double arrow

МЕЖДУНАРОДНЫЙ РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ


Международный рынок ценных бумаг состоит из двух секторов. Во-первых, это сектор бумаг, которые появились на международном финансовом рынке и представляют собой результат существующих между странами на государственном и корпоративном уровне экономических отношений. К этому сектору относятся также ценные бумаги, эмитированные финансовыми институтами различных международных организаций (ООН, ЕС. ОЭСР и др.). Во-вторых, это сектор национальных ценных бумаг, поступивших для реализации на международный рынок.

Международный рынок ценных бумаг характеризуется множеством постоянных валютных трансфертов, а потому испытывает сильное воздействие изменяющихся валютных курсов. Государства, чьи хозяйствующие субъекты принимают участие в операциях с ценными бумагами на международном рынке, осуществляют контроль за ними и их регулирование, проводят политику протекционизма. Россия стала участницей этого рынка после принятия Государственной Думой законов, разрешающих государственным предприятиям, а также частному капиталу соответствующие виды деятельности.

Развитие международной торговли ценными бумагами наталкивается на ряд трудностей: государственный контроль и лимитирование, налогообложение в странах-импортерах и экспортерах, таможенные пошлины, сложность взаимных расчетов и т. п. Однако поскольку все страны осознают необходимость межгосударственной торговли ценными бумагами, обслуживающей межстрановую миграцию капитала, то эти трудности разрешаются с помощью двух- и многосторонних соглашений и совершенствования расчетного механизма.

Препятствием для развития этой торговли является и необходимость пересылки ценных бумаг из одной страны в другую. Пересылка связана с риском, а потому с высокими страховыми платежами и почтовыми тарифами. Кроме того, она требует определенного времени, что в ряде случаев может быть нежелательно (в условиях быстро меняющейся рыночной конъюнктуры).

В настоящее время разработана и законодательно оформлена процедура (в ней участвуют большинство развитых и многие развивающиеся национальные рынки ценных бумаг), способствующая различным субъектам рынка активно участвовать в международной торговле ценными бумагами, в том числе совершать сложные арбитражные сделки. Эта процедура помогает иностранным компаниям котировать свои акции на национальных биржах (продавать на внебиржевом рынке) и избавляет их от многих трудностей, связанных с пересылкой ценных бумаг из страны в страну.

Содержание процедуры заключается в следующем: коммерческие инвестиционные банки по поручению своих клиентов (или брокерских фирм, представляющих свою клиентуру) приобретают иностранные акции (облигации), которые по-прежнему остаются в местах своего хранения (депозитариях) и взамен которых выпускаются депозитные расписки (сертификаты). Последние как представители акций (облигаций) соответствующих компаний допускаются к продаже на региональных фондовых биржах. Таким образом происходит постоянная смена собственников ценных бумаг не только в национальном, но и в международном масштабе. Эта смена может инициироваться рядом важных факторов, к которым относятся:

1. Курс депозитных расписок, выданных на акции (облигации), например, компаний США, на биржах России и ряда других стран может быть больше, чем в стране их приобретения, ибо спрос на них будет выше (российские покупатели видят в американских акциях надежное средство для накопления капитала).

2. Налогообложение доходов от ценных бумаг и операций с ними в разных странах различно, что дает импульс межстрановой торговле ими. В США подобные депозитные расписки выпускают многие банки, которые в случае повышенного на них спроса на иностранных биржах производит их дополнительные эмиссии. Однако и повторные эмиссии нередко не приводят к полному совпадению курсов ценных бумаг - последние все-таки могут быть выше.

Выравнивание курсов достигается с помощью арбитражных операций (покупка акций с целью перепродажи в стране, где их курс выше). Арбитраж служит важным источником доходов банков и других финансовых институтов, занимающихся операциями на международном рынке ценных бумаг.

