Реальных инвестиций

В период плановой экономики действовало официально утвержденная методика определения экономической эффективности капитальных вложений. Согласно ей, устанавливаются экономический эффект и эффективность капитальных вложений.

Экономический эффект ¾ это абсолютная экономия от внедрения системы мероприятий, выраженная в рублях (технические, социальные, экономические, научные мероприятия).

Экономическая эффективность ¾ это отношение экономического эффекта к затратам.

Различают общую и сравнительную экономическую эффективность.

Общая экономическая эффективность характеризуется отношением полного результата к затратам на его осуществление:

где Q ¾ количество продукции, руб.;

С_пр ¾ стоимость производства продукции, руб.

Сравнительная экономическая эффективность применяется при выборе одного из нескольких вариантов систем или мероприятий.

Различают следующие показатели сравнительной экономической эффективности.

Минимум приведенных затрат

З _i = С _i + Е _н ´ К _i ® min,

где С _i ¾ текущие затраты или себестоимость на единицу продукции, руб./шт.;

Е _н ¾ нормативный коэффициент сравнительной экономической эффективности, Е _н = 0,2-0,33;

К _i ¾ единовременные капитальные вложения, руб./шт. (затраты на покупку и постройку основного капитала, сделанные один раз, отнесенные к единице выпускаемой продукции).

Годовая экономия от снижения себестоимости, руб.,

Э_г = (С_б - С_п) ´ N _г,

где С_б, С_п ¾ себестоимость по базовому и проектному варианту единицы изделия соответственно, руб./шт.;

N _г ¾ объем годового выпуска изделия, шт.

Срок окупаемости определяет время (в годах), в течение которого дополнительные капитальные вложения покрываются экономией на текущих затратах:

где Э_{тек.зат} ¾ экономия на текущих затратах, руб.;

где П_п, П_б ¾ прибыль, получаемая по проектному и базисному варианту соответственно на единицу продукции, руб./шт.

Срок окупаемости сравнивают с нормативным сроком окупаемости Т _н = 3-5 лет. Если Т £ Т _н, то это мероприятие эффективно.

Коэффициент сравнительной экономической эффективности характеризует экономический эффект на каждый рубль дополнительных капитальных вложений:

Если Е ³ Е _н ¾ мероприятие эффективно.

Годовой экономический эффект от внедрения новой техники отражает эффективность текущих и капитальных затрат:

Э_эф = [(С_б + Е _н ´ К_б) - (С_п + Е _н ´ К_п)] ´ N _г = (З_б - З_п) ´ N _г.

В настоящее время общепризнанным критерием экономической эффективности новой техники является рост производительности совокупного труда. На первый взгляд кажется, что если отобрать варианты новой техники, обеспечивающие минимальные затраты на производимые продукты, имелась бы совокупная конечная продукция, отличающаяся минимумом затрат. На самом деле при снижении себестоимости одного продукта и использовании лимитизированных ресурсов пропадает возможность снижения себестоимости другого продукта.

Локальный минимум не приводит к глобальному минимуму, а следовательно, не принимается во внимание экономическая эффективность по такому показателю, который наряду с прямыми связями учитывал бы и обратные связи в использовании этих ресурсов.

Минимум затрат по всем редкостным ресурсам

где С ¾ себестоимость единицы продукции, руб./шт.;

Е_n ¾ норматив использования n -го редкостного (лимитизированного) ресурса;

Q_n ¾ единовременные вложения n -го редкостного ресурса, отнесенные к единице выпускаемой продукции, руб./шт.;

m ¾ количество редкостных ресурсов.

Эта формула существенно отличается от формулы для расчета минимума приведенных затрат, представленной ранее.

Первая формула по сравнению с данной имеет следующие недостатки:

1) исходит из существования одного лимитизированного ресурса ¾ капитальных вложений, а на самом деле лимитизированны (редкостны) и другие ресурсы (трудовые, материальные, временные);

2) учитывает дополнительную экономическую эффективность в виде роста информации, опытности и квалификации ее создателей, в то время как новый образец техники дает обществу определенный вклад в фонд научной информации, а фонд информации является таким же важным фактором роста эффективности производства, как и производственные фонды и численность высококвалифицированного персонала, т. е. полезным в результате создания новой техники;

3) не принимает во внимание уменьшение времени изготовления;

4) не учитывает сокращение незавершенного производства;

5) не учитывает серьезный результат внедрения новой техники как социальный эффект.

