Цена инвестируемого капитала

5.1 Одна из важнейших проблем в инвестиционной деятельности -организация ее финансирования. Формирование инвестиционных ресурсов является основным исходным условием осуществления инве­стиционного процесса.

Источники финансирования инвестиций - это денежные средства, которые могут быть использованы в качестве инвестиционных ресурсов. От подбора источников финансирования зависит не только жизнеспо­собность инвестиционной деятельности, но и распределение конечных доходов от нее, эффективность использования авансированного капита­ла, финансовая устойчивость предприятия, осуществляющего инвести­ции. Состав и структура источников финансирования инвестиций зави­сят от действующего в обществе механизма хозяйствования.

По способу привлечения по отношению к субъекту инвестици­онной деятельности выделяют инвестиционные ресурсы, привлека­емые из внутренних и внешних источников.

Следует различать внутренние и внешние источники финансиро­вания инвестиций на макро- и микроэкономическом уровнях. На уров­не макроэкономики к внутренним источникам финансирования инве­стиций можно отнести: государственное бюджетное финансирование, сбережения населения, накопления предприятий, коммерческих бан­ков, инвестиционных фондов и компаний, негосударственных пенси­онных фондов, страховых фирм и т.д. К внешним - иностранные инве­стиции, иностранные кредиты и займы.

На микроэкономическом уровне к внутренним источникам инве­стирования относятся собственные средства, формируемые на пред­приятии для обеспечения его развития. Основу собственных финан­совых средств предприятия, формируемых из внутренних источников, составляют капитализируемая часть чистой прибыли, амортизация, инвестиции собственников предприятия.

Инвестиционные ресурсы предприятия, привлекаемые из внеш­них источников, характеризуют ту их часть, которая формируется вне пределов предприятия. Она охватывает привлекаемый со стороны как собственный, так заемный капитал. Сюда можно отнести государствен­ное финансирование, инвестиционные кредиты, средства, привлека­емые путем размещения собственных ценных бумаг, и ряд других.

По национальной принадлежности владельцев капитала выделя­ют инвестиционные ресурсы, формируемые за счет отечественного и иностранного капитала.

Инвестиционные ресурсы, формируемые за счет отечественного капитала, отличаются большим разнообразием форм и, как правило, более доступны для предприятий малого и среднего бизнеса.

Инвестиционные ресурсы, формируемые за счет иностранного капитала, обеспечивают в основном реализацию крупных реальных инвестиционных проектов предприятия, связанных с их перепрофи­лированием, реконструкцией или техническим перевооружением.

По титулу собственности инвестиционные ресурсы подразделя­ются на два основных вида — собственные и заемные.

Собственные источники инвестиций характеризуют общую стои­мость средств предприятия, обеспечивающих его инвестиционную дея­тельность и принадлежащую ему на правах собственности. К собствен­ным источникам финансирования инвестиций относятся: уставный капитал; прибыль; амортизационные отчисления; специальные фонды, формируемые за счет прибыли; внутрихозяйственные резервы; средства, выплачиваемые органами страхования в виде возмещения потерь. К соб­ственным относятся также средства, безвозмездно переданные предпри­ятию для осуществления целевого инвестирования.

Собственные средства предприятия с точки зрения способа их при­влечения могут быть как внутренними (например, прибыль, аморти­зация), так и внешними (например, дополнительное размещение акций). Суммы, привлеченные предприятием по этим источникам извне, не подлежат возврату. Субъекты, предоставившие по этим кана­лам средства, как правило, участвуют в доходах от реализации инве­стиций на правах долевой собственности.

Заемные источники инвестиций характеризуют привлекаемый предприятием капитал во всех его формах на возвратной основе. Все формы заемного капитала, используемые предприятием в инвестици­онной деятельности, представляют собой его финансовые обязатель­ства, подлежащие погашению на определенных заранее условиях (сро­ки, проценты). Субъекты, предоставившие средства на этих условиях, в доходах от инвестиционной деятельности, как правило, не участвуют.

Одна из возможных классификаций основных источников форми­рования инвестиций представлена на рисунке.

Рассмотрим более подробно основные источники финансирова­ния капитальных вложений с анализом их положительных и отрица­тельных сторон.

Уставный капитал — это сумма средств, предоставленных соб­ственником для обеспечения уставной деятельности предприятия. Содержание категории «уставный капитал» зависит от организацион­но-правовой формы предприятия. Для акционерного общества это совокупная номинальная стоимость акций всех типов. Уставный капи­тал выступает основным и, как правило, единственным источником финансирования на момент создания коммерческой организации.

Уставный капитал формируется при первоначальном инвестиро­вании средств. Его величина объявляется при регистрации предпри­ятия, а любые корректировки размера уставного капитала (дополни­тельная эмиссия акций, снижение номинальной стоимости акций, внесение дополнительных вкладов, прием нового участника, присоеди­нение части прибыли и др.) допускаются лишь в случаях и порядке, предусмотренных действующим законодательством и учредительны­ми документами. Для хозяйственных обществ законодательством пре­дусматривается необходимость вынужденного уменьшения уставно­го капитала в том случае, если его величина превосходит стоимость чистых активов общества.

При создании предприятия вкладами учредителей в его устав­ный капитал могут быть денежные средства, материальные и нема­териальные активы. В момент передачи активов в виде вкладов в устав­ный капитал право собственности на них переходит к хозяйствующе­му субъекту, т.е. инвесторы теряют права собственности на эти объекты. Таким образом, в случае ликвидации предприятия или выхода участника из состава общества или товарищества он имеет пра­во лишь на компенсацию своей доли в рамках остаточного имущества, но не на возврат объектов, переданных им в свое время в виде вклада в уставный капитал. Следовательно, уставный капитал отражает сум­му обязательств предприятия перед инвесторами.

Вместе с тем уставный капитал организации определяет мини­мальный размер ее имущества, гарантирующего интересы ее кредито­ров. Для некоторых организационно-правовых форм бизнеса его вели­чина ограничивается снизу; в частности, минимальный уставный капитал открытого акционерного общества должен составлять не менее тысячекратной суммы минимального размера оплаты труда (МРОТ) на дату его регистрации, а закрытого общества — не менее стократной суммы МРОТ.

Акции, распределенные при учреждении общества, должны быть полностью оплачены в течение срока, определенного уставом, при этом не менее 50% распределенных акций следует оплатить в течение трех месяцев с момента государственной регистрации общества, а оставшу­юся часть — в течение года с момента его регистрации.

Добавочный капитал как источник средств предприятия отража­ет прирост стоимости внеоборотных активов в результате переоценки основных фондов и других материальных ценностей со сроком полез­ного использования свыше 12 месяцев. Он также может включать сум­му превышения фактической цены размещения акций над номиналь­ной их стоимостью (эмиссионный доход акционерного общества). Переоценке подлежат все виды основных средств, как действующие, так и находящиеся на консервации, в резерве, объекты незавершенно­го строительства, а также оборудование, предназначенное для установ­ки. Периодическая переоценка проводится для того, чтобы привести балансовую стоимость основных средств к современным ценам и усло­виям воспроизводства, тем самым создать предприятиям благоприят­ные экономические условия и стимулы для активного обновления основных фондов. Переоценка основных фондов оказывает существен­ное влияние на результаты производственно-финансовой деятельно­сти предприятий, поскольку приводит к изменению амортизационных отчислений и налоговых платежей.