Выход на международный рынок для проведения операций с ценными бумагами различными категориями инвесторов совершается по-разному. Институциональным инвесторам этот выход облегчен наличием зарубежных филиалов и дочерних компаний, различными видами интеграционных связей и т.п. Для индивидуальных инвесторов каналом, обеспечивающим выход на рынки других стран, являются инвестиционные фонды. Инвесторы приобретают их акции, выпускаемые на национальных рынках, а фонды используют средства, полученные от продажи акций, для вложений в иностранные ценные бумаги.

Инвестиционные фонды делятся на два типа: открытые и закрытые. И те и другие мобилизуют средства, которые они инвестируют в ценные бумаги, путем эмиссии собственных акций. Фонды открытого типа постоянно торгуют акциями со своими акционерами, которые могут увеличивать или уменьшать свое владение ими. При этом фонды принимают акции по следующей цене:

Фонд закрытого типа эмитирует фиксированное количество своих акций и не принимает их обратно. Акции таких фондов обращаются на вторичном рынке ценных бумаг и котируются на бирже (на их курс влияют не только спрос и предложение, но и другие факторы).

Различия между фондами открытого и закрытого типа не сводятся только к процедурным особенностям мобилизации капиталов. При ухудшении конъюнктуры рынка акционеры фонда открытого типа погашают свои акции. Чтобы получить необходимые средства, фонд может распродать часть своего портфеля ценных бумаг. В отличие от открытого фонд закрытого типа может пережить период неблагоприятной конъюнктуры, не распродавая своих активов.

Подобные инвестиционные фонды существуют во всех развитых странах. Одним из крупнейших является голландский фонд "Робеко", активы которого в начале 90-х гг. превышали 5 млрд. долл. Менее 20% средств фонда инвестировано в акции фирм Голландии, а остальная часть - в акции компаний 15 других стран. "Робеко" - фонд закрытого типа, его акции котируются на 19 международных биржах, иностранным инвесторам (их около 10 тыс.) принадлежит 1/3 акций фонда. Инвестиционную политику фонда определяют его учредители - специализированные финансовые учреждения.

Фондовые биржи на международном рынке ценных бумаг.Биржевая система в странах, где доминирует одна биржа, расположенная в главном финансовом центре страны, а остальные организованные рынки ценных бумаг имеют региональный характер, называется моноцентрической. Моноцентрические биржевые системы имеются в Великобритании (Лондонская биржа), Франции (Парижская биржа) и Японии (Токийская биржа).

При полицентрической системе наряду с главной биржей существует еще одна или несколько крупных фондовых бирж. Подобная система имеется в Канаде (биржи Торонто и Монреаля), Австралии (биржи Сиднея и Мельбурна), Германии (биржи Франкфурта-на-Майне, Дюссельдорфа, Мюнхена и Гамбурга). В США биржевая система не вполне соответствует приведенной классификации: в стране существует несколько крупных бирж, но лидирующую роль играет одна - Нью-Йоркская (крупнейшая в мире фондовая биржа).

В моноцентрической биржевой системе ценные бумаги, эмитированные в иностранных государствах, обращаются только на одной главной бирже, в полицентрической (как в США) - на нескольких крупнейших биржах. Поэтому потоки иностранных ценных бумаг на национальных фондовых рынках отличаются высокой степенью монополизации.

Биржевая деятельность под влиянием новой технологии претерпевает серьезные изменения. Электронная техника ведет к возникновению автоматических торговых систем. С помощью удаленных терминалов биржевая торговля выходит за рамки национальных границ, что создает предпосылки для объединения бирж разных стран. В Западной Европе начался процесс создания единой европейской биржи (этому способствует введение евро). Так, в Вене осуществляется проект создания Центрально- и Восточноевропейской биржи ценных бумаг. В США также идет процесс консолидации фондовых бирж, совместного использования ими клиринговых и расчетных систем.

