Выбор норматива дисконтирования (Е)

Тема №5

«Время и деньги большей частью взаимозаменяемы»

У. Черчилль, британский политик

В принципе нормативов дисконтирования (Е) может выбрать любой ЛПР, работающий с проектом исходя из следующих обстоятельств.

Во-первых, надо иметь в виду, что норматив Е это прежде всего норматив эффективности с которой могут «работать» деньги вложенные в какой-либо проект (дело).

Например, представим, что инвестору предлагают вложить деньги в некий новый проект, а у этого инвестора есть другие проекты, где деньги уже «работают» или могут «заработать». В этом случае, инвестор выберет максимальный показатель рентабельности (R) из имеющихся у него проектов (например, R = 22% годовых) и именно этот показатель использует как норматив дисконтирования (Е = 22%) для расчета NPV нового проекта. При положительном NPV новый проект для него будет привлекательным для инвестиций; при отрицательном NPV для него нет смысла инвестировать в новый проект, а лучше инвестировать в те, где уже достигнута рентабельность активов 22 %. Оценив, что «новый» проект при Е = 22% экономически эффективен (NPV > 0), инвестор может дальше продолжить анализ увеличивая значение норматива эффективности (приведения, дисконтирования) на величину рисков, предпринимательской премии, инфляции. Используя норматив дисконтирования как «рычаг», инвестор продолжает испытывать проект «на излом» и увеличивает норматив Е, например, до 30% (заложив сюда премию за свой предпринимательский риск). Если и при таком значении норматива (Е=30%) получится положительное значение NPV, но исследуемый проект действительно является высокоэффективным и обладает большим запасом «прочности».

Понятно также, что чем больше у инвестора альтернативных возможностей вложить деньги в высокоэффективные проекты, тем более высокое значение норматива дисконтирования он будет использовать при расчете NPV каждого нового, предлагаемого для инвестирования, проекта.

Обратная картина наблюдается в том случае, если инвестор ограничен в альтернативах и не склонен к рискам – в этом случае при расчете NPV новых проектов он закладывает низкие значения норматива эффективности, которые практически без риска может получить через такие финансовые инструменты как: депозиты банков или покупка государственных ценных бумаг (государственные казначейские обязательства).

Несколько иначе обстоит дело с учетом инфляции. Высокая инфляция, несомненно, является негативным фактором в развитии экономики, она помимо всего «сбивает» привычные ориентиры, искажает оценку реальной динамики роста экономики и ее эффективности, ибо при быстром и значительном росте цен создается иллюзия роста продаж и прибыли. Если индекс роста инфляции обозначить через λ, реальную доходность бизнеса через R, а номинальную (видимую) через τ, то взаимосвязь между ними можно выразить через уравнение И. Фишера:

(1+ τ) = (1+R)(1+ λ) (1)

если раскрыть скобки в уравнении (1), то получим:

τ = R+ λ +R* λ (2)

при малой инфляции (l) величиной R* λ можно пренебречь:

τ ≈ R+ λ (3)

Отсюда понятно, как можно учесть инфляцию в оценке эффективности инвестиций. Если, например, мы исходя из вышеописанных обстоятельств намерены при приведении денежных потоков и расчете NPV использовать реальный норматив эффективности (а здесь дисконтирования) равный 20%, а инфляция в год ожидается 10%; то номинальный норматив эффективности будет:

в упрощенном виде:

E_τ =E_R + λ = 0,2+0,1=0,3 (или 30%)

в более точном виде

E_τ =E_R + λ + E_R * λ =0,2+0,1+0,2*0,1=0,32 (или 32%)

Но если в расчете эффективности мы введем номинальный норматив дисконтирования (E_τ = 32%), то следует и все денежные потоки (инвестиций, продаж, статьи себестоимости) скорректировать на индекс инфляции, причем инфляции именно на данный вид денежного потока.

Легко догадаться, что подобные данные об ожидаемой инфляции на несколько лет вперед спрогнозировать чрезвычайно трудно; поэтому на практике данный метод применяется очень редко.

Более простая идея заключается в том, чтобы совсем элиминировать инфляцию из расчетов. Для этого все цены, в которых рассчитываются денежные потоки: инвестиций, продаж, статьи себестоимости объявляются неизменными на весь период действия проекта. При этом участники проекта понимают, что если реально инфляция будет, то абсолютные показатели проекта (инвестиции, продажи, прибыль и да же NPV) мнимо возрастут, но относительные показатели эффективности проекта (рентабельность, IRR, окупаемость) под влиянием взаимозаключающих факторов изменяться очень незначительно, т.е. оценка эффективности инвестиций останется достаточно адекватный.

Практическим примером использования подобного подхода является ситуация, когда в бизнес – плане все расчеты ведут в «твердой» валютой (например, в долларах USA или евро). Конечно, и эта валюта испытывает влияние инфляции, но очень незначительное, поэтому данный подход представляется весьма удачным и именно он широко применяется на практике.