2015-01-30
2672
К производным ценным бумагам относят такие финансовые инструменты, в основе которых лежит «базовый» или «базисный» актив, от стоимости которого зависит и стоимость производных бумаг.
Очень часто в качестве базовых элементов для производных ценных бумаг используются обыкновенные акции. Как правило, цена производной ценной бумаги составляет лишь часть цены базовой денной бумаги, что позволяет инвестору получать от производных ценных бумаг значительную доходность. Но надо иметь в виду, что вложение средств в производные ценные бумаги – один из самых рисковых способов инвестирования, так как рыночные цены на сами базовые активы подвержены существенным и иногда необъяснимым изменениям.
Зарождение рынка производных финансовых инструментов или срочного рынка связано с появлением в 1752 г. Нью–Йоркской продовольственной биржи, где осуществлялась торговля будущим урожаем по зафиксированным еще до сбора урожая ценам (например, на поставку зерна весной).
Постепенно зерновая торговля расширялась, и в 1842 г. было организовано центральное рыночное учреждение – Чикагская товарная биржа (ЧТБ). В 1865 г. ЧТБ сделала шаг к формализации торговли зерном посредством разработки стандартных, типовых соглашений, названных фьючерсными контрактами. Эти «заочные» контракты в противоположность реальным стандартизированы по качеству, количеству, срокам и местам поставки товара, по которому предполагалась сделка.
В том же году была введена в действие система гарантийных взносов на случай невыполнения покупателями и продавцами своих контрактов. По этой системе участники сделок должны делать денежные вклады в фонд биржи или вносить плату представителю биржи. Эти основополагающие принципы срочной торговли остаются в силе и в настоящее время.
Первая специализированная биржа срочных контрактов – Чикагская торговая палата – функционирует с 1848 г., но бурное развитие срочный рынок испытал значительно позднее.
С образованием новых товарных бирж в конце XIX – начале XX в. контрактная фьючерсная торговля стала разрастаться. Постепенно расширилась номенклатура, и появилось разнообразие срочных контрактов. Начала развиваться срочная торговля драгоценными металлами, промышленными товарами, продукцией обрабатывающей, пищевой и перерабатывающей промышленности, а также товарами, непригодными для длительного хранения.
К концу XX в. окончательно складывается инфраструктура рынка срочных контрактов, и в полную силу работают Чикагская биржа опционов (1973), Нью–Йоркская фьючерсная биржа (1979), Лондонская международная биржа финансовых фьючерсов (1982). Подавляющая часть срочной торговли сконцентрирована в мировых финансовых центрах, в России рынок производных финансовых инструментов находится в стадии активного формирования.
Наиболее распространенными производными ценными бумагами являются опционный контракт, форвардный контракт и фьючерсный контракт.
Опционный контракт – это договор, в соответствии с которым одна из его сторон (покупатель) приобретает право выбора (купить-продать в зависимости от типа опциона) или отказаться от реализации этого права в течение определенного срока, а другая сторона (продавец) приобретает обязанность (купить-продать) базовый актив в течение этого срока по согласованной сегодня цене. За приобретение этого права покупатель (держатель) уплачивает продавцу (подписчику) определенную цену (премию).
Среди опционных контрактов различают опционы эмитента и биржевые опционы.
Опцион эмитента – это именная эмиссионная ценная бума закрепляющая право ее владельца на покупку в предусмотренный в ней срок и/или при наступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по цене реализации, определенной в опционном контракте эмитента.
Опционы эмитента (европейское название) по своим свойствам похожи на выпускаемые в США фондовые варранты. Варрант – это также производная ценная бумага, которая дает ее владельцу право купить определенное количество обыкновенных акций заранее оговоренной цене, называемой ценой реализации у фирмы-эмитента. В России такие контракты только появляются, прогнозам специалистов, за ними будущее. Например, акционерное общество «Альфа» может выпустить опционы эмитента для владельцев ее облигаций, например один опцион эмитента на каждую 1 тыс. руб. номинала облигаций. Один опцион эмитента может давать владельцам облигаций фирмы «Альфа» право (но не накладывать обязательства) приобрести в течение последующих двух лет одну акцию этой фирмы по цене 45 руб.
Следовательно, если инвестору принадлежит 15 облигаций фирмы «Альфа» номиналом 1 тыс. руб., то он может получить 15 опционов эмитента данной компании и по ним в течение двух лет купить 15 акций «Альфы» по цене 45 руб.
Пока акции не достигли уровня 45 рублей за штуку по текущему курсу, никто из держателей опциона не станет его реализовывать (зачем покупать акции по 45 рублей, если их можно купить по 35 рублей на рынке-спот). Поскольку цена реализации (45 руб.) фиксирована то в том случае, если текущая рыночная цена акции превысит 45 руб. и составит, к примеру, 55 руб., держатель опциона реализует его, т.е. купит акции по 45 руб. и тут же продаст по 55 руб. Соответственно цена опциона эмитента начнет возрастать. В этом случае владелец опциона эмитента может получить дополнительный доход и за счет продажи самого подорожавшего опционного контракта эмитента.
Активно обращаются на фондовом рынке биржевые опционы. Они бывают двух видов – опцион на покупку (call option) и опцион на продажу (put option). В российской экономической литературе эти виды опционов часто именуются по их английскому написанию – колл-опционы и пут-опционы. Для примера рассмотрим более подробно колл-опцион.
Опцион на покупку – ценная бумага, дающая ее владельцу право купить определенное количество каких-либо базовых акций в течение установленного периода времени. При этом в момент совершения опционной сделки заранее устанавливается цена будущей покупки – так называемая цена реализации опциона. Принципиально то, что покупатель опциона на покупку имеет право, но не обязательство, купить обусловленное количество базовых акций по цене реализации. Инвестор же, продавший опцион на покупку, обязан независимо от своего желания продать указанные в опционе ценные бумаги по цене реализации (в случае реализации опциона инвестором, купившим данный опцион).
Из всего вышесказанного видно, что позиции участников опционной сделки неравны: владелец опциона на покупку имеет право купить базовую ценную бумагу по цене реализации, но не обязан делать это, а продавец опциона обязан продать базовое средство в любом случае при реализации опциона его владельцем. В этой связи, чтобы побудить потенциального продавца опциона заключить опционную сделку, покупатель опциона должен заплатить ему определенную сумму денег, называемую опционной премией.
Владелец опциона на покупку рассчитывает на повышение цены базового средства. Рассмотрим этот процесс на примере. Предположим, что согласно заключенной сделке, покупатель опциона на покупку имеет право в течение ближайших шести месяцев купить у продавца опциона акцию фирмы «N» по цене реализации 25 руб. В момент заключения сделки покупатель опциона выплатил его продавцу, опционную премию 4 руб. Пусть через некоторое время рыночная цена базовой акции возрастает до 32 руб. В этих условиях владелец опциона принимает решение о его реализации: он обяжет продавца опциона продать ему базовую акцию по установленной цене реализации 25 руб., затем сразу же продаст ее по рыночной цене 32 руб. и получит выручку 7 руб. С учетом опционной премии чистая прибыль владельца опциона на покупку составит 3 руб. С учетом инвестиционных затрат (опционной премии) прибыль в 4 руб. означает доходность 75%.
Поскольку рыночная цена базовой акции теоретически может стать очень большой, владелец опциона на покупку в состоянии получать огромные доходы. Что касается продавца опциона на покупку, то его стратегия прямо противоположна – он играет на понижение цены базового средства: если в течение срока действия опциона (предусмотренные шесть месяцев) рыночная цена акции не превзойдет цены реализации 25 руб., то владельцу опциона будет нецелесообразно реализовывать опцион. Тогда полученная продавцом опциона в момент совершения сделки опционная премия станет его чистой прибылью.
Опцион на продажу – это ценная бумага, дающая его владельцу право продать определенное количество базовой акции по оговоренной цене в течение установленного промежутка времени. Инвестор, купивший опцион на продажу, имеет право, но не обязательство продать ценные бумаги согласно условиям опциона. Инвестор, продавший опцион на продажу, также получает за это опционную премию и обязан купить ценные бумаги по цене реализации.
При совершении сделки с опционами на продажу ожидания покупателя и продавца опциона меняются – в данном случае уже покупатель опциона на продажу играет на понижение, а продавец – на повышение стоимости базового средства.
Биржевые опционы имеют ряд отличий от опционов эмитента:
§ опционы эмитента обычно выпускаются (продаются) каким-то акционерным обществом; в момент реализации опциона эмитента данное общество обязано продать основные акции (базовые активы). Биржевые же опционы покупаются и продаются частными инвесторами, все обязательства по опционам исполняют частные инвесторы, а не фирмы-эмитенты. Сами базовые активы не покупаются и не продаются, на счета владельцев поступают (или утекают с них определенные суммы «выигрышей», в случае правильного предвидения ситуации;
§ биржевые опционы имеют меньший срок действия, чем опционы эмитента, – как правило, они реализуются в срок до девяти месяцев;
§ в. отличие от корпораций, выпускающих опционы эмитента с установленным сроком реализации и единственной ценой реализации, индивидуальные инвесторы на рынке биржевых опционов могут устанавливать множество цен и сроков реализации. Чем ближе срок окончания контракта, тем более предсказуема цена базового актива и тем меньше вероятность выигрыша или проигрыша;
§ сделки с биржевыми опционами проводятся на специализированных торговых площадках (опционных биржах) по особым правилам. В частности, при осуществлении биржевых сделок с опционами используется централизованный клиринг и централизованное депонирование.
Каждый опцион имеет две временные характеристики:
§ срок действия опциона – промежуток времени, в течение которого опцион имеет силу и существует как ценная бумага. По окончании данного срока опцион перестает существовать как финансовое средство;
§ срок реализации опциона – дата, когда владелец опциона принимает решение о его реализации.
Соотношение этих сроков позволяет разделить все опционы два типа:
§ если опцион может быть реализован только в день его окончания, то такая ценная бумага называется европейским опционом;
§ если опцион может быть реализован в любой день до окончания срока действия, то такая ценная бумага называется американским опционом.
По критерию использования базовых активов различают опционы фондовые (акции, облигации), валютные и фьючерсные. Владелец контракта (покупатель) выплачивает райтеру (продавцу) сумму, называемую премией. Она и является ценой опциона как ценной бумаги. Цена базового актива, согласованная в контракте, по которой он будет реализован, называется ценой исполнения опциона (для фондовых опционов) или страйком (для валютных и фьючерсных опционов). Доход покупателя опциона, который он получил бы в случае немедленной реализации контракта, равный разности между спотовой и страйковой ценами базового актива, представляет собой внутреннюю стоимость опциона. Разность между премией и внутренней стоимостью называется внешней стоимостью.
Опционные контракты делятся на определенные классы и серии. Класс образует контракты, в основе которых лежит один и тот же базовый актив. Серии – это опционы одного класса, выписанные на одинаковый срок по одинаковой цене исполнения.
Любой опцион содержит следующие реквизиты:
1) наименование компании базовых активов;
2) количество базового актива, подлежащее покупке или продаже;
3) страйковую цену (цену исполнения);
4) день окончания (тот день, когда заканчивается право реализа
ции опциона).
Рынок опционов также бывает первичным и вторичным. Функционирование первичного рынка опционов зависит от движения на вторичном рынке ценных бумаг, являющихся базовым активом. В отличие от форворных контрактов опционы активно продаются и покупаются. Они распространены как на биржевом, так и на внебиржевом рынке.
Опционы, обращающиеся на фондовой бирже, называются котируемыми. Типичная котировка опциона выглядит следующим образом: 3IBM NOY 60C dt 2, где 3 – число контрактов на полный лот, IBM – наименование корпорации, NOY – дата истечения контракта, 60 – цена исполнения опциона в американских долларах за акцию, С – тип опциона, 2 – премия за 1 акцию.
Опцион предоставляет покупателю многовариантный выбор стратегии, т.е. можно одновременно покупать и продавать опционы с разными базовыми активами, разными ценами исполнения, разными сроками поставки, параллельно продавать и покупать сами базовые активы. Примером могут служить стеллажные операции.
Это одновременное приобретение и опциона на продажу и опциона на покупку на один и тот же базовый актив с одинаковой датой исполнения и с такой же ценой исполнения. Такая противоречивая операция проводится тогда, когда инвестор ожидает резкого движения курсов акций, но не уверен в направлении этого движения.
Инвестор приобретает опцион на покупку 100 акций по 70 долл., уплачивая за него премию в 300 долл., и одновременно приобретает опцион на продажу тех же 100 акций по 70 долл., уплачивая премию в 200 долл. Если курс возрастет до 75 долл., то реализуется опцион на покупку, а опцион на продажу остается нереализованным. Инвестор в целом заплатил 500 долл., премии, а от реализации получил 500 долл., т.е. он не понес никаких потерь. То же самое произойдет, если курс упадет до 65 долл., эти точки называются точками нулевой прибыли. А если курс акций выйдет за эти пределы, то инвестор получит прибыль.
Возможны и более удачные для инвестора варианты. Так, если курс резко повысится, то он реализует колл (опцион на покупку), а затем курс может резко упасть, и он реализует пут (опцион на продажу).
Основным видом биржевых опционов остается опцион на акции. Фондовая биржа устанавливает перечень компаний, по которым разрешено заключение опционных контрактов. В России период опционных контрактов составляет в основном три месяца, в Америке и Европе – девять месяцев и 1 год. Премия при прочих равных условиях увеличивается с удлинением срока существования опциона. По мере уменьшения срока жизни опциона премия снижается. Характер этой зависимости связан со многими факторами: надежностью эмитента, возможностями альтернативных вариантов вложения средств, ситуации на рынке.
Небольшое изменение курсов акций, являющихся базовыми активами, никак не сказывается на величине премий. В то же врем; существенные изменения влечет за собой изменение размеров премий. Строгих правил установления премий на рынке не существует. Если это разовая индивидуальная сделка, то все решает интерес договаривающихся сторон. При наличии организованной массовой торговли ориентируются на сложившиеся уровни цен. Потенциальный доход держателя, который мог быть получен при немедленно реализации опциона, образует нижнюю границу премий. Ее второй составляющий является внешняя или временная стоимость. Она отражает риски в опционной торговле. Чем выше срок опциона и чем сильнее колебания цены базовых активов, тем выше риск по данному опциону и тем выше внешняя стоимость. Если срок контракта уже истекает, то внешняя стоимость стремится к нулю.
С помощью опциона создаются искусственно конвертируемые активы. Так, в США часто комбинируют приобретение казначейских векселей и длинных коллов (покупок опционов на покупку). Такой гибридный инструмент обеспечивает процентные поступления по твердо доходной бумаге и участие в потенциальном росте курса базового актива.
Чаще всего операции с опционами проводят с целью хеджирования (страхования рисков изменения цен путем заключения сделок на срочных рынках).
В случае покупки акций возможны следующие виды хеджирования:
§ покупка акций плюс покупка опциона на продажу;
§ покупка акций плюс продажа опциона на покупку.
Рассмотрим пример: инвестор приобрел 1000 акций по 60 долл. До конца финансового года остается три месяца. Если курс резко упадет, портфель обесценится. Поэтому менеджер выписывает 10 трехмесячных опционов на покупку со стандартным лотом 100 акций с ценой исполнения 65 долл. Премия, т.е. доход от продажи опциона составляет 5000 долл. Если курс упадет, но не ниже 55 долл., обеспечение портфеля будет компенсировано выручкой от продажи опциона. При этом покупатель реализовывать опцион не будет. Если же 3 курс повысится до 70 долл., то покупатель реализует опцион. В этом случае инвестор улучшит финансовые показатели до 10000. Но если курс поднимется до 90 долл., то опцион ограничит прирост активов у инвестора, т.е. его прибыль составит те же 10000 долл., а если бы акции остались в портфеле, то их стоимость возросла бы на 30000 долл. Однако менеджера интересует не резкий рост прибыли, а отсутствие потерь, поэтому он готов ограничить прибыль.