В последние годы сфера международной деятельности фондовых бирж и ряда торговых площадок внебиржевого рынка значительно расширилась. По прогнозам на Нью-Йоркской фондовой бирже к 2000 г. число иностранных предприятий, прошедших листинг биржи, возрастет до 600 по сравнению с 350 в конце 1997 г. На Лондонской фондовой бирже котируют свои акции 526 иностранных компаний. В американской внебиржевой торговой системе NASDAQ котируются акции500 иностранных компаний1. Интернационализация биржевой деятельности не привела, однако, к решению многих проблем фондового рынка.

Главная проблема, с которой сталкиваются фондовые биржи и другие участники международного рынка ценных бумаг, - определение как преимуществ, так и недостатков котируемых ценностей. Очевидно, что между ценными бумагами, выпущенными различными эмитентами, являющимися резидентами разных стран, существуют определенные различия. Они могут касаться оценки содержания отдельных конкретных бумаг (акций, облигаций, фьючерсов, опционов и т. п.), нормы их доходности, размеров комиссионных, практики установления рыночных курсов, условий заключения сделок и многого другого. В разных странах существуют различные типы отчетности предприятий, а потому для многих фондовых институтов Европы, Азии и Латинской Америки выход на фондовые биржи США и Великобритании затруднен: проблема может быть решена только переводом отчетности соответствующих стран в англо-американскую форму, а это требует использования знакомых с этой формой специалистов.

В интересах развития международного рынка ценных бумаг Международная ассоциация фондовых бирж стремится к унификации финансовой отчетности предприятий и практики работы фондовых бирж во всех странах. США и Великобритания относятся к числу тех стран, в которых нормы фондового рынка должны претерпеть существенную эволюцию. Это связано с тем, что в отмеченных странах институциональные инвесторы не имеют права членства на фондовых биржах, а поэтому вынуждены обращаться к членам фондовой биржи и нести при этом дополнительные издержки на операциях с ценными бумагами. Англо-американский тип фондовой биржи предполагает монополизацию биржевого процесса заключения сделок особой группой крупнейших дилеров, представленных на бирже, и выполнение отдельных их поручений и операций остальными участниками биржевого процесса.

В международной торговле ценными бумагами возрастающую роль играют крупные банки, которые зачастую выполняют функции биржи. Эти банки способны осуществлять посреднические функции - продавать и покупать ценные бумаги по поручению своих клиентов, причем их курс будет адекватно отражать существующие на них спрос и предложение. Однако банки не собираются во всем подменять биржи, контролируемый ими внебиржевой рынок во многих отношениях дополняет биржевой. Так, поскольку доход по облигациям относительно стабилен, а их рыночная стоимость связана прежде всего с ссудным процентом, банки передали значительную часть операций с ними внебиржевому рынку.

Банки занимаются операциями не только с самыми лучшими ценными бумагами (как биржа), но и с второстепенными, которые не смогли бы пройти биржевой листинг. Наконец, международная торговля ценными бумагами, поскольку биржи пока еще сохраняют национальный характер, осуществляется в основном через банки, которые активно вторгаются во все сферы деятельности на международном рынке ценных бумаг. В проведении операций на этом рынке они встречают растущую конкуренцию со стороны других финансовых институтов рынка.

Институциональная структура международного рынка ценных бумаг.Важнейшим элементом институциональной структуры международного рынка ценных бумаг являются посредники. Их функции заключаются в организации размещения новых выпусков ценных бумаг, выполнении заказов на куплю-продажу бумаг, обращающихся на вторичном рынке, управлении капиталами, которые по поручению их владельцев инвестируются в акции и облигации. В последнем случае посредники выступают в роли инвесторов.

Международную торговлю ценными бумагами опосредуют частные коммерческие и инвестиционные банки. Если первые имеют широкое поле деятельности, то вторые специализированны и оперируют на международном и национальных рынках ценных бумаг. В США, Канаде и Японии они именуются инвестиционно-банковскими фирмами (investment banking firms), в Великобритании - торговыми банками (merchant banks), в Швейцарии - частными банками (private banks). Несмотря на тенденцию к универсализации банковской деятельности, различия, существующие между коммерческими и инвестиционными банками, сохраняются.

