2017-11-01
2692
Инвестиционное решение о том принять или отвергнуть проект по взаимоисключающим инвестициям требует выбора одного из наиболее используемых на практике методов дисконтированного денежного потока (DCF) – чистой текущей стоимости (NVP) или внутренней нормы доходности (IRR). В реальных ситуациях оценки инвестиционных проектов подобный выбор имеет очень важное значение. В большинстве случаев вопрос об использовании NVP или IRR является отражением только личных предпочтений аналитика. Однако особенности, присущие каждому из методов, и проблемы их применения на практике требуют детального рассмотрения и анализа их сильных и слабых сторон.
Как было показано ранее, метод чистой текущей стоимости (NVP) подразумевает дисконтирование по требуемой ставке доходности всех потоков денежных средств компании, обеспечиваемых инвестиционным проектом, и их последующее суммирование. Правило принятия решения выглядит следующим образом: принимать все проекты, имеющие положительное значение NVP.
|
|
|
Внутренняя норма доходности (IRR) представляет собой ставку дисконтирования, которая будучи применена к потокам денежных средств, генерируемым проектом, обеспечит нулевую NVP. При использовании этого критерия принимаются все проекты, IRR которых превышает заданный уровень доходности.
Инвестиционные решения, принимаемые для взаимоисключающих проектов на основе разных методов, могут оказаться различными.
Среди причин, приводящих к противоречию методов NPV и IRR, две являются основными:
1. масштаб проекта (величина инвестиций по одному проекту больше, чем по другому);
2. интенсивность притока денежных средств (большая часть притока денежных средств по одному проекту осуществляется в первые годы, а по второму – в последние годы).
Компания, сталкиваясь с проблемой масштаба, будет иметь неодинаковые объемы свободных финансовых ресурсов для инвестирования в зависимости от того, какой проект был ею выбран.
Различная интенсивность притока денежных средств делает возможным получение компанией дополнительных возможностей для их рефинансирования. В подобной ситуации большое значение приобретает стоимость капитала, по которой денежные средства могут быть реинвестированы.
1. Масштаб проекта. Альтернативные проекты часто различаются по величине. Проблема масштаба возникает как только для оценки взаимоисключающих инвестиций начинают пользоваться методом IRR.
Пример.
Предположим, что необходимо выбрать один из двух инвестиционных проектов для компании, чья цена капитала равна 10%. Инвестиционный проект А требует капиталовложений в текущем году в размере 10 млн. рублей, а в следующем году он принесет денежные доходы в сумме 12 млн. рублей. Инвестиционный проект Б требует вложить 15 млн. рублей в текущем году, а денежные поступления по нему за следующий год составят 17 млн. рублей.
|
|
|
Проект Б имеет более высокое значение NPV по сравнению с проектом А, однако его IRR меньше. Критерии приводят к разным результатам. Если предположить, что цена капитала постоянна, т.е. компания может привлекать средства в требуемых объемах на условии 10%, тогда следует выбирать проект с большим значением NPV, т.е. проект Б.
Таблица 8.1
Денежные потоки инвестиционных проектов А и Б
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Инвестиционный Денежные потоки (млн. рублей) IRR (%)
проект нулевой год первый год
-------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
А -10 12 20
Б -15 17,7 18
-------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Дополнительные
денежные потоки (Б-А) -5 5,7 14
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Важное отличие инвестиционных проектов А и Б состоит в том, что проект Б требует дополнительных вложений в размере 5 млн. рублей и обеспечивает дополнительные денежные поступления в сумме 5,7 млн. рублей. Если разбить проект Б на две составляющие, одна из которых эквивалентна проекту А, а другая представляет собой гипотетический проект, составленный из дополнительных денежных потоков (Б - А), то нетрудно заметить, что новый проект будет иметь NPV > 0, поэтому его следует принять. Следовательно, лучшим проектом является проект Б.