Основные методические подходы западной экономической науки к определению эффективности инвестиций достаточно подробно описаны в экономической литературе западных стран. Известны два метода решения данной проблемы, хотя они имеют и много общего.

Первый метод связан со сравнением величины инвестиций с величиной получаемого дохода от их использования путем сопоставления цены спроса и цены предложения. Предприниматель заинтересован во вложении инвестиций, т. е. в приобретении капитального товара, только в том случае, если ожидаемый доход от его использования за определенный период составит не менее величины вложения инвестиций.

Предприниматель сразу платит за товар определенную сумму, а доход получает частями в течение ряда лет. Следует определить, сколько стоит тот доход, который предприниматель может получить в будущем, в момент вложения инвестиций. В мировой практике подобные расчеты называют дисконтированными, а полученную в результате этих расчетов величину ¾ дисконтированной или текущей стоимостью.

Дисконтированную стоимость (РV) любого дохода (П) через определенный период при процентной ставке (r) определяют по формуле

где n ¾ годы, в течение которых ожидаются ежегодные доходы в размерах П₁, П₂, П₃,..., П _n (n = 1, 2, 3...).

Из этой формулы следует, что дисконтированная стоимость какой-то суммы будет тем ниже, чем больше срок, через который вкладчик намерен получить искомую сумму П, и чем выше процентная ставка r.

Цена спроса на товар (ДР) ¾ это самая высокая цена, которую мог бы заплатить предприниматель. Она равна дисконтированной стоимости ожидаемого чистого дохода от вложения инвестиций. Предприниматель не будет вкладывать инвестиции больше этой суммы (цены спроса), так как в противном случае ему выгоднее вложить деньги в банк под проценты.

Цена предложения товара (СР) определяется как сумма издержек производства этого товара и затрат на его реализацию. Как правило, это цена, указанная в прейскуранте, или продажная цена.

Итак, можно сделать следующий вывод: если цена спроса на капитальный товар превышает цену его предложения, то фирме имеет смысл приобретать дополнительные единицы товара; если цена спроса равна цене предложения, то для предпринимателя будет одинаково правильно любое из инвестиционных решений ¾ приобретать или не приобретать дополнительные товары; если цена спроса ниже цены предложения, то для предпринимателя невыгодно вкладывать инвестиции. Значит, стратегия принятия фирмой инвестиционного решения зависит в конечном итоге от соотношения цены спроса и цены предложения:

если Д > К ¾ выгодно вкладывать инвестиции;

если Д < К ¾ невыгодно;

если Д = К ¾ достигаются равновыгодные условия,

где Д ¾ доход (прибыль + амортизация, руб.), который может быть получен за счет реализации какого-то проекта. Он определяется на основе дисконтирования;

К ¾ капитальные вложения, необходимые для реализации проекта, руб.

В нашем случае Д является ценой спроса, К ¾ ценой предложения.

Второй метод определения экономической целесообразности вложения инвестиций связан со сравнением нормы отдачи от инвестиций с процентной ставкой или другими аналогичными критериями.

Норма отдачи инвестиций, %, определяется по формуле

где PV ¾ чистый доход от инвестиций, руб.;

CP ¾цена предложения, руб.

Если ROR > r, то фирме выгодно вкладывать инвестиции, если же ROR < r ¾ невыгодно. При ROR = r достигаются равновыгодные условия.

Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования были разработаны для унификации методов оценки эффективности инвестиционных проектов в условиях перехода экономики России к рыночным отношениям. В этих Методических рекомендациях заложены принципы и сложившиеся в мировой практике подходы к оценке эффективности инвестиционных проектов, адаптированные для условий перехода к рыночной экономике.

Главными из них являются:

¨ моделирование потоков продукции, ресурсов и денежных средств;

¨ учет результатов анализа рынка, финансового состояния предприятия, претендующего на реализацию проекта, степени доверия к руководителям проекта, влияния реализации проекта на окружающую природную среду и т. д.;

¨ определение эффекта посредством сопоставления предстоящих интегральных результатов и затрат с ориентацией на достижение требуемой нормы дохода на капитал или иных показателей;

¨ приведение предстоящих разновременных расходов и доходов к условиям их соизмеримости по экономической ценности в начальном периоде;

¨ учет влияния инфляции, задержек платежей и других факторов, влияющих на ценность используемых денежных средств;

¨ учет неопределенности и рисков, связанных с осуществлением проекта.

Сравнение различных инвестиционных (инновационных) проектов (или вариантов проекта) и выбор лучшего из них рекомендуется производить с использованием четырех следующих показателей:

1) чистый дисконтированный доход (ЧДД, NPV), или чистая приведенная стоимость;

2) внутренняя норма доходности (ВНД, TRR), или норма рентабельности (E _р);

3) индекс рентабельности инноваций (I _р, PI);

4) период окупаемости (Т _o).

При использовании показателей для сравнения различных проектов (вариантов проекта) они должны быть приведены к сопоставимому виду.

Чистый дисконтированный доход, или чистая приведенная стоимость, определяется как сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенная к начальному шагу, или как превышение интегральных результатов над интегральными затратами. Если в течение расчетного периода не происходит инфляционного изменения цен или расчет производится в базовых ценах, то величина ЧДД для постоянной нормы дисконта вычисляется по формуле

где R_t ¾ результаты, достигаемые на t -м шаге расчета, руб.;

З _t ¾ затраты, осуществляемые на том же шаге, руб.;

T ¾ горизонт расчета, год, квартал, месяц;

(1 + Е) ^t = a _t ¾ коэффициент дисконтирования (дисконтный множитель).

Если ЧДД проекта положителен, то проект является эффективным (при данной норме дисконта), и может рассматриваться вопрос о его принятии. Чем больше ЧДД, тем эффективнее проект. Если инновационный проект будет осуществлен на отрицательном ЧДД, инвестор понесет убытки, т. е. проект неэффективен.

На практике часто пользуются модифицированной формулой для определения ЧДД. Для этого из состава затрат З исключают капиталовложения и обозначают их через K_t ¾ капитальные вложения на t -м шаге. Полученное выражение представляет собой сумму дисконтированных капиталовложений

При этом в формулу для К убыток входит со знаком «плюс», а доход ¾ со знаком «минус».

Тогда формула для ЧДД выражает разницу между суммой приведенных эффектов и приведенной к тому же моменту времени величиной капиталовложений (К) и записывается в следующем виде:

где З _t ¾ затраты на t -м шаге, при условии, что в них не входят капиталовложения.

Чистый дисконтированный доход называют также интегральным эффектом, чистой современной стоимостью или чистым приведенным эффектом.

Внутренняя норма доходности, или норма рентабельности, иначе характеризует чистый дисконтированный доход, уровень доходности конкретного инновационного решения, выражаемый дисконтной ставкой, по которой будущая стоимость денежного потока от инноваций приводится к настоящей стоимости инвестиционных средств. Показатель нормы рентабельности, или внутренней нормы доходности, имеет и другие названия: внутренняя норма прибыли, норма возврата инвестиций.

Внутренняя норма доходности определяется аналитически как такое торговое значение рентабельности, которое обеспечивает равенство нулю интегрального эффекта, рассчитанного за экономический срок жизни проекта.

Иными словами, Е _р (ВНД, IRR) является решением уравнения

Полученную расчетную величину IRR (E _p) сравнивают с требуемой инвестором нормой рентабельности. Вопрос о принятии инновационного решения может рассматриваться, если значение IRR (E _p) не меньше требуемой инвестором величины.

Если инновационный проект полностью финансируется за счет ссуды банка, то значение IRR (E _p) указывает верхнюю границу доступного уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает данный проект экономически неэффективным.

В случае когда имеет место финансирование из других источников, нижняя граница значения IRR (E _p) соответствует цене авансируемого капитала (WACC, %), которая может быть рассчитана как средняя арифметическая взвешенная величина плат за пользование авансируемым капиталом.

Если IRR > WACC, то инновационный проект может быть принят к реализации.

Если IRR < WACC, то проект необходимо пересмотреть или отвергнуть.

Если сравнение альтернативных (взаимоисключающих) инвестиционных проектов (вариантов проекта) по ЧДД и ВНД приводит к противоположным результатам, предпочтение следует отдать ЧДД.

В ситуациях, когда жестко сверстан бюджет, рекомендуется проводить ранжирование всех имеющихся вариантов инноваций в порядке убывающей рентабельности. В качестве показателя рентабельности можно использовать индекс рентабельности инноваций. Он имеет и другие названия: индекс доходности, индекс прибыльности.

Индекс рентабельности представляет собой отношение приведенных доходов к приведенным на эту же дату инновационным расходам. Расчет индекса рентабельности ведется по следующим формулам:

где Д _j ¾ доход в периоде j, руб.;

К_t ¾ размер инвестиций в периоде t, руб.

В числителе этого выражения ¾ величина доходов, приведенных к моменту начала реализации инноваций, а в знаменателе ¾ величина инвестиций в инновации, дисконтированных к моменту начала процесса инвестирования;

Индекс рентабельности тесно связан с чистым дисконтированным доходом. Если ЧДД положителен, то индекс рентабельности I _р > 1, и наоборот. При I _р > 1 инновационный проект считается экономически эффективным. В противном случае (I _р < 1) ¾ неэффективным. В условиях жесткого дефицита средств предпочтение должно отдаваться тем инновационным решениям, для которых наиболее высок индекс рентабельности.

Период окупаемости является одним из наиболее распространенных показателей оценки эффективности инвестиций. В отличие от используемого в отечественной практике показателя «срок окупаемости капитальных вложений» он также базируется не на прибыли, а на денежном потоке с приведением инвестируемых средств в инновации и суммы денежного потока к настоящей стоимости.

Инвестирование в условиях рынка сопряжено со значительным риском, и этот риск тем больше, чем длиннее срок окупаемости вложений. Слишком существенно за это время могут измениться и конъюнктура рынка, и цены. Этот подход неизменно актуален и для отраслей, в которых наиболее высоки темпы научно-технологического прогресса и где появление новых технологий или изделий может быстро обесценить прежние инвестиции.

Ориентация на показатель «период окупаемости» часто выбирается в тех случаях, когда нет уверенности, что инновационное мероприятие будет реализовано, и поэтому владелец средств не рискует доверить инвестиции на длительный срок.

Формула для расчета периода окупаемости имеет следующий вид:

где К¾ первоначальные инвестиции в инновации, руб.;

Д ¾ ежегодные денежные доходы, руб.

К методам оценки инвестиционных проектов относятся:

¨ метод дисконтирования;

¨ метод отбора инновационных проектов с помощью перечня критериев;

¨ метод формализованного описания неопределенности.

Метод дисконтирования основан на том, что любая сумма, которая будет получена в будущем, в настоящее время обладает меньшей ценностью. С помощью дисконтирования в финансовых вычислениях учитывается фактор времени. Идея дисконтирования состоит в том, что для фирмы предпочтительнее получить деньги сегодня, а не завтра, поскольку будучи инвестированы в инновации, они завтра уже принесут определенный дополнительный доход. Кроме того, откладывать получение денег на будущее рискованно: при неблагоприятных обстоятельствах они принесут меньший доход, чем ожидалось, или совсем не поступят.

Разность между будущей стоимостью и текущей стоимостью называется дисконтом.

Коэффициент дисконтирования рассчитывают по формуле сложных процентов:

где i ¾ процентная ставка, выраженная десятичной дробью (норматив дисконтирования);

t _p ¾ год приведения затрат и результатов (расчетный год);

t ¾ год, затраты и результаты которого приводятся к расчетному.

При условии приведения к году начала реализации инноваций имеем t _p = 0, следовательно,

При положительной величине нормы процента на капитал i коэффициент дисконтирования всегда меньше единицы (в противном случае деньги сегодня стоили бы меньше, чем деньги завтра).

Величина процентной ставки, по которой производится дисконтирование, и современная величина находятся в обратной зависимости, т. е. чем выше процентная ставка, тем меньше современная величина при прочих равных условиях.

Таким образом, метод начисления по сложным процентам заключается в том, что в первом периоде начисление производится на первоначальную сумму кредита, затем она суммируется с начисленными процентами и в каждом последующем периоде проценты начисляются на уже наращенную сумму. Таким образом база для начисления процентов постоянно меняется. Иногда данный метод называют «процент на процент».

Суть метода отбора инвестиционных проектов с помощью перечня критериев заключается в следующем: рассматривается соответствие проекта каждому из установленных критериев и по каждому критерию дается оценка проекту. Метод позволяет увидеть все достоинства и недостатки проекта и гарантирует, что ни один из критериев, которые необходимо принять во внимание, не будет забыт, даже если возникнут трудности с первоначальной оценкой.

Основными критериями для оценки инвестиционных проектов являются: цели организации, стратегия, политика и ценности; финансовые критерии; научно-технические (для проектов НИОКР); производственные; внешние и экологические критерии.

Цели организации, стратегия, политика и ценности включают в себя:

¨ совместимость проекта с текущей стратегией организации
и долгосрочным планом;

¨ оправданность изменений в стратегии организации (в случае если этого требует принятие проекта);

¨ соответствие проекта отношению организации к риску;

¨ соответствие проекта отношению организации к нововведениям;

¨ соответствие проекта требованиям организации с учетом временного аспекта (долгосрочный или краткосрочный проект);

¨ соответствие проекта потенциалу роста организации;

¨ устойчивость положения организации;

¨ степень диверсификации организации (т. е. число отраслей, не имеющих производственной связи с основной отраслью, в которой осуществляет свою деятельность организация, и их доля в общем объеме ее производства), влияющая на устойчивость ее положения;

¨ воздействие больших финансовых затрат и отсрочки получения прибыли на современное состояние дел в организации;

¨ влияние возможного отклонения времени, затрат и исполнения задач от запланированных, а также неудачи проекта на состояние дел в организации.

К финансовым критериям относят:

¨ размер инвестиций (вложения в производство, вложения в маркетинг; для проектов НИОКР ¾ затраты на проведение исследования и стоимость развития, если исследование успешно);

¨ потенциальный годовой размер прибыли;

¨ ожидаемую норму чистой прибыли;

¨ соответствие проекта критериям экономической эффективности капиталовложений, принятым в организации;

¨ стартовые затраты на осуществление проекта;

¨ предполагаемое время, по истечении которого данный проект начнет приносить прибыль, и максимальное отрицательное значение кумулятивной оценки расходов и доходов;

¨ наличие финансов в нужные моменты времени;

¨ влияние принятия данного проекта на другие проекты, требующие финансовых средств;

¨ необходимость привлечения заемного капитала (кредитов) для финансирования проекта и его долю в инвестициях;

¨ финансовый риск, связанный с осуществлением проекта;

¨ стабильность поступления доходов от проекта (обеспечивает ли проект устойчивое повышение темпов роста доходов фирмы, или доход от года к году будет колебаться);

¨ период времени, через который начнется выпуск продукции (услуг), а следовательно, возмещение капитальных затрат;

¨ возможности использования налогового законодательства (налоговых льгот);

¨ фондоотдачу, т. е. отношение среднего годового валового дохода, полученного от проекта, к капитальным затратам (чем выше уровень фондоотдачи, тем ниже в общих расходах организации доля постоянных издержек, не зависящих от изменения загрузки производственных мощностей, а следовательно, тем меньше будут убытки в случае ухудшения экономической конъюнктуры; если уровень фондоотдачи в данной организации ниже среднеотраслевого, то в случае кризиса у нее больше шансов разориться одной из первых);

¨ оптимальность структуры затрат на продукт, заложенный в проекте (использование наиболее дешевых и легкодоступных производственных ресурсов).

Научно-техническими критериям и (для проектов НИОКР) являются:

¨ вероятность технического успеха;

¨ патентная чистота;

¨ уникальность продукции (отсутствие аналогов);

¨ наличие научно-технических ресурсов, необходимых для осуществления проекта;

¨ соответствие проекта стратегии НИОКР в организации;

¨ стоимость и время разработки;

¨ возможные будущие разработки продукта и будущие применения новой генерируемой технологии;

¨ воздействие на другие проекты;

¨ патентоспособность (возможна ли защита проекта патентом);

¨ потребности в услугах консультативных фирм или размещении внешних заказов на НИОКР.

В число производственных критериев входят:

¨ необходимость технологических нововведений для осуществления проекта;

¨ соответствие проекта имеющимся производственным мощностям (будет ли поддерживаться высокий уровень использования имеющихся в наличии производственных мощностей или с принятием проекта резко возрастут накладные расходы);

¨ наличие производственного персонала (по численности и квалификации);

¨ величина издержек производства, сравнение ее с величиной издержек у конкурентов;

¨ потребность в дополнительных производственных мощностях (дополнительном оборудовании).

К внешним и экологическим критериям относят:

¨ возможное вредное воздействие продуктов и производственных процессов;

¨ правовое обеспечение проекта, его непротиворечивость законодательству;

¨ возможное влияние перспективного законодательства на проект;

¨ возможную реакцию общественного мнения на осуществление проекта.

В случае необходимости формализации результатов анализа проекта по перечням критериев (это требуется при анализе большого числа альтернативных проектов) используют балльную оценку проектов. Метод балльной оценки заключается в следующем:

¨ определяют наиболее важные факторы, оказывающие влияние на результаты проекта (составляют перечень критериев);

¨ критериям присваивают веса в зависимости от их важности, этого можно достичь простым опросом руководителей, предложив им распределить на всю группу критериев 100 пунктов, составляющих единицу, в соответствии с относительной важностью тех или иных критериев для общего решения.

Качественные оценки проекта по каждому из названных критериев («очень хорошо», «хорошо» и т. д.) выражаются количественно. Это могут сделать эксперты путем подробного описания, а затем количественного выражения составляющих критерия. При этом вовсе не обязательно равномерное распределение весов. Общая оценка по данной системе получается путем перемножения весов рангов на вероятности достижения этих рангов и получения таким образом вероятностного веса критерия, который затем умножается на вес критерия. Полученные данные по каждому критерию суммируются. Однако полученные оценки проектов нельзя считать абсолютно достоверными. Это связано с субъективностью представлений, используемых при назначении весов по каждому фактору, а также при присвоении числовых значений каждому из рангов. В связи с этим небольшое различие в суммарной оценке не может являться основанием для принятия решения. Необходима очень осторожная интерпретация значения балльного показателя. При выборе проекта, оценке его эффективности следует учитывать факторы неопределенности и риска.

Наиболее точным является метод формализованного описания неопределенности. Применительно к видам неопределенности, наиболее часто встречающимся при оценке инвестиционных проектов, этот метод включает в себя следующие этапы:

1) описание всего множества возможных условий реализации проекта и отвечающих этим условиям затрат, результатов и показателей эффективности;

2) преобразование исходной информации о факторах неопределенности в информацию о вероятностях отдельных условий реализации и соответствующих показателях эффективности или об интервалах их изменения;

3) определение показателей эффективности в целом с учетом неопределенности условий его реализации ¾ показателей ожидаемой эффективности.

Основными показателями, используемыми для сравнения различных проектов (вариантов проекта) и выбора лучшего из них, являются показатели ожидаемого интегрального эффекта (экономического на уровне народного хозяйства, коммерческого на уровне отдельной организации). Эти же показатели используются для обоснования рациональных размеров и форм резервирования и страхования.

Таким образом, оценки экономической эффективности инвестирования инновационного проекта могут базироваться на различных методиках и ориентироваться на различные критерии. Выбор методики и критериев зависит от специфики нововведения, типа отрасли и ряда других факторов. Окончательное решение принимается руководителем предприятия (фирмы) и согласовывается с инвесторами, партнерами, контрагентами. Специфика инновационной деятельности предполагает активное использование как методов финансово-экономической оценки, так и многофакторных методов; учет самых разных критериев, любой из которых может оказаться решающим в процессе принятия решения относительно проекта.