В 1933 г. конгресс США принял закон Гласса-Стиголла, в соответствии с которым коммерческим банкам было запрещено заниматься операциями с ценными бумагами. Их отделы, которые ранее этими операциями занимались, были преобразованы в самостоятельные инвестиционные банки. Аналогичным образом были, построены банковские системы Канады и Японии. Одной из причин этого преобразования явился массовый характер операций с ценными бумагами, который потребовал организации для их эффективного осуществления особого банковского института.

В 60-70-х гг. различия между деятельностью коммерческих и инвестиционных банков стали уменьшаться. Первая причина этого заключается в том, что законодательство в США пошло на "смягчение" закона Гласса-Стиголла. Вторая причина - соперничество между двумя видами банков и их иностранными филиалами. Последние, действуя в разных странах, не будучи подконтрольными во всех отношениях национальному законодательству, пошли в интересах получения большей прибыли на его нарушение: зарубежные филиалы коммерческих банков стали заниматься операциями с ценными бумагами, а инвестиционных банков - коммерческим кредитованием.

Инвестиционные банки в связи с развитием международного рынка ценных бумаг возглавили создающиеся на первичном рынке финансовые синдикаты, занимающиеся выпуском и размещением акций и облигаций. Коммерческие банки оттеснили инвестиционные при размещении на первичном рынке еврооблигаций; на вторичном рынке инвестиционные банки сохраняют прочные позиции.

На национальных рынках капитала концентрация инвестиционно-банковского бизнеса достигла высокого уровня, а поэтому распространение операций инвестиционных банков за рубеж стало основным направлением их роста. Именно благодаря этому сформировались такие мощные инвестиционно-финансовые группы, оперирующие на международном рынке ценных бумаг, как американские Мерилл Линч, Соломон Бразерс, Морган-Стенли и др.

Инвестиционные банки традиционно образуются в форме партнерств, что позволяет им существенно ограничить информацию о своей деятельности, но вместе с тем ограничивает и их возможности. На международном рынке ценных бумаг коммерческие банки представляют финансовую мощь, большую, чем инвестиционные. Кроме того, в них сосредоточены крупные пакеты акций нефинансовых компаний, т. е. промышленных корпораций, которые и поручают им размещать свои акции.

Иностранные ценные бумаги на российском рынке.Нестабильность экономической и политической ситуации в России все чаще заставляет владельцев капитала вкладывать его в ценные бумаги иностранных фирм. Приобретение их можно выделить в самостоятельную область инвестирования.

В России иностранные ценные бумаги можно приобрести, во-первых, на фондовых биржах, где они проходят листинг и регистрацию; во-вторых, на внебиржевом рынке, где ими торгуют коммерческие банки, инвестиционные фонды; в-третьих, обратившись к услугам фирм-участников фондового рынка других стран.

Целью приобретения иностранных ценных бумаг может быть не только получение прибыли или игра на разнице их курсов, но и стремление сберечь свои накопления от инфляции, обеспечить их конвертирование в устойчивую валюту. Большинство стран приветствует приток иностранного капитала в такой форме и создает для его увеличения необходимые льготы. Так, в США налоговое законодательство предусматривает 50% ставки налога на рост курсовой стоимости акций, если они принадлежат иностранцам.

В России существует ряд фирм, на протяжении ряда лет занимающихся инвестированием капитала в акции компаний США и других стран. К их числу относится, например, Американо-Российский коммерческий альянс (АРКА) - акционерное общество открытого типа со 100%-ным иностранным капиталом (зарегистрировано в 1991 г.).