Рассчитав IRR гипотетического проекта, получим, что IRR дополнительных денежных потоков равняется 14%. Это ценная инвестиционная возможность для компании, которая может привлечь дополнительные средства под 10%. Вложив капитал в проект А компания сэкономит 5 млн. рублей, которые при уровне доходности 10% могут принести 5,5 млн. рублей. Это меньше, чем 5,7 млн. рублей, которые можно получить, инвестировав дополнительные 5 млн. рублей в проект Б. Значит проект Б предпочтительнее.
| NPV |
| 2,7 |
| 2,0 |
| A |
| Б |
| Ставка дисконтирования |
Рис. 8.1. График альтернативных проектов А и Б
График иллюстрирует, что инвестиционный проект Б предпочтительнее для любой компании, чья стоимость капитала меньше 14%. Если цена капитала компании превышает 14%, то проект А предпочтительнее. Поскольку в нашем случае цена капитала компании равна 10%, это и привело к конфликту между критериями NPV и IRR.
2. Интенсивность притока денежных средств. Противоречие между критериями NPV и IRR может возникать из-за различий в распределении общей суммы притока денежных средств во времени, даже если анализируемые проекты одинаковы по масштабу.
Пример.
Предположим, существуют два альтернативных проекта В и Г, для реализации которых требуется одинаковая сумма инвестиций. Денежные потоки по проекту В в первом году на 80 млн. рублей меньше, но зато во втором году – на 88,75 млн. рублей больше, чем у проекта Г.
Таблица 8.2
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Инвестиционный Денежные потоки (млн. руб.) IRR NPV
проект нулевой год первый год второй год
-------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
В - 100 20 120 20 27,89
Г - 100 100 31,25 25 23,58
-------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Дополнительные
денежные потоки
(В - Г) 0 - 80 88,25 10,9
------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
При стоимости капитала компании 5% рассматриваемые проекты дают противоречивые результаты: NPV выше упроекта В,а IRR больше у проекта Г. Из-за различия в интенсивности притока денежных средств NPV проекта В превышает NPV проекта Г, а IRR проекта Г выше, чем IRR проекта В.
|
|
|
По существу, опять возникла проблема масштаба инвестиций, но в этом случае возможность дополнительных инвестиций появилась годом позже. Создав гипотетический инвестиционный проект, который имеет положительный NPV, можно доказать, что компания теряет возможность увеличения стоимости компании, если принимает проект Г. Следовательно, проект Г следует отвергнуть и принять проект В, несмотря на то, что его IRR меньше.
Не сложно заметить, что в обоих рассмотренных примерах возникают приростные денежные потоки. Вопрос ценности ускорения притока денежных средств является ключевым в конфликте критериев NPV и IRR при анализе альтернативных инвестиционных проектов. Ценность денежного потока зависит от допустимой доходности, под которую можно реинвестировать приростные денежные поступления ранних лет. Использование критерия NPV предполагает, что доступной процентной ставкой, по которой могут быть реинвестированы поступающие от реализации проекта доходы, является стоимость капитала, тогда как применение критерия IRR означает, что у компании имеются определенные инвестиционные возможности со ставкой, равной IRR. Исходя из заложенной в методе DCF предпосылки, что дисконтирование по критерию NPV выполняется по стоимости капитала, а по критерию IRR – по величине IRR проекта, реально возможной и доступной ставкой рефинансирования может быть только стоимость капитала, которая и подразумевается при расчете критерия NPV. Этим и обосновывается предпочтительность критерия NPV при принятии инвестиционного решения.
Недостаток критерия IRR состоит в том, что для выбора среди альтернативных инвестиционных проектов предпочтительного, необходимо рассчитывать IRR дополнительных денежный потоков. Процедура сложная, если необходимо сравнивать большое количество инвестиционных проектов. Приходится попарно рассматривать все проекты и отбрасывать менее привлекательные в каждой паре.
В инвестиционном анализе нахождение IRR для дополнительного денежного потока связано с определением точки Фишера и называется методом уравнивающей ставки дисконтирования. Уравнивающая ставка дисконтирования обеспечивает равные значения NPV по сравниваемым взаимоисключающим проектам. Точка Фишера служит пограничной точкой, разделяющей ситуации, определяемые критерием NPV и не определяемые критерием IRR. Если значение стоимости капитала находится за пределами численного значения точки Фишера, рассчитываемые показатели NPV и IRR дают одинаковые результаты при оценке альтернативных проектов. Если стоимость капитала меньше численного значения точки Фишера - NPV и IRR противоречат друг другу.
|
|
|
Другой проблемой критерия IRR является невозможность с его помощью различать ситуации, когда стоимость капитала компании с течением времени меняется в силу внутренних причин или крупномасштабного изменения ситуации на рынке капиталов. Расчет показателя IRR предполагает, что ставка дисконтирования будет постоянной во время всего срока жизни инвестиционного проекта. Если изменения ставки можно предсказать, то NPV проекта легко просчитывается путем приведения денежных потоков каждого года по соответствующей каждому году ставке дисконтирования. Инвестиционный проект, принятый на прежних условиях, может потерять привлекательность, если стоимость капитала возрастает. Если стоимость капитала непостоянна, то в случае IRR, неясно, с чем сравнивать IRR.
При использовании метода IRR важной проблемой может быть множественность значений внутренних норм доходностей инвестиционных проектов. Эта проблема связана с типом денежного потока, генерируемого инвестиционным проектом.
При использовании критерия IRR выбор предпочтительного из взаимоисключающих проектов зависит от того, похожи ли дополнительные денежные потоки на потоки инвестиционного или заемного типа.
Инвестиционные денежные потоки (ординарные) присущи традиционным проектам, у которых чем выше IRR, тем лучше. Они характерны для проектов, у которых за серией капиталовложений следуют денежные доходы. У инвестиционных денежных потоков NPV уменьшается с увеличением ставки дисконтирования.
Проекты с инвестиционным типом денежного потока имеют в большинстве случаев одну положительную внутреннюю норму доходности.
Денежные потоки заемного типа (неординарные) характерны для нетрадиционных инвестиционных проектов, у которых чем ниже ставка процента, тем лучше. Такие потоки описывают ситуацию, когда вслед за положительными денежными потоками наступает черед отрицательных с точки зрения заемщика. Характерное свойство денежных потоков заемного типа – рост NPV с увеличением ставки дисконтирования.
Для нетрадиционных инвестиционных проектов возможны три ситуации. Первая - у инвестиционного проекта нет IRR, вторая - у инвестиционного проекта есть одно значение IRR, третья - у инвестиционного проекта есть несколько значений IRR.
Примером нетрадиционных инвестиций без внутренней нормы доходности может служить инвестиционный проект, капитальные вложения в который за второй год составляют 2 млн. рублей, а денежные поступления в первом и третьем годах равняются соответственно 1 млн. рублей и 1,5 млн. рублей. Такой инвестиционный проект не имеет IRR, но значение его NPV положительно при любой ставке дисконтирования.
Пример нетрадиционных инвестиций с двумя значениями IRR характерен для проекта с денежными доходами в первом году равными 3,57 млн. рублей и капитальными затратами в нулевом году и втором году жизненного цикла соответственно равными 1, 59 млн. рублей и 2 млн. рублей. Такой инвестиционный проект имеет две внутренние нормы доходности: 7,3% и 17,25%.
В реальной жизни нетрадиционные проекты встречаются не столь часто, как традиционные. Их область связана с нефтедобывающей, газовой, угольной промышленностью, атомной энергетикой, где, как правило, возникают значительные отрицательные денежные потоки вследствие высоких затрат на бурение скважин, разработку карьеров, рекультивацию земель, а также на демонтаж оборудования.
Объяснить, почему у инвестиционного проекта возникает несколько значений IRR и показать, как эту ситуацию можно интерпретировать поможет следующий пример.
Таблица 8.3
Денежный поток инвестиционного проекта
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Нулевой год Первый год Второй год
--------------------------------------------------------------------------------------------------------------- -1,59 млн. руб. 3,57 млн. руб. -2,0 млн. руб.
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Поскольку, по определению, IRR денежного потока - это такая ставка дисконтирования, при которой его чистая текущая стоимость (NPV) становится равной нулю, для нахождения IRR следует решить уравнение:
Получаем два решения:
NPV=0, при IRR=7,3 %
NPV=0, при IRR=17,25 %
| NPV |
| Ставка дисконтирования |
| 7,3 |
| 17,25 |
Рис.8.2. Множественность внутренних норм доходности
Рассматриваемая серия денежных потоков оправдывает себя при ставках дисконтирования между 7,3% и 17,25%. Значит, проект может быть приемлем, только если стоимость капитала компании составляет величину в данном интервале, а если вне его, то такой проект нельзя рекомендовать.
В подобных ситуациях простой расчет NPV по соответствующей ставке дисконтирования мог бы дать правильный ответ о приемлемости проекта и выбора лучшего, причем удалось бы обойти препятствие, связанное с существованием нескольких норм доходности.
Одним из вариантов решения проблемы множественности критерия IRR является преобразование денежных потоков таким образом, чтобы устранить саму возможность появления нескольких внутренних норм доходности. Такое преобразование возможно в рамках процедуры исчисления модифицированной внутренней нормы прибыли (MIRR).
Для ее определения сначала рассчитывается суммарная дисконтированная стоимость всех оттоков денежных средств (OF) и суммарная наращенная стоимость всех притоков денежных средств (IF), причем и дисконтирование и наращение осуществляется по стоимости источника финансирования проекта. Наращенная стоимость притоков называется терминальной стоимостью. Далее определяется ставка дисконтирования, уравнивающий суммарную приведенную стоимость оттоков и терминальную стоимость. Данный коэффициент дисконтирования и будет MIRR.
где:
OFn - отток денежных средств в n-ом периоде
IFn - приток денежных средств в n-ом периоде
Формула имеет смысл, если терминальная стоимость превышает сумму дисконтированных оттоков.
Критерий MIRR, характеризующий эффективность проекта и применяемый вместо критерия IRR, всегда имеет единственное значение, в полной мере согласуется с критерием NPV и может использоваться для оценки независимых проектов. Для альтернативных проектов противоречия между критериями NPV и MIRR могут возникать, если проекты несоизмеримы по масштабу либо имеют разную продолжительность. В этом случае рекомендуется применять критерий NPV.
Еще одна проблема метода IRR обусловлена допущением о реинвестициях. Модель IRR предполагает, что все денежные потоки от осуществления проекта могут быть реинвестированы по ставке IRR. Однако это не реально. Реинвестирование денежных потоков от капитальных вложений будет происходить по сложившейся на рынке инвестиционной процентной ставке, или по ставке дисконтирования, или в соответствии со стоимостью капитала. Поэтому метод IRR преувеличивает доход, который может быть получен от инвестиций. При методе NPV подобных допущений не бывает. Возможность изменять ставку дисконтирования при расчетах, чтобы учесть изменяющиеся инвестиционные условия, делает метод NPV предпочтительнее.
Безусловно, ориентация на единственный критерий NPV также не всегда оправдана. Основной его недостаток в том, что это абсолютный показатель, который не дает информации о резерве безопасности проекта. Любая серьезная погрешность или ошибка в прогнозе денежного потока, в выборе коэффициента дисконтирования таит опасность того, что проект, который ранее рассматривался как прибыльный, окажется убыточным.
Информацию о резерве безопасности проекта дают критерии IRR и PI. При прочих равных условиях, чем больше IRR по сравнению со стоимостью капитала, тем больше резерв безопасности. Чем больше значение PI превосходит единицу, тем больше резерв безопасности. С позиции риска можно сравнивать проекты по критериям IRR и PI, но нельзя - по критерию NPV.
Высокое значение NPV также не может служить решающим аргументом при принятии решений, так как оно, во-первых, определяется масштабом проекта, а во-вторых, может быть сопряжено с достаточно высоким риском и степень риска, присущая этому значению NPV, не ясна.
При расчете NPV инвестиционных проектов существует ряд практических аспектов, которые обязательно должны учитываться. Так, следует принимать во внимание действие налогов, норм амортизации, а также инфляцию.
Нельзя правильно оценить инвестиционный проект, не принимая во внимание вопросы налогообложения. Налоги влияют на NPV проектов, изменяя их денежные потоки. Это происходит потому, что реальные денежные поступления, связанные с осуществлением проекта (доходы и затраты), и амортизация основных фондов, занятых в проекте, оказывают влияние на отчетную прибыль и поэтому изменяют налогооблагаемую базу.
На стоимость денежных потоков влияет также инфляция. Она обычно учитывается в ставке дисконтирования, которая определяет относительную ценность денежных потоков, приходящихся на разные периоды времени, и используется при оценке проектов.
В условиях инфляции инвесторы пытаясь обезопасить свой капитал, предоставляют его на условиях повышенного процента, тем самым стремятся получить компенсацию за уменьшение покупательной способности будущих денежных потоков. Таким образом, рыночные процентные ставки включают в себя "инфляционные ожидания" инвесторов.
Процентная ставка, включающая в себя инфляцию, называется номинальной ставкой (nominal rate of interest) - именно эта ставка используется на рынке капитала. Реальная ставка (real rate of interest) означает процентную ставку при отсутствии инфляции.
Связь между реальной и номинальной ставками можно выразить формулами:
где RRRr - реальная ставка
RRRn - номинальная ставка
f - уровень инфляции
Пример.
Менеджеры компании предполагают, что инфляция составит 8%. Устанавливая номинальную требуемую процентную ставку для инвестиционного проекта, менеджеры желают компенсировать инфляционный процесс и получить реальную прибыль 10%.
Рассчитаем номинальную ставку:
RRRn = {(1 + 0,1) х (1 + 0,08)} - 1
RRRn =18,8%
Таким образом, номинальная ставка компании составляет 18,8%. Это означает, что она получит реальную прибыль 10% после учета влияния инфляции.
Неправильно просто прибавлять реальную ставку к ставке инфляции. Инфляция оказывает действие множителя, т.е. денежные потоки должны каждый год умножаться на (1 + ставка инфляции), чтобы покупательная способность оставалась на одном уровне.
При расчете NPV инвестиционных проектов важно, чтобы обе ставки (реальная и номинальная) и денежные потоки соответствовали друг другу. Если в качестве ставки дисконтирования используется RRRn, инфляция увеличивает номинальный объем денежных потоков за срок жизни инвестиционного проекта. Если предполагается, что денежные потоки останутся постоянными в течение срока жизни проекта, следует использовать RRRr. На практике весьма распространена ошибка, когда используют несовместимые комбинации RRR и денежных потоков, что приводит к неверной оценке NPV.
Метод NPV позволяет принимать правильное решение при сравнительном анализе проектов, имеющих разные сроки жизни. Существуют специальные методы, позволяющие устранить временную несопоставимость (влияние временного фактора), чтобы корректно сравнить их.
1. Метод цепного повтора в рамках общего срока действия проектов. Данный метод предполагает нахождение наименьшего общего кратного сроков действия проектов и возможность возобновления краткосрочного проекта после своего завершения. Последовательность действий при этом следующая:
· находится наименьшее общее кратное сроков действия анализируемых проектов;
· рассматривая каждый проект как повторяющийся, с учетом фактора времени рассчитывается суммарный NPV проектов, реализуемых необходимое число раз в течение сроков действия проектов;
· выбирается тот проект, для которого суммарный NPV повторяющегося потока имеет наибольшее значение.
Данный метод наиболее приемлем, если сроки действия рассматриваемых проектов кратны друг другу.
Однако на практике не редки ситуации, когда инвестиционные ресурсы могут быть реинвестированы бесконечно. Чтобы обеспечить сопоставимость и корректность расчетов для отдаленного во времени периода, когда созданные в результате инвестирования активы достигнут конца своей эксплуатации, необходимо выполнить достаточно сложные вычисления. В таких случаях применяют удобный инструмент упрощения расчетов - эквивалентный аннуитет.
2. Метод эквивалентного аннуитета. Эквивалентный аннуитет - это стандартный, унифицированный аннуитет, который имеет ту же продолжительность, что и оцениваемый инвестиционный проект, и ту же величину текущей стоимости, что и NPV этого проекта. Последовательность действий в данном методе следующая:
· рассчитывают NPV однократной реализации каждого проекта;
· находят для каждого проекта эквивалентный срочный аннуитет, приведенная стоимость которого в точности равна NPV проекта;
· рассчитывают приведенную стоимость бессрочного аннуитета, предполагая, что найденный аннуитет может быть заменен бессрочным аннуитетом с той же самой величиной аннуитетного платежа,
· выбирают проект, имеющий максимальное значение бессрочного аннуитета.
Эквивалентный аннуитет (ЕА) рассчитывается по формуле:
EA = NPV: PVIFA n,i
где: PVIFA n,i- текущая стоимость аннуитета ценой в 1 рубль в конце каждого из n периодов при ставке i.
Логика использования эквивалентного аннуитета состоит в том, что если такие аннуитеты определить для всех сравниваемых проектов, то проект, у которого ЕА будет наибольшим, будет обеспечивать наибольшую величину NPV всех денежных поступлений в условиях, когда все конкурирующие инвестиции будут предполагать бесконечное реинвестирование или реинвестирование до тех пор, пока сроки жизни всех проектов не завершатся одновременно.
Метод эквивалентного аннуитета технически является самым правильным и обычно легок в применении, так как позволяет использовать для расчетов финансовые таблицы и финансовые калькуляторы. Использование такого метода допустимо в случаях, когда сопоставляемые проекты имеют один и тот же уровень риска.
3. Метод, основанный на предположении, что более долгосрочный проект продается до его завершения. Этот метод применяют, если проекты достаточно долгосрочны. Алгоритм метода следующий:
· предполагают, что долгосрочный проект продается в тот момент времени (обычно год), когда заканчивается краткосрочный проект;
· оценивают конечную (продажную) стоимость долгосрочного проекта на момент продажи (срок окончания краткосрочного проекта);
· рассчитывают NPV долгосрочного проекта;
· выбирают проект, имеющий большее значение NPV.
Использование метода NPV дает менеджерам надежный инструмент для выбора среди взаимоисключающих проектов именно того, который в наибольшей мере способствует росту стоимости компании, несмотря на многообразие ситуаций, которые возникают в сфере инвестирования. Это относится к особому классу инвестиционных решений - решений о замене уже имеющихся активов. Один из возможных подходов к принятию такого решения - рассчитать абсолютные денежные потоки для каждой альтернативы и сравнить их. Другой - вычислить, сколько можно сэкономить, если использовать новые активы вместо старых, а затем рассчитать чистую текущую стоимость экономии. Одна из проблем, возникающих в процессе анализа, - ликвидационная стоимость.
Под ликвидационной стоимостью мы понимаем "чистую ликвидационную стоимость", то есть стоимость за вычетом затрат на саму ликвидацию. Следует различать ликвидационную стоимость новых активов, текущую ликвидационную стоимость старых (уже имеющихся) активов и ликвидационную стоимость старых активов в момент окончания физического (полезного) срока службы.
Ликвидационная стоимость влияет на величину как абсолютных, так и относительных денежных потоков. Ликвидационная стоимость новых активов увеличит абсолютные денежные потоки за последний год использования активов, поскольку любой капитал, полученный за счет продажи активов в момент окончания инвестиционного проекта, увеличит денежные потоки за последний период.
Текущая ликвидационная стоимость старых активов и ликвидационная стоимость старых активов в момент окончания физического (полезного) срока службы имеет значение для ситуации замены использованных активов. Если заменить активы сейчас, то их сегодняшняя ликвидационная стоимость увеличит денежные потоки за текущий период (или уменьшит размер необходимых капитальных вложений). Однако если старые активы списать сейчас, то ликвидационная стоимость, которую можно было бы получить в конце полезного срока службы, будет потеряна. Следовательно, относительные денежные потоки за последний период уменьшатся, поскольку сумму, равную ликвидационной стоимости, в этот момент не удастся получить.
Текущая ликвидационная стоимость старых активов увеличит абсолютные денежные потоки за текущий год (уменьшит денежные расходы) в случае покупки новых активов. Ликвидационная стоимость старых активов в момент окончания физического (полезного) срока эксплуатации увеличит денежные потоки за данный год (ликвидационная стоимость будет получена в случае, если замену не производили). Данный приток денежных средств является абсолютным денежным потоком для инвестиционного решения по продолжению эксплуатации старых активов.
Если денежные потоки, связанные с ликвидацией активов, относительные, то следует рассчитывать денежные потоки, возникающие при покупке новых активов, за вычетом денежных потоков, которые возникли бы в случае продолжения эксплуатации старых активов.
Для анализа абсолютных денежных потоков нескольких альтернатив следует рассчитать, какие денежные потоки возникнут, если будут оставлены старые активы, а также какие денежные потоки появятся при покупке новых активов.
Пример.
Ликвидационная стоимость эксплуатируемого в настоящее время оборудования 2000 тыс. рублей. Через 5 лет оборудование станет физически непригодно к эксплуатации и его ликвидационная стоимость составит 300 тыс. рублей. Новое оборудование к моменту его ожидаемого окончания службы, то есть через 10 лет будет иметь ликвидационную стоимость 500 тыс. рублей.
-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Денежные потоки от ликвидационной стоимости 0 год 5 год 10 год
-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Абсолютные денежные потоки:
для инвестиционного решения по продолжению
использования старого оборудования - 300 -
для инвестиционного решения по покупке
нового оборудования 2000 - 500
Относительные денежные потоки для замены
оборудования сегодня 2000 (300) 500
-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Текущая ликвидационная стоимость старых активов и будущая ликвидационная стоимость новых активов повлияют на денежные потоки для варианта покупки новых активов. Ликвидационная стоимость старых активов к моменту окончания срока их службы повлияет на денежные потоки для варианта продолжения эксплуатации старых активов.
Пример.
Стоит ли заменять активы?
-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Старые активы Новые активы
----------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Стоимость новых активов (млн. руб.) 220 180
Остаточная стоимость (млн. руб.) 80 -
Прогнозируемый остаточный срок эксплуатации
(нулевая ликвидационная стоимость сейчас и
через 10 лет) 10 лет 10 лет
Стоимость эксплуатации в год (млн. руб.) 400 380
-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Текущая стоимость затрат без замены активов (за 10 лет, при ставке дисконтирования 10%):
400 млн. руб. (6,1446) = 2457,84 млн. рублей
Стоимость замены активов:
380 млн. руб. (6,1446) + 180 млн. руб. = 2514,948 млн. рублей
Затраты при замене активов выше,чем затраты при отказе от замены. Поэтому нет необходимости анализировать стоимость приобретения новых активов и остаточную стоимость старых активов.
Рассчитаем текущую стоимость чистой экономии (выгоды от замены активов):
(400 млн. руб. - 380 млн. руб.) (6,1446) - 180 млн. руб. = - 57, 108 млн. рублей
И в этом случае замена активов не выглядит привлекательной.
Предположим, что через 10 лет ликвидационная стоимость новых активов составит 10 млн. рублей. Ликвидация новых активов увеличит денежные потоки за последний год.
Если ожидаемая ликвидационная стоимость старых активов на сегодняшний момент равна 35 млн. рублей, тогда чистая стоимость замены старых активов будет составлять всего 145 млн. рублей (180 млн. руб. - 35 млн. руб.). При условии положительной величины ликвидационной стоимости старых активов через 10 лет, необходимо уменьшить величину экономии последнего года на величину ожидаемой ликвидационной стоимости на конец десятого года (поскольку произошла замена активов, то никакой ликвидации старых активов в десятом году не будет)
Особый случай оценки взаимоисключающих инвестиционных проектов, которые вообще не сопровождаются денежными поступлениями. Например, при реконструкции организации правильный подход к выбору системы обогрева заводских цехов (водяная либо электрическая) или типа осветительных приборов (лампы накаливания либо дневного освещения) лежит в плоскости сравнения затрат. Наиболее дешевый проект и должен рассматриваться как привлекательный.
Метод сравнения затрат при оценке эффективности взаимоисключающих альтернатив может быть весьма актуальным в условиях рационального использования ограниченных инвестиционных ресурсов. Кроме того, он имеет особое значение для бюджетной сферы, организаций коммунальных услуг, неприбыльных организаций.