Суммы добавочного капитала уменьшаются только в исключи­тельных случаях, например в результате их направления на увеличе­ние уставного капитала или снижения стоимости внеоборотных акти­вов по итогам переоценки. Нормативными документами использование добавочного капитала на цели приобретения запрещается.

Резервный капитал может создаваться на предприятии либо в обя­зательном порядке, либо в том случае, если это предусмотрено в учреди­тельных документах. Создание резервных фондов обязательно для акционерных обществ открытого типа и предприятий с иностранным капиталом. Согласно Федеральному закону «Об акционерных обще­ствах» величина резервного фонда (капитала) определяется в уставе общества и не должна быть менее 15% уставного капитала. Формиро­вание резервного фонда осуществляется путем обязательных ежегод­ных отчислений от прибыли до достижения им установленного разме­ра. Резервный капитал может использоваться по решению собрания акционеров на покрытие убытков предприятия, а также на погашение облигаций общества и выкуп собственных акций в случае отсутствия иных средств. На другие цели резервный капитал не может быть использован.

Чистая прибыль. Прибыль — главная форма чистого дохода пред­приятия, выражающая форму стоимости прибавочного продукта. Ее величина определяется как разница между выручкой от реализа­ции продукции (работ, услуг) и ее полной себестоимостью. После упла­ты налогов и других платежей в бюджет у предприятий остается чистая прибыль. Она по решению общего собрания акци­онеров (или собрания участников в обществе с ограниченной ответ­ственностью) может быть распределена на выплату дивидендов, фор­мирование резервного и других фондов, покрытие убытков прошлых лет и др.

Чистая прибыль, направляемая на инвестиционные цели, может либо аккумулироваться в фонде накопления или других фондах анало­гичного назначения, создаваемых на предприятии (например, фонд развития), либо реинвестироваться в активы предприятия как нерас­пределенный остаток прибыли.

Прибыль — основной источник средств развития предприятия. Величина прибыли зависит от многих факторов, основным из кото­рых является соотношение доходов и расходов. Вместе с тем в дей­ствующих нормативных документах заложена возможность определен­ного регулирования прибыли руководством предприятия. К числу таких регулирующих процедур можно отнести: варьирование грани­цей отнесения активов к основным средствам; применяемые способы начисления амортизации основных средств; порядок оценки и аморти­зации нематериальных активов; порядок оценки вкладов участников в уставный капитал; выбор метода оценки производственных запасов; порядок создания резерва по сомнительным долгам; состав накладных расходов и способ их распределения.

Существенное влияние на величину чистой прибыли, направля­емой на инвестиционные цели, оказывает политика собственников предприятия в части распределения прибыли на потребление и развитие.

Среди собственных финансовых источников инвестиций важная роль принадлежит амортизационным отчислениям. Начисление амортизации осуществляется для возмещения затрат на приобретение основных фондов и соответственно амортизация предназначена для инвестирования их замещения. В развитых странах мира амортизаци­онные отчисления до 70—80% покрывают потребности предприятий в инвестициях. С переходом экономики России к рыночным отноше­ниям значимость амортизационных отчислений как источника финан­сирования инвестиций также повысилась.

Амортизация — это процесс переноса стоимости основных фон­дов на выпускаемую продукцию в течение их нормативного срока служ­бы. Величина накопленной амортизации зависит от стоимостного объе­ма основных фондов предприятия и применяемых методов начисления. В настоящее время в нашей стране в основном используют линейный и ускоренный методы начисления амортизации по ставкам, преду­смотренным инструкциями Министерства финансов РФ. Причем эти ставки одинаковы для всех предприятий, без учета их специфики, а так­же условий, в которых они находятся.

Однако следует помнить, что расчет амортизации с применением единых норм, равно как и метод линейного начисления, необходим лишь для финансового или налогового учета. В международной прак­тике существуют и активно используются также другие методы начис­ления амортизации, которые с 2000 г. разрешены и в России.

Применение нелинейных методов амортизации позволяет возме­стить большую часть стоимости основных средств (до 60—75%) в пер­вую половину срока их использования. Это позволяет сократить поте­ри от недовозмещения стоимости основных фондов в случае их замены из-за морального износа до окончания нормативного срока службы.

Преимущество амортизационных отчислений как источника инве­стиций по сравнению с другими заключается в том, что при любом финансовом положении предприятия этот источник имеет место и все­гда остается в распоряжении предприятия. Амортизационные отчис­ления должны использоваться на финансирование реальных инвестиций, а именно: на приобретение нового оборудова­ния вместо выбывшего; на механизацию и автоматизацию производ­ственных процессов; на проведение НИР и ОКР; на модернизацию и обновление выпускаемой продукции с целью обеспечения ее конку­рентоспособности; на реконструкцию, техническое перевооружение и расширение производства; на новое строительство.

К сожалению, на многих предприятиях амортизационные отчисле­ния используются совершенно на другие цели, не свойственные их эко­номическому назначению, в частности на пополнение оборотных средств. Для более эффективного использования амортизационных отчислений в качестве инвестиционных ресурсов на предприятиях необ­ходимо проводить амортизационную политику, включающую в себя: политику воспроизводства основных фондов, совершенствования мето­дов исчисления амортизационных отчислений, выбор приоритетных направлений использования амортизационных отчислений и т.д.

В целом можно сказать, что собственный капитал как источник финансирования реальных инвестиций характеризуется следующими основными положительными особенностями:

■ простотой привлечения, так как решения, связанные с увеличе­нием собственного капитала (особенно за счет внутренних источни­ков его формирования) принимаются собственниками и менеджерами предприятия без необходимости получения согласия других хозяйству­ющих субъектов;

■ более высокой способностью генерирования прибыли во всех сферах деятельности, поскольку при его использовании не требуется уплата ссудного процента в различных его формах;

■ обеспечением финансовой устойчивости развития предприятия, его платежеспособности в долгосрочном периоде, а соответственно и снижением риска банкротства.

Вместе с тем ему присущи следующие недостатки:

■ ограниченность объема привлечения, а следовательно, и возмож­ностей существенного расширения операционной и инвестиционной деятельности предприятия в периоды благоприятной конъюнктуры рынка на отдельных этапах его жизненного цикла;

■ высокая стоимость в сравнении с альтернативными заемными источниками формирования капитала;

■ неиспользуемая возможность прироста коэффициента рента­бельности собственного капитала за счет привлечения заемных финан­совых средств, так как без такого привлечения невозможно обеспечить превышение коэффициента финансовой рентабельности деятельности предприятия над экономической.

Таким образом, предприятие, использующее только собственный капитал, имеет наивысшую финансовую устойчивость, но ограничи­вает темпы своего развития (поскольку не может обеспечить форми­рование необходимого дополнительного объема активов в периоды благоприятной конъюнктуры рынка) и не использует финансовых воз­можностей прироста прибыли на вложенный капитал.

Наряду с рассмотренными выше собственными финансовыми ресурсами фирмы источниками финансирования инвестиций могут служить и заемные средства.

Под заемными средствами понимаются денежные ресурсы, полу­ченные на определенный срок и подлежащие возврату обычно с упла­той процента. Заемные источники включают: средства, полученные от выпуска облигаций, других долговых обязательств, а также сред­ства, полученные в форме кредитов банков, финансово-кредитных институтов, государства.

Использование заемного капитала для финансирования деятель­ности предприятия, как правило, выгодно. Плата за этот источник в среднем ниже, чем за акционерный капитал (имеется в виду, что проценты по кредитам и займам меньше рента­бельности собственного капитала, характеризующей уровень стоимости собственного капитала). Иными словами, в нормальных условиях заемный капитал является более дешевым источником по сравнению с собственным капиталом. Привлечение этого источ­ника позволяет собственникам и менеджерам существенно увеличить объем контролируемых финансовых ресурсов, т.е. расширить инве­стиционные возможности предприятия.

Заемный капитал характеризуется следующими положительны­ми особенностями:

■ достаточно широкими возможностями привлечения, особенно при высоком кредитном рейтинге предприятия, наличии залога или гарантии поручителя;

■ обеспечением роста финансового потенциала предприятия при необходимости существенного расширения его активов и возрастания темпов роста объема его хозяйственной деятельности;

■ более низкой стоимостью в сравнении с собственным капита­лом, в том числе за счет обеспечения эффекта «налогового щита» (изъя­тия затрат по его обслуживанию из налогооблагаемой базы при упла­те налога на прибыль);

■ способностью генерировать прирост финансовой рентабельно­сти (коэффициента рентабельности собственного капитала).

В то же время использование заемного капитала имеет следующие недостатки:

■ использование этого капитала генерирует наиболее опасные инвестиционные риски в хозяйственной деятельности предприятия — риск снижения финансовой устойчивости и потери платежеспособно­сти. Уровень этих рисков возрастает пропорционально росту удель­ного веса использования заемного капитала;

■ активы, сформированные за счет заемного капитала, генерируют меньшую (при прочих равных условиях) норму прибыли, которая снижается на сумму выплачиваемого ссудного процента во всех его формах (процента за банковский кредит; лизинговой ставки; купон­ного процента по облигациям; вексельного процента за товарный кре­дит и т.п.);

■ высокая зависимость стоимости заемного капитала от колебаний конъюнктуры финансового рынка. В ряде случаев при снижении сред-. ней ставки ссудного процента на рынке использование ранее получен­ных кредитов (особенно на долгосрочной основе) становится предпри­ятию невыгодным в связи с наличием более дешевых альтернативных источников кредитных ресурсов;

■ сложность процедуры привлечения (особенно в больших раз­мерах), так как предоставление кредитных ресурсов зависит от реше­ния других хозяйствующих субъектов (кредиторов), требует в ряде случаев соответствующих сторонних гарантий или залога (при этом гарантии страховых компаний, банков или других хозяйствующих субъектов предоставляются, как правило, на платной основе).

Таким образом, предприятие, использующее заемный капитал, имеет более высокий финансовый потенциал своего развития (за счет формирования дополнительного объема активов) и возможности прироста финансовой рентабельности деятельности, однако в большей мере генерирует финансовый риск и угрозу банкротства (возрастаю­щие по мере увеличения удельного веса заемных средств в общей сум­ме используемого капитала).

При выборе источника финансирования инвестиций предприятие должно учитывать как свои возможности, так и преимущества и недо­статки каждого из источников получения инвестиционных средств.

5.2. Система финансового обеспечения инвестиционного процесса складывается из органического единства источников финансирования инвестиционной деятельности и методов финансирования.

Метод финансирования инвестиций — это механизм привлече­ния инвестиционных ресурсов с целью финансирования инвестици­онного процесса. К методам финансирования реальных инвестиций относятся: самофинансирование, финансирование через механизмы рынка капитала, привлечение капитала через кредитный рынок, бюд­жетное финансирование, комбинированные схемы финансирования инвестиций.

Полное внутреннее самофинансирование предусматривает финансирование капитальных вложений предприятия исключитель­но за счет собственных финансовых ресурсов, формируемых из внут­ренних источников (чистой прибыли, амортизационных отчислений, внутрихозяйственных резервов).

Собственники предприятия всегда имеют выбор между:

■ полным изъятием полученной в отчетном периоде прибыли с целью ее потребления или инвестирования в другие проекты;

■ реинвестированием прибыли в полном объеме в деятельность того же предприятия, поскольку такое приложение полученного дохода представляется им наиболее предпочтительным;

■ комбинацией первых двух вариантов, предусматривающей рас­пределение полученного дохода на две части — реинвестированная прибыль и дивиденды.

Именно последний вариант наиболее распространен. Он позво­ляет найти компромисс между текущим и отложенным потреблением, обеспечить наращивание объемов финансово-хозяйственной деятель­ности и увеличение богатства собственников предприятия.

Самофинансирование — наиболее надежный метод финансирова­ния инвестиций, однако он трудно прогнозируем в долгосрочном плане и ограничен в объемах. Такая схема финансирования, характеризуемая в зарубежной практике термином «финансирование без левериджа», присуща лишь первому этапу жизненного цикла предприятия, когда его доступ к заемным источникам капитала затруднен, или для осуществления небольших реальных инвестиционных проектов. Любое стратегическое расширение бизнеса с неизбежностью предполагает привлечение дополнительных источников финансирования.

Финансирование через механизмы рынка капитала. Существуют два основных варианта мобилизации ресурсов на рынке капитала: долевое и долговое финансирование. В первом случае компания выходит на рынок со своими акциями, т.е. получает средства от дополнительной продажи акций либо путем увеличения числа собственников, либо за счет дополнительных вкладов уже существующих собственников. При долговом финансировании компания выпускает и продает на рынке срочные ценные бумаги (облигации), которые дают право, их держателям на долгосрочное получение текущего дохода и возврат предоставленного капитала согласно условиям, определенным при организации данного облигационного займа.

В соответствии с критерием такого разделения финансовые средства, полученные в результате эмиссии ценных бумаг, выступают как привлеченные (по долевым ценным бумагам — акциям) и заемные (по долговым ценным бумагам — облигациям).

По сравнению с самофинансированием рынок капитала как источник финансирования конкретного предприятия практически «бездонен». Если условия вознаграждения потенциальных инвесторов привлекательны в долгосрочном плане, можно удовлетворить инвестиционные запросы в достаточно больших объемах. Однако подобное; развитие событий возможно лишь теоретически, а на практике далеко не каждая компания может воспользоваться рынком капитала как средством мобилизации дополнительных источников финансирования. Функционирование рынков, в том числе и требования, предъявляемые к его участникам, в известной степени регулируются как государственными органами, так и собственно рыночными механизмами. В частности, роль государства проявляется в антимонопольном законодательстве, препятствующем суперконцентрации финансового и производственного капиталов; что касается рыночных механизмов, ограничивающих возможность привлечения необоснованно больших объемов финансирования, то здесь следует упомянуть о зависимости между структурой капитала и финансовым риском и эффекте резервного заемного потенциала предприятия.

В мировой практике основной формой привлечения средств для инвестирования является расширение акционерного капитала, затем займы и выпуск облигаций. Достоинства этой формы финансирования в том, что доход на акцию зависит от результата работы предприятия, а выпуск акций в открытую продажу повышает их ликвидность; с помощью акций капитал привлекается на неопределенный срок и без обязательств по возврату; открытое акционерное общество имеет боль­ше возможностей для привлечения капитала, чем закрытое. Недостат­ки заключаются в том, что увеличение числа акционеров затрудняет управление, а выпуск акций приводит к дроблению дохода между боль­шим числом участников; открытая продажа акций может привести к утрате контроля над собственностью; акционерное общество откры­того типа более ограничено в возможностях объявления информации, составляющей коммерческую тайну.

Одним из инструментов, который может занять достойное место на рынке ценных бумаг, являются корпоративные облигации — документированные инвестиции, осуществляемые в предприятия раз­личных форм собственности с целью получения от эмитентов огово­ренных форм (и размеров) доходов, а также погашения (возврата) авансированных ранее сумм к определенному сроку. В основе инве­стиционной привлекательности корпоративных облигаций лежит то, что, с одной стороны, владелец таких ценных бумаг получает фикси­рованный доход, не зависящий от цен на облигации на рынке, с другой стороны, поскольку облигации обращаются на вторичном рынке, инве­сторы всегда имеют возможность сыграть на разнице цен — номиналь­ной и рыночной.

Интересен выпуск облигаций и для самих предприятий. Благода­ря облигациям эмитент привлекает заемный капитал, при этом изме­нения структуры собственности предприятия не происходит; к тому же новые инвесторы не вмешиваются в дела управления компанией. В пользу выпуска облигаций говорит и тот факт, что привлеченные через них средства, как правило, обходятся компании дешевле, чем бан­ковский кредит. Однако к этому методу финансирования инвестиций могут прибегать лишь те предприятия, платежеспособность и деловая репутация которых не вызывают сомнений у инвесторов (кредиторов).

Привлечение капитала через кредитный рынок. Инвестицион­ный кредит выступает как разновидность банковского кредита (как правило, долгосрочного), направленного на инвестиционные цели. Экономическая сущность инвестиционного кредитования заключает­ся во вмешательстве банковского капитала в процесс воспроизводства Для возобновления его на качественно и/или количественно новом Уровне, а также устранения каких-либо временных разрывов в воспро­изводственном процессе. Инвестиционный кредит имеет определен­ные отличия от других кредитных сделок, в числе которых специфика Целевого назначения кредита, более длительный срок предоставления и высокая степень риска. Кредит выдается при соблюдении основных принципов кредитования: возвратности, срочности, платности, обеспеченности, целевого использования.

Получение долгосрочной банковской ссуды имеет ряд преиму­ществ перед выпуском облигаций, к ним, в частности, можно отнести:

■ более гибкую схему финансирования, так как условия предоставления кредита при получении банковской ссуды могут динамично меняться в соответствии с потребностями заемщика;

■ возможность выигрыша на разнице процентных ставок;

■ отсутствие затрат, связанных с регистрацией и размещением ценных бумаг, и др.

Если сравнивать финансирование посредством банковских ссуд и облигационного займа, то долгосрочные ссуды могут быть исключительно выгодны крупным и мелким предприятиям. Они могут рассматриваться как наилучшее средство внешнего финансирования капитальных вложений, если предприятие не может удовлетворить свои потребности за счет текущих прибылей или привлечения средств на рынках долгосрочного ссудного капитала путем выпуска облигаций по умеренным ценам. Заемщик имеет возможность получить условия кредита, более соответствующие его потребностям, чем при продаже облигаций на рынке. В случае необходимости некоторые условия кредита могут быть по договоренности изменены, а более короткий по сравнению с обычным облигационным займом срок погашения ссуды может рассматриваться как преимущество в те периоды, когда процентные ставки высоки.

Формы предоставления инвестиционного кредита могут быть различными. Наиболее часто встречаются: срочные ссуды, возобновляемые ссуды, конвертируемые в срочные, кредитные линии.

Срочная ссуда имеет точно установленный срок возврата, при этом заемщику предоставляется право на пролонгирование кредита по основному кредитному соглашению.

В основном срочные ссуды подлежат выплате по частям: поквартально, по полугодиям или ежегодно.

Заемщику с устойчивым финансовым положением может быть открыт специальный ссудный счет, оформленный кредитным договором, в котором содержится обязательство банка предоставлять кредит по мере необходимости, т.е. для оплаты расчетных документов, поступающих на имя заемщика в рамках установленного лимита. Такой кре­дит может быть оформлен так называемой кредитной линией.

Кредитная линия — юридическое оформление обязательства банка или другого кредитного учреждения перед заемщиком предоставлять ему в течение определенного периода кредиты в пределах согласован­ного лимита. Она открывается на любой срок, но не более года, может быть возобновляемой (револьверной) и невозобновляемой (рамочной).

Возобновляемая кредитная линия (revolving line of credit) предо­ставляется банком, если заемщик испытывает длительную нехватку оборотных средств для поддержания необходимого объема производ­ства. Срок такого кредита обычно не превышает одного года. Погасив часть кредита, заемщик может получить новую ссуду в пределах уста­новленного лимита и срока действия договора. Задолженность по возобновляемой линии изменяется волнообразно, так что на ссуд­ном счете всегда имеется непогашенный остаток. Риск для банка состо­ит в непогашении кредита из-за сокращения продаж или неоплаты счетов в срок контрагентами заемщика. Поэтому, как правило, банк требует от заемщика залога основных средств или дополнительных гарантий. При револьверном кредите процентная ставка несколько выше, чем при обычной срочной ссуде.

Невозобновляемая (рамочная) кредитная линия открывается бан­ком для оплаты заемщиком ряда товарных поставок в пределах одного кредитного контракта, реализуемого в течение определенного перио­да, т.е. после исчерпания лимита или погашения ссудной задолженно­сти по какому-то конкретному объекту кредитования кредитные отно­шения между банком и заемщиком заканчиваются.

Еще одним видом кредитной линии является сезонная кредитная линия (seasonal line of credit). Она предоставляется банком при перио­дически возникающей у фирмы нехватке оборотных средств, связан­ной с сезонной цикличностью производства или необходимостью обра­зования запасов товаров на складе. Кредиты такого рода погашаются по окончании операционного цикла за счет выручки от продажи акти­вов. Погашение долга и процентов производится единовременным платежом. Обычно банк требует обеспечения в виде собственности заемщика.

Открытие кредитной линии обычно свидетельствует о длитель­ном тесном сотрудничестве кредитора и заемщика и дает ряд преиму­ществ для каждого из них. Заемщик получает возможность точнее оце­нить перспективы расширения своей деятельности, сократить накладные расходы и потери времени, связанные с ведением перегово­ров и заключением каждого отдельного кредитного соглашения. Банк-кредитор пользуется аналогичными выгодами и, кроме того, детальнее знакомится с деятельностью заемщика. Вместе с тем банк-кредитор принимает на себя риск, связанный с конъюнктурой рынка ссудных капиталов, так как независимо от ситуации он обязан выполнить свои обязательства перед заемщиком и предоставить ему кредит в полном соответствии с соглашением о кредитной линии.

Как правило, всякий кредитный договор содержит гарантийные обязательства — ограничения, налагаемые на заемщика кредитором. Формулировки различных ограничивающих условий определяются конкретной кредитной ситуацией. Кредитор устанавливает эти условия в целях максимального снижения риска по предоставленной ссуде.

В настоящее время для российских коммерческих банков характерны следующие условия кредитования проектов:

■ финансирование предоставляется для экспортно-ориентированных проектов, в первую очередь в области рыболовства, деревообработки, цветной и черной металлургии, нефтяной и газовой промышленности, военно-промышленного комплекса;

■ минимальный коэффициент покрытия долга (1,5) определяется на основе общей суммы кратко- и долгосрочного долга заемщика;

■ рентабельность проекта должна быть более 15%;

■ проект должен иметь финансовую окупаемость и хорошие перспективы получения доходов в иностранной валюте;

■ проект должен быть безопасным для окружающей среды и способствовать экономическому развитию России;

■ собственные инвестиции заемщика в проект должны превышать 30% общей стоимости проекта.

При кредитовании крупномасштабных проектов коммерческие банки, как правило, требуют, чтобы сумма кредита определялась размером максимального риска на одного заемщика, и приоритет отдается проектам, предусматривающим перевооружение и модернизацию уже действующих производств без дополнительного капитального строительства.

Важным условием выдачи кредита является его обеспечение — как один из наиболее надежных способов снижения риска невозврата кредита. Основными формами обеспечения кредита, применяемыми в банковской практике, выступают: залог, поручительство, гарантия, неустойка.

Особой формой кредитования является кредитование с использованием векселей. Вексель — это ценная бумага, удостоверяющая ничем не обусловленные обязательства векселедателя (простой вексель) либо иного указанного в векселе плательщика (переводной вексель) выплатить по наступлению предусмотренного векселем срока определенную сумму векселедержателю. Наиболее распространены такие формы вексельного кредита, как: учет векселей, кредитование векселем банка, ссуды под залог векселей.

Учет векселей — это покупка их банком с дисконтом, в результате чего векселя полностью переходят в его распоряжение, а вместе с ними и право требования платежа от векселедателя. Кредит в форме учета векселей бывает векселедательским и предъявительским. Векселедательский кредит предполагает, что клиент получает в банке ссуду под свои собственные коммерческие векселя. Предъявительский кредит предполагает, что банк выкупает у клиента вексель третьего лица, а погашает его в указанный срок у векселедателя.

Кредит векселем банка предоставляется с целью снижения издержек заемщика, ускорения оборачиваемости оборотных средств, ускорения расчетов при предоплате. Данный кредит предоставляется клиентам, имеющим устойчивое финансовое положение. Размер кредита определяется в соответствии с заявкой клиента.

Ссуды под залог векселей оформляются заемщику по специальному ссудному счету (являющемуся счетом до востребования) без установления срока или до наступления срока погашения векселя. Сумма кредита, как правило, составляет 50—90% стоимости векселя, принимаемого в обеспечение. Выдача ссуд под залог векселей может носить как разовый, так и постоянный характер.

Особое место среди залоговых форм финансирования занимают долгосрочные ссуды, выдаваемые под залог недвижимости — ипотечный кредит. Он представляет собой долгосрочный кредит на инвестиции в недвижимость, погашение которого гарантировано передачей заемщиком кредитору права на недвижимость в качестве обеспечения денежной ссуды.

Из определения ипотечного кредита вытекают и его основные характеристики, а именно: цель использования кредита; лимиты предоставляемого кредита; сроки и другие условия, на которых может быть предоставлен ипотечный кредит.

Основными критериями для банка при определении размера ипотечного кредита являются цена залога, уровень доходов клиента (или его способность выплачивать кредит), документально подтвержденное качество инвестиционного проекта (цена в договоре купли-продажи, смета расходов на строительство или на ремонт). Самый низкий из этих факторов и определяет максимально возможный размер ипотечного кредита.

Неразрывная связь ипотечного кредита с недвижимостью создает благоприятные условия для долгосрочного кредитования. В банковском деле, особенно в отношении кредитов инвестиционного характера, действует правило, в соответствии с которым срок кредита не должен превышать сроки службы объекта, под который предоставлен кредит. Поэтому сроки предоставления ипотечных кредитов могут быть существенно выше, чем коммерческих кредитов. Вместе с тем экономически нецелесообразно, чтобы срок погашения ипотечного кредита превышал срок, в течение которого заемщик способен выплачивать ипотечный кредит. Хотя более продолжительные сроки погашения кредита и позволяют заемщику снижать нагрузку по отдельным выплатам, тем самым повышая его доступность, однако с увеличением срока погашения повышаются и затраты по обслуживанию кредита.

Для классификации видов ипотечных кредитов решающим критерием является не срок погашения, а цель, для которой он предоставлен. В настоящее время в мировой практике сложились две наиболее значительные группы кредитования под залог недвижимости.

Первую группу образуют ипотечные кредиты непредпринимательского характера (которые, как правило, называют ипотечными кредитами для физических лиц).

Вторую группу образуют ипотечные кредиты для юридических лиц и физических лиц, используемые в предпринимательских целях. Предпринимательские ипотечные кредиты в большинстве случаев направлены на кредитную поддержку бизнеса в жилищном строительстве или в жилищном хозяйстве вообще, а также на поддержку такого типа предпринимательства, при котором залогом может быть недвижимость смешанного характера, служащая как для целей жилья, тан и для предпринимательства. Возможность разнородного использования одной и той же недвижимости повышает ее цену.

Важный вопрос развития ипотеки — оценка недвижимости. В соответствии с законодательством ряда стран ипотечный банк сам устанавливает цену передаваемой в залог недвижимости. Ипотечные банки исходят не из «общепринятой», или рыночной, цены на момент заключения договора, а из наиболее вероятного дохода от реализации залога, например в случае просрочки платежей по ипотечному кредиту. Такой подход особенно актуален в условиях переходной экономики, характеризующейся высоким уровнем инфляции.

Одной из специфических форм финансирования капитальных вложений является лизинг. Под лизингом понимается совокупности экономических и правовых отношений, возникающих в связи с реализацией договора лизинга, в том числе приобретением предмета лизинга.

По юридической форме лизинговая сделка представляет собой разновидность долгосрочной аренды инвестиционных ценностей. Как правило, лизинговую деятельность осуществляют лизинговые компании (фирмы) — коммерческие организации, выполняющие в соответствии с законодательством Российской Федерации и со своими учредительными документами функции лизингодателей. Ими могут быть как резиденты, так и нерезиденты Российской Федерации. Учредителями лизинговых компаний могут быть юридические и физические лица.

В ходе исполнения лизинговой сделки лизингополучатель обязан возместить лизингодателю инвестиционные затраты (издержки), осуществленные в материальной и денежной формах, и выплатить вознаграждение. В данном случае лизинг имеет сходство с кредитом, предоставленным на покупку оборудования.

По экономической сути лизинговая операция — это операция кредитная, поскольку имеет место передача имущества в пользование на условиях срочности, платности, возвратности. Фактически — это товарный кредит в основные фонды пользователя. Следовательно, с финансовой точки зрения подобные операции представляют собой форму инвестирования, альтернативную банковской ссуде. Именно в качестве источника финансирования инвестиций в последние годы лизинг получил широкое распространение в мире.

Предметом лизинга могут быть любые непотребляемые вещи, в том числе предприятия и другие имущественные комплексы, здания, сооружения, оборудование, транспортные средства и другое движимое и недвижимое имущество, которое может использоваться для предпринимательской деятельности.

Развитие лизингового бизнеса в России объясняется тем, что лизинг обычно не требует авансовых платежей, что для развивающегося предпринимательства очень важно. Лизинг предоставляет возможность не привлекать заемный капитал и при этом обновлять и налаживать оборудование, расширять производство без крупных затрат. Лизинг позволяет оперативно реагировать на рыночные изменения. Причем как для лизингодателя, так и для лизингополучателя (в зависимости от вида лизинга) возможны налоговые льготы.

Все условия лизинговой сделки находят отражение в договоре лизинга, заключаемом между лизингодателем и лизингополучателем в письменной форме. Для выполнения своих обязательств по договору лизинга субъекты лизинга заключают обязательные и сопутствующие договоры (к обязательным договорам относится договор купли-продажи, к сопутствующим договорам — договор о привлечении средств, договор залога, договор гарантии, договор поручительства и др). В договоре содержится указание на наличие инвестирования денежных средств в предмет лизинга и на наличие передачи предмета лизинга лизингополучателю.

Одним из обязательных условий является выплата лизингодаталю лизинговых платежей в порядке и в сроки, которые предусмотрены договором лизинга. Лизинговые платежи представляют собой сумму, включающую возмещение затрат лизингодателя, связанных с приобретением и передачей предмета лизинга лизингополучателю, а также затрат, связанных с оказанием других предусмотренных договором лизинга услуг, и доход лизингодателя. В общую сумму договора лизинга может включаться выкупная цена предмета лизинга, если договором лизинга предусмотрен переход права собственности на предмет лизинга к лизингополучателю.

Особенность развития лизинга в России заключается в доминирующем положении финансового лизинга. Финансовый лизинг по экономическим параметрам схож с долгосрочным банковским кредитованием капитальных вложений. Финансовый лизинг характеризуется тем, что лизингодатель передает лизингополучателю предмет договора, им указанный, во временное владение и пользование на определенный срок, на оговоренных условиях и за определенную плату. Предмет договора лизинга приобретается лизингодателем в собственно у продавца, которого указывает лизингополучатель. При этом виде лизинга срок лизинга соизмерим со сроком полной амортизации предмета лизинга или превышает его. Предмет лизинга может перейти в собственность лизингополучателя по истечении срока действия договора лизинга или до его истечения при условии выплаты лизингополучателем полной суммы, предусмотренной договором.

В отличие от финансового лизинга, при оперативном лизинге лизингодатель закупает имущество на свой страх и риск и передав его лизингополучателю в качестве предмета лизинга. При этом лизингополучатель не имеет права требовать перехода права собственности на предмет лизинга по окончании срока лизинговой сделки, установленного на основании договора. Сам же предмет лизинга в течения полного срока амортизации может быть неоднократно передано в лизинг.

Исходя из того, что лизингодатель при оперативном лизинге не имеет полной гарантии окупаемости затрат, (вынужден учитывать сопряженные с этим такие риски, как риск порчи или утери объекта лизинговой сделки, риск досрочного расторжения договора) ставки лизинговых платежей обычно выше, чем при финансовой лизинге.

Наиболее привлекателен оперативный лизинг для лизингополучателя, выполняющего сезонные работы (чаще всего в отраслях сельского хозяйства) или работы, требующие оборудования для разового использования. Лизингополучатель имеет возможность избежания риска, связанного с моральным старением оборудования, риска снижения рентабельности в связи с изменением спроса на производимую продукцию, а также риска, связанного с увеличением прямых и косвенных непроизводительных затрат.

Из множества форм лизинговых сделок, существующих на практике, рассмотрим лизинг с привлечением банковских ресурсов. Рас­сматриваемая форма не выступает как самостоятельный тип лизинга. К этой форме лизинга в США относится около 85% сделок по финансовому лизингу. Она получила также название аренды инвестицион­ного типа.

Эта форма лизинга предусматривает участие третьей стороны — крупного коммерческого банка или инвестиционного банка-кредито­ра. При этой форме лизинга лизингодатель получает долгосрочный заем в банке на сумму до 80% сдаваемых в лизинг активов. Таким обра­зом, коммерческий банк принимает опосредованное участие в лизин­говой сделке.

Как правило, финансирование лизинговых сделок осуществляет­ся банками либо путем предоставления займа, либо путем приобрете­ния обязательств. Реже банки при организации финансирования про­екта с участием лизинговой компании выступают в качестве гарантов. При предоставлении банком кредита лизингодателю (он может быть выдан как на одну лизинговую операцию, так и на целый пакет лизин­говых соглашений) обеспечением выступают объекты лизинговой сдел­ки (без права регресса к лизингополучателю).

Схема организации многосторонней лизинговой сделки при уча­стии банка в качестве одного из посредников представлена.

Следует отметить, что страхование предпринимательских (финан­совых) рисков осуществляется по соглашению сторон договора лизинга и не является обязательным. В Федеральном законе от 29 октяб­ря 1998 г. № 164-ФЗ «О финансовой аренде (лизинге)» выделены основные формы лизинга, такие, как внутренний и международный.

При осуществлении внутреннего лизинга лизингодатель и лизин­гополучатель являются резидентами Российской Федерации.

Международный лизинг — это форма лизинга, при котором лизин­годатель или лизингополучатель является нерезидентом Российской Федерации. Международный лизинг подразделяется на импортный и экспортный.

При импортном лизинге лизингодатель является нерезидентом. В данном случае речь идет об осуществлении на территории Россий­ской Федерации иностранным инвестором как арендодателем финан­совой аренды (лизинга) оборудования, т.е. это не что иное, как пря­мые иностранные инвестиции. При экспортном лизинге предмет лизинга находится в собственности резидента Российской Федерации. Таким образом, при международном лизинге происходит прямое инвестирование экспортера или импортера.

Технология лизинговой сделки:

1 — заявка от лизингополучателя; 2 — заключение о платежеспособности лизингополучателя и эффективности его инвестиционного проекта; 3 — заказ-наряд; 4 — банковская ссуда; 5 — договор купли-продажи предмета лизинга; 6 — акт приемки оборудования в эксплуатацию; 7 — оплата поставки; 8 — лизинговое соглашение; 9 — договор о страховании предмета лизинга; 10 — лизинговые платежи; 11 — возврат ссуды и выплата процентов; 12 — возврат предмета лизинга

В целях развития и поддержки деятельности лизинговых организаций со стороны государства разрабатываются и реализуются программы развития лизинговой деятельности в рамках программы средне- и долгосрочного социально-экономического развития Российской Федерации проводятся меры государственного протекционизма в сфере разработки производства и использования наукоемкого высокотехнологичного оборудования. Правительством РФ предусматривается:

■ создание залоговых фондов для обеспечения банковских инвестиций в лизинг с использованием государственного имущества;

■ долевое участие государственного капитала в создании инфраструктуры лизинговой деятельности в отдельных целевых инвестиционно-лизинговых проектах;

■ финансирование из федерального бюджета (бюджет развития Российской Федерации) и предоставление государственных гарантия в целях реализации лизинговых проектов, в том числе с участием фирм нерезидентов.

Другой особой формой финансирования инвестиций наряду с лизингом является форфейтирование.

«Форфейтирование» — термин, обычно употребляемый для обозначения покупки обязательств, погашение которых приходится на какое-либо время в будущем и которые возникают в процессе поставки товаров (оборудования) и услуг (большей частью экспорт­ных операций) без оборота на любого предыдущего должника. Фор­фейтирование можно рассматривать как кредитование экспортера путем покупки коммерческих векселей без оборота на продавца. Механизм форфейтинга используется в двух видах сделок:

1) в финансовых сделках — в целях быстрой реализации долго­срочных финансовых обязательств;

2) в экспортных сделках — для содействия поступления наличных денег экспортеру, предоставившему кредит иностранному покупателю.

Основными оборотными документами, используемыми в качестве форфейтинговых инструментов, являются векселя. Объектом форфей­тинга могут стать и другие виды ценных бумаг, важно, чтобы они содер­жали только абстрактное обязательство.

Слово «а-форфе» французского происхождения и означает «отказ от прав», что и составляет суть операции по форфейтированию. Наибольшее развитие форфейтинг получил в странах, где относительно слабо развито государственное кредитование экспортера. Первона­чально форфейтирование осуществлялось коммерческими банками, но по мере увеличения объема операций «а-форфе» стали создаваться также специализированные институты.

При форфейтировании продавец требования, которое может при­нять, например, форму переводного векселя, защищает себя от любого регресса включением в индоссамент слов «без оборота». Продавцом форфейтируемого векселя обычно является экспортер, стремящийся передать все риски и ответственность за инкассирование форфейтеру (т.е. банку, учитывающему вексель) в обмен на немедленную оплату наличными деньгами.

Если импортер не является первоклассным заемщиком, пользу­ющимся несомненной репутацией, любая форфейтируемая задолжен­ность должна быть гарантирована в форме аваля или безусловной и безотзывной банковской гарантии, приемлемой для форфейтера. Выполнение этого условия особенно важно, если рассматривать сделку как необратимую, так как в случае неплатежа со стороны должника форфейтер может положиться только на эту форму банковской гаран­тии как на свою единственную гарантию.

Первое, что должен определить для себя форфейтер, — это характер сделки, т.е. выяснить, с какими ценными бумагами, финансовыми или товарными, ему придется иметь дело. Форфейтер всегда должен иметь на руках краткое описание сделки (оно может быть получено по телексу или факсу при предварительном обсуждении условий oперации, лежащей в основе операции с векселями) и провести кредитный анализ. После этого форфейтер может назвать свою твердую цену.

Форфейтирование — наиболее часто применяемая и важна из среднесрочных сделок, она охватывает срок от 6 месяцев до 5—6 лет Однако каждый форфейтер устанавливает свои временные рамки, исходя главным образом из рыночных условий для определенной сделки.

При форфейтировании покупка векселей осуществляется за выче­том процента (дисконтом) авансом за весь срок кредита. Экспортер таким образом, превращает свою кредитную операцию по торговой сделке в операцию с наличностью. В этом случае он отвечает лишь за удовлетворительное изготовление и поставку товаров и за правиль­ное оформление документов по обязательствам, т.е. практически избав­лен от каких бы то ни было рисков.

Покупая активы, форфейтер совершает инвестирование. Возмож­но, он вовсе не желает держать свои средства в подобной форме в тече­ние длительного времени, а, наоборот, стремится к перепродаже инве­стиции другому лицу, также становящемуся форфейтером. На основе этой последующей перепродажи долгов возникает вторичный форфей­тинговый рынок, обладающий для форфейтера следующими привле­кательными чертами:

■ доход по форфейтинговым бумагам обычно выше того, который можно получить по другим ценным бумагам (при одинаковом уровне риска, одинаковых сроках и валюте);

■ любой инвестор заинтересован в том, чтобы снизить риски, а гарантии по форфейтинговым бумагам или аваль первоклассных бан­ков — самое лучшее обеспечение платежа.

В российских условиях схема форфейтинга выглядит следующим образом: Если российский импортер, заключивший со своим иностранным контрагентом товарный контракт, доказал свою платежеспособность, то он может расплатиться с экспортером векселем а не деньгами как таковыми, и тем самым избежать предоплаты. В этом случае вексель должен быть авалирован российским банком, имеющим репутацию на мировом финансовом рынке. Таким образом, российский банк становится гарантом платежа. Иностранный экспортер, получив авалированный вексель, предъявляет его к учету в иностранный банк (форфейтер), подписавший соответствующее соглашение с российским банком. После подтверждения аваля иностранный банк выплачивает экспортеру номинальную сумму векселя за вычетом некоторого дисконта, а по истечении срока векселя предъявляет его в российский банк и получает деньги. Российский банк предъявляет вексель российскому импортеру, который оплачивает вексель. По сути, эта схема не что иное, как оформленный векселем кредит иностранного банка российскому импортеру при посредничестве рос­сийского банка.

Рис. Схема форфейтинга

При этом срок кредита совпадает со сроком действия векселя. Имен­но это обстоятельство делает форфейтинг привлекательным для россий­ских импортеров, поскольку позволяет не только избежать предоплаты, но и в ряде случаев оплатить продукцию уже после ее реализации на внут­реннем российском рынке. Срок обращения векселя и соответственно кредита зависит прежде всего от вида импортируемой продукции, например под мини-завод срок кредита составляет не менее одного года.

Форфейтирование, как любая кредитная операция, сопряжено с риском. При использовании этого метода финансирования большое внимание уделяется минимизации и хеджированию рисков.

Достоинства форфейтинга делают его привлекательным методом финансирования. Так, форфейтинг отличается от лизинга не только более простым документальным оформлением, но и освобождение экспортера от риска. При лизинге, в отличие от форфейтинга, сохраняется право регресса на экспортера, т.е. экспортер несет на себе риски банкротства импортера. Форфейтинговое финансирование дает преимущество не только экспортеру, но и форфейтеру, получающей больший доход, чем при операции по кредитованию. Кроме того, привлекательность форфейтинга возрастает в связи с отказом в некоторых странах от фиксированных процентных ставок, хроническим недостатком во многих развивающихся странах валюты для оплаты импортируемых товаров, ростом политических рисков и некоторыми другими обстоятельствами.

Бюджетное финансирование инвестиций — выделение из госу­дарственного бюджета средств юридическим лицам на инвестицион­ные цели. Получателями государственных инвестиций могут быть предприятия, находящиеся в государственной собственности, а также юридические лица, участвующие в реализации государственных про­грамм. Финансирование государственных инвестиций осуществляет­ся в соответствии с уровнем принятия решений: на федеральном уровне финансируются федеральные программы и объекты, находящиеся в федеральной собственности; на региональном — региональные про­граммы и объекты, находящиеся в собственности отдельных конкрет­ных территорий.

Прямая бюджетная поддержка может осуществляться в таких формах, как бюджетные ассигнования в виде гарантий и грантов, бюд­жетные инвестиции и бюджетные кредиты.

Бюджетные ассигнования имеют ограниченные масштабы и при­меняются в основном в отношении государственных предприятий и организаций, имеющих стратегическое значение.

Бюджетные инвестиции — участие государства в капитале орга­низации — получателя бюджетных средств.

Бюджетные кредиты, т.е. финансирование на возвратной и воз­мездной основе, — гибкий и универсальный инструмент государствен­ного стимулирования капиталовложений. Данная форма бюджетной поддержки широкомасштабно предусматривается в ежегодно прини­маемых законах о федеральном бюджете Российской Федерации.

В соответствии с Налоговым кодексом Российской Федерации предприятия для финансирования инвестиционной деятельности могут использовать инвестиционный налоговый кредит, который пред­ставляет собой отсрочку уплаты налога. Этот кредит дается на усло­виях возвратности и платности. Срок его предоставления — от одного года до пяти лет. Проценты за пользование инвестиционным налого­вым кредитом устанавливаются по ставке не менее 50 и не более 75% ставки рефинансирования Банка России. Инвестиционный налоговый кредит может быть предоставлен по налогу на прибыль, а также по региональным и местным налогам.

Инвестиционный налоговый кредит выделяется на основе заяв­ления предприятия и документов, подтверждающих необходимость предоставления кредита. При принятии положительного решения меж­ду предприятием-налогоплательщиком и органом исполнительной власти заключается договор об инвестиционном налоговом кредите. В течение срока действия этого договора предприятие уменьшает нало­говые платежи (но не более чем на 50%) за каждый отчетный период до достижения размера кредита, определенного в договоре.

Одним из перспективных источников средств, для развития мало­го предпринимательства может стать привлечение венчурного (рис­кового) капитала. Механизм венчурного финансирования заключа­ется в обычной рисковой схеме, которая предполагает, что часть из инвестируемых (обычно инновационных) проектов будет иметь столь высокую доходность, что она покроет убытки от неудачной реали­зации остальных проектов. Финансовая поддержка такого рода проектов строится на софинансировании и обеспечении гарантий авторских прав и безопасности проекта.

Венчурное инвестирование, как правило, осуществляется без предоставления малыми предприятиями какого-либо залога в отличие, например, от банковского кредитования.

Венчурное финансирование заключается в предоставлении определенной суммы капитала отдельным предприятиям для реализации инновационных реальных проектов повышенного риска в обмен на соответствующую долю в уставном фонде или на определенный пакет акций. В отличие от обычного акционирования этот метод финансирования применяется с помощью посредника — венчурной компании («венчурного капиталиста»), осуществляющей посредничество между коллективными инвесторами и предпринимателем. Соответ­ственно венчурная компания получает только часть инвестиционной прибыли, основная ее доля распределяется между инвесторами и ини­циаторами инвестиционного проекта.

При выборе метода финансирования капиталовложений предпри­ятие должно учитывать как свои возможности, так и преимущества и недо­статки каждого из источников получения инвестиционных средств.

5.3. Управление формированием инвестиционных ресурсов предприятия базируется на определении объема и структуры необходимых финансовых ресурсов, учете доступности их получения, анализе достоинств и недостатков каждого из методов финансирования капиталовложений. Однако необходимо учитывать реальную стоимость инвестируемых средств, т.е. стоимость капитала.

Сущность концепции стоимости капитала состоит в том, что как фактор производства и инвестиционный ресурс капитал в любой форме имеет определенную стоимость, уровень которой должен учитываться в процессе его вовлечения в инвестиционную деятельность.

Капитал, необходимый фирме для финансирования реальным инвестиций, может быть получен разными путями. Привлечение инвестиционных ресурсов из любого источника финансирования связано с определенными затратами (выплатой дивидендов по акциям, про­центов по облигационным и банковским займам и др.), которые представляют собой цену капитала, направленного на финансирования инвестиций.

Общая сумма средств, которую нужно уплачивать за использование определенного объема финансовых ресурсов, выраженная в процентах к этому объему, называется ценой капитала (cost of capital).

Этот показатель отражает сложившийся на данном предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, а также характеризует ту норму рентабельности инвестированного капитала, которую должно обеспечивать предприятие, чтобы не уменьшить свою рыночную стоимость.

Поскольку обычно средства для инвестирования поступают из нескольких источников, ни один из которых нельзя определить кон­кретно как средство инвестирования данного исследуемого проекта, то стоимость капитала формируется под влиянием необходимости обеспечивать некий усредненный уровень прибыльности.

Поэтому средневзвешенная стоимость капитала (weighted average cost of capital — WACC) может быть определена как тот уровень доход­ности, который должна приносить инвестиционная деятельность, что­бы можно было обеспечить получение всеми категориями инвесторов дохода, аналогичного тому, что они могли бы получить от альтерна­тивных вложений с тем же уровнем риска.

Поскольку цена каждого источника средств различна, цена капи­тала предприятия рассчитывается по формуле средней арифметиче­ской взвешенной. Весами является доля каждого из источников средств в общей их сумме:

2.1

где ССК — цена всего авансированного капитала фирмы — средневзвешен­ная стоимость капитала, %;

K_i — цена i-го источника средств;

d_i — удельный вес i -го источника средств в общей их сумме.

Основная сложность заключается в исчислении стоимости едини­цы капитала, полученного из конкретного источника средств. Для неко­торых источников ее можно вычислить достаточно легко (например, цена банковского кредита); для других источников это сделать доволь­но трудно (цена нераспределенной прибыли), причем точное ее исчис­ление в принципе невозможно. Тем не менее даже приблизительное зна­ние цены капитала предприятия весьма полезно как для сравнительного анализа эффективности авансирования средств в его деятельность, так и для осуществления его собственной инвестиционной политики.

Рассмотрим стоимость основных элементов инвестиционного капитала.

Цена банковского кредита. Во всех случаях специфическая стоимость долговых обязательств — это издержки на выполнение обя­зательств по выплате процентов. В общем случае цена любого источ­ника заемных средств — это ставка процента, которую предприятие вынуждено платить ссудодателю.

В случае банковского кредита эта ставка требует внесения двух уточнений. Во-первых, если для получения займа в соответствии с условиями кредитного соглашения нужны еще какие-то затраты (например, получение гарантии, оформление залога, страхования кре­дита за счет заемщика), то их размер следует учесть в цене капитала. При этом цена капитала увеличивается.

Второе уточнение касается учета противоналогового эффекта кре­дита. В большинстве стран налоговое законодательство разрешает на величину затрат, связанных с выплатой процентов, уменьшать налогооблагаемую прибыль. Это позволяет экономить отчисления по налогу на прибыль и сохраняет некоторый денежный поток. Поэтому реальная цена единицы такого источника средств меньше, чем уплачиваемый банку процент.

Стоимость заемного капитала с учетом этих уточнений можно определить по формуле

2.2

где K _бз — цена банковского займа;

int — ставка процента (по кредитному договору);

tax — ставка налога на прибыль;

С _пр — уровень расходов по привлечению банковского кредита, выраженный в долях от его суммы.

Спецификой налогового законодательства России является уменьшение налогооблагаемой базы по налогу на прибыль только на частя затрат, связанных с выплатой процентов. Так, в статье 269 Налогового кодекса Российской