АРКА связан с Нью-Йоркской фондовой биржей, где он через посредников может приобретать акции. Продавать на бирже ценные бумаги компаний России очень трудно. По правилам биржи необходимо, чтобы: рыночная стоимость акций компании была не менее 100 млн. долл.; число акционеров, владеющих 100 и более акциями, - не менее 5 тыс. человек; прибыль (до вычета налогов) должна составлять в год, предшествующий подаче заявки на допуск к котировке, не менее 100 млн. долл. и т.д. Практически на Нью-Йоркской фондовой бирже могут продаваться акции только крупнейших мировых компаний. Российским компаниям преодолеть такие барьеры нелегко.

Сотрудничество АРКА со своими клиентами базируется на договоре поручения, в соответствии с которым инвесторы могут давать альянсу различные задания (по ограничению цен, сроков исполнения и т.п.). К ним относится, например, рыночный приказ купить X акций по самой низкой цене, продать Y акций по самой дорогой цене и сделать минимальную цену продажи и максимальную - покупки. Это может быть приказ купить или продать акции в тот момент, когда цена достигнет оговоренного в нем уровня. Сроки исполнения подобных приказов устанавливаются разные: один день, десять дней и т.п. (если в течение этого срока приказ не выполняется, то его следует аннулировать). В приказ клиента могут быть включены и другие моменты: право брокера действовать по своему усмотрению, требование выполнить заказ "только в полном объеме", "цену не снижать, не повышать" и т.п. Таким образом, деятельность АРКА строится в соответствии с международными правилами.

Операциями с иностранными ценными бумагами занимается также фирма "Российские брокеры" (Роброк), приступившая в 1992 г. к операциям не только с акциями американских корпораций, но и с казначейскими обязательствами США. Клиент выбирает интересующие его ценные бумаги по списку, оплата - по курсу их на Нью-Йоркской фондовой бирже (оплата производится в валюте и рублях). Активно работают с акциями иностранных фирм брокерские компании "Совлекс", Траника" и др. Число их постоянно увеличивается.

Проникновение акций иностранных фирм на российские фондовые биржи затруднено недостатком оперативно-информационной связи с фондовыми рынками других стран, неумением правильно выбирать иностранные ценные бумаги и действовать в контакте с западными профессионалами. Средства на покупку иностранных ценных бумаг в России имеются: в стране в обращении находится 20-25 млрд. долл. Приобретение зарубежных фондовых ценностей - отток капитала из России. Если он происходит в соответствии с действующим законодательством, то он представляет собой легальную, соответствующую мировой практике форму вывоза капитала.

Государственное регулирование международного рынка ценных бумаг.Все государства регулируют поступление иностранных ценных бумаг на национальный рынок посредством:

• административных методов, регулируя эмиссии иностранных бумаг на национальный рынок (устанавливая соответствующие квоты) и определяя категории эмитентов, которым предоставляются права выхода на этот рынок;

• налоговых методов, вводя специальные налоги на эмитентов и инвесторов, приобретающих иностранные акции и облигации. Как правило, такими налогами облагаются только доходы, получаемые от владения иностранными ценными бумагами;

• валютного контроля, осуществляемого центральными банками соответствующих стран и заключающегося в особом порядке (он может иметь протекционистский или запретительный характер) приобретения иностранной валюты, необходимой для покупки иностранных бумаг. Как правило, такие методы широко используются развивающимися и среднеразвитыми странами.

После нефтяного кризиса 70-х гг. и последовавшего за ним огромного накопления "нефтедолларов" в странах ОПЕК, прежде всего в арабских странах Ближнего Востока, государственные органы всех членов международного сообщества наций встретились с новой острейшей проблемой. Владея гигантскими суммами "нефтедолларов", арабские страны ввиду неразвитости их кредитно-денежных систем и слабого производственного потенциала оказались не в состоянии прибыльно разместить эти капиталы на своей территории. В результате началась "рецикляция нефтедолларов" в валюту других государств, в том числе путем помещения выручки от продажи нефти в банки США и стран Западной Европы, с тем чтобы потом приобрести ценные бумаги, недвижимость, драгоценные металлы и прочую собственность в этих странах. Уже в 90-х гг. угроза захвата нефтедобывающими странами ведущих позиций в экономике развитых стран стала вполне явной.

Поэтому большинство развитых стран стало принимать меры для предотвращения массового вторжения "нефтедолларов" на национальные рынки ценных бумаг. Так, в европейских странах государство стало жестко контролировать "нефтедолларовые" счета в банках, с тем чтобы направить находящиеся на них средства на покупку государственных облигаций или на создание необходимой инфраструктуры (капиталоемкого производства). Покупка акций (в определенных границах) стала допускаться, если речь шла о важных для национальной экономики предприятиях. Была исключена практика "набегов", т.е. внезапного приобретения на "нефтедоллары" акций промышленных предприятий. Условием этого приобретения стало согласие соответствующего правительства.

Многие страны ОПЕК, особенно арабские государства, не в состоянии управлять приобретенными ими пакетами акций иностранных предприятий. В связи с этим они передают их на управление западным биржам и банкам. Инвестирование "нефтедолларов" в различные отрасли экономики обычно производят кредитно-финансовые институты США и стран Западной Европы. При этом владелец "нефтедолларов" контролирует лишь общую структуру инвестиций; он не занимается выбором конкретных проектов и не влияет на последующие изменения набора ценных бумаг, входящих в инвестиционные портфели. Поэтому покупка Кувейтом, например, крупного пакета акций германского концерна "Даймлер-Бенц" мало что изменила в положении этой фирмы: принадлежащими Кувейту акциями "Даймлер-Бенца" голосует его германский посредник "Дрезднер банк".

Государственное регулирование международного рынка ценных бумаг не в состоянии предотвратить наступление его кризисов. Особенно это справедливо для такого сектора международного рынка как развивающиеся рынки ценных бумаг. В 1997-1998 гг. фондовые рынки стран Юго-Восточной Азии, а затем и России, пережили острый кризис, который, выйдя за региональные пределы, поразил почти весь международный рынок ценных бумаг. Он явился следствием не только мирового финансового кризиса (и его частью), но и несовершенства организации развивающихся рынков ценных бумаг: недостаточно эффективной защитой прав инвесторов, информационной непрозрачностью, неразвитостью правовой базы и т.п. Развивающиеся рынки - это спекулятивные, находящиеся в руках посредников (брокеров, дилеров) рынки. Источником их доходов выступает возникающая часто в результате спекулятивных манипуляций курсовая прибыль. Во всех странах, даже в США, где рынок ценных бумаг находится под жестким контролем государства, регулирование отстает от требований рынка. В настоящее время регулирование рынка ценных бумаг должно решать две задачи на национальном уровне: координацию действий всех регулирующих органов (Комиссии по ценным бумагам, Центрального банка, антимонопольного ведомства); на международном уровне - согласование региональных программ развития рынка, правовых норм, стандартов и их внедрение в практику национальных рынков. Решающими факторами успешного развития как национальных рынков ценных бумаг, так и международного рынка являются состояние макроэкономики, экономический рост и эффективная политика государства и валютно-финансовых институтов.

Вопросы для самопроверки

1. Каково определение мирового финансового рынка и его структуры?

2. Что такое международный рынок ценных бумаг?

3. Каковы источники формирования мирового рынка капитала?

4. Каковы виды ценных бумаг, функционирующих на рынке евро-капиталов?

5. Что такое иностранные займы, еврозаймы?

6. Каково происхождение рынка евродолларов?

7. Что такое оффшорная территория, оффшорная компания?

8. Какие сделки имеют место на рынке иностранной валюты?

9. Каков механизм международной торговли ценными бумагами?

10. Как действуют международные фондовые биржи?

11. Каково значение вторжения "нефтедолларов" на международный рынок ценных бумаг?

12. В чем сущность государственного регулирования международного рынка ценных бумаг?



Сейчас читают про: