринах того времени, разрабатывалась на основе взглядов и теоретических задач, характерных для присущей XVIII в. теоретической схемы естественной свободы, естественных прав человека и естественного закона; и выведенные теоремы о роли капитала и капиталиста по сути носят характер законов природы в том смысле, в каком эти законы понимались в период, когда эти теоремы впервые были сформулированы. Нет надобности перечислять все, что данные теоремы утверждают по поводу природы и нормальной функции капитала и капиталиста; их содержание достаточно хорошо известно всем читателям — и ученым, и простым смертным. Кроме того, их ценность для экономической теории не так уж высока, и привязка понятия капитала к целям, ради которых оно первоначально использовалось, настолько очевидна, что на этой точке зрения нет нужды задерживать наше исследование. Современное руководство деловым предприятием не придерживается таких взглядов, и для бизнесмена нашего времени понятие капитала не несет в себе подобного смысла, поскольку обстоятельств обусловливающие курс нынешнего предпринимательства, не считаются дарованными благожелательной природой, а руково-
дящие цели современного бизнеса не предусматривают общее благосостояние, которое в конечном счете являлось главным моментом социальной философии Адама Смита.
В контексте бизнеса капитал означает фонд денежных ценностей; а поскольку кредитная экономика и финансы корпораций стали в промышленном бизнесе преобладающими факторами, такой “денежный” фонд в своей совокупности имеет лишь отдаленную и подверженную колебаниям связь с промышленным оборудованием и другими предметами материально-технического обеспечения, которые можно отнести к устаревшему понятию промышленного капитала1.
Понятие “капитал” интерпретировалось как капитализированная совокупная стоимость промышленного оборудования к т.п. — сто лет назад такого рода воззрение имело большое значение для экономической теории; но с тех пор как финансы частной корпорации стали решающим фактором управления деловым предприятием, такое представление стало бесполезным для теоретического анализа конкретных фактов. Чтобы избежать утомительных рассуждений, целесообразно, по-видимому, сделать допущение, что при прежнем управлении товарищест-
вами и единоличном руководстве предприятием основой расчета величины капитала служила стоимость физического имущества, находящаяся в собственности любого предприятия; и поскольку методы ведения дел, присущие товариществу и частным фирмам, сохраняются до сих пор, такого рода способ капитализации может по-прежнему иметь силу, особенно в юридическом аспекте. Но по мере того как методы и концепции, связанные с ведением бизнеса, развивались в форме современной корпорации или компании с ограниченной ответственностью, основа капитализации постепенно видоизменялась, пока, наконец, уже в наше время вместо стоимости физического оборудования, находящегося в собственности предприятия, не обрела форму потенциального дохода корпорации как функционирующего комплекса1.
Капитал корпорации, разумеется, номинально является величиной, зафиксированной в прошлом посредством законодательного акта, подтверждающего согласие государственного органа на создание корпорации, и выраженной суммой выпущенных акций в соответствии с условиями данного акта или других актов, предоставляющих право на выпуск акций. Но такая капитализация де-юре является всего лишь номинальной, и если и бывают ситуации, когда фактический капитал компании соответствует номинальному, то они весьма редки. Так может быть только в случае паритетной рыночной котировки всех ценных бумаг, образующих капитал компании. Определяющим фактором капитализации любой современной компании, с точки зрения текущих целей бизнеса, в отличие от формальных требований, содержащихся в уставе, является биржевая котировка ценных бумаг компании или какая-либо иная такого же рода, но менее явная рыночная оценка в случае, если капитал компании не котируется на бирже. Реальная капитализация предприятия, в отличие от номинальной, не фиксируется прочно и однозначно предшествующим актом приобретения статуса акционерного общества и выпуском акций. Капитализация осуществляется посредством периодической, лишь на некоторое время, оценки
осязаемой и неосязаемой собственности компании на основе извлекаемого из нее потенциального дохода1.
При капитализации потенциального дохода ее ядром является оценка так называемого неосязаемого капитала предприятия (good-will), проиллюстрированная в предыдущей главе2. В известной мере good-will — понятие растяжимое*, и в последнее время оно приобрело более широкий смысл, чем прежде. Смысл этого термина фактически постепенно расширялся в соответствии с методами ведения современного бизнеса. Этот термин может означать совершенно разные вещи, но между ними немало общего, например, он означает “нематериальное богатство” или “неосязаемые активы”; заметим в скобках, что помимо всего прочего такие активы дают выгоду только своим собственникам, но никак не обществу. В широком смысле good-will может означать укоренившиеся традиционные связи, репутацию, связанную с честными сделками, франшизы и привилегии, торговые марки, фабричное клеймо, патентные и авторские права, исключитель-
ное использование защищенных законом и коммерческой тайной специфических производственных процессов, исключительное использование конкретных источников сырья. Все перечисленное дает разные преимущества своим собственникам, но не приносит общей выгоды обществу1. Оно является богатством заинтересованных индивидов, дифференциальным богатством, но не составляет даже части богатства народов2.
Капитализация неосязаемых активов дает наибольшие преимущества промышленным корпорациям, в числе которых железнодорожные компании, сталелитейные концерны, рудники и т.д., как и сама форма капитала, которая на специфическом языке фондового рынка именуется industrials, т.е. акциями промышленных предприятий. Безусловно, корпорация — это не просто разновидность делового предприятия, но, кроме того, еще и характерная форма организации бизнеса, призванной в наше время осуществлять руководство промышленностью, и поэтому особенности современной трактовки понятия капитала наиболее наглядно видны именно в современных корпорациях. Многие из них выросли из ранее существовавших товариществ и фирм, и до сих пор именно последние часто служат основой зарождения корпораций, время от времени выдвигающихся на передний план. В подобном варианте превращения товарищества или фирмы в корпорацию общим правилом является наследование новой корпорацией, в той или иной форме или под тем или иным именем, совокупности неосязаемых активов, прежде принадлежавших товариществу, на смену которому приходит эта корпорация. И наоборот, когда процветающее товарищество или подобная ему частная фирма приобретает надежный фундамент в виде good-will в любом из перечисленных выше значений этого термина, предопределенная потребностями современного бизнеса участь такого товарищества или частной фирмы — превращение
их в корпорацию путем обретения корпоративной формы либо объединения с другими фирмами в более крупную целостность корпоративного типа. Разумеется, здесь не существует никаких жестких однозначных правил. С одной стороны, частная фирма может в известной мере применять испытанные методы управления финансами корпорации, не прибегая к формальному обращению предприятия в корпоративную форму, а с другой — объединенная компания может продолжать заниматься своим бизнесом в том же стиле, что и обычное частное предприятие. Но очевидно, что обретение корпоративной формы связано с более современным методом капитализации и беспрепятственного использования кредита. Как правило, выгодами, которые дает корпоративная форма в данных аспектах, не пренебрегают. Более архаичные формы организации и руководства деловыми предприятиями, не использующие специфические методы управления финансами корпорации, преобладают главным образом в тех “отсталых” отраслях производства, где нелегко достичь монополии или других специфических преимуществ неосязаемого характера; речь идет, например, о сельскохозяйственной деятельности, рыболовстве, местной торговле и второстепенных видах механизированных работ. В таких отраслях создание крупной организации (корпорация) нецелесообразно, и в то же время специфические преимущества в виде того или иного варианта g ood-will относительно ничтожны и сомнительны. Там же, где имеют место значительные специфические преимущества такого рода, с большой вероятностью возникает корпоративная форма организации.
Также часто встречаются случаи, когда корпорация с самого начала возникает в зрелой форме, а не образуется на основе ранее существовавшей частной фирмы. Там, где это происходит, как правило, зарождение корпорации связано с определенной совокупностью нематериальных благ, на основе которой строятся капитализация. Это может быть франшиза в варианте железнодорожной, телеграфной, телефонной, трамвайной, водопроводной компании или компании, поставляющей природный газ; это может быть контроль над специфическими источниками сырья, как в случае нефтегазовой, соляной, угольной, железорудной компании или компании по производству пиломатериалов; это может быть специфический производственный процесс, защищенный патентом или коммерческой тайной; или это могут
быть сразу несколько из перечисленных вариантов вместе. Когда корпорация начинает функционировать, не имея в своем распоряжении характерных неосязаемых преимуществ, усилия ее дирекции с самого начало направлены на разработку основы good-will: торговые марки, постоянная клиентура и торговые связи, обеспечивающие корпорации нечто вроде монопольною положения местного или широкого масштаба1. Если руководство корпорации не добьется успеха в деле обеспечения устойчивого положения на такой “неосязаемой” почве, шансы на успех в конкуренции с другими корпорациями весьма сомнительны, статус данной корпорации непрочен, а ее управляющие не осуществят то, ради чего они ее создавали, поскольку именно неосязаемые активы образуют прочный фундамент промышленной корпорации.
Преобладающий тип современной промышленной корпорации — это концерн достаточно большого размера, чтобы стать чем-то большим, нежели просто предприятием местного значения, и ее торговые связи выходят далеко за рамки личных контактов руководства. Собственность корпорации и ее долги, по крайней мере частично, также находятся в общем владении лиц, не имеющих непосредственных личных связей с правлением корпорации. В современной корпорации типичная структура капитала выглядит следующим образом: обыкновенные акции покрывают в грубом приближении невещественную собственность предприятия, за исключением ситуации, когда эта собственность представляет большую ценность, а ее размер непропорционально велик; в случае относительно небольшой корпорации местного значения обыкновенные акции чаще всего покрывают больше, чем стоимость невещественной собственности, и образуют нечто вроде фонда основных производственных средств; в случае крупных предприятий, похоже, верно обратное, так что невещественная собственность, т.е. неосязаемые активы, призвана служить основой как обыкновенных акций, так и в известной мере других видов ценных бумаг. В типичной ситуации обыкновенные акции представляют неосязаемые активы и вменяются престижным торговым маркам, патентам, производственным процессам, франшизам и т.п. Объекты вещественной собственности, осязаемые активы, покрываются при-
вилегированными акциями или облигациями акционерной компании. Различные виды облигаций представляют физическое оборудование и оборотный капитал (последний приблизительно соответствует таким экономическим категориям, как сырье, фонд заработной платы и т.п.). Из этих долговых обязательств привилегированные акции являются наиболее характерной особенностью современного развития. Де-юре они считаются составным элементом капитала концерна, и их основная сумма не подлежит возмещению; в таком формально-правовом аспекте
они не являются свидетельством долга или кредитным инструментом1. Но эти ценные бумаги играют незначительную роль в ориентирах деловой стратегии предприятия2. На практике администрация предприятия опирается главным образом на владение обыкновенными акциями. Отчасти это обусловлено тем обстоятельством, что привилегированные акции имеют фиксированную норму дивиденда и поэтому их приобретают разрозненные покупатели в качестве инвестиционных ценных бумаг в гораздо большем объеме по сравнению с обыкновенными акциями. В таком практическом аспекте привилегированная акция равнозначна долговому обязательству. Ее практический характер как долгового обязательства проявляется в фиксированной норме дивиденда, а там, где она “кумулятивна”, такая черта — это еще один шаг, свидетельствующий о ее подобии обычному классу долговых обязательств. На самом деле с точки зрения практических последствий привилегированная акция в некоторых отношениях является более определенным кредитным инструментом, чем обычная закладная, ибо отделяет контроль от имущества, которое она представляет более эффективно, чем обыкновенная облигация или ссуда под закладную, поскольку практически привилегированная акция может быть долгом, который по своим особым условиям не может быть взыскан, так что в соответствии с этими условиями она может передавать предоставление кредита от держателя корпорации эмитенту бессрочно. По сути речь идет о передаче им дискреционного контроля над материальным имуществом, которое
привилегированная акция, как считается, предоставляет в руки держателей обыкновенных акций концерна. Дискреционное управление капиталом корпорации при такой схеме столь же эффективно, как и использование кредитных инструментов, инвестированных в обыкновенные акции, призванные представлять неосязаемые активы корпорации. Право распоряжаться всем капиталом по собственному усмотрению заложено в ценных бумагах, представляющих неосязаемые активы. В этом смысле, повторяем, ядром капитализации современной корпорации являются невещественные блага, покрываемые обыкновенными акциями1.
Тем самым данный способ капитализации порождает окончательное разграничение между управлением средствами производства и правом собственности на них. Грубо говоря, в условиях корпоративной организации собственники объектов, задействованных в производстве, лишены права голоса в делах, связанных с их использованием, а там, где привилегированные акции образуют значимую составляющую капитала, такого рода отчуждение собственников от управления может оказаться в значительной мере необратимым. На практике привилегированные акции служат средством передачи ими собственности в бессрочное распоряжение на основе доверия держателям обыкно-
веных акций, и с определенными оговорками эти доверенные лица не несут перед доверителями ответственности за управление данной собственностью. Связь собственников с принадлежащим им имуществом в данном аспекте является весьма ограниченной. Следует добавить, что применительно к основным целям бизнеса положение капитала, покрываемого другими формами долговых обязательств, во многом такое же, как и капитала покрываемого привилегированными акциями1.
-Ценные бумаги разного характера, которые представляют капитал корпорации, котируются на бирже и подвержены колебаниям рыночной конъюнктуры; и бывает так, что реальная общая величина капитала корпорации колеблется вместе с общим настроем рынка в связи с маневрами бизнесменов, которым делегировано руководство компаниями, а также в связи со случайными сезонными колебаниями и видами на мир или войну. Соответственно размер капитала конкретного предприятия или деловых кругов как единого целого изменяется в значительной мере независимо от технологических условий в промышленности, как это уже отмечалось выше при рассмотрении ссудного кредита1. Рыночные колебания объема капитала обусловлены колебаниями доверия со стороны инвесторов, их веры в ожидаемую стратегию или тактику бизнесменов, управляющих предприятиями, сезонных прогнозов, тактики политических союзов, а также неясных, во многом инстинктивных сдвигов в настрое-
ниях и опасениях общества. Таким образом, в современных условиях величина капитала делового предприятия и ее постоянные Изменения во многом являются скорее следствием массовой психологии, чем объективной реальностью.
Но при таком неопределенном и непостоянном соотношении между капиталом делового предприятия и массой средств производства одну или две позиции можно считать в известной мере надежными. Поскольку кредитные инструменты, участвующие в современной капитализации, могут использоваться в качестве залога при последующем предоставлении кредита, как это уже отмечалось в главе, посвященной ссудному кредиту1, находящийся в данный момент в распоряжении предприятия разрешенный к выпуску совокупный акционерный капитал обычно существенно превышает совокупную стоимость материального имущества предприятия2; последняя же, в свою очередь, выше, чем была бы при отсутствии кредитного финансирования, основу которого обеспечивает капитал корпорации3.
Благодаря немецким авторам экономисты приобщились к таким терминам, как “кредитная экономика”, “денежное хозяйство (Geldwirtschaft) и “натуральное хозяйство” (Naturawirtschaft), так что схему экономической жизни в Новейшее время можно охарактеризовать как “кредитную экономику”. Характер более ранней схемы экономической жизни можно трактовать как “денежное хозяйство” в противовес натуральному хозяйству, т.е. обмен натурой, которое в ходе развития западноевропейской культуры предшествовало денежной экономике, характеризующейся повсеместным обращением к рынку как каналу сбыта продукции и источнику предложения товаров. Рынок товаров, вокруг которого были сосредоточены интересы бизнеса и промышленности на заре нашего времени, является главной чертой денежной экономики как отмечалось выше, к этой индустриальной системе адаптируются современные доктрины политической экономии.
Кредитная экономика, т.е. схема экономической жизни недавнего прошлого и настоящего времени, одержала верх над денежной экономикой, если судить по главным признакам их отличий. Разумеется, товарный рынок в абсолютном измерении по-прежнему остается столь же мощным экономическим фактором, как и прежде, но он уже больше не является господствующим сегментом бизнеса и торговли промышленными товарами, как и былые времена. В этом отношении первостепенную роль играет рынок долгосрочного ссудного капитала, который стал наиболее характерной чертой современной экономики и отождествляется с высоким уровнем “кредитной экономики” как таковой. В такой кредитной экономике стало привычным обращение к рынку как каналу, по которому поступают денежные накопления, и источнику предложения капитала1.
При старом режиме торговля носила характер купли-продажи товаров; главной специфической чертой нового режима является торговля капиталом помимо торговли товарами. На рынке капитала, как и на товарном рынке, действуют профессиональные торговцы, а также покупатели и продавцы, время от времени прибегающие к рынку с целью пополнения и распродажи своих
запасов, эти покупатели и продавцы удовлетворяют свои запросы посредством благ, которые предлагает им рынок. При любом варианте профессиональной торговой деятельности характер целей, которые преследуют вовлеченные в нее агенты, по сути одинаков. Стремления занятых торговым бизнесом лиц покупать ради того, чтобы продавать, и продавать ради того, чтобы покупать, направлены на извлечение денежного дохода посредством благоприятного для них расхождения между ценой, которую они платят, и той, которую они получают; но если говорить о тех, кто обращается к рынку с целью удовлетворения своих запросов, то цели здесь неодинаковы. Конечный покупатель благ приобретает их для потребления, тогда как конечный участник переговоров на рынке капитала покупает ради будущей прибыли; по сути, он покупает, чтобы продать с выгодой. Выгода, которую он ждет, должна появиться из доходов от капитала, по поводу которого он ведет переговоры. Его конечной целью в данной трансакции является превращение ценностей, по поводу которых он ведет переговоры, в большую величину денежных ценностей независимо от того, производственный процесс или что-либо подобное может вклиниться между начальной стадией и конечной целью его операций1.
Тем самым ценность любого данного вида капитала реализует его потенциальный доход, или, на языке математики, ценность капитала является функцией его потенциального дохода2,
а не его начальной стоимости или его механической эффективности. Лишь отдельно и через посредничество потенциального дохода эти последние факторы ощутимо влияют на ценность капитала. В свою очередь этот потенциальный доход от капитала зависит не столько от механической эффективности ценностей, являющихся предметами купли-продажи на рынке капитала, сколько от напряженности на товарном рынке. Обращаясь к выражению, уже применявшемуся в аналогичной связи, можно сказать, что потенциальная доходность капитала имеет отношение прежде всего к вопросу о его эффективности в смысле продаваемости и только во вторую очередь к эффективности в смысле его производительного использования. Но потенциальная доходность, создающая почву для оценки имеющего спрос капитала или для рыночной капитализации ценных бумаг продаваемых и покупаемых, — это не прошлая или текущая потенциальная доходность, а предполагаемая будущая потенциальная доходность; так что колебания на рынке капитала, т.е. изменчивость рыночной капитализации ценных бумаг, рационально меняют воображаемые будущие события. В отдельном случае прогноз может быть более или менее дальновидным, но всегда основой рыночной котировки ценных бумаг являются расчеты на будущее, а не оперирование данными, почерпнутыми из прошлого.
Весь капитал, представленный на рынке, подлежит нескончаемому процессу оценки и переоценки, т.е. капитализации и повторной капитализации на основе предполагаемого потенциального дохода, который является более или менее неосязаемым. Но наиболее иллюзорными и неосязаемыми элементами этого процесса, разумеется, являются те, которые представлены капитализированными неосязаемыми активами, поскольку последние с самого начала и до конца остаются неосязаемыми благами. Именно этот фактор, связанный с неосязаемыми элементами капитала, является причиной мгновенного сокращения потенциального дохода, и именно этим фактором обусловлены широкие и свободные колебания рыночной конъюнктуры. Колебания капитализированной стоимости пригодных для продажи неосязаемых активов наиболее масштабны и импульсивны, что наглядно демонстрирует котировка обыкновенных акций.
Таким образом, на рынке капитала товаром, являющимся предметом торговли, служит предполагаемый капитализирован-
ный потенциальный доход от собственности, покрываемой покупаемыми и продаваемыми ценными бумагами. Эта собственность частично осязаема, частично неосязаема, причем между ними двумя категориями редко можно провести четкое разграничение. Стандартизация, выраженная в денежных единицах, придает этим предметам купли-продажи соответствующую торговым критериям форму, при этом они дробятся на удобные в обращении акции, которые весьма существенно способствуют торговле. Потенциальный доход, на основе которого осуществляется рыночная капитализация и который выступает конечной целью торговли капиталом, является на самом деле лишь гипотетическим доходом. Отсюда следует, что такая гипотетическая потенциальная доходность с данного совокупного капитала в той форме, в какой он представляется внешним инвесторам, может существенно отличаться от фактической потенциальной доходности с капитала, размер которого известен менеджерам предприятия; и вполне возможно, что эти менеджеры заинтересованы в возникновении такого расхождения между гипотетической и фактической потенциальной доходностью1. Когда, например, гипотетическая потенциальная доходность капитала, покрываемого серией ценных бумаг, что отражено их биржевой котировкой, существенно превышает то, что менеджеры считают реальной потенциальной доходностью, такое расхождение позволяет извлечь выгоду путем продажи еще не оплаченных ценных бумаг предприятия или еще не выкупленных ценных бумаг без покрытия; причем в обратной ситуации менеджеры предпочитают покупать ценные бумаги. Гипотетическая потенциальная доходность складывается как совокупный результат разнообразных предположений многих лиц по поводу перспективной выручки и т.п.; эти предположения могут быть разными у разных лиц, поскольку опираются на неполную, во многом сомнительную информацию об имеющихся на сегодняшний день источниках потенциального дохода и на еще менее совершенное знание будущего состояния товарного рынка и страте-
гии корпораций. Следовательно, частота распродаж ценных бумаг связана как с разными оценками и прогнозами непосвященных лиц, так и с тем обстоятельством, что информация, которой обладают эти последние, не совпадает с конфиденциальной информацией лиц, обладающих ею в силу своего служебного положения. В результате определенный “кусок” капитала, представляющий, например, контрольный пакет акций данного промышленного предприятия, может на практике, как это обычно имеет место, гораздо чаще переходить от одних собственников к другим, нежели промышленное предприятие в условиях старого режима, прежде чем он растворится в капитале другой акционерной компании1.
Отсюда следует, что при таких обстоятельствах руководители промышленного предприятия, ценные бумаги которого котируются на бирже, вполне могут индуцировать расхождение между гипотетическим и фактическим потенциальным доходом, прибегая к хорошо известным средствам, оправдывающим данную цель. Частичная информация, как и дезинформация, благоразумно предаваемая гласности в критической ситуации, окажет достаточное влияние на создание временного расхождения подобного рода и таким образом предоставит менеджерам возможность покупать или продавать ценные бумаги предприятия в целях собственной выгоды. Если это достаточно проницательные бизнесмены, каковыми они, как правило, являются, они будут стремиться управлять делами предприятия, ориентируясь на выгодную куплю-продажу его капитала, а не на будущее процветание или на выгодный сбыт товаров или услуг, производимых посредством использования этого капитала в производственных целях.
То есть интересы руководства современной корпорации необязательно должны совпадать с долговременными интересами самой корпорации как функционирующего предприятия; не совпадают они и с заинтересованностью общества в целом в эффективном управлении корпорацией как производственным предприятием. В интересах общества предприятие должно управляться таким образом, чтобы поставлять качественный и максимально возможный набор товаров и услуг; интерес же корпорации как функционирующего предприятия состоит в том,
чтобы ею управляли с целью сохранения ее эффективности и сбыта такого объема продукции, который можно в долгосрочной перспективе продать по самым выгодным ценам; однако и менеджеры, и собственники заинтересованы в таком управлении предприятием, которое позволило бы им скупать или продавать его акции как можно быстрее и с максимально возможной выгодой. Интересы общества в целом требуют производственной эффективности и эксплуатационной надежности продукции; в то же время деловые интересы предприятия как такового требуют товарности продукции; в свою очередь интерес тех, кто обладает последним словом в управлении корпорациями, требует товарности капитала корпорации. Общество в целом заинтересовано в том, чтобы материальные издержки, сопряженные с выпуском продукции, оправдывались достаточно высокой эксплуатационной надежностью последней; интересы корпорации требуют благоприятной для нее денежной разницы между расходами и доходами, а также между издержками производства и продажной ценой продукции, выраженной в денежных единицах; а правление корпорации заинтересовано в том, чтобы имело место благоприятное с точки зрения купли-продажи расхождение между фактической и гипотетической потенциальной доходностью капитала корпорации.
В одной из предыдущих глав отмечалось неизбежное расхождение, а нередко и контраст между производственными запросами общества и деловыми нуждами корпорации. При старом режиме “денежной экономики”, когда преобладали партнерство и право частной собственности на промышленные предприятия, дискреционное управление производственными процессами осуществляли лица, заинтересованность которых в промышленной деятельности отдалена на одну ступень от интересов всего общества. Но при более полном развитии “кредитной экономики”, с пригодным для продажи акционерном капиталом1,
интересы лиц, пользующихся свободой действий в делах промышленности, отдалены на одну ступень от интересов предприятий, которыми они руководят, и на две ступени от интересов всего общества.
Деловые интересы менеджеров требуют не эксплуатационной надежности продукции и даже не ее товарного вида, а выгодного расхождения, лежащего в основе рыночной оценки капитала, которым они управляют. Готовый к продаже акционерный капитал корпорации в значительной мере отчуждает интересы менеджеров от интересов управляемой ими корпорации, которой они навязывают деловую стратегию, и в результате их усилия сосредоточены на расхождениях между фактическим и гипотетическим потенциальным доходом, а не на долговременной эффективности предприятия. Их связь с предприятием по сути эфемерна; она может быстро и незаметно прерваться, коль скоро их личное благосостояние потребует такого разрыва. Подобных примеров великое множество, особенно в управлении железными дорогами, где такой разрыв между деловыми интересами предприятия и частными интересами менеджеров в течение определенного времени приводит к весьма своеобразному развитию событий, которое не могло бы иметь места, если бы интересы корпорации преобладали над интересами ее руководства. Примечательно, что чаще всего мы сталкиваемся с поразительными примерами такого преследующего личные цели управления корпорацией именно в железнодорожном деле, где методы и средства управления финансами современной корпорации достигли значительной степени совершенства. Вполне допустимо предположение, что при беспристрастном взгляде на суть дела окажется, что финансы корпорации более надежны, когда они сосредоточены в ценных бумагах промышленных компаний. Действительно, сферу обращения таких ценных бумаг ни в коси мере нельзя считать лишенной примеров, сопоставимых с более зрелыми и дальновидными финансовыми операциями в железнодорожном бизнесе1.
-Заинтересованность управляющих промышленными корпорациями в операциях на фондовой бирже весьма широка и многогранна. Она не сводится к прибыльной купле-продаже собственности, которая, возможно, и так уже находится в их распоряжении. Кроме этого менеджеры заинтересованы также в осуществлении разнообразных мероприятий, призванных создавать или, наоборот, подрывать объединение или реорганизацию предприятий, и в этих целях они возлагают на себя “манипулирование” ценными бумагами, стремясь производить куплю- продажу таким образом, чтобы иметь возможность контролировать их курс1. Следовательно, правилом данного сегмента биржевой торговли является умение маскироваться, порой создавая видимость оплошности, чтобы обезопасить свой трезвый расчет. При таком руководстве направленность промышленной деятельности в значительной мере, если не полностью, связана с созданием правдоподобной видимости процветания или ударов судьбы — в зависимости от ситуации. В этих условиях целью тех, кто контролирует положение дел, является сохранение хорошей мины при плохой игре. Запросы стремящегося к личному обогащению промышленного магната, отличающиеся от нужд контролируемой им корпорации, время от времени могут лучше всего удовлетворяться посредством кажущегося, а то и фактического дурного управления производством. Убедительные проявления спада или краха понизят гипотетическую потенциальную доходность и тем самым откроют благоприятные возможности для приобретения акционерного капитала компании в ожидании худущего подъема или в целях стратегического контроля. Помимо создания образа плохого управления существуют другие, хорошо известные профессионалам, разнообразные средства, при-
званные обеспечить подобный исход. Стоимость соответствующего пакета ценных бумаг может быть временно занижена тем или иным способом; но основным моментом здесь является тот факт, что при существующей системе финансов корпорации управление ее делами в значительной мере подчинено тактическим целям, призванным служить интересам менеджера, а не корпорации как функционирующего предприятия.
То, что говорилось нами о предоставлении кредита без определенного интервала времени1, с небольшим изменением формулировки относится именно к такой категории бизнесменов. В развитой системе финансов корпорации и при манипуляциях с пригодным для продажи капиталом отмеченный выше период оборачиваемости становится неопределимым фактором. Выгоды бизнеса оказываются имеющими неопределенную и неустойчивую связь с временным интервалом, и их невозможно точно вычислить в процентах в единицу времени. Таким образом, на высоких уровнях управления бизнесом, собственно говоря, нет удостоверяемой обычной нормы доходов. Капитал, который можно явно рассматривать как действующий в бизнесе финансовых спекуляций, состоит из неосязаемых активов спекулянта и его финансовой платежеспособности. Платежеспособность в больших размерах необходима для операций данного класса, но возмещение, на котором держится такая крупномасштабная платежеспособность, составляет лишь часть того, что привлечено в бизнес как основа для реального предоставления кредита. В данном случае значение имеет платежеспособность самого спекулянта, а не непосредственное обращение к предоставлению кредита, которое делает возможным такую платежеспособность. Соответственно вовлеченный в подобные трансакции оборотный капитал имеет особенно неуловимый характер, и фактор времени при использовании такого капитала с трудом поддается оценке, если этот фактор вообще играет какую-либо роль в конкретной ситуации.
Рассмотрим данное положение дел более подробно. Бизнесмен, преследующий цель извлечения дохода из спекулятивных операций, обычно должен держать большие запасы ликвидных активов, составляющие основу необходимой для бизнеса платежеспособности. Такие запасы, как правило, имеют форму цен-
ных бумаг концерна, капитал которого является предметом осуществляемой этим бизнесменом торговли, и ценных бумаг других предприятий. Такие ценные бумаги представляют осязаемый и неосязаемый капитал, уже применяемый в процессе обычного функционирования бизнеса, выпускающего их; тем самым данный капитал используется в полной мере и предположительно обеспечивает текущую норму доходности. Но платежеспособность, основу которой образует право собственности на этот капитал, в дальнейшем может оказаться полезной в том смысле, что позволит собственнику продолжать торговлю пригодным для продажи капиталом без изъятия сколько-нибудь существенной доли принадлежащих ему ценных бумаг из прибыльных инвестиций, в которые они были помещены. Иными словами, при современных обстоятельствах собственник в состоянии вторично использовать свои инвестиции для торговли пригодным для продажи корпоративным капиталом; но такое вторичное использование инвестиций не имеет строго определенной количественной связи с данными инвестициями и никоим образом не препятствует обычному использованию этого инвестированного капитала при обычном ведении дел корпорации. Используемый капитал, как и потенциальный размер кредита, который он в состоянии привлечь для такого расширения деловых операций, тем самым становится в значительной мере неосязаемым и, если говорить о его величине, весьма неопределенным.
Во многом то же самое верно и применительно к неосязаемым активам, используемым в таких операциях. Это в значительной мере неосязаемые активы, которые уже участвуют в обычных деловых операциях корпораций, на ценных бумагах которых данный бизнесмен строит свою платежеспособность.
В таких расширившихся деловых операциях задействованные неосязаемые активы также используются вторично. Коммерческие выгоды, которые становятся реальными благодаря повторному использованию и способствуют значительному повышению прибыли бизнесменов, достигают значительных размеров, но вряд ли имеет смысл подробно останавливаться здесь на восхитительных дополнительных прибавках к ресурсам капитализации, имеющимся у делового сообщества.
Неопределенный и колебательный характер элементов используемого богатства, как и отсутствие удостоверяемой вели-
чины доходов в данной отрасли бизнеса, заставляют экономистов говорить об этом потоке операций с продаваемым капиталом как о спекулятивном бизнесе1 . Разумеется, простая купля продажа акций аутсайдерами, играющими на повышение или понижение, — это и есть типичная форма спекулятивного бизнеса. Но если купля-продажа осуществляется менеджерами корпораций, ценные бумаги которых являются предметами таких операций, особенно, когда они покупаются и продаются для установления контроля над корпорациями и их менеджментом в корыстных тактических целях, характеристика такого бизнеса как спекулятивного неадекватна и к делу не относится. Подобный сравнительно широкий размах финансовых операций корпорации имеет не намного больший спекулятивный характер, чем то, что происходит в деловом управлении любым промышленным предприятием. У делового предприятия, которое связано с рынком и зависит от продаваемости его продукции, результаты деятельности всегда характеризуются известной неопределенностью2. В этом смысле весь промышленный бизнес, так же как и торговый, носит в чем-то спекулятивный характер. Но вряд ли по этой причине целесообразно огульно характеризовать промышленные предприятия и корпоративные финансовые операции вместе как спекулятивный бизнес и относиться к ним так, как будто спекуляция является их характерной важной особенностью. Спекулятивный риск, который присущ этому направлению бизнеса, носит сопутствующий характер; он не стимулирует вовлечение в такого рода операции, не ограничивает сферу его участия в экономических делах. Учитывая масштабы задействованных интересов, спекулятивный риск в этом широкомасштабном потоке операций по продаже капитала не выше, чем в операциях обычного бизнеса по продаже продуктов. И в том и в другом случае возможна спекуляция, но в обоих случаях она является побочным явлением. Действительно, насколько вообще можно быть в чем-то уверенным по столь темному вопросу, доход, пусть даже относительно небольшого
размера, представляется более гарантированным при крупномасштабных манипуляциях с предназначенным на продажу капиталом, нежели при управлении коммерческими предприятиями, цель которых исчерпывается изготовлением продукции на продажу.
Затемнению данного вопроса может способствовать то обстоятельство, что манипуляции в торговле капиталом часто сопряжены с возрастанием риска для деловых предприятий в промышленности, а именно для корпораций, чей капитал замешан В них, а также для некоторых других фирм. Повседневный бизнес корпораций, ценные бумаги которых участвуют в таких операциях, и других деловых предприятий в конкурирующих или смежных отраслях промышленности подвергается большему риску, чем могло бы быть при отсутствии финансовых операций с продаваемым капиталом. Биржевые спекуляции сопряжены с риском не столько для тех, кто ими занимается, сколько для корпораций, собственность которых служит предметом таких спекуляций; поскольку сами биржевики обычно владеют относительно малой долей вовлеченной или затронутой их махинациями собственности, они, как правило, не подвержены возникающим рискам. К этому можно добавить соображение, имеющее первостепенное значение для проблемы в целом, а именно, что биржевики обладают преимуществом, позволяющим им в значительной мере предвидеть характер, масштаб и степень рисков, которые они сами же создают. Если правильно смотреть на вещи, то, разумеется, возрастающий спекулятивный риск, связанный с биржевой торговлей предназначенным на продажу капиталом, отражается не на самом этом торге, а на деловом предприятии, занятом производством предназначенных на продажу благ. Торговля капиталом не обходится без спекулятивных рисков, но их бремя несут в основном бизнесмены, не имеющие непосредственного отношения к этому торгу. Данная категория бизнеса настолько надежно защищена и прибыльна, что именно благодаря прямым или косвенным доходам от торговли капиталом происходит накопление крупных современных состояний; а норма и величина таких накоплений самих по себе или относительно общего приращения богатства превосходят все зафиксированные явления такого рода. Ничего столь эффективного для накопления богатства частных лиц до сих пор не было в истории развития человеческого общества.
Целью и существенным последствием манипуляций с фиктивным капиталом, о которых здесь идет речь, является непрерывно повторяющаяся рекапитализация вовлеченного в данный процесс имущества, эффективная капитализация корпораций, ценные бумаги которых являются предметом торговли, время от времени то возрастает, то убывает. Как отмечалось выше, колебания или, точнее, пульсация такой эффективной капитализации отражена в рыночных котировках ценных бумаг1. Именно в результате этих изменений в капитализации возникают выгоды от операций с ценными бумагами, и именно благодаря им бизнесмены, занятые финансовыми операциями с фиктивным капиталом, получают возможность контролировать судьбы корпораций и реализовать свои стратегические проекты объединения и реорганизации деловых предприятий. Тем самым такого рода поток операций с фиктивным капиталом является решающим и господствующим фактором, обусловливающим современное положение дел в промышленности и бизнесе2.
-Как отмечалось выше, то, что можно назвать оборотным капиталом, на который опираются возросшие финансы корпорации, состоит в основном из двух элементов: платежеспособности (и соответственно потенциального кредита) действую-
-щих лиц и деловой репутации этих лиц. Оба этих элемента в известной мере носят неосязаемый и расплывчатый характер ибо фактически их косвенной и шаткой основой служат те элементы, которые уже задействованы где-то в другой части делового предприятия. Указанная платежеспособность в значительной мере опирается на капитал корпораций, капитализации которых подвержена колебаниям, вызванным операциями с фиктивным капиталом. Поэтому она всегда является более или менее неопределенной и неустойчивой величиной. К этому следует добавить оборотный капитал и банковский капитал находящийся в распоряжении этих дельцов. С точки зрения здравого смысла к активам следует добавить также неосязаемые активы. Имеется весьма важная и ценная совокупность неосязаемых активов, достающаяся финансистам, вовлеченным в бизнес, и связанным с ними финансовым фирмам1. Такие
неосязаемые активы и такая платежеспособность являются капиталом, призванным служить тем же целям и столь же эффективно, как неосязаемые активы и ценные бумаги, включенные в капитализацию любой корпорации в промышленном бизнесе.
Но до сих пор эта специфическая категория неосязаемых активов не была формально капитализирована. Возможно, это связано с особыми затруднениями, на которые наталкивается приведение такого актива к форме фонда, выраженного в стандартных единицах ценности, так чтобы его можно было превратить в котируемые обыкновенные акции, как это происходит с соответствующими неосязаемыми активами акционерных промышленных предприятий. То же самое относится и к совокупности средств платежеспособности — потенциальному кредитованию или кредитоспособности учредителей объединений и финансистов. Пожалуй, эту платежеспособность можно тоже интерпретировать как элемент неосязаемых активов, так как их трудно трактовать в рамках какой-либо иной, более осязаемой концепции. Может оказаться нелегким делом стандартизировать, резервировать и капитализировать такие неустойчивые, но высокоэффективные производственные факторы делового предприятия; но успешная капитализация неосязаемых активов и кредитование современных промышленных корпораций доказывают, что подобные затруднения вполне преодолимы при настоятельной необходимости, т.е. если перспектива прибыльной продажи вынуждает к формальной капитализации этих специфических элементов богатства предприятия. Безусловно, репутация и высокий уровень платежеспособности такой фирмы, как “Морган и компания”, представляют собой исключительно ценный и весьма существенный актив для целей данного класса деловых предприятий, и тем более это относится к репутации главы этой фирмы. Эти неосязаемые активы, т.е. нематериальные блага, нужно в полном составе сводить к стандартным единицам, фондировать, выпускать в форме обыкновенных акций и тем самым прибавлять к статистической совокупности капитализированного богатства страны.
Можно утверждать, что неосязаемый актив, связанный с личностью крупного реорганизатора промышленности, в известной мере капитализируется в виде обыкновенных акций Американской сталелитейной компании, а также некоторых других круп-
ных компаний более позднего происхождения. Деловая репутация мистера Карнеги и его заместителей, как и других крупных бизнесменов, действующих в сталелитейной промышленности несомненно, способствует развитию капитализации этой великой корпорации. Неосязаемый актив делового предприятии столь высокого уровня определенно имеет характер неисчерпаемости, так что его использование и капитализация в рамках одной корпорации вовсе не препятствуют его использованию и капитализации в любой другой корпорации1. Этот случай аналогичен, хотя едва ли тождествен искусности или артистическому умению ремесленника или художника, которое может быть воплощено в данном продукте без снижения уровня мастерства, которым этот работник обладает. Подобно другим не осязаемым активам, хотя, пожалуй, в более возвышенной степени, такие неосязаемые активы по своей природе духовны, так что благодаря свойству вездесущности, характерному для одухотворенных тел, они могут целостно присутствовать в любой части разнообразных структур, созданных ими. Сам факт существования таких неосязаемых активов рассматриваемого рода, воплощенных в капитализированной форме в акциях любой данной корпорации, вероятно, скорее увеличивает, чем снижает, степень выгодной капитализации в акционерном капитале корпорации, в которую он входит. Кроме того, такому неосязаемому активу присуще особое духовное свойство, позволяющее ему незаметно и непостижимо отнимать живительную силу у любого из его созданий, не изменяя этим материальных обстоятельств жизни корпорации, претерпевающей такое неосязаемое ослабление ее сил.
Несомненно, неосязаемые активы великих организаторов и их финансовых компаний неоднократно капитализировались, причем, вероятно, в полном объеме, в виде обыкновенных акций созданных ими разных корпораций; но если говорить об активе, принадлежащем финансовой компании как корпорации, то неизвестно, действительно ли данный элемент нематериального богатства формально капитализирован и предложен в коти-
руемых акциях на бирже или же включен в перечень личного имущества1.
Дематериализация делового капитала, которая быстро идет в последнее время, имеет печальные последствия как для владельцев имущества, так и для функционирования промышленности. Коль скоро инвестированное имущество управляется методами современных корпоративных финансов, очевидно, что управление отделяется от собственности на имущество и этот разрыв увеличивается тем больше, чем обширнее становится сфера действия финансов корпорации. Свобода действий и руководство находятся в распоряжении держателей неосязаемых форм имущества, а распространение корпоративных методов делает все более очевидным, что это руководство опять-таки оказывается сосредоточенным в руках тех крупных бизнесменов, которые являются держателями крупных блоков неосязаемых активов. При корпоративных методах пределы дискреционного контроля соразмерны с находящимся в распоряжении бизнесмена пакетом акций. Если этот пакет относительно невелик, то у бизнесмена нет свободы действий. Но при относительно большом размере его имущества в компании у него появляется непропорционально большая свобода контроля. Можно сказать, что реальные пределы дискреционного контроля бизнесмена возрастают пропорционально квадрату размера его участия в имуществе корпорации, хотя этот тезис следует считать скорее предположительной оценкой, чем точной формулой.
Среди элементов промышленной собственности, которые обеспечивают контроль над положением дел в компании и вокруг нее, неосязаемые активы (представленная обыкновенными акциями ценность фирмы сверх балансовых активов, ее деловые связи и т.п.) имеют особенно важное значение. Отсюда вытекают два результата: богатство владельцев имущественных активов в значительной мере зависит от дискреционного кон-
троля других лиц — владельцев неосязаемого имущества; управление материальным имуществом производственного назначения имеет сильную тенденцию к концентрации в руках тех, кто не является собственниками этого имущества и лишь отдаленно заинтересован в его эффективном функционировании. Имущество тех, кто имеет мало и кто владеет всего лишь материальными благами, управляется теми, кто владеет большим богатством, особенно нематериальными благами, а производственные процессы в промышленности контролируются лицами, заинтересованными в возрастании ценности нематериальных активов1.
ГЛАВА 7
ТЕОРИЯ
