Корпоративные ценные бумаги

Обычно ценные бумаги корпораций приносят больший доход, чем ценные бумаги федерального правительства и местных органов власти. Правительство вряд ли пойдет на нарушение своих долговых обязательств в отличие от частных компаний. В то же время более сильные в финансовом отношении корпорации менее склонны к нарушениям своих обязательств, чем остальные корпорации. Чем рискованнее инвестиции, тем большего дохода требует держатель ценных бумаг и соответственно больший доход предлагает эмитент.

Корпоративные облигации.

При выпуске облигаций эмитент определяет параметры выпуска, основными из которых являются:

― объем выпуска облигационного займа;

― номинальная стоимость облигации;

― величина выплачиваемого по облигации дохода;

― периодичность выплат дохода;

― срок до погашения облигации.

Эти параметры наряду с другими показателями указываются в проспекте эмиссии, а также на бланке, если облигации выпускаются в документарной форме. Исходя из того, что при выпуске облигаций между инвестором и эмитентом возникают отношения займа, можно выделить следующие фундаментальные свойства облигаций:

1. Наличие конечного срока действия облигации. При выпуске облигаций эмитент в проспекте эмиссии указывает срок погашения облигации, при наступлении которого предприятие выкупает свои облигации у инвесторов, выплачивая им номинальную стоимость облигации. Однако мировая практика знает так называемые «вечные» облигации, у которых отсутствует конечный срок погашения. Классическим примером бессрочных облигаций являются «британские консоли» (британские консолидированные облигации), которые были выпущены в Великобритании в 19 веке без указания даты погашения. Это скорее исключение из правил, чем общая закономерность. В России бессрочные облигации не выпускаются.

2. Владельцы облигаций, как кредиторы, имеют приоритет в получении дохода. При выпуске облигаций эмитент устанавливает величину и периодичность выплат дохода. Размер дохода устанавливается в процентах от номинальной стоимости облигации и показывает годовую доходность. Приоритет владельцев облигаций в получении дохода проявляется в двух аспектах.

Во-первых, выплаты в пределах установленного норматива являются частью издержек предприятия и включаются в себестоимость. Это принципиально отличает условия выплат по облигациям от текущих платежей по акциям.

Во-вторых, выплаты по облигациям являются обязанностью эмитента, которую он принял на себя, выпустив облигации в обращение. В случае не выплаты эмитентом купонного дохода владельцы облигаций могут востребовать причитающиеся им суммы через суд.

Таким образом, держатели облигаций с точки зрения получения текущего дохода защищены в большей степени, чем акционеры.

3. Наличие у владельцев облигаций права на первоочередное удовлетворение их требований по сравнению с акционерами при ликвидации предприятия.

Исходя из описанных выше свойств можно сказать, что облигация является «старшей ценной бумагой» по отношению к акции, то есть она более надежна как с точки зрения получения текущего дохода в виде периодических выплат, так и получения основной суммы долга в виде номинальной стоимости.

Стоимость облигаций.

В общем виде текущую цену облигации можно представить как стоимость ожидаемого денежного потока, приведенного к текущему моменту времени. Денежный поток состоит из двух компонентов: купонных выплат и номинала облигации, выплачиваемого при ее погашении. Таким образом, цена облигации представляет собой приведенную стоимость купонных платежей и единовременно выплачиваемой суммы номинальной стоимости облигации при погашении.

После размещения облигаций, они продаются на вторичном рынке. При этом цены облигаций весьма подвижны, они претерпевают постоянные изменения. Под влиянием каких факторов происходит изменение цены облигации?

Во-первых, цена облигации во многом зависит от установленного при ее выпуске купонного дохода, рассчитанного в процентах к номинальной стоимости облигации, и сложившимся (ожидаемым) уровнем доходности на финансовом рынке. Теория эффективного рынка предполагает, что вложения с одинаковым риском дают одинаковую доходность, так как инвесторы обладают равными возможностями при работе на фондовом рынке, равным доступом к информации, одинаково оценивают риски и т.п. Если предположить, что у инвестора есть альтернативные варианты вложения денежных средств, то при прочих равных условиях он должен получить одинаковую доходность. В этом случае, если купонный доход составляет 12% годовых и альтернативные вложения обеспечивают такую же доходность, то, следовательно, облигация должна продаваться по номиналу.

Если доходность по купону отличается от уровня доходности в альтернативном секторе, то цена облигации отклоняется от номинала и продается или с дисконтом или с премией.

Зависимость цены облигации (Р) от соотношения купонной ставки (С) и рыночной доходности (r) можно представить в виде следующих соотношений:

― если C_k< r, то P<H;

― если C_k= r, то P=H;

― если C_k> r, то P>H.

Во-вторых, цена облигации зависит от длительности периода до погашения. Если рыночная процентная ставка ниже купонного доход, то, как было показано раньше, облигация продается с премией, т.е. по цене выше номинальной стоимости. При этом цена облигации будет различной в зависимости от периода обращения. Цена облигации снижается при приближении срока погашения.

В-третьих, на основе предыдущих рассуждений можно сделать вывод, что при превышении ставки ссудного процента (требуемой доходности) над уровнем процента, выплачиваемого по купону, цена облигации будет ниже номинала и она будет тем ниже, чем больше срок до погашения облигации.

В-четвертых, цена облигации с премией будет уменьшаться, а цена облигации с дисконтом будет возрастать, тем быстрее, чем меньше срок, оставшийся до погашения. По мере приближения срока погашения изменения цен становятся все более заметными.

В-пятых, на динамику цен облигаций существенное влияние оказывают изменения рыночных процентных ставок. При росте процентных ставок цена облигации снижается, а при понижении рыночного уровня доходности цены облигаций растут, т.е. между изменением цены облигации и изменением рыночных процентных ставок существует обратная зависимость.

При этом выявляется следующая закономерность: при повышении рыночных процентных ставок цена облигации снизится на меньшую величину, чем соответствующее повышение цен при аналогичном снижении процентных ставок. В связи с тем, что цены облигаций находятся в обратной зависимости от изменения доходности и при этом изменения доходности приводят не к линейному изменению цен, при оценке облигаций используется понятие вогнутости.

В-шестых, при определении стоимости облигаций необходимо учитывать финансовое состояние эмитента и его способность выполнить свои обязательства по текущим процентным выплатам и возврату основной суммы долга (номинальной стоимости облигаций).

С этой целью рассчитывается целый ряд коэффициентов, характеризующих качество облигаций, в частности:

― показатели платежеспособности;

― показатели финансовой устойчивости;

― коэффициенты покрытия процентных выплат;

― показатели финансовой независимости.

Чувствительность облигаций.

Исследуя факторы, влияющие на цену облигаций, мы рассматривали соотношение между купонными ставками и требуемой доходностью на определенный момент времени. Исходя из чего определяется уровень цены облигации и соответствующий дисконт или премия к номинальной стоимости облигации.

Однако на финансовых рынках процентные ставки не остаются постоянными, они меняются в зависимости от экономической ситуации. В благоприятных экономических условиях процентные ставки понижаются, при негативных экономических явлениях процентные ставки имеют тенденцию к росту. В связи с изменением процентных ставок соответственно меняются представления инвесторов о требуемой доходности, что существенно сказывается на цене облигаций. Поэтому инвестору при совершении операций с облигациями важно оценить, как изменится цена облигации при изменении процентных ставок. Общей закономерностью является повышение цены облигации при уменьшении процентных ставок и снижении цен при росте процентных ставок. Однако разные виды облигаций неодинаково реагируют на изменение процентных ставок. Специалистами было замечено, что при изменении ставки на 1%, облигации, имеющие одну и ту же цену, по-разному реагируют на эти изменения. По одним облигациям цена меняется более существенно, а по другим ― незначительно.

В этой связи можно говорить о том, что есть более чувствительные облигации, по которым цена изменяется существенно при повышении (понижении) ставки процента, и есть менее чувствительные облигации, которые в незначительной степени реагируют на такие изменения.

Исследования показали, что чувствительность (изменчивость) цены облигации определяется двумя факторами: сроком, оставшимся до погашения облигации, и величиной установленного купонного дохода. Общей закономерностью является то, что более чувствительными являются:

― долгосрочные облигации по сравнению с краткосрочными;

― облигации с низким купоном по сравнению с облигациями, имеющими высокий купон.

Различия в степени изменения цены облигаций обусловлены тем, что по более коротким облигациям денежный поток в виде купонных выплат и номинальной стоимости облигации будет идти сравнительно небольшой отрезок времени. После этого инвестор сможет реинвестировать полученные средства по рыночным ставкам.

По долгосрочным облигациям потери владельца облигаций от повышения процентных ставок будут больше, так как в течение более длительного периода времени, он будет получать заниженный по сравнению с рынком купонный доход. Поэтому новые инвесторы будут предлагать цену за облигацию на более низком уровне, чем по коротким бумагам, чтобы скомпенсировать свои потери.

При понижении процентных ставок цена по долгосрочным облигациям увеличивается в большей степени, так как владелец облигации в течение более длительного периода времени будет получать повышенных доход по купонным ставкам. По краткосрочным облигациям их владельцы в течение непродолжительного периода времени будут получать прежний купонный доход, а после погашения облигаций получат денежные средства, которые смогут реинвестировать под более низкий процент. В этой связи рост цен по краткосрочным облигациям при понижении процентных ставок более низкий, чем по долгосрочным ценным бумагам. Таким образом, чем длиннее срок обращения, тем более чувствительна цена к изменению требуемой доходности.

Таким образом, при прочих равных характеристиках, чем меньше купонные выплаты, тем более чувствительна цена облигации к изменению рыночной процентной ставки. В целом можно сделать вывод, что наиболее чувствительными являются долгосрочные облигации с низким купонным доходом, а наименьшей чувствительностью обладают краткосрочные облигации с высоким купоном.

Эти факторы должны учитывать инвесторы, прогнозируя динамику изменения процентных ставок и выбирая объект инвестирования. Если ожидается снижение процентных ставок, то более предпочтительными являются вложения в долгосрочные облигации с низким купонным доходом, так как их можно будет продать по возросшей цене и получить доход.

Если прогнозируется рост процентных ставок, то лучше приобретать краткосрочные облигации, так как потери при этом будут меньше.

Доходность облигации.

Инвесторы приобретают тот или иной финансовый инструмент в надежде получить купонный доход на вложенный капитал. Для этого рассчитываются показатели доходности. Доходность облигаций вычисляется на основе данных о денежных потоках (купонных платежах и суммы погашения), сроках их осуществления и цены облигации.

Существуют определенные различия в методах расчета доходности по бескупонным и купонным облигациям.

По бескупонным облигациям инвестор получает доход как разницу между номинальной стоимостью облигации и ценой покупки. Если он додержит облигацию до срока погашения, то компания выплатит ему номинальную стоимость облигации. Вычислить показатель доходности по бескупонным облигациям можно на основе формулы расчета ее стоимости.

Доходность бескупонной облигации определяется по формуле:

, где

r _П ― доходность к погашению (такое название показатель доходности получил потому, что номинальную стоимость облигации предприятие выплатит инвестору только при погашении облигации);

n ― число лет до погашения;

Р ― рыночная цена облигации, руб.

Как указывалась ранее, бескупонные облигации ― это краткосрочные бумаги, которые, как правило, обращаются не более года. Поэтому показатель n является дробным числом. В практической деятельности для краткосрочных облигаций достаточно широко используется упрощенный метод расчета показателя доходности к погашению:

, где

r_п ― доходность к погашению;

Н ― номинальная стоимость облигации, руб.;

Р ― цена облигации, руб.;

t ― количество дней от даты покупки до даты погашения облигации;

365 ― число дней в году.

Первый сомножитель показывает реальную доходность, которую получит инвестор за период владения облигацией. При помощи второго сомножителя 365/t фактически полученная доходность приводится к годовой размерности.

Приобретая бескупонную облигацию, инвестор не обязан держать ее до погашения. Если ему потребуются средства, то он может продать облигацию на вторичном рынке. В этом случае доходность его вложений за период владения облигаций (rв) определяется по формуле:

, где

Р_п ― цена покупки облигации;

Р _пр ― цена продажи облигации;

t_вл ― число дней владения облигацией.

По купонным облигациям различают 2 показателя доходности: текущую (купонную) и полную. Текущая доходность определяется по формуле:

r _тек= 100 × Ртек × Сгод, где

Сгод ― годовая сумма купонных выплат;

Ртек ― текущая рыночная цена облигаций.

Кроме того, на рынке облигаций рассчитывают полную доходность, т.е. доходность, которую получит инвестор, если додержит облигацию до даты погашения. В связи с тем, что облигации на рынке котируются по цене, отличающейся от номинала, а при погашении облигации инвестор получает номинал, то полная доходность отличается от текущей.

Полная доходность купонных облигаций рассчитывается по специальным компьютерным программам или по таблицам.

В ряде случаев полную доходность определяют по упрощенной формуле. В этом случае рассчитанная доходность является ориентировочной. Расчет ориентировочной доходности осуществляется по формуле от даты покупки до даты продажи:

